政策爆發(fā)站風(fēng)口狂歡難掩泡沫起

《股市動(dòng)態(tài)分析》研究部

2020年10月9日，國(guó)務(wù)院頒布了“十四五”規(guī)劃綱要，其中新能源汽車成為最大亮點(diǎn)。規(guī)劃指出，在2025年，中國(guó)新能源汽車新車銷量占比要達(dá)到25%左右。政策的狂飆突進(jìn)，直接引爆了行情，中國(guó)造車新勢(shì)力蔚來、小鵬和理想等股價(jià)當(dāng)日大漲，A股的比亞迪股價(jià)也一度無(wú)限迫近200元大關(guān)，不到兩個(gè)月時(shí)間股價(jià)狂漲超過130%，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈也雞犬升天，行業(yè)再次站上風(fēng)口，成為市場(chǎng)的焦點(diǎn)。

然而，行業(yè)現(xiàn)實(shí)的發(fā)展根本無(wú)法匹配狂熱的市場(chǎng)預(yù)期，造成新勢(shì)力依舊深陷巨虧的泥沼，以蔚來為例，2020年1-10月交付量31430輛，同比大漲111.4%，形勢(shì)一片向好。但依舊遠(yuǎn)低于傳統(tǒng)汽車公司，寶馬2020年9月單月銷量就高達(dá)80632輛。政策火爆，打開了行業(yè)的增長(zhǎng)空間，提振了市場(chǎng)情緒，但也讓短期泡沫被不斷吹大。

政策的“寵兒”

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，今年以來就有十余個(gè)文件綱領(lǐng)提及對(duì)新能源汽車的未來規(guī)劃，地方省市也在加快布局這一產(chǎn)業(yè)。

在這之中，最引人注目的就是“十四五”規(guī)劃。今年10月9日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議通過了《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035）》，從供給、需求端進(jìn)行雙向優(yōu)化，讓新能源車變得更智能、更便宜、更安全、更普及。

更智能，首先在于鼓勵(lì)整車及零部件、互聯(lián)網(wǎng)、電子信息、通信等領(lǐng)域企業(yè)組成聯(lián)盟，加大車用操作系統(tǒng)、動(dòng)力電池等開發(fā)創(chuàng)新投入;其次，建立新能源汽車與相關(guān)產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展的綜合標(biāo)準(zhǔn)體系，明確車用操作系統(tǒng)、車用基礎(chǔ)地圖、車樁信息共享、云控基礎(chǔ)平臺(tái)等技術(shù)接口標(biāo)準(zhǔn);再次，引導(dǎo)汽車生產(chǎn)企業(yè)和出行服務(wù)企業(yè)共建“一站式”服務(wù)平臺(tái)，推進(jìn)自動(dòng)代客泊車技術(shù)發(fā)展及應(yīng)用;最后，加強(qiáng)智能有序充電、大功率充電、無(wú)線充電等新型充電技術(shù)研發(fā)力度，提高充電便利性和可靠性。

更便宜，在于降低新能源汽車用電成本。一方面是減少車輛能耗?！兑?guī)劃》透露，到2025年，純電動(dòng)乘用車新車平均電耗要降至12.0千瓦時(shí)/百公里;另一方面是落實(shí)新能源汽車相關(guān)稅收優(yōu)惠政策，諸如加大氫燃料電池汽車補(bǔ)貼力度、對(duì)作為公共設(shè)施的充電樁建設(shè)給予財(cái)政支持等，同時(shí)綜合峰谷電價(jià)等舉措，實(shí)現(xiàn)新能源汽車與電網(wǎng)能量高效互動(dòng)，從而達(dá)到降本目標(biāo)。

更安全，則是指建立健全監(jiān)督管理機(jī)制，為企業(yè)營(yíng)造更加公平的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，為消費(fèi)者提供更加安心的產(chǎn)品體驗(yàn)?！兑?guī)劃》表明，要破除地方保護(hù)，建立統(tǒng)一、開放、公平的市場(chǎng)體系;建立健全動(dòng)力電池運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)、維修保養(yǎng)、安全檢驗(yàn)、退役退出、回收利用等環(huán)節(jié)的管理制度、安全標(biāo)準(zhǔn)以及法規(guī);同時(shí)完善充電設(shè)施保險(xiǎn)制度，降低企業(yè)運(yùn)營(yíng)和用戶使用風(fēng)險(xiǎn)。

