與目標公司簽訂對賭協(xié)議效力問題探析

田夢舒

關(guān)鍵詞：華工案、對賭協(xié)議、資本維持原則、債權(quán)人利益保護

一、對賭協(xié)議概念

對賭協(xié)議，又稱估值調(diào)整協(xié)議，是指投資方與融資方在達成股權(quán)性融資協(xié)議時，為解決交易雙方對目標公司未來發(fā)展的不確定性、信息不對稱以及代理成本而設計的包含了股權(quán)回購、金錢補償?shù)葘ξ磥砟繕斯镜墓乐颠M行調(diào)整的協(xié)議。

二、華工案案情簡介

（一）案情回顧

2011年7月6日，華工公司與揚鍛公司等簽訂《增資擴股協(xié)議》，約定華工公司以2200萬元人民幣對公司增資，其中200萬元作為注冊資本，2000萬元列為公司資本公積金。同日，簽訂《補充協(xié)議》一份。約定：若揚鍛公司在2014年12月31日前未能上市等，華工公司有權(quán)要求揚鍛公司回購華工公司所持有的全部揚鍛公司股份，協(xié)議中還對揚鍛公司回購華工公司持有的揚鍛公司股份的價格進行了明確約定。其揚鍛公司無法如期上市，2014年11月25日，華工公司致函揚鍛公司，要求其按照《補充協(xié)議》現(xiàn)金回購華工公司所持股份。

（二）法院裁判觀點

1、一審及二審法院

一審及二審法院認為，案涉股權(quán)回購約定因違反《中華人民共和國公司法》第142條的禁止性規(guī)定且違背《公司法》第二十條的資本維持和法人獨立財產(chǎn)，故該股權(quán)回購約定當屬無效。

2、江蘇省高級人民法院再審觀點

首先，案涉對賭協(xié)議效力應認定有效。

我國《公司法》并不禁止有限責任公司回購本公司股份，有限責任公司回購本公司股份不當然違反我國《公司法》的強制性規(guī)定。有限責任公司在履行法定程序后回購本公司股份，亦不會損害公司股東及債權(quán)人利益，亦不會構(gòu)成對公司資本維持原則的違反。案涉對賭協(xié)議中關(guān)于股份回購的條款內(nèi)容，是當事人特別設立的保護投資人利益的條款，屬于締約過程中當事人對投資合作商業(yè)風險的安排，系各方當事人的真實意思表示。

其次，案涉對賭協(xié)議具備法律上和事實上的履行可能性。

第一，案涉對賭協(xié)議無論是針對列入注冊資本的注資部分還是列入資本公積金的注資部分的回購約定，均具備法律上的履行可能。

關(guān)于股份有限公司股份回購，《公司法》原則上禁止股份有限公司回購本公司股份，但同時亦規(guī)定了例外情形，即符合上述例外情形的，《公司法》允許股份有限公司回購本公司股份。揚鍛公司履行法定程序，支付股份回購款項，并不違反公司法的強制性規(guī)定，亦不會損害公司股東及債權(quán)人的利益。同時，《公司法》亦未禁止公司回購股東對資本公積享有的份額。案涉對賭協(xié)議無論是針對列入注冊資本的注資部分還是列入資本公積金的注資部分的回購約定，均具備法律上的履行可能。

第二，案涉對賭協(xié)議約定的股份回購條款具備事實上的履行可能。

揚鍛公司在持續(xù)正常經(jīng)營，參考華工公司在揚鍛公司所占股權(quán)比例及揚鍛公司歷年分紅情況，案涉對賭協(xié)議約定的股份回購款項的支付不會導致?lián)P鍛公司資產(chǎn)的減損，亦不會損害揚鍛公司對其他債務人的清償能力，不會因該義務的履行構(gòu)成對其他債權(quán)人債權(quán)實現(xiàn)的障礙。

相反，華工公司在向揚鍛集團公司注資后，同時具備該公司股東及該公司債權(quán)人的雙重身份，如允許揚鍛公司及原揚鍛集團公司股東違反對賭協(xié)議的約定拒絕履行股份回購義務，則不僅損害華工公司作為債權(quán)人應享有的合法權(quán)益，亦會對華工公司股東及該公司債權(quán)人的利益造成侵害，有違商事活動的誠實信用原則及公平原則。

三、評析與啟示

2019年11月8日，最高人民法院印發(fā)《全國法院民商事審判工作會議紀要》，簡稱“九民會議紀要”。在會議紀要第5條中，針對與目標公司的對賭情形，認為“投資方與目標公司訂立的“對賭協(xié)議”在不存在法定無效事由的情況下，目標公司僅以存在股權(quán)回購或者金錢補償約定為由，主張“對賭協(xié)議”無效的，人民法院不予支持，但投資方主張實際履行的，人民法院應當審查是否符合公司法關(guān)于“股東不得抽逃出資”及股份回購的強制性規(guī)定，判決是否支持其訴訟請求。

結(jié)合上述案例及九民會議紀要可以看出，人民法院在對于“對賭協(xié)議”案件審理時，一般的觀點是：對于投資方和目標公司股東或?qū)嶋H控制人之間的對賭協(xié)議，如無其他無效事由，認定有效并支持實際履行。但對于投資方和目標公司訂立的對賭協(xié)議，是否有效或者能否實際履行，則要進行具體分析。在以往的判例當中，法院為了貫徹公司的“資本維持原則”和保護債權(quán)人利益，一旦涉及投資方和目標公司的對賭，均會認定無無效。江蘇省高級人民法院“華工案”及九民會議紀要一出，為法院在審理過程中處理“對賭協(xié)議”相關(guān)糾紛，提供了全新的思考角度，當然，同樣是建立在資本維持原則及債權(quán)人利益保護的基礎上，同時兼顧了投資方、公司債權(quán)人及公司之間利益的平衡。

但不可否認的是，對于投資方與目標公司之間對賭協(xié)議效力及是否能夠?qū)嶋H履行，實踐中要根據(jù)公司實際情況進行判斷，如減資程序的履行是否合法合規(guī)，公司是否有利潤足以補償投資方等等，需要全方位考慮該對賭協(xié)議是否具備法律及現(xiàn)實上履行的可能性。

參考文獻

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