Z計(jì)分模型在拉夏貝爾服飾股份有限公司財(cái)務(wù)預(yù)警中的運(yùn)用研究

王文玥

【摘要】財(cái)務(wù)預(yù)警是公司治理中非常重要的一方面。如果能早點(diǎn)發(fā)現(xiàn)一個(gè)公司的財(cái)務(wù)危機(jī)，或許能及時(shí)采取措施救公司于危難之間。Z計(jì)分模型就是當(dāng)下非常流行的一種財(cái)務(wù)預(yù)警模型。本文將以最近被警告退市風(fēng)險(xiǎn)的拉夏貝爾服飾股份有限公司公司為例，運(yùn)用Z計(jì)分模型對(duì)拉夏貝爾近四年財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行數(shù)據(jù)分析，指出公司被警告前的年度所存在的問題并給出相應(yīng)建議。

【關(guān)鍵詞】Z計(jì)分模型? 財(cái)務(wù)預(yù)警? 公司治理

一、引言

2014年，拉夏貝爾服飾股份有限公司（以下簡稱“拉夏貝爾”）在港交所上市。2017年，拉夏貝爾在A股上市，成為國內(nèi)服裝行業(yè)首家“A+H”的雙股上市公司。然而好景不長，在資本市場展開拳腳還沒有幾年，2020年5月15日上交所就發(fā)布了拉夏貝爾股票可能被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示的提示性公告。原來，公司已經(jīng)連續(xù)兩年歸母凈利潤為負(fù)，公司面臨退市危機(jī)。

二、拉夏貝爾公司發(fā)展現(xiàn)狀分析

（一）收入增速放緩，利潤下滑，盈利能力大幅下降

受中國經(jīng)濟(jì)下行壓力影響，居民消費(fèi)增速有所放緩，公司線下實(shí)體店客流量也逐漸下滑，公司高成本的直營店模式也承受了很大壓力。公司開始大量關(guān)閉低效門店，采取收縮戰(zhàn)略。這些因素引起收入和凈利潤雙雙下滑。公司2018年首次出現(xiàn)凈利潤為負(fù)的情況，但彼時(shí)虧損還不是非常巨大，到2019年公司歸母凈利潤為虧損21.7億元，同比下降 1258.07%。在營收方面，公司2019年同比減少24.66%。

（二）存貨周轉(zhuǎn)率低

拉夏貝爾近四年的存貨周轉(zhuǎn)率均低于行業(yè)均值。與同行業(yè)同等規(guī)模的企業(yè)相比，拉夏貝爾近兩年的存貨周轉(zhuǎn)率均低于競爭對(duì)手。事實(shí)上，2019年拉夏貝爾為了賣出庫存已經(jīng)采取了很多折扣促銷策略，其存貨周轉(zhuǎn)率原本可能更低。

（三）資產(chǎn)負(fù)債率較高，資本結(jié)構(gòu)不合理，償債能力較低

拉夏貝爾資產(chǎn)負(fù)債率逐年升高，年年都高出行業(yè)均值很多，2019年甚至達(dá)到了85.59%，資本結(jié)構(gòu)非常不合理。然而公司2019年的資產(chǎn)負(fù)債率為85.59%，幾乎是去年同期值的兩倍多。而此時(shí)公司的流動(dòng)比率僅有0.6624，速動(dòng)比率僅有0.3071，存在一定的償債危機(jī)。

分析公司2019年的負(fù)債結(jié)構(gòu)，會(huì)發(fā)現(xiàn)公司以流動(dòng)負(fù)債為主，而流動(dòng)負(fù)債中又以短期借款和應(yīng)付賬款為主。公司流動(dòng)資產(chǎn)總額為32億元，其中存貨有17.29億元，應(yīng)收賬款有5.87億元，兩者合計(jì)占比為72.38%，可見流動(dòng)資產(chǎn)中能夠用來償還流動(dòng)負(fù)債的資產(chǎn)質(zhì)量并不高。由于公司清倉效果不明顯，存貨變現(xiàn)率仍然較低，短期內(nèi)資金無法回籠，短期償債壓力較大，存在一定的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（四）多品牌策略下產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，模糊品牌原有定位

拉夏貝爾最初只有兩個(gè)女裝品牌，為公司帶來了極大的效益。隨著公司逐漸做大，公司開始實(shí)行戰(zhàn)略性規(guī)模擴(kuò)張，繼續(xù)推出其他女裝品牌、男裝品牌和童裝品牌，最終成為一家有十個(gè)豐富子品牌的公司。拉夏貝爾全國門店很多，但大多門店售賣各個(gè)子品牌，公司優(yōu)勢女裝品牌與其他子品牌都陳列在一起，只是標(biāo)簽有所不同，分散了顧客對(duì)品牌的認(rèn)知。而且各產(chǎn)品在設(shè)計(jì)上區(qū)分度不夠明顯，多品牌策略有流于形式之感。