更普及，則是為新能源汽車增配城市配送、港口作業(yè)等更多應(yīng)用領(lǐng)域，并提出最低用量，將其變成真正的“剛需”?！兑?guī)劃》指出，2021年起，國(guó)家生態(tài)文明試驗(yàn)區(qū)、大氣污染防治重點(diǎn)區(qū)域的公共領(lǐng)域新增或更新公交、出租、物流配送等車輛中，新能源汽車比例不低于80%;到2025年，新能源汽車新車銷售量應(yīng)達(dá)到國(guó)內(nèi)汽車新車銷售總量的20%左右;到2035年，純電動(dòng)汽車成為新銷售車輛的主流，公共領(lǐng)域用車全面電動(dòng)化。

在明確了國(guó)內(nèi)的“KPI”之后，《規(guī)劃》還會(huì)引導(dǎo)企業(yè)加大海外市場(chǎng)開拓力度，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)合作由生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)向技術(shù)研發(fā)、市場(chǎng)營(yíng)銷等全鏈條延伸;同時(shí)鼓勵(lì)企業(yè)充分利用境內(nèi)外資金，建立國(guó)際化消費(fèi)信貸體系與國(guó)際營(yíng)銷服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。

顯然，《規(guī)劃》為國(guó)內(nèi)的新能源汽車勾勒出了美好藍(lán)圖?！啊奈迤陂g新能源、智能網(wǎng)聯(lián)汽車將加速發(fā)展，市場(chǎng)份額逐步擴(kuò)大。電動(dòng)化、網(wǎng)聯(lián)化、智能化、共享化，將深刻改變汽車產(chǎn)業(yè)存在形態(tài)。”原中國(guó)社科院工業(yè)經(jīng)濟(jì)研究所主任趙英表示。

萬(wàn)億大市場(chǎng)受益者都有誰(shuí)？

一波波政策的暴力助推，讓新能源汽車再次站在了市場(chǎng)的風(fēng)口上，產(chǎn)業(yè)鏈上各環(huán)節(jié)的參與者紛紛摩拳擦掌，欲盡享紅利。

上游電池材料涵蓋正極材料、負(fù)極材料、電解液與隔膜。正極材料在電池成本中占比最大，包括鈷酸鋰、磷酸鐵鋰、錳酸鋰、三元材料鎳鈷錳酸鋰（NCM）、鎳鈷鋁酸鋰（NCA）等多個(gè)種類，其中以磷酸鐵鋰和三元材料為主。

由于受多種因素制約，過去正極材料一直是新能源產(chǎn)業(yè)鏈中的“價(jià)值洼地”，而隨著新能源汽車需求蘇醒，其將迎來產(chǎn)能增長(zhǎng)、盈利穩(wěn)定釋放的新階段。頭部企業(yè)包括當(dāng)升科技、容百科技等。

當(dāng)升科技在高鎳正極材料方面布局較早，目前全球前十大鋰電巨頭大部分已成為其客戶，同時(shí)也是國(guó)內(nèi)出口動(dòng)力鋰電正極材料數(shù)量最多的公司。公司稱，截至2020年上半年，其海外多元正極材料出貨量占自身多元正極材料出貨總量比重超過50%。

容百科技同樣以高鎳材料為主。盡管公司動(dòng)力電池裝機(jī)量、三元正極產(chǎn)量均有所下滑，拖累業(yè)績(jī)，但其份額仍位居第一。據(jù)GGII及CIAPS數(shù)據(jù)，公司上半年三元正極產(chǎn)量市占率約為14%，NCM811出貨量市占率超50%。

負(fù)極材料方面，據(jù)頭豹研究院數(shù)據(jù)，市場(chǎng)規(guī)模將保持25.7%的復(fù)合增長(zhǎng)率，2023年中國(guó)鋰電池負(fù)極材料將上升至346.5億元，各類新型產(chǎn)品蓄勢(shì)待發(fā)。涉足企業(yè)有貝特瑞、璞泰來、杉杉股份等。

