資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響研究
——基于我國(guó)房地產(chǎn)上市公司樣本數(shù)據(jù)

萬(wàn)哲媛

(湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院 湖北 武漢 430205)

一、引言

自改革開(kāi)放以來(lái)，隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，城鎮(zhèn)化的格局逐漸形成，房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)成為我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分?，F(xiàn)階段，伴隨著房屋限購(gòu)政策、限貸政策等調(diào)控措施的實(shí)行，房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行市場(chǎng)整合，導(dǎo)致一些管理不善的房地產(chǎn)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)和融資方面舉步艱難，而一些優(yōu)質(zhì)的房地產(chǎn)企業(yè)將會(huì)脫穎而出。不同的融資渠道會(huì)形成不同的資本結(jié)構(gòu)，這也表明房地產(chǎn)企業(yè)在明確未來(lái)發(fā)展的前提下還需進(jìn)一步思考如何建立合理的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。

研究資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，可以幫助企業(yè)建立高效的融資模式。同時(shí)，我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的規(guī)模相對(duì)較大，各項(xiàng)數(shù)據(jù)也相對(duì)公開(kāi)透明且可靠性較高，有利于實(shí)證分析的展開(kāi)。在此情況下，本文選取我國(guó)房地產(chǎn)上市作為研究對(duì)象，研究房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，并針對(duì)存在的問(wèn)題提出相對(duì)應(yīng)的解決措施，對(duì)促使房地產(chǎn)企業(yè)健康快速的發(fā)展具有十分重要的意義。

二、實(shí)證研究設(shè)計(jì)

(一)選取變量與提出假設(shè)

1.選取變量。本文的被解釋變量是經(jīng)營(yíng)績(jī)效，選取股權(quán)結(jié)構(gòu)和債務(wù)結(jié)構(gòu)中相應(yīng)指標(biāo)為解釋變量，探尋其與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的相關(guān)性問(wèn)題。在參考前人的研究經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)下，經(jīng)過(guò)篩選本文使用資產(chǎn)收益率、利息保障倍數(shù)、前五大股東持股比例、前十大股東持股比例為解釋變量，公司規(guī)模、公司成長(zhǎng)性為控制變量，如表2-1所示：

表2-1 研究變量定義表

2.提出假設(shè)

H1：我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的長(zhǎng)期償債能力與經(jīng)營(yíng)績(jī)效有顯著影響。

H2：我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的股權(quán)集中度與經(jīng)營(yíng)績(jī)效有顯著影響。

(二)數(shù)據(jù)來(lái)源與描述性統(tǒng)計(jì)

1.數(shù)據(jù)來(lái)源。本文以上海證券交易所和深圳證券交易所為范圍，以2013年至2018年為時(shí)間跨度，選擇我國(guó)房地產(chǎn)上市公司為樣本，樣本選取原則如下：第一，選取單純A股上市的房地產(chǎn)公司，共45家；第二，剔除在原始數(shù)據(jù)中出現(xiàn)ST、*ST的房地產(chǎn)上市公司，第三，選取以上公司2013年至2018年的各項(xiàng)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)主要來(lái)源于：RESSET數(shù)據(jù)庫(kù)。

2.描述性統(tǒng)計(jì)。本文對(duì)相關(guān)樣本變量的數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)性描述，采用極小值、極大值、中位數(shù)、均值、標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行分析。結(jié)果如表2-2所示：

表2-2 描述性統(tǒng)計(jì)表

從表中的數(shù)據(jù)可以看出，行業(yè)資產(chǎn)收益率均值約0.0250，極大值也就達(dá)到0.070，收益率并不高，表明我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的盈利能力還需要進(jìn)一步提高；利息保障倍數(shù)的均值約為21.54，行業(yè)大部分企業(yè)的水平集中在7.653左右，并且極值之間差距較大，一般來(lái)說(shuō)，利息保障倍數(shù)大于10即為優(yōu)秀，這說(shuō)明大部分企業(yè)償債能力較為良好，行業(yè)內(nèi)總體利息償還能力較強(qiáng)；前五大股東持股比例與前十大股東持股比例均值分別為0.588和0.636，已經(jīng)達(dá)到了對(duì)公司絕對(duì)控股的條件，這說(shuō)明目前我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的股權(quán)集中度較高，大股東對(duì)公司的影響力較大；公司總資產(chǎn)對(duì)數(shù)代表著公司的規(guī)模，均值約為24.59；營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率對(duì)應(yīng)著公司的成長(zhǎng)性，均值約為0.319，說(shuō)明行業(yè)內(nèi)整體的成長(zhǎng)性較好。