拉夏貝爾在某個(gè)品牌領(lǐng)域剛有起色后，沒有繼續(xù)深耕細(xì)作，反而選擇開辟新領(lǐng)域，結(jié)果非但沒有在新領(lǐng)域做出很好的成績，反而模糊了品牌的原有定位。

（五）以直營模式為主的部分門店效能低下，門店迅速擴(kuò)張后又大量關(guān)店

到2018 年底，公司擁有的線下零售網(wǎng)點(diǎn)在9000個(gè)以上，但加盟零售網(wǎng)點(diǎn)的占比不足1%，拉夏貝爾門店總數(shù)與2006年就進(jìn)入中國市場，有著ZARA等著名品牌的Inditex集團(tuán)相比，比其全球的門店還要多。

公司的門店主要是線下直營店，由于直營店成本較高，較高的租金、人工和維修成本給拉夏貝爾帶來巨大的壓力。公司已在2018和2019年（主要是2019年）關(guān)閉了大量門店，關(guān)閉比例達(dá)49%。

三、以拉夏貝爾為例的財(cái)務(wù)預(yù)警研究

（一）樣本數(shù)據(jù)及樣本期間的選擇

樣本數(shù)據(jù)均來自于拉夏貝爾2016-2019年年報(bào)中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，計(jì)算X5中股東權(quán)益市價(jià)所用的股票價(jià)格取自于拉夏貝爾每年末的股票收盤價(jià)格，匯率取自于港幣兌人民幣匯率每年末的收盤價(jià)。

樣本期間選擇2016-2019年進(jìn)行研究。拉夏貝爾股票于2020年5月9日首次受到退市警告提醒，因此對(duì)其首次被警告的前四年財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析，以發(fā)現(xiàn)其中的危機(jī)跡象。

（二）Z值計(jì)算結(jié)果

本次計(jì)算采用的模型是奧特曼教授提出的Z值計(jì)算模型，其計(jì)算公式為：

按照計(jì)算結(jié)果，拉夏貝爾自2016年以來Z值一直在下降，且下降速度越來越快，其風(fēng)險(xiǎn)在不斷增加。2019年已經(jīng)非常危險(xiǎn)，甚至出現(xiàn)了負(fù)值，表明企業(yè)在破產(chǎn)之列。而前三年，企業(yè)在灰色區(qū)域，即難以簡單地得出是否會(huì)破產(chǎn)的結(jié)論。拉夏貝爾從2016年開始就應(yīng)該有所警惕，判斷外部環(huán)境，找準(zhǔn)公司定位，采取措施防止業(yè)績進(jìn)一步下滑。

四、拉夏貝爾公司發(fā)展過程中存在的問題

（一）門店增速過快，大量低效門店拖累公司發(fā)展

由表6可以看到，公司門店數(shù)量在2019年出現(xiàn)大幅縮減。如果看直營店的單店盈利的話，會(huì)發(fā)現(xiàn)在關(guān)閉門店前，直營店單店盈利要比2019年小很多，可見直營店中存在著大量的低效運(yùn)營的門店。

低效運(yùn)營的主要原因是直營店店面成本過高，而銷售收入跟不上成本的增長。由表6可以看到，2019年關(guān)閉了49%的門店后，收入下降了27.32%，成本卻只下降了11.33%，可見想降低直營店成本還是很難的。

（二）資本推動(dòng)下盲目進(jìn)行業(yè)務(wù)擴(kuò)張，預(yù)判風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)較弱

多年以來，拉夏貝爾十分堅(jiān)持其多品牌差異化戰(zhàn)略，這給公司形成了品牌的廣泛影響力和認(rèn)知度的同時(shí)，也帶來了品牌效益的問題。2017年，有八個(gè)品牌在營業(yè)成本的增加速度上超過了營業(yè)收入。然而直到2019年，公司才在年報(bào)中提到要放棄對(duì)部分男裝和童裝品牌的資源投入，轉(zhuǎn)而聚焦女裝品牌主業(yè)。這說明公司管理層沒有預(yù)判到或者是忽視了市場環(huán)境的變化，在近兩年門店收入增速放緩的情形下仍在進(jìn)行業(yè)務(wù)擴(kuò)張，導(dǎo)致了資源投入的低效

（三）存貨積壓引發(fā)一連串問題

前面分析過，拉夏貝爾存貨周轉(zhuǎn)率較低。存貨的積壓可能會(huì)導(dǎo)致很多問題。一是積壓的存貨最終可能會(huì)以低價(jià)賣出，這就降低了企業(yè)的利潤率。二是存貨需要賣出去了才能變成銷售收入，進(jìn)而才能變現(xiàn)，賣不出的話公司就沒有收入來源，產(chǎn)生償債風(fēng)險(xiǎn)。