2013年-2019年，貝特瑞的負(fù)極材料出貨量始終位列全球第一，2019年公司硅碳負(fù)極出貨量國(guó)內(nèi)占比達(dá)50%左右，客戶包含松下、三星SDI、LG化學(xué)、寧德時(shí)代、比亞迪、億緯鋰能等。璞泰來則是人造石墨負(fù)極這一細(xì)分領(lǐng)域的龍頭廠商，2019年公司負(fù)極銷量4.57萬(wàn)噸，人造石墨負(fù)極市占率22%，位居全國(guó)第一。截至今年8月末，公司已有6.2萬(wàn)噸石墨化產(chǎn)能。

電解液方面，頭豹研究院預(yù)計(jì)到2023年中國(guó)電解液的市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)56.1億元，且出口趨勢(shì)將進(jìn)一步加大。頭部企業(yè)包括天賜材料、新宙邦、國(guó)泰華榮。

GGII等機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，天賜材料2019年電解液出貨量第一，占國(guó)內(nèi)比重為22.45%，2020全年預(yù)計(jì)出貨量有望達(dá)到6.5-7萬(wàn)噸，增長(zhǎng)45%以上。新宙邦2019年行業(yè)市占率為17.52%，僅次于天賜材料，客戶涵蓋三星SDI、LG、索尼、寧德時(shí)代等。東吳證券預(yù)計(jì)，2021年新宙邦電解液出貨量有望達(dá)到6.5-7萬(wàn)噸，增長(zhǎng)幅度超50%。

電池隔膜分為干法隔膜和濕法隔膜，頭豹研究院預(yù)計(jì)，2019-2023年中國(guó)鋰電池隔膜的年均復(fù)合增長(zhǎng)率維持在13.6%的水平，2023年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到77.6億元，且未來國(guó)內(nèi)需求將大部分取代進(jìn)口。國(guó)內(nèi)主要企業(yè)包含恩捷股份、星源材質(zhì)、中材科技等。

其中，恩捷股份是國(guó)內(nèi)公認(rèn)的濕法隔膜龍頭。公司2019年8月收購(gòu)蘇州捷力，當(dāng)年共同創(chuàng)下國(guó)內(nèi)55%的市占率，位列第一。中金公司認(rèn)為，恩捷股份甚至?xí)蔀槿蚬杨^，市場(chǎng)份額將超40%。

干法隔膜龍頭則是星源材質(zhì)。據(jù)GGII數(shù)據(jù)，2019年星源材質(zhì)國(guó)內(nèi)干法隔膜市占率達(dá)28%。真鋰研究數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度星源材質(zhì)隔膜出貨量合計(jì)3.86億平米，同比增加59%。

中游領(lǐng)域的核心零部件是整車制造成本的大頭，成本占比近90%。該領(lǐng)域首先包含電芯&PACK。電芯即指電池，PACK則是電池包，是連接電芯、電池管理系統(tǒng)（BMS）生產(chǎn)與下游應(yīng)用的核心環(huán)節(jié)。由于此前成本較高，如何降本是電池PACK行業(yè)目前的主旋律。主要企業(yè)有寧德時(shí)代、比亞迪、國(guó)軒高科、億緯鋰能等。

其中，寧德時(shí)代是絕對(duì)的“老大”，在國(guó)內(nèi)甚至全球都具備顯著優(yōu)勢(shì)。根據(jù)日本統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)SNEResearch的數(shù)據(jù)，2019年寧德時(shí)代全球動(dòng)力電池出貨量為32.5GWh，同比增長(zhǎng)38.89%，連續(xù)三年成為全球銷量最大的動(dòng)力電池企業(yè)，市場(chǎng)份額達(dá)27.87%。中金公司認(rèn)為，后期其將與LGChem成為全球雙寡頭，各占據(jù)約25%-30%的份額。

起點(diǎn)鋰電數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度，寧德時(shí)代裝機(jī)量達(dá)19.1GWh，位列全球第二;比亞迪裝機(jī)量達(dá)4.5GWh，位列第五;國(guó)軒高科裝機(jī)量達(dá)1.4GWh，位列第十。

另一大組成部分為電控電機(jī)，是汽車傳統(tǒng)發(fā)動(dòng)機(jī)（變速箱）的替代，其直接決定了電動(dòng)汽車的爬坡、加速等指標(biāo)。平安證券表示，該行業(yè)處于成長(zhǎng)期，市場(chǎng)規(guī)模有望在未來幾年保持20%以上的復(fù)合增速，但短期內(nèi)依然逃脫不了“價(jià)格戰(zhàn)”的命運(yùn)，行業(yè)平均毛利率可能下行至15%左右。

