影響居民家庭金融資產(chǎn)配置的因素研究

蔡紅宇

摘要：近年來，學(xué)者開始關(guān)注家庭金融資產(chǎn)配置，本文通過梳理國內(nèi)外文獻(xiàn)，探究影響家庭金融資產(chǎn)配置的因素。發(fā)現(xiàn)年齡通過風(fēng)險(xiǎn)偏好和健康狀況對居民金融資產(chǎn)配置產(chǎn)生影響，除此之外，家庭財(cái)富、風(fēng)險(xiǎn)偏好、房產(chǎn)投資和金融素養(yǎng)也會(huì)對居民的金融資產(chǎn)選擇行為產(chǎn)生直接影響。

關(guān)鍵詞：金融資產(chǎn);家庭;資產(chǎn)配置

2006年，John Campbell發(fā)表了一個(gè)關(guān)于家庭金融主體的演講，家庭作為社會(huì)的基本組成單位，在投資決策時(shí)要受到很多因素的影響，家庭金融領(lǐng)域的研究具有廣闊的空間和價(jià)值，家庭金融開始和公司金融、資產(chǎn)定價(jià)并列為三大微觀金融研究領(lǐng)域，近年來隨著居民人均可支配收入的增加，參與金融市場的廣度和深度進(jìn)一步提升，厘清影響居民金融資產(chǎn)配置的因素，具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

一、年齡對家庭金融資產(chǎn)配置的影響

年齡主要通過以下途徑影響到居民家庭金融資產(chǎn)的配置。首先，年齡通過風(fēng)險(xiǎn)偏好影響資產(chǎn)選擇。年齡究竟會(huì)對居民投資風(fēng)險(xiǎn)偏好產(chǎn)生怎樣的影響，國內(nèi)外學(xué)者主要有以下四種觀點(diǎn)，一是年齡對風(fēng)險(xiǎn)偏好產(chǎn)生負(fù)向影響，當(dāng)年齡增大時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)承受能力會(huì)降低（Palsson，1996;Watson，2007;Brick，2012等），這與大多數(shù)實(shí)證研究結(jié)果相符。二是年齡與風(fēng)險(xiǎn)偏好呈正相關(guān)關(guān)系，隨著年齡的增長，居民更多的參與風(fēng)險(xiǎn)市場投資（Wang ，1998;Wolfgang，2014）。三是風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化雖然與年齡相關(guān)，但是存在一定的閾值，關(guān)于這個(gè)閾值的界定，不同學(xué)者得出了不同的結(jié)論（Victor，1992;Mcinish，1993;Schooley，1996）。四是年齡與風(fēng)險(xiǎn)偏好沒有相關(guān)性（Sung，1996;Sundén，1998;Anna，2001;Guiso，2013）。其次，不同年齡階段身體健康狀況不同，因而在資產(chǎn)選擇時(shí)會(huì)產(chǎn)生差異。Fan 和 Zhao（2009）研究發(fā)現(xiàn)隨著年齡的增長，居民持有的金融資產(chǎn)總量不會(huì)受到負(fù)面健康狀況的影響，但是健康狀況會(huì)更改風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)持有的比例，當(dāng)健康狀況差的時(shí)候?qū)p少風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的持有。但是，Rosen（2004）、Berkowitz（2006）的研究發(fā)現(xiàn)，負(fù)面的健康狀況會(huì)對家庭金融資產(chǎn)持有總量產(chǎn)生影響，負(fù)面健康狀況會(huì)對金融資產(chǎn)的持有產(chǎn)生擠出效應(yīng)。

二、財(cái)富對家庭金融資產(chǎn)配置的影響

Paxson（1990）利用傳統(tǒng)的Merton模型分析了在信貸約束的條件下財(cái)富對于資產(chǎn)配置的影響，將信貸約束設(shè)置為外生變量，信貸約束越緊意味著風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例越低，但如果允許家庭以財(cái)富作為抵押物，那么風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例不一定隨著信貸約束的變緊而降低。Abel（ 2001）通過在OLG模型中引入?yún)⑴c成本，發(fā)現(xiàn)高收入家庭參與股票市場的比例更高。Carroll（2002）認(rèn)為，擁有更多財(cái)富的家庭與普通家庭相比，會(huì)更多的持有股票等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，并且投資組合更加多元化，因?yàn)樗麄兏心芰χЦ督灰壮杀竞蛻?yīng)對風(fēng)險(xiǎn)。吳衛(wèi)星等（2015）研究發(fā)現(xiàn)，擁有更多財(cái)富的家庭，對金融市場的參與度更高，而且在資產(chǎn)的配置上也更加合理。陳斌開和李濤（2014）研究發(fā)現(xiàn)，高收入家庭在投資組合上更加多元化，而中低收入家庭投資往往比較單一，多投資于低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。徐佳和譚婭（2016）通過構(gòu)建一個(gè)兩期OLG模型，研究發(fā)現(xiàn)，在家庭財(cái)富不斷累積的這個(gè)過程中，一開始是通過金融產(chǎn)品間接的參與股市，逐漸的直接投資與于股票市場，當(dāng)家庭收入提高時(shí)，會(huì)提高股票市場的參與程度。

