企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險控制探討

劉興

摘要：目前，企業(yè)并購在帶來巨大利益的同時，也會伴隨著一定風(fēng)險。如果未能及時控制相關(guān)風(fēng)險因素，不僅會讓并購活動與初衷背道而馳，甚至還會讓企業(yè)蒙受巨大的損失。企業(yè)需要結(jié)合自身實際情況提前擬定風(fēng)險控制策略，確保并購順利實施。基于此，本文對企業(yè)并購過程中存在的財務(wù)風(fēng)險進(jìn)行了分析，并提出了相關(guān)控制策略，以供參考。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購;財務(wù)風(fēng)險;影響因素;控制策略

引言

在市場開放程度不斷加大的情況下，企業(yè)之間的經(jīng)濟(jì)活動變得愈來愈頻繁。一些資本實力較強(qiáng)的企業(yè)通過并購能夠迅速擴(kuò)大自身規(guī)模，有利于提高行業(yè)影響力以及市場占有份額，獲得更大發(fā)展空間。通過并購能夠讓企業(yè)獲得更大的經(jīng)濟(jì)效益與社會效益，進(jìn)一步鞏固行業(yè)戰(zhàn)略地位。當(dāng)然，企業(yè)并購在帶來巨大利益的同時，也會伴隨著一定風(fēng)險。

一、企業(yè)并購概述

企業(yè)并購的實質(zhì)是各權(quán)利主體結(jié)合企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度，在企業(yè)控制權(quán)變更過程中做出制度安排，所采取的一種權(quán)利轉(zhuǎn)移行為。從行業(yè)角度來看，企業(yè)并購主要涵蓋三類，包括橫向并購、縱向并購以及混合并購。其中橫向并購能夠讓企業(yè)獲取其現(xiàn)在沒有的有利資產(chǎn)，在降低成本的同時，可有效提升市場占有率，并進(jìn)入新的細(xì)分市場。能夠在長遠(yuǎn)發(fā)展以及管理上產(chǎn)生協(xié)同作用，形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，但也容易產(chǎn)生壟斷現(xiàn)象，導(dǎo)致市場自由競爭環(huán)境受到破壞?？v向并購能夠有效降低產(chǎn)企業(yè)運營風(fēng)險，讓企業(yè)更好地控制經(jīng)營交易成本，可設(shè)置行業(yè)進(jìn)入壁壘，但容易出現(xiàn)“小而全，大而全”的重復(fù)建設(shè)?；旌喜①從軌蚋玫乜刂茦I(yè)務(wù)風(fēng)險，降低進(jìn)入新領(lǐng)域的門檻，促進(jìn)企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移，實現(xiàn)資源在市場流動過程中的配置優(yōu)化，但若把握不妥，容易產(chǎn)生財務(wù)危機(jī)。不同類型的并購活動存在一定的差異性，企業(yè)需要結(jié)合自身實際情況以及市場環(huán)境選擇適當(dāng)?shù)牟①彿绞?，做到“揚(yáng)長避短”，將并購的價值充分發(fā)揮出來。

二、企業(yè)并購原因分析

企業(yè)之所以出現(xiàn)并購行為，其實是受到了多重驅(qū)動因素影響。首先，通過并購有利于提升企業(yè)整體生產(chǎn)效率以及經(jīng)營效率。其次，通過并購能夠在一定程度上提升企業(yè)控制市場的能力。例如企業(yè)通過橫向并購，能夠快速達(dá)到某行業(yè)特定的最小規(guī)模，并完善行業(yè)結(jié)構(gòu)，有利于提升行業(yè)的集中度，讓企業(yè)保持相對較高的利潤水平;通過縱向并購能夠讓企業(yè)提升對原材料以及銷售渠道的控制力，使得企業(yè)增強(qiáng)綜合競爭力。其次，對于集團(tuán)企業(yè)而言，總公司利潤可用來彌補(bǔ)虧損企業(yè)[1]?？偣就ㄟ^收購虧損相對嚴(yán)重的企業(yè)，能夠在一定程度上降低稅費支出。再者，企業(yè)收購另一家持有大量資金的企業(yè)能夠為收購方提供現(xiàn)金流，彌補(bǔ)自身的資金不足。另外，企業(yè)通過收購上游或下游企業(yè)，能夠降低自身在部分行業(yè)市場當(dāng)中的風(fēng)險，在提升自身實力的同時，也能夠降低融資成本。

