福建省上市公司高管薪酬與企業(yè)績(jī)效相關(guān)性研究

王 琪 邱 琳

（龍巖學(xué)院經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 福建龍巖 364000）

企業(yè)高管的薪酬問題一直倍受社會(huì)的關(guān)注，全球金融危機(jī)以及頻出的“天價(jià)薪酬”更是加深了社會(huì)公眾對(duì)高管薪酬的關(guān)注程度。G20和金融穩(wěn)定論壇(FSF)認(rèn)為：美國(guó)金融高管為了領(lǐng)取高薪而放任風(fēng)險(xiǎn)泛濫，是金融危機(jī)爆發(fā)的起因之一。我國(guó)政府對(duì)企業(yè)高管薪酬問題也極為重視，2015年1月1日《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則》正式實(shí)施，習(xí)近平主席也多次在會(huì)上強(qiáng)調(diào)要合理確定并嚴(yán)格規(guī)范央企負(fù)責(zé)人薪酬制度。然而現(xiàn)狀依然不容樂觀，2018年高管薪酬總額漲幅前20位公司中，有8家業(yè)績(jī)下滑，其中領(lǐng)益智造虧損約6.8億元，而其高管薪酬漲約3倍。隨著現(xiàn)代企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，如何有效地激勵(lì)公司高管并約束高管的自利行為，一直是現(xiàn)代企業(yè)理論研究的重要問題。

在國(guó)家“一帶一路”戰(zhàn)略引領(lǐng)下，福建省作為21世紀(jì)海上絲綢之路核心區(qū)，福建省企業(yè)的發(fā)展有了更好的發(fā)展空間。本文參考國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)相關(guān)領(lǐng)域的研究，在相關(guān)理論做支撐的前提下，運(yùn)用回歸分析的方法建立模型研究福建省上市公司高管薪酬對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響研究，得出相應(yīng)的研究結(jié)果與結(jié)論，為福建省上市公司針對(duì)性地構(gòu)建合理的公司薪酬結(jié)構(gòu)提供數(shù)據(jù)參考，以期對(duì)福建省一帶一路的建設(shè)發(fā)展起到一定積極作用。

一、研究假設(shè)

高管薪酬研究最常用的是委托代理理論。根據(jù)該理論，委托方和代理方都期望自身效用最大化，委托人希望自身投資的企業(yè)達(dá)到利潤(rùn)最大化，而代理人與委托人目標(biāo)不可能永遠(yuǎn)一致，有時(shí)為了獲得更多在職消費(fèi)等自身利益可能會(huì)放棄最優(yōu)的策略，有時(shí)甚至?xí)龀鲇袚p企業(yè)利益的事情。想要解決委托代理問題，則必須建立一個(gè)有效的激勵(lì)機(jī)制，當(dāng)兩者利益發(fā)生沖突時(shí)，通過簽訂薪酬-業(yè)績(jī)契約，以減少經(jīng)理人由于道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇所導(dǎo)致的代理成本，從而使自己的利益最大化。在薪酬-業(yè)績(jī)契約下，高管薪酬的多少由公司業(yè)績(jī)的好壞來決定，因此， 提出以下假設(shè)：

（一）因變量與自變量的假設(shè)。

假設(shè)1：公司績(jī)效與高管薪酬有正相關(guān)關(guān)系，即公司業(yè)績(jī)?cè)胶?，高管薪酬越高?/p>

（二）控制變量的影響假設(shè)。

假設(shè)2：公司規(guī)模與高管薪酬有正相關(guān)關(guān)系，即公司規(guī)模越大，高管薪酬越高。

假設(shè)3：公司風(fēng)險(xiǎn)水平與高管薪酬有負(fù)相關(guān)關(guān)系，即公司風(fēng)險(xiǎn)越大，高管薪酬越低。

假設(shè)4：公司股權(quán)集中度與高管薪酬有負(fù)相關(guān)關(guān)系，即公司第一大股東持股比例越高，股權(quán)越集中，高管薪酬越低。

假設(shè)5：公司股權(quán)制衡度與高管薪酬有負(fù)相關(guān)關(guān)系，即公司股權(quán)制衡度增加時(shí)，高管薪酬會(huì)降低。

假設(shè)6：公司增長(zhǎng)能力與高管薪酬有正相關(guān)關(guān)系，即公司增長(zhǎng)能力越好，高管薪酬越高。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源。本研究選擇2008-2018年我國(guó)福建省上市滬深A(yù)股上市公司作為研究對(duì)象。同時(shí)對(duì)樣本如下處理：1.刪除財(cái)務(wù)異常的公司，刪除被標(biāo)注為ST或者PT的公司；2.剔除主要變量缺失的樣本；3.由于金融行業(yè)有其特殊性，刪除金融行業(yè)的上市公司。最終得到99個(gè)上市公司，一共786個(gè)有效樣本點(diǎn)。

