人民幣匯率已成外部強(qiáng)震的“緩沖器”

人民幣“8.11”匯改迄今已有五年。從總體上看，人民幣匯率五年來(lái)保持基本穩(wěn)定、階段性雙向波動(dòng)、彈性明顯增大，以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度進(jìn)一步完善。從2015年至2016年人民幣貶值和資本外流形成的相互促進(jìn)的反饋循環(huán)，到2017年至2020年在外部強(qiáng)烈沖擊下人民幣匯率階段性有序雙向波動(dòng)、資本流動(dòng)基本平衡，表明五年來(lái)的機(jī)制改革和政策完善方向正確、措施得當(dāng)。

“8.11”的匯率形成機(jī)制改革，重要的是使得人民幣匯率中間價(jià)形成了“收盤匯率+一攬子貨幣匯率+逆周期因子”的定價(jià)機(jī)制，之后還推出了一系列配合中間價(jià)機(jī)制改革的完善舉措，包括資本流動(dòng)、交易成本、離岸市場(chǎng)和市場(chǎng)預(yù)期管理等一系列適應(yīng)性和配套性機(jī)制改革和政策完善措施。

“8.11”匯改取得的成效，對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和微觀經(jīng)濟(jì)各方面都帶來(lái)了一系列積極影響：

一是人民幣匯率基本穩(wěn)定對(duì)外向型經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)提供了良好的外匯市場(chǎng)環(huán)境，有助于對(duì)沖匯率的順周期波動(dòng)，降低相關(guān)企業(yè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

二是匯率彈性增大有助于抵御外來(lái)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的沖擊，有助于保障宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，尤其是有助于避免貨幣政策在內(nèi)外平衡方面陷入困境，使得貨幣政策可以較為專心致志地應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題。匯改最大的成效是使人民幣匯率機(jī)制成為應(yīng)對(duì)外部強(qiáng)烈衝擊的“緩沖器”。2018年以來(lái)，在中美貿(mào)易摩擦期間美國(guó)采取的一系列針對(duì)中國(guó)的霸凌政策之下，人民幣匯率能夠保持基本穩(wěn)定，并在供求關(guān)系影響下雙向波動(dòng)，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)抵御外部強(qiáng)烈沖擊、保持平穩(wěn)運(yùn)行提供了關(guān)鍵的支撐。

三是五年來(lái)匯率總體上是雙向波動(dòng)，而且是階段性的雙向波動(dòng)，這樣就改變了一個(gè)時(shí)期以來(lái)所形成的一邊倒的市場(chǎng)匯率預(yù)期，即或者是持續(xù)升值或者是持續(xù)貶值的預(yù)期，導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期發(fā)生了積極分化，有利于資本流動(dòng)的平衡，減緩資本大幅流出的壓力，并有利于保障外匯儲(chǔ)備處在一個(gè)基本穩(wěn)定的狀態(tài)。

四是匯率的雙向波動(dòng)和彈性增大，有助于培育企業(yè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和匯率管理能力，提高其對(duì)匯率波動(dòng)的適應(yīng)性。尤其是使得企業(yè)認(rèn)識(shí)到靠自身的能力很難來(lái)有效地應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，從而比較主動(dòng)地來(lái)尋求金融機(jī)構(gòu)的幫助，使得越來(lái)越多的外向型企業(yè)能夠運(yùn)用金融機(jī)構(gòu)提供的工具來(lái)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，從而提高其應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的能力。

五年來(lái)匯改之所以能夠成功，筆者認(rèn)為有三方面的經(jīng)驗(yàn)：

首先是改革的綜合性和配套性，即不僅僅是中間價(jià)形成機(jī)制改革，還涉及到資本流動(dòng)、交易成本、離岸市場(chǎng)、市場(chǎng)預(yù)期的管理等方面的改革和政策的完善，是個(gè)配套的綜合性改革，因此能夠取得良好的成效。

其次是針對(duì)不同部門的實(shí)際情況，實(shí)施“對(duì)癥下藥”的改革舉措。比如說(shuō)對(duì)企業(yè)部門的用匯需求是逐步的放開，在很大程度上滿足企業(yè)部門的用匯需求，允許其資本流進(jìn)流出更加便利。但在居民部門方面，卻是進(jìn)行了合理的管理，在某種意義上講比過(guò)去可能要來(lái)得更嚴(yán)格一些。因?yàn)樵诰用癫块T存在著一系列非理性的用匯需求，導(dǎo)致資本非理性地流出，因此需要更加嚴(yán)格的管理。正是因?yàn)榉珠T別類的進(jìn)行針對(duì)性的管理才取得了比較好的成效。

