A股的“T+0”想象：藍(lán)籌先行是否可行？

張俊鳴

本周初大盤藍(lán)籌股再度“大象起舞”，有關(guān)藍(lán)籌試點(diǎn)“T+0”的討論被認(rèn)為是導(dǎo)火索之一。自從今年5月上交所提出“T+0”研究以來，市場上關(guān)于這方面的討論不斷涌現(xiàn)，從科創(chuàng)嘗鮮到目前的藍(lán)籌先行，是局部試點(diǎn)還是全面鋪開等等。在增強(qiáng)市場流動性、推動股票和期指之間的公平交易方面，“T+0”逐步推開有其合理性，但也可能帶來短期波動加劇的投機(jī)氛圍。從長期來看，A股逐步推行和全球主流市場接軌的“T+0”機(jī)制是大趨勢，在這個長期過程中如何兼顧可行性和公平性，將是“T+0”成敗的關(guān)鍵。

“T+0”是牛市助力？

本周藍(lán)籌股在試行“T+0”的討論中上了一個臺階，雖然未必全是“T+0”帶來的預(yù)期推動，但“T+0”如果實(shí)施，毫無疑問會有利于試點(diǎn)個股短期的上漲?！癟+0”給投資者更多的交易選擇權(quán)，雖然未必每一位投資者都會充分利用，但只要有一部分投資者在交易規(guī)則的允許下使用，必然會促進(jìn)市場進(jìn)一步活躍，帶來更多的流動性。而流動性的高低，在一定程度上決定了資金參與的意愿，流動性越強(qiáng)參與的資金就越多，也有利于實(shí)現(xiàn)更高的估值，這也是同等條件下上市公司的股票估值總體高于場外市場的因素之一。如果“T+0”在藍(lán)籌股身上試點(diǎn)的話，考慮到藍(lán)籌股在市場整體中占據(jù)較大的權(quán)重，在推動藍(lán)籌估值修復(fù)的同時，也會有利于股指再上一個臺階。

不過，“T+0”如果在藍(lán)籌股身上試點(diǎn)的話，推動估值修復(fù)也只是短期行為，在預(yù)期階段提前修復(fù)，到了正式試點(diǎn)的時候就難免“利好出盡”，存在超漲之后的調(diào)整風(fēng)險?！癟+0”只能增強(qiáng)個股的交易性，而上市公司的內(nèi)在價值并不會因此而發(fā)生改變。從長期來看，“T+0”對牛市的助力只是“一錘子買賣”，基本面和資金面對牛市的進(jìn)展影響顯然更大。

藍(lán)籌試點(diǎn)的“盲點(diǎn)”

“T+0”也會導(dǎo)致短期投機(jī)行為的增加，因此選擇市值較大、不易炒作的藍(lán)籌股進(jìn)行試點(diǎn)，未嘗不是一個思考方向。但藍(lán)籌股是一個動態(tài)的概念，目前的藍(lán)籌股未必能夠長期保持業(yè)績優(yōu)良。比如昔日業(yè)績良好的“兩桶油”，近年來業(yè)績持續(xù)下滑，一季報甚至雙雙出現(xiàn)虧損，很難再視為典型意義上的藍(lán)籌股。其次，“T+0”對增加流動性有幫助，雖然很多藍(lán)籌股看起來換手率較低，但很大程度上是因?yàn)閲写蠊蓶|的持股數(shù)量多，雖然可流通但實(shí)際依然持有不動所致。從市場交投來看，藍(lán)籌股成交量絕對值比較大，上下買賣單較多，對散戶來說并沒有流動性缺乏的問題，對機(jī)構(gòu)而言長期持有也不會有太多流動性的困擾，實(shí)施“T+0”的迫切性并不強(qiáng)。

一旦藍(lán)籌試點(diǎn)“T+0”，勢必會帶來資金騰挪的效果，對大部分中小市值股票特別是注冊制條件下的科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板來說，將會形成一定程度的“抽水效應(yīng)”，特別是在這兩大板塊年內(nèi)漲幅較大的情況下，這一試點(diǎn)可能會成為調(diào)整的導(dǎo)火線，參與其中的投資者極有可能會“賺了指數(shù)不賺錢”，在某種程度上不利于注冊制擴(kuò)大實(shí)施和中小企業(yè)的融資。從這個角度來看，藍(lán)籌試點(diǎn)“T+0”雖然整體風(fēng)險相對可控，但卻可能帶來新的不公平。

長遠(yuǎn)放開和逐步試點(diǎn)的平衡

其實(shí)，藍(lán)籌股試點(diǎn)“T+0”并非近期才出現(xiàn)的話題，早在2012年就有這方面的新聞報道，但八年過去、幾度牛熊轉(zhuǎn)換，“T+0”始終沒有實(shí)施，其中的利與弊讓管理層不得不“慎之又慎”。筆者認(rèn)為，“T+0”的恢復(fù)，要實(shí)現(xiàn)長遠(yuǎn)放開和逐步試點(diǎn)的平衡，與其在藍(lán)籌股或科創(chuàng)板試點(diǎn)，不如在上證50、滬深300和中證500的成分股及對應(yīng)的基金先行試點(diǎn)。這部分品種對應(yīng)的股指期貨本身有“T+0”，長期以來同樣指數(shù)對應(yīng)的股票、基金和股指期貨的交易機(jī)制不一致，試點(diǎn)之后可以在一定程度上實(shí)現(xiàn)交易的公平。同時，這三大指數(shù)涵蓋的成分股橫跨滬深兩市，包含了部分即將實(shí)施注冊制的創(chuàng)業(yè)板公司，未來也會納入科創(chuàng)板，代表性比較強(qiáng)，相比單純在藍(lán)籌股試點(diǎn)的沖擊也會比較小。從市場比重來看，這三大指數(shù)的成分股占據(jù)較大的權(quán)重，基本覆蓋了A股的“核心資產(chǎn)”，代表性比較強(qiáng)，進(jìn)行試點(diǎn)也有利于各市場的平衡，最大限度降低單一板塊試點(diǎn)對其它個股的“抽水效應(yīng)”。

除了三大指數(shù)的成分股之外，新股上市首日也可考慮進(jìn)行“T+0”試點(diǎn)。特別是不設(shè)漲跌停的科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板，“T+0”可以讓多空雙方充分博弈，加快價值發(fā)現(xiàn)的過程。在“T+1”條件下，新股上市首日多次出現(xiàn)游資主力開盤初大量買入，鎖定籌碼之后當(dāng)天大幅拉升，次日再擇機(jī)派發(fā)的情況，追高買入的投資者很容易鎖在高位而深度套牢。如果實(shí)施“T+0”，當(dāng)天買入的股票即可賣出，在一定程度上降低了“T+1”條件下鎖倉拉高的概率，有望減少當(dāng)日惡炒的概率，投資者也可以隨時止盈止損，充分發(fā)揮市場機(jī)制的調(diào)節(jié)作用。此外，也可以通過局部試點(diǎn)，來發(fā)現(xiàn)中小市值股票試點(diǎn)“T+0”的利弊，為下一步擴(kuò)大試點(diǎn)積累經(jīng)驗(yàn)。

對散戶投資者來說，不管是局部試點(diǎn)還是全面鋪開，“T+0”都是一把雙刃劍，在提供更多交易選擇的同時，也不可避免會帶來交易沖動、增加交易頻率，而這恰恰讓大多數(shù)人更容易淪為被收割的“韭菜”。因此，不管未來“T+0”的圖景如何，大部分投資者還是將其定位為輔助工具而非主要戰(zhàn)場較好，堅持適度分散下的長期投資方能更好面對市場波動。