三、企業(yè)并購主要財務(wù)風(fēng)險類型

企業(yè)并購本質(zhì)上是一把雙刃劍，能夠讓自身獲得更大的機(jī)遇，但同時也面臨著一定風(fēng)險。其中財務(wù)風(fēng)險最為突出，主要涉及以下幾個方面：

（1）目標(biāo)企業(yè)價值定價風(fēng)險。目標(biāo)企業(yè)價值定價風(fēng)險主要是指目標(biāo)企業(yè)整體價值未能得到準(zhǔn)確評估。并購方由于事先調(diào)研不夠深入，可能會對目標(biāo)企業(yè)做出過高估值，導(dǎo)致并購后企業(yè)整體價值低于并購前企業(yè)價值合計數(shù)[2]。并購方如果對目標(biāo)企業(yè)未來盈利能力評估出現(xiàn)較為嚴(yán)重的偏差，會讓并購方自身受到束縛，需要不斷填補(bǔ)業(yè)績或現(xiàn)金缺口，甚至引發(fā)財務(wù)危機(jī)。

（2）融資風(fēng)險。融資風(fēng)險主要涉及三類。其一為融資需求量估算不準(zhǔn)。這主要是由于并購方在既定并購成本情況下，對內(nèi)部資金提供量及限期估算存在偏差，導(dǎo)致對外部融資需求量出現(xiàn)高估或低估。高估會出現(xiàn)過度融資，在一定程度上增加資金成本支出;低估則會導(dǎo)致融資資金不足，會影響并購順利實施。對于一些跨境并購項目，融資需求量估算還會受到匯率變化影響，存在不確定性。其二為融資渠道受阻。主要是指并購方在并購實施之前無法通過融資途徑獲得充足的并購資金[3]。之所以會出現(xiàn)上述情況，主要是由于并購方存在財務(wù)資信不足、金融機(jī)構(gòu)信貸政策收緊或股東投入資金限制所致。如果并購之后業(yè)績無法跟上股本擴(kuò)張比例，還會稀釋每股收益，這對于企業(yè)形象建設(shè)顯然是不利的。

（3）支付風(fēng)險。支付風(fēng)險主要是指在使用并購資金的過程中存在的風(fēng)險，它與融資風(fēng)險之間存在著密切的關(guān)聯(lián)。倘若并購方選擇單一的支付方式，則會出現(xiàn)財務(wù)彈性下降的問題，容易出現(xiàn)風(fēng)險。因此，很多企業(yè)在并購支付期間會選擇混合支付方式，但也存在混合支付比例設(shè)計不合理的情況，無法發(fā)揮風(fēng)險分散的作用，甚至還會增加財務(wù)風(fēng)險的復(fù)雜程度[4]。

（4）財務(wù)整合風(fēng)險。財務(wù)整合風(fēng)險主要是指并購期間，并購方在目標(biāo)企業(yè)財務(wù)運作以及核算方面未能作出有效監(jiān)督管理，無法實現(xiàn)財務(wù)協(xié)同，如財務(wù)管理目標(biāo)不一致、會計核算不統(tǒng)一、財務(wù)管理不協(xié)調(diào)等，這樣會在一定程度上降低并購收益，甚至?xí)尣①彿绞茇攧?wù)風(fēng)險所拖累。