三、風(fēng)險(xiǎn)偏好對家庭金融資產(chǎn)配置的影響

Kahneman（1979）認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度在很大程度上影響著金融資產(chǎn)的配置，投資者不是沖動(dòng)地進(jìn)行資產(chǎn)配置，而是會(huì)設(shè)定具體的參考標(biāo)準(zhǔn)。相比于風(fēng)險(xiǎn)偏好，家庭財(cái)富反而處于次要地位。Guiso（2002）和Gollier（1997）的研究表明，居民風(fēng)險(xiǎn)偏好直接影響著其資產(chǎn)配置。Campbell（2006）認(rèn)為居民的風(fēng)險(xiǎn)偏好于投資參與度和財(cái)富水平之間的關(guān)系是密不可分的，金融市場參與度高、對風(fēng)險(xiǎn)接受能力高的戶主期望能積累到更多的財(cái)富，因此對金融市場參與度更高，對風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的偏好也更強(qiáng)，這有利于進(jìn)一步增加財(cái)富，國內(nèi)學(xué)者肖爭艷和劉凱（2012）也證實(shí)了這個(gè)結(jié)論，戶主對金融市場的參與程度及風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的偏好度會(huì)對家庭財(cái)富的積累產(chǎn)生正向影響。

四、房產(chǎn)投資對家庭金融資產(chǎn)配置的影響

在房產(chǎn)投資方面。Yao等（2005）認(rèn)為，無論是消費(fèi)還是投資，家庭決策都存在預(yù)算約束，住房消費(fèi)和住房投資是家庭金融領(lǐng)域所必須考慮的問題，并進(jìn)一步對將房產(chǎn)需求分解為消費(fèi)需求和投資需求，需求不同，擠出效應(yīng)也略有不同。同時(shí)，房產(chǎn)也可以抵押融資，增加股票投資。Flavin等（2002）和Cocco（2004）的研究表明，投資房產(chǎn)超過一定程度，家庭對股票的需求則會(huì)下降，因此存在“擠出效應(yīng)”。Iwaisako（2009）認(rèn)為，投資者需要花費(fèi)大部分的資金用來投資房產(chǎn)，進(jìn)而只能投資一小部分資金用于其他資產(chǎn)，投資房產(chǎn)擠占了投資于其他項(xiàng)目的資金。Kullmann等（2005）表明，房價(jià)的波動(dòng)也會(huì)對影響到家庭對于股票市場的參與，房價(jià)波動(dòng)越大，家庭參與股市的可能性越低。

五、金融素養(yǎng)對家庭金融資產(chǎn)配置的影響

金融素養(yǎng)是影響金融決策和股市參與的重要因素（Rooij，2011），金融素養(yǎng)對家庭投資組合的影響是近幾年文獻(xiàn)重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域，金融素養(yǎng)不僅會(huì)降低信息成本，還會(huì)提升財(cái)富管理能力、影響風(fēng)險(xiǎn)偏好（Lusardi，2005），進(jìn)而影響家庭金融資產(chǎn)配置（coled，2011;Almenberg，2015）。個(gè)人金融素養(yǎng)與股票市場的參與呈正相關(guān)（Calvert，2007;Mitchel1，2007）。國內(nèi)學(xué)者也對這一現(xiàn)象做了研究，秦海林等（2018）對金融素養(yǎng)的相關(guān)概念進(jìn)行闡述，并量化分析了其對投資組合有效性以及家庭金融資產(chǎn)配置產(chǎn)生的影響。研究表明，金融素養(yǎng)一方面會(huì)增加投資決策者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，另一方面，也能夠提高投資組合有效性。胡堯（2019）以2015年的CHFS數(shù)據(jù)為樣本，研究金融知識和投資能力對我國家庭投資于金融市場及投資組合情況的影響，研究表明，金融知識越豐富，對資本市場的參與程度越高，同時(shí)也會(huì)持有更多的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。陳學(xué)招、張雯佳（2018）基于中國城市居民家庭消費(fèi)金融調(diào)查數(shù)據(jù)，研究了金融知識、收入對家庭加入金融市場的作用，發(fā)現(xiàn)金融知識不僅會(huì)增加家庭參與資本市場的概率，還會(huì)提高參與程度。

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