(三)模型構(gòu)建

回歸模型分析是確定兩種或兩種以上變量間相互依賴(lài)的定量關(guān)系，本文將建立資本結(jié)構(gòu)與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的回歸模型，計(jì)算公式如下(2-3)所示：

P=A+b1ROA+b2ICR+b3TOP5+b4TOP10+b5SIZE+b6GROW+C

(2-3)

其中P為公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效，A為常數(shù)項(xiàng)，b為系數(shù)項(xiàng)，C為模型誤差項(xiàng)。

1.相關(guān)性分析。在構(gòu)建回歸模型之前，必須探究清楚變量之間是否存在線(xiàn)性相關(guān)，所以要對(duì)變量之間的相關(guān)性進(jìn)行分析。本文使用Stata軟件，選擇了相關(guān)系數(shù)對(duì)其進(jìn)行相關(guān)性分析，結(jié)果如表2-4所示：

表2-4 Pearson相關(guān)性分析

一般來(lái)說(shuō)，如果變量間的相關(guān)系數(shù)大于0.9，則會(huì)出現(xiàn)共線(xiàn)性問(wèn)題；如果變量間的相關(guān)系數(shù)小于0.8，則可以進(jìn)行回歸性分析。因此，我們從表2-4中顯示的各變量之間的相關(guān)系數(shù)可以看出，上市公司的解釋變量與被解釋變量分別呈現(xiàn)顯著負(fù)或正相關(guān)，初步證明了假設(shè)1、假設(shè)2?？偠灾嬖谟谕粋€(gè)模型的各變量之間的相關(guān)系數(shù)基本上都在0.6以下，這說(shuō)明嚴(yán)重的多重共線(xiàn)性問(wèn)題在各變量之間不存在，不易影響到各模型的回歸結(jié)果，統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示選擇的數(shù)據(jù)模的變量通過(guò)了相關(guān)性檢驗(yàn)。

2.回歸分析。通過(guò)使用Stata軟件所構(gòu)建的回歸模型，得出的回歸結(jié)果如下表2-5所示：

表2-5 資本結(jié)構(gòu)與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的回歸結(jié)果

通過(guò)回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)，利息保障倍數(shù)的回歸系數(shù)為0.00073且在5%顯著水平上顯著，表明企業(yè)的利息保障倍數(shù)每提高1%，經(jīng)營(yíng)績(jī)效就會(huì)增加0.00073%，說(shuō)明結(jié)果與假設(shè)一相符；前五大股東持股比例的回歸系數(shù)為-0.020且在5%顯著水平上顯著，表明企業(yè)的前五大股東持股比例每提高1%，經(jīng)營(yíng)績(jī)效就會(huì)降低0.020%，前十大股東持股比例的回歸系數(shù)為-0.017且在10%的顯著水平上顯著，表明企業(yè)的前十大股東持股比例每提高1%，經(jīng)營(yíng)績(jī)效就會(huì)降低0.017%，兩個(gè)指標(biāo)相結(jié)合起來(lái)說(shuō)明結(jié)果與假設(shè)二相符。

三、實(shí)證結(jié)果分析

本文選取了我國(guó)45家房地產(chǎn)上市公司作為研究樣本，采用了2013年—2018年的相關(guān)數(shù)據(jù)，研究資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，并從實(shí)證的角度得出了具體的量化關(guān)系。通過(guò)觀(guān)察上述的實(shí)證分析，對(duì)于上文提出來(lái)的兩個(gè)研究假設(shè)，實(shí)證結(jié)果如下顯示：

我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的長(zhǎng)期償債能力與經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)一成立。也就是說(shuō)，企業(yè)的償債能力越強(qiáng)，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效就越好。對(duì)于經(jīng)營(yíng)者來(lái)說(shuō)，通過(guò)對(duì)長(zhǎng)期償債能力的分析，可以及時(shí)揭露資本結(jié)構(gòu)中存在的問(wèn)題、降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、提高企業(yè)價(jià)值；對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，通過(guò)對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力的分析，判斷其投資是否具有可行性、安全性和盈利性，如果企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力較低，那么企業(yè)對(duì)外的融資難度將會(huì)加大，削弱了企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，不利于企業(yè)的長(zhǎng)久發(fā)展。綜上所述，我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的長(zhǎng)期償債能力的強(qiáng)弱對(duì)其經(jīng)營(yíng)績(jī)效具有一定的積極意義。