四、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險相關(guān)影響因素

企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險是由多重因素共同作用造成的，主要涉及以下幾個方面：

（1）信息不對稱。信息不對稱是導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)并購財務(wù)風(fēng)險最為常見的因素之一。在并購活動實施過程中，部分企業(yè)會聘用第三方專業(yè)資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)對目標(biāo)企業(yè)做出資產(chǎn)評估。但部分資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)在評估過程中調(diào)研不夠充分或由于自身實力不強(qiáng)，導(dǎo)致評估結(jié)果與實際情況存在較大偏差，這顯然會增加并購方的并購財務(wù)風(fēng)險。出現(xiàn)上述情況，歸根結(jié)底還是由于并購方以及第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)未能充分獲取目標(biāo)企業(yè)財務(wù)信息或相關(guān)信息滯后，使得資產(chǎn)評估出現(xiàn)隱患[5]。當(dāng)然，我國的資產(chǎn)評估制度整個體系尚不成熟，流程不夠嚴(yán)謹(jǐn)，也會造成信息遺漏、缺失，帶來并購財務(wù)風(fēng)險。另外，部分目標(biāo)企業(yè)存在刻意隱瞞的情況。例如，目標(biāo)企業(yè)由于賬務(wù)不夠完善，存在虛增成本的情況或部分成本不被稅務(wù)局認(rèn)可。并購?fù)瓿珊螅谇謇U環(huán)節(jié)匯算時，會很大程度上增加并購方稅負(fù)。在并購之前，目標(biāo)企業(yè)未能充分履行納稅義務(wù)，其凈資產(chǎn)會被夸大，導(dǎo)致高估其價值，會增加并購成本。

（2）融資方式選擇不合理。企業(yè)在并購過程中需要大量資金作為支持，一些企業(yè)可能無法一次性支付，需要通過融資方式來解決資金問題。合理選擇融資方式關(guān)系到并購能否成功，如果融資方式選擇不當(dāng)，不僅會影響并購，還可能給并購方帶來新的風(fēng)險。并購方要充分考慮自身資本結(jié)構(gòu)以及外部市場環(huán)境，設(shè)置合理的權(quán)益性融資以及債務(wù)性融資比例。一些企業(yè)在融資方式選擇上存在一定的盲目性，且企業(yè)內(nèi)部缺乏科學(xué)的投融資管理制度或并購經(jīng)驗不足，往往會出現(xiàn)“手忙腳亂”的情況，會加劇融資風(fēng)險，甚至讓企業(yè)蒙受巨大的財務(wù)損失。

（3）支付方式選擇不當(dāng)。事實上，企業(yè)并購支付方式存在很多種，主要包括現(xiàn)金支付、股票支付、杠桿支付以及金融衍生工具支付等。這些支付方式各有優(yōu)劣，如果只是采取某一種方式進(jìn)行支付，風(fēng)險相對較大。一些企業(yè)在并購過程中多選擇現(xiàn)金支付，導(dǎo)致自身現(xiàn)金流動性下降，短期以及長期償債能力有所下滑，可能會增加企業(yè)財務(wù)風(fēng)險。

五、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制策略

（一）保證并購資產(chǎn)價值評估準(zhǔn)確性

首先，并購方要合理篩選資質(zhì)合格的第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)。在選擇第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)之前需要進(jìn)行充分調(diào)研，盡可能選擇行業(yè)當(dāng)中具有良好口碑的第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)，保證并購資產(chǎn)價值評估的客觀性。在并購資產(chǎn)價值評估期間，還要選擇合理的資產(chǎn)評估方法如現(xiàn)行市值法、重置成本法等，將這些方法合理組合起來，從多個維度對目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價值進(jìn)行綜合性分析。并購方還要與第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)進(jìn)行密切溝通，并對其評估流程進(jìn)行適當(dāng)監(jiān)督，進(jìn)一步提升資產(chǎn)價值評估的準(zhǔn)確性。例如，在估值過程中將目標(biāo)企業(yè)實際經(jīng)營水平、發(fā)展趨勢等以特定方法進(jìn)行合理修正，進(jìn)行量化評估。同時還要考慮人力資源、管理水平等對目標(biāo)企業(yè)價值的影響，盡可能客觀地反映出目標(biāo)企業(yè)的價值。其次，并購方要提前識別稅務(wù)風(fēng)險。并購方要對目標(biāo)企業(yè)做出全面調(diào)研，充分了解其是否存在欠稅行為、是否存在已享有優(yōu)惠政策由于收購而被收回的風(fēng)險。通過將提前審查工作落實到位，明確相關(guān)責(zé)任主體，盡可能避免后期發(fā)生補(bǔ)稅的情況。第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)則需要進(jìn)行充分調(diào)查，并出具調(diào)查報告，明確目標(biāo)企業(yè)稅務(wù)行為，并將其清晰地反映在并購合同當(dāng)中。