本文的數(shù)據(jù)來自于國(guó)泰安金融數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）。本文用軟件EXCEL 對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)處理，用軟件STATA13進(jìn)行描述統(tǒng)計(jì)、相關(guān)分析和回歸分析。同時(shí)為了避免異常值對(duì)回歸結(jié)果的影響，本文對(duì)所有連續(xù)變量均用WINSOR2進(jìn)行了雙側(cè)1%縮尾處理。

（二）變量選擇?；谝陨霞僭O(shè)，本文選擇了前三名高管薪酬之和取對(duì)數(shù)代表高管薪酬水平，用總資產(chǎn)收益率代表公司績(jī)效。具體變量選擇見表1。

表1 變量說明表

股權(quán)制衡度風(fēng)險(xiǎn)水平增長(zhǎng)能力balance lev gro第2到第5大股東持股比例和∕第1大股東持股比例負(fù)債∕資產(chǎn)（本年年末資產(chǎn)-上年年末資產(chǎn)）∕上年年末資產(chǎn)

本文建立回歸模型如下：

其中αi指的是不同上市公司的個(gè)體差異，εit指的是隨機(jī)誤差項(xiàng)。

（三）描述統(tǒng)計(jì)。對(duì)所有變量進(jìn)行描述統(tǒng)計(jì)，結(jié)果見表2。

表2 描述統(tǒng)計(jì)表

從表2可以看出，高管薪酬取對(duì)數(shù)后均值為13.59，最大值和最小值差異較大，且標(biāo)準(zhǔn)誤差較大，說明不同上市公司的高管薪酬差異較大且分布極不均勻?？傎Y產(chǎn)收益率均值為0.0378，最小值為-0.363，最大值為0.235，說明不同上市公司的盈利情況不同，公司績(jī)效差異較大。第一大股東持股比例均值為0.336，表明福建省上市公司平均來說第一大股東持股占總股數(shù)的33.6%，反映出福建上市公司股權(quán)集中現(xiàn)象較為嚴(yán)重。股權(quán)制衡度均值為0.983，平均值小于1，這主要是和第一大股東持股比例較高有關(guān)。公司規(guī)模均值為21.68，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率均值為0.282，說明福建省上市公司整體上處于增長(zhǎng)狀態(tài)，資產(chǎn)規(guī)模在不斷增加。資產(chǎn)負(fù)債率均值為0.493，最大和最小值相差較大，說明福建省上市公司雖然平均負(fù)債水平不高，但是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)差異較大。

三、實(shí)證研究

（一）相關(guān)分析。下邊對(duì)變量進(jìn)行相關(guān)分析，其中*、**、***分別指的是10%、5%和1%的顯著性水平（見表3）。

表3 相關(guān)分析表

top1 balance size gro lev 0.00900 0.0170 0.565***0.072**-0.0350 0.163***-0.0420 0.0510 0.106***-0.323***1-0.700***0.161***0.164***-0.094***1-0.092***-0.0140 0.0120 1 0.141***0.244***1 0.02501

從表3可以看出，總資產(chǎn)收益率和高管薪酬在1%的顯著性水平下顯著正相關(guān)，說明總資產(chǎn)收益率增加高管薪酬會(huì)增加。第一大股東持股比例和高管薪酬相關(guān)系數(shù)為正，但不顯著相關(guān)。股權(quán)制衡度和高管薪酬相關(guān)系數(shù)為正，但不顯著相關(guān)。企業(yè)規(guī)模和高管薪酬在1%的顯著性水平下顯著正相關(guān)，說明企業(yè)規(guī)模增加高管薪酬會(huì)增加?？傎Y產(chǎn)增長(zhǎng)率和高管薪酬在5%的顯著性水平下顯著正相關(guān)，說明總資產(chǎn)增長(zhǎng)率增加高管薪酬會(huì)增加。資產(chǎn)負(fù)債率和高管薪酬相關(guān)系數(shù)為負(fù)，但不顯著相關(guān)。

（二）回歸分析。對(duì)模型進(jìn)行回歸，因?yàn)槭敲姘鍞?shù)據(jù)，回歸方法有最小二乘法、固定效應(yīng)和隨機(jī)效應(yīng)模型。其中，*代表在10%水平上顯著，**代表在5%顯著性水平上顯著，***代表在1%顯著性水平上顯著。ols指的是混合ols估計(jì)，fe指的是固定效應(yīng)模型，re指的是隨機(jī)效應(yīng)模型。