我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的股權(quán)集中度與經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，假設(shè)二成立。也就是說(shuō)，企業(yè)的股權(quán)集中度越高并不意味著企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效就越好。股權(quán)集中度是衡量公司的股權(quán)分布狀態(tài)的主要指標(biāo)，適度的股權(quán)集中有助于提升股東對(duì)公司治理的積極性，更加長(zhǎng)遠(yuǎn)的考慮了公司未來(lái)的發(fā)展，最終實(shí)現(xiàn)公司的目標(biāo)，同時(shí)也對(duì)公司的管理層起到了有效的監(jiān)督，但股權(quán)過(guò)度集中，則容易造成“一股獨(dú)大”的局面，公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)者的權(quán)力將會(huì)收到極大的限制，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)權(quán)被大股東牢牢控制，這會(huì)加劇股東與經(jīng)營(yíng)者之間的沖突，對(duì)企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)以及決策造成不利影響。因此，我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的股權(quán)集中度對(duì)其經(jīng)營(yíng)績(jī)效具有一定的消極作用。

四、建議措施

(一)保持適當(dāng)股權(quán)結(jié)構(gòu)，提升公司業(yè)績(jī)

實(shí)證結(jié)果顯示我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的股權(quán)集中程度對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響是顯著的。股權(quán)集中度越高并不意味著公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效就會(huì)越好，過(guò)高的股權(quán)集中度也不利于企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)，所以企業(yè)要適度控制股權(quán)集中的程度。為了避免出現(xiàn)過(guò)度股權(quán)集中的現(xiàn)象，企業(yè)應(yīng)該注意優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)一定程度上的股權(quán)分散，降低控股比例，把絕對(duì)控股變?yōu)橄鄬?duì)控股，抑制“一股獨(dú)大”所造成的治理問(wèn)題，將股權(quán)合理的建立在多個(gè)股東掌握的基礎(chǔ)上，通過(guò)形成有效配比來(lái)實(shí)現(xiàn)股權(quán)集中度的治理和監(jiān)督的作用，這樣不僅增強(qiáng)了股權(quán)的流動(dòng)性，同時(shí)也避免了小股東和管理層的利益受到損害，達(dá)到了相互制約的效果，有助于公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提升。

(二)增加長(zhǎng)期債務(wù)融資，調(diào)整負(fù)債比例

實(shí)證結(jié)果顯示，我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的長(zhǎng)期償債能力對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈顯著的正相關(guān)。房地產(chǎn)企業(yè)作為一個(gè)資金密集型企業(yè)，容易受到國(guó)家宏觀(guān)調(diào)控、外部經(jīng)濟(jì)等不確定因素的影響，并且由于自身的資產(chǎn)負(fù)債率較高，而負(fù)債比例過(guò)高會(huì)造成資金流的不穩(wěn)定性，很可能使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境。一般來(lái)說(shuō)，適度的負(fù)債比例才能使企業(yè)健康的發(fā)展，因此，企業(yè)應(yīng)主動(dòng)的調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，可以通過(guò)降低債務(wù)融資比例、降低短期負(fù)債占比以及增加長(zhǎng)期債務(wù)融資，將負(fù)債比例控制在一個(gè)合理的范圍內(nèi)，通過(guò)這些舉措起到對(duì)公司績(jī)效的增進(jìn)作用，來(lái)達(dá)到提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效的效果。此外，企業(yè)還需要避免過(guò)度的利用財(cái)務(wù)杠桿，控制住財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，在追求企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的過(guò)程中進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整。公司的發(fā)展過(guò)程需要不斷的調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，優(yōu)秀的資本結(jié)構(gòu)不僅可以提升公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，還可以實(shí)現(xiàn)公司的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。例如，像萬(wàn)科這類(lèi)大型房地產(chǎn)上市公司已經(jīng)開(kāi)啟了轉(zhuǎn)型模式，率先提出了“輕資產(chǎn)”概念，追求多元化發(fā)展。