行業(yè)中，比亞迪等下游廠商依托新能源整車的銷量?jī)?yōu)勢(shì)占據(jù)著電機(jī)電控整體市場(chǎng)的絕對(duì)份額，留給第三方供應(yīng)商的空間不多。

在電機(jī)第三方陣營(yíng)中，臥龍電驅(qū)處于領(lǐng)先地位。中金公司統(tǒng)計(jì)，臥龍電驅(qū)高壓電機(jī)全球市占率達(dá)10%，位列第二;低壓電機(jī)全球市占率6%，位列第四。伴隨著公司合資采埃孚切入全球供應(yīng)鏈，其份額增長(zhǎng)動(dòng)力或再添保障。預(yù)計(jì)其2020-2025年EV電機(jī)營(yíng)收復(fù)合增長(zhǎng)率為52%。

電控領(lǐng)域第三方主要包含匯川技術(shù)、麥格米特、英博爾等。短期內(nèi)該領(lǐng)域仍處于價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)洗牌階段，尚無(wú)具備明顯優(yōu)勢(shì)的龍頭公司出現(xiàn)。

下游整車廠商無(wú)疑是產(chǎn)業(yè)鏈中最大的亮點(diǎn)。如果說政策為新能源汽車奠定了起飛基礎(chǔ)，那么頭部車廠不斷推出的現(xiàn)象級(jí)產(chǎn)品則是真正炒起了行業(yè)熱度，諸如搭載了刀片電池的比亞迪“漢”、國(guó)產(chǎn)特斯拉Model3、小鵬P7 與ES6、宏光Mini 等等。

乘聯(lián)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2020年第三季度，我國(guó)新能源乘用車?yán)塾?jì)銷售30.6萬(wàn)輛，同比增加51%，環(huán)比增加42%，其中純電25萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)59%，環(huán)比增長(zhǎng)49%，主要受益于上述造車新勢(shì)力純電爆款車型的爆發(fā)。

熱度之下，這些企業(yè)的股價(jià)也應(yīng)聲高漲。10月29日比亞迪三季報(bào)出爐之后，爆炸式增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)讓眾人眼前一亮，隨后一日其盤中就大漲超7.5%，寧德時(shí)代盤中漲幅也接近7%。同時(shí)隔夜美股市場(chǎng)中，蔚來大漲16.28%，理想汽車上漲10.33%，小鵬汽車上漲8.94%。

充電設(shè)施主要分為充電站與充電樁，參與者包括設(shè)備商與運(yùn)營(yíng)商。據(jù)國(guó)元證券測(cè)算，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)充電樁增速將在2025年前后達(dá)到高峰，未來十年市場(chǎng)總投資額近萬(wàn)億元。

涉足企業(yè)中，本身為頭部設(shè)備制造商的特銳德，其憑借子公司特來電又成功占據(jù)了龍頭運(yùn)營(yíng)商地位，在充電量與國(guó)內(nèi)市占率方面均名列第一。艾瑞咨詢數(shù)據(jù)顯示，2019年其公共充電樁占據(jù)的市場(chǎng)份額為28.7%。另由光大證券統(tǒng)計(jì)，今年上半年，特銳德上線運(yùn)營(yíng)公共充電樁超16萬(wàn)個(gè)，上半年充電量約10.2億度，同比上漲16.6%，近4年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)158%。

資本狂歡還能持續(xù)多久？

盡管目前市場(chǎng)一片狂歡，但一個(gè)尷尬事實(shí)是目前整車銷量與企業(yè)市值嚴(yán)重不符，催生出巨大的泡沫。比亞迪官方數(shù)據(jù)顯示，比亞迪“漢”系列車型10月銷量為7545輛，最近三個(gè)月總銷量已達(dá)18362輛;蔚來10月份共交付5055輛車，同比增長(zhǎng)100.1%;小鵬汽車10月交付3040輛，同比增長(zhǎng)229%;理想汽車交付3692輛，實(shí)現(xiàn)連續(xù)三個(gè)月銷量增長(zhǎng)。