在回歸前對(duì)結(jié)果進(jìn)行F檢驗(yàn)和豪斯曼檢驗(yàn)，對(duì)模型的設(shè)定形式進(jìn)行判斷，即是釆用隨機(jī)效應(yīng)模型還是固定效應(yīng)模型進(jìn)行檢驗(yàn)。本文對(duì)模型進(jìn)行F檢和豪斯曼檢驗(yàn)來確定模型的設(shè)定形式，固定效應(yīng)的F值為12.21，對(duì)應(yīng)的P值為0.0000，說明顯著拒絕不存在個(gè)體差異的原假設(shè)，認(rèn)為固定效應(yīng)優(yōu)于ols。豪斯曼檢驗(yàn)的統(tǒng)計(jì)量為20.66，對(duì)應(yīng)的P值為0.0021，顯著拒絕估計(jì)值一致的原假設(shè)，說明應(yīng)該采用固定效應(yīng)模型fe。從回歸的結(jié)果來看，總資產(chǎn)收益率在1%的顯著性水平上顯著，具體為總資產(chǎn)收益率每增加1個(gè)單位，高管薪酬水平增加0.679%。表明企業(yè)績(jī)效增加，盈利能力變好時(shí)，會(huì)顯著促進(jìn)企業(yè)高管薪酬的增加，也就是說明高管薪酬和企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)，假設(shè)1成立。企業(yè)規(guī)模在1%的顯著性水平上顯著且系數(shù)為正，說明企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模增加時(shí)，高管薪酬水平會(huì)增加，說明企業(yè)規(guī)模和高管薪酬顯著正相關(guān)，假設(shè)2成立。資產(chǎn)負(fù)債率在1%的顯著性水平上顯著且系數(shù)為負(fù)，說明資產(chǎn)負(fù)債率增加，風(fēng)險(xiǎn)增大時(shí)，高管薪酬水平會(huì)降低，說明資產(chǎn)負(fù)債率和高管薪酬顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)3成立。第一大股東持股比例在1%的顯著性水平上顯著，具體表現(xiàn)為第一大股東持股比例每增加1個(gè)單位，高管薪酬水平減少0.831%，說明股權(quán)集中度增加時(shí)，高管薪酬水平會(huì)降低，也就是高管薪酬和股權(quán)集中度顯著負(fù)相關(guān)，因此假設(shè)4成立。股權(quán)制衡度在1%的顯著性水平上顯著，具體為股權(quán)制衡度每增加1個(gè)單位，高管薪酬水平減少0.108%，說明股權(quán)制衡度增加時(shí)，高管薪酬水平會(huì)降低，也就是股權(quán)制衡度和高管薪酬顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)5成立?？傎Y產(chǎn)增長(zhǎng)率在5%的顯著性水平上不顯著，說明總資產(chǎn)增長(zhǎng)率對(duì)高管薪酬沒有什么顯著影響，假設(shè)6不成立。

（三）穩(wěn)健檢驗(yàn)。由于企業(yè)績(jī)效可以用多個(gè)指標(biāo)代表，本文為驗(yàn)證結(jié)果的準(zhǔn)確性和穩(wěn)健性，用每股收益EPS（凈利潤(rùn)本期值∕實(shí)收資本本期期末值）代表績(jī)效重新進(jìn)行回歸結(jié)果（見表4）。此時(shí)由豪斯曼檢驗(yàn)的結(jié)果知，應(yīng)該采用固定效應(yīng)模型fe。

表4 穩(wěn)健檢驗(yàn)結(jié)果表

從上表中可以看出，每股收益在1%的顯著性水平上顯著，且系數(shù)為正，表明每股收益增加時(shí)，高管薪酬會(huì)顯著增加。其余控制變量的符號(hào)和大小與前文一致，說明本文得到的結(jié)論是穩(wěn)健的。

同時(shí)，由于本文的解釋變量有可能和誤差項(xiàng)相關(guān)，也就是解釋變量有內(nèi)生，本文用解釋變量eps、roa的滯后一期代表當(dāng)期進(jìn)入模型，其中L.roa指的是roa的滯后一期，L.eps指的是eps的滯后一期。重新估計(jì)方程，結(jié)果如下。

roa的滯后一期在5%的顯著性水平上顯著，說明此時(shí)總資產(chǎn)收益率增加可以高管薪酬。eps的滯后一期在5%的顯著性水平上顯著，說明此時(shí)每股收益率增加可以高管薪酬。說明績(jī)效增加可以增加高管薪酬的結(jié)論是穩(wěn)健的。其他控制變量的符號(hào)受到了一定程度的影響，但是資產(chǎn)負(fù)債率和企業(yè)規(guī)模是顯著的且符號(hào)和前文一致。

結(jié)語(yǔ)

本文對(duì)福建省上市公司2008-2018年的高管薪酬與企業(yè)績(jī)效進(jìn)行了線性回歸。研究結(jié)果表明：第一，福建省上市公司高管薪酬差異較大且分布不均勻，以總資產(chǎn)收益率為衡量標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)績(jī)效與高管薪酬有顯著的正相關(guān)關(guān)系，即表明公司績(jī)效的提高促進(jìn)了高管薪酬的提高，公司高管貨幣性薪酬對(duì)高管人員具有較強(qiáng)的短期激勵(lì)作用，適當(dāng)提高高管貨幣薪酬，可以激勵(lì)高管努力工作，提高公司績(jī)效。第二，福建省上市公司股權(quán)集度較高，高管薪酬與股權(quán)集中度顯著負(fù)相關(guān)，由此可見上市公司股權(quán)集中度高有利于公司治理的完善，構(gòu)建合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)可以使高管薪酬更加客觀化。此外，回歸模型表明企業(yè)規(guī)模對(duì)高管薪酬有顯著的正向影響，資產(chǎn)負(fù)債率和高管薪酬顯著負(fù)相關(guān)，與之前的假設(shè)一致。