究其原因，一是線下直營門店過多，需要保持款色、尺寸充足的庫存商品，以滿足門店陳列及消費(fèi)者的挑選。二是服裝行業(yè)時(shí)尚趨勢變化較快，產(chǎn)品更新周期較短，消費(fèi)者偏好變化較快，原有的產(chǎn)品可能在很快的時(shí)間里就可能賣不出去而成為積壓的存貨。

五、拉夏貝爾發(fā)展過程中的建議

（一）聚焦戰(zhàn)略性主業(yè)，提高核心盈利能力

公司應(yīng)停止對(duì)低效能品牌的資源投入，專注于競爭力更高的業(yè)務(wù)條線，及時(shí)剝離連續(xù)幾年都對(duì)公司發(fā)展起負(fù)面作用的業(yè)務(wù)。公司應(yīng)該繼續(xù)保持和擴(kuò)大在女裝品牌方面的影響力，將資源投入到女裝品牌發(fā)展上來，完善公司品牌結(jié)構(gòu)。公司已被警告了退市風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)避免繼續(xù)虧損下去，可暫時(shí)由擴(kuò)張型策略轉(zhuǎn)向聚焦型策略，以實(shí)現(xiàn)盈利為目標(biāo)。

（二）繼續(xù)關(guān)閉低效門店，控制單店成本

2019年公司關(guān)閉了大量低效的直營門店，使得單店盈利提升，提高了整體運(yùn)作效率，是一件很好的事情。通過關(guān)閉低效門店，公司降低了人工、租金、店面維護(hù)等壓力，有效控制了店面成本。公司應(yīng)繼續(xù)保持“降本增效”的戰(zhàn)略，以提高運(yùn)營效率為核心，提升公司整體盈利水平。

（三）進(jìn)一步加強(qiáng)信息化建設(shè)，用大數(shù)據(jù)為公司發(fā)展賦能

公司需要進(jìn)一步打通線上線下兩個(gè)終端，及時(shí)了解市場需求和消費(fèi)者行為，動(dòng)態(tài)地制定銷售策略和生產(chǎn)策略，使公司設(shè)計(jì)的產(chǎn)品能更好地適應(yīng)市場，減輕企業(yè)存貨積壓的情況。

（四）“互聯(lián)網(wǎng)+”下積極發(fā)展新零售渠道

公司應(yīng)積極探索全新銷售模式，借助社群、小程序、直播帶貨等新時(shí)代下的新型銷售方式，用網(wǎng)絡(luò)實(shí)時(shí)滿足消費(fèi)者購物需求，從線下向線上逐步轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)與消費(fèi)者多場景鏈接和消費(fèi)場景升級(jí)的更多可能。公司還應(yīng)該通過與唯品會(huì)、淘寶、天貓等電商平臺(tái)合作，將線下低效的直營門店轉(zhuǎn)為線上直營，減輕人工、租金、維修等固定支出所帶來的壓力。

（五）由直營模式向“直營+加盟”模式轉(zhuǎn)變

由于加盟模式具有門檻低、成本低的特點(diǎn)，如果在前期可以挑到優(yōu)質(zhì)加盟商，可在迅速實(shí)現(xiàn)門店鋪張的同時(shí)降低企業(yè)擴(kuò)張的成本。而直營店由公司直接投資，需要公司親自管理，成本較高。公司目前已經(jīng)開始開展加盟業(yè)務(wù)，未來可以繼續(xù)保持這個(gè)態(tài)勢，走“直營+加盟”模式的道路。

參考文獻(xiàn)：

[1]劉學(xué)兵，袁智慧，鐘俐玲.F分?jǐn)?shù)模型與Z計(jì)分模型的比較分析——以ST輕騎為例[J].會(huì)計(jì)之友，2011（18）：101-103.

[2]劉宏洲.財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警的Z計(jì)分模型實(shí)證研究——來自中國電器業(yè)上市公司的新證據(jù)[J].會(huì)計(jì)之友，2011（28）：82-87.

[3]張榮艷，廖萌.Z計(jì)分模型在房地產(chǎn)上市公司財(cái)務(wù)預(yù)警中適用性檢驗(yàn)[J].財(cái)會(huì)通訊，2012（30）：143-145.

[4]余景選，鄭少鋒.農(nóng)業(yè)上市公司Z計(jì)分財(cái)務(wù)預(yù)警模型應(yīng)用研究[J].財(cái)會(huì)通訊，2012（12）：36-38.

[5]金麗婷.國內(nèi)女裝“快時(shí)尚”品牌本土市場競爭力研究[D].上海交通大學(xué)，2018.

[6]李曦冉.拉夏貝爾財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研究[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì)，2020（06）：160-161+169.