（二）適當(dāng)拓展融資渠道

首先，并購方企業(yè)內(nèi)部需要加強(qiáng)投融資管理制度建設(shè)，以制度作為約束，并實現(xiàn)投資行為與融資行為的聯(lián)動，確保融資活動規(guī)范化實施。制度引導(dǎo)也有利于并購方合理設(shè)計融資方案，降低融資風(fēng)險。其次，并購方要不斷完善融資結(jié)構(gòu)設(shè)計。在融資結(jié)構(gòu)設(shè)計過程中，要對各融資方式利弊進(jìn)行權(quán)衡，并對比不同融資方式所產(chǎn)生的成本，最終確認(rèn)最為有效的融資結(jié)構(gòu)。例如，企業(yè)在并購過程中可適當(dāng)轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)，這樣能夠在一定程度上降低企業(yè)資金流動性風(fēng)險，也能夠降低并購?fù)瓿珊箅p方財務(wù)整合風(fēng)險，能夠讓股權(quán)購買方共同承擔(dān)一部分風(fēng)險，從而實現(xiàn)風(fēng)險轉(zhuǎn)移。再者，企業(yè)要重視內(nèi)部控制，盡可能提升資金使用效率，清晰地反映出每一筆資金的流向，將資金用在“刀刃上”，盡最大可能避免資金浪費。通過構(gòu)建信息反饋機(jī)制，進(jìn)行事后控制，持續(xù)性地優(yōu)化融資流程。另外，企業(yè)還要適當(dāng)擴(kuò)大融資渠道，通過不同途徑籌資，對不同融資方式進(jìn)行深入分析，選擇適合的、科學(xué)的融資方式來降低融資風(fēng)險。

（三）合理選擇支付方式

通常情況下，并購方支付方式會受到兩方面因素影響，包括被并購標(biāo)的企業(yè)的市場價值以及并購過程中并購方與目標(biāo)企業(yè)雙方存在的風(fēng)險。并購方在全面分析上述因素后，在具體商務(wù)談判中要盡可能朝著自身有利方向協(xié)商。并購方需要提前制定長遠(yuǎn)的并購規(guī)劃，以自身實際財務(wù)狀況以及資本結(jié)構(gòu)為基礎(chǔ)，在并購動機(jī)導(dǎo)向下，將不同支付方式組合起來，制定出混合支付策略，以此來降低資金成本，實現(xiàn)支付風(fēng)險分散化。例如，對于預(yù)期目標(biāo)企業(yè)并購之后現(xiàn)金流穩(wěn)定、收益較為理想的情況，在混合支付當(dāng)中可適當(dāng)增加杠桿支付以及現(xiàn)金支付比重;若并購方每股公允價格高出目標(biāo)企業(yè)，且存在一定經(jīng)營現(xiàn)金需求，可適當(dāng)增加換股支付比重。并購方盡量不要短期一次性支付大量現(xiàn)金，防止出現(xiàn)現(xiàn)金流壓力，可通過分期付款或債務(wù)支付方式，將資金分批次支付于目標(biāo)企業(yè)，讓自身能夠保持相對穩(wěn)定的運營狀態(tài)。另外，我國稅法當(dāng)中有明確規(guī)定，被并購企業(yè)股東通過換股方式出讓股權(quán)的，若符合特別稅務(wù)處理條件，可遞延繳納出讓股權(quán)利得的所得稅。

（四）完善財務(wù)整合

首先，在并購?fù)瓿珊螅獙Σ①忞p方財務(wù)部門進(jìn)行有效整合，盡可能讓兩者保持相同財務(wù)目標(biāo)，提前擬定好宏觀財務(wù)決策。在財務(wù)整合過程中，要注重會計制度整合，必須設(shè)置統(tǒng)一的制度形式、流程管理以及會計科目等，為實際業(yè)務(wù)操作奠定良好基礎(chǔ)。通過設(shè)置統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，降低企業(yè)成本，提升運營效率。其次，要重視資產(chǎn)以及債務(wù)整合。對于一些效率低下的資產(chǎn)，并購方應(yīng)該主動放棄，盡可能提升資產(chǎn)利用效率以及資產(chǎn)質(zhì)量，從而獲得更大的投資回報。并購方還要對目標(biāo)企業(yè)資本框架以及財務(wù)經(jīng)營進(jìn)行適當(dāng)優(yōu)化，以此來提升企業(yè)償債能力，讓企業(yè)能夠維持健康的運營狀態(tài)。

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