看似如火如荼的銷售業(yè)績(jī)相較于傳統(tǒng)老牌車企仍微不足道。公開數(shù)據(jù)顯示，寶馬今年9月銷量為80632輛，相當(dāng)于蔚來單月最好銷量的16倍。若與同為自主品牌的吉利汽車對(duì)比，蔚來的窘境更為明顯：吉利10月總銷量為14萬(wàn)輛，約為蔚來的28倍;長(zhǎng)安汽車10月銷量高達(dá)161465輛，約為小鵬汽車同期銷量的53倍。

但“新勢(shì)力們”的市值卻遠(yuǎn)超這些老牌車企。根據(jù)companiesmarketcap等機(jī)構(gòu)11月6日數(shù)據(jù)得知，比亞迪市值約4999.39億元，高于奔馳的4036.29億元;蔚來市值約3750.53億元，高于寶馬的3211.44億元、吉利的2050.93億元;小鵬市值約1742.32億元，高于長(zhǎng)安的949.32億元，足見泡沫之大。

在此之下，這些新造車企業(yè)的產(chǎn)品又不斷出現(xiàn)質(zhì)量問題，挑戰(zhàn)著自身在市場(chǎng)本就不穩(wěn)定的地位。

10月28日，威馬汽車因車輛自燃問題宣布召回1282臺(tái)威馬EX5問題車輛，盡管威馬汽車一再否認(rèn)問題車輛不會(huì)影響整體銷售，但顯然會(huì)折損自身形象。

無(wú)獨(dú)有偶，11月6日，理想汽車宣布召回生產(chǎn)日期在2019年11月14日至2020年6月1日的理想ONE電動(dòng)汽車，共計(jì)10469輛。公司稱，本次召回內(nèi)的車輛存在受到碰撞沖擊時(shí)前懸架下擺臂球銷脫開的風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)影響車輛操控。

補(bǔ)貼退坡，加之疫情、召回事件等“黑天鵝”，讓新能源汽車后續(xù)的增長(zhǎng)動(dòng)能也頗具壓力?！叭绻凑战衲晷履茉雌囀袌?chǎng)滲透率達(dá)到5%來測(cè)算，去年是4.7% ，今年我們努努力，新能源汽車占比能達(dá)到5%，未來5 年新能源汽車要實(shí)現(xiàn)銷量占20% 的目標(biāo)，每年的年復(fù)合增長(zhǎng)率必須達(dá)到30%以上，這個(gè)難度還是很大的?！惫ば挪扛辈块L(zhǎng)辛國(guó)斌近日表明。

市場(chǎng)的需求量還沒有起來，但競(jìng)爭(zhēng)者卻越來越多，這正是行業(yè)第二大癥疾。首先是新勢(shì)力陣營(yíng)間的廝殺。前有“價(jià)格屠夫”特斯拉入場(chǎng)，后有比亞迪、小鵬、蔚來這些國(guó)內(nèi)“新貴”鎮(zhèn)守。這些企業(yè)都將開出數(shù)十萬(wàn)甚至百萬(wàn)的產(chǎn)能，讓許多成立不久的“小蝦米”還未反應(yīng)過來就被屠戮殆盡：長(zhǎng)江汽車破產(chǎn)清算、博郡汽車被曝準(zhǔn)予部分員工停薪留職、愛馳汽車取消年終獎(jiǎng)……曾經(jīng)國(guó)內(nèi)超300家的造車團(tuán)隊(duì)，如今已不足十?dāng)?shù)。

其次，寶馬、豐田等老牌“大鯨魚”們也正掉轉(zhuǎn)船頭。今年三月，寶馬董事長(zhǎng)齊普策在公開演講中說道：“2021年我們的目標(biāo)是歐洲銷售的車輛中25%為新能源車型;到2025年達(dá)到三分之一;到2030年達(dá)到一半”;豐田更是在去年6月就宣布了“2025年銷售約550萬(wàn)輛電動(dòng)汽車”的目標(biāo)。

在市場(chǎng)泡沫暗涌、多數(shù)車企尚且“自身難?！钡碾A段，急于涌入的資金應(yīng)該謹(jǐn)慎決策，二級(jí)市場(chǎng)的投資者則更應(yīng)該保持一定的克制，切忌盲目追漲已經(jīng)在天際的個(gè)股。