再次是離岸和在岸政策舉措的有效聯(lián)動(dòng)，即對(duì)在岸市場(chǎng)管理的同時(shí)，對(duì)離岸市場(chǎng)的人民幣流動(dòng)性和交易成本等也進(jìn)行了及時(shí)的主動(dòng)的管理，從而在很大程度上避免了離岸市場(chǎng)的波動(dòng)對(duì)在岸市場(chǎng)所帶來(lái)的沖擊。

在五年來(lái)匯改取得成功的基礎(chǔ)上，未來(lái)人民幣匯率機(jī)制改革的步子可以邁得更大一些。具體有以下四點(diǎn)想法：

為了順應(yīng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)對(duì)外開放的進(jìn)一步發(fā)展，未來(lái)應(yīng)該進(jìn)一步擴(kuò)大企業(yè)部門人民幣自由兌換的程度，允許企業(yè)部門在資本流動(dòng)和貨幣兌換方面有更大的自主權(quán)，或者說(shuō)基本滿足企業(yè)部門的用匯、跨境借貸和投資的需求，基本實(shí)現(xiàn)企業(yè)部門的人民幣資本項(xiàng)下自由兌換。

進(jìn)一步加大匯率波動(dòng)幅度。匯率彈性加大會(huì)對(duì)企業(yè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)進(jìn)一步的壓力，這有助于促使企業(yè)在未來(lái)會(huì)更加自覺地來(lái)運(yùn)用金融衍生產(chǎn)品，將其作為規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的工具，從而提升和加強(qiáng)企業(yè)這方面的意識(shí)。也就是說(shuō)，要推動(dòng)企業(yè)更多地運(yùn)用金融機(jī)構(gòu)的衍生產(chǎn)品來(lái)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。如果說(shuō)未來(lái)在很大程度上能夠做到這一點(diǎn)的話，那整個(gè)經(jīng)濟(jì)體抵御匯率風(fēng)險(xiǎn)的能力就會(huì)大大提升，就不必再擔(dān)憂匯率波動(dòng)的沖擊了?？紤]到企業(yè)部門現(xiàn)在各方面條件越來(lái)越成熟，匯率波動(dòng)幅度加大之后將會(huì)有助于推進(jìn)企業(yè)自覺地來(lái)運(yùn)用這些工具，而銀行提供避險(xiǎn)工具所收取的費(fèi)用成本對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，也將達(dá)到可以承擔(dān)的程度。

有必要進(jìn)一步提升匯率機(jī)制改革及相關(guān)政策的透明度和前瞻性。透明度和前瞻性的提高有助于提升市場(chǎng)的運(yùn)行效率，市場(chǎng)能夠更好地把握政策的脈絡(luò)，進(jìn)而有助于順應(yīng)政策的需求，更加明確市場(chǎng)運(yùn)行的目標(biāo)。這將有助于形成理性的市場(chǎng)預(yù)期，并穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。

應(yīng)加強(qiáng)和完善離岸和在岸市場(chǎng)的協(xié)同管理。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步開放的同時(shí)，未來(lái)世界經(jīng)濟(jì)的不確定性可能會(huì)進(jìn)一步增大。在外部環(huán)境尤其較為惡劣的當(dāng)前和未來(lái)一段時(shí)間，國(guó)際市場(chǎng)對(duì)于人民幣離岸市場(chǎng)匯率的影響和沖擊可能會(huì)進(jìn)一步加大，為此特別需要關(guān)注離岸市場(chǎng)人民幣匯率變化趨勢(shì)。未來(lái)人民幣將進(jìn)一步國(guó)際化，在各國(guó)更多持有人民幣的同時(shí)，如何有效地管理境外人民幣市場(chǎng)匯率波動(dòng)的影響，對(duì)于將來(lái)人民幣匯率的基本穩(wěn)定和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行都是至關(guān)重要的。為此，需要儲(chǔ)備相關(guān)針對(duì)性的政策舉措，加強(qiáng)離、在岸市場(chǎng)的協(xié)同管理。