債市大跌拖累債基

馮慶匯

文前提要：近期債市的利空因素主要包括：5月利率債供給增加、貨幣政策未見進一步放松跡象、基本面而言復工復產進度加快，數(shù)據(jù)回暖跡象顯現(xiàn)。

債市近期跌跌不休，受此影響，債券基金也普遍表現(xiàn)不佳。

4月底以來，債市持續(xù)回調，10年期國債收益率已升至2.7%以上。歸結起來，市場寬松預期遇冷、地方債供給增加、風險偏好上升，可能是這一輪債市下跌的主要原因。

持續(xù)下跌的債市

5月19日，國債期貨漲跌不一。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至收盤，10年期主力合約漲0.09%;5年期、2年期主力合約分別跌0.23%、0.09%。現(xiàn)券市場上，10年期國債活躍券190015收益率繼續(xù)上行至2.72%。而在18日，國債期貨全線大幅下跌，10年期主力合約跌超0.50%，5年期主力合約跌近0.50%。

4月底以來，債市持續(xù)下跌。10年期國債期貨主力合約從4月下旬高點的103.485跌至5月19日的100.7，跌幅達2.69%;5年期、2年期國債期貨主力合約4月30日以來分別累計跌1.93%、0.77%?，F(xiàn)券方面，4月30日以來，190015收益率上行20基點，10年期國開活躍券190215收益率上行22基點。

不過，實際上4月的債市調整之前，債市一直處于濃厚牛市氛圍中。現(xiàn)券190015收益率去年底還在3.10%以上，一季度卻累計下行55基點。到了4月，繼續(xù)向下突破2.5%，并創(chuàng)下2.46%的歷史新低。

隨著3、4月份走出疫情陰霾，市場的流動性總量也一直處于寬松的狀態(tài)，而貨幣政策進入了觀察期。

江海證券屈慶團隊認為，近期供給壓力也是導致市場調整的原因，財政本身收支壓力很大，積極的財政政策還是需要寬松的貨幣政策去配合，因此貨幣寬松政策未結束。不過中信表示，當前的貨幣政策注重結構性，制約了總量寬松的空間。中金稱，后續(xù)貨幣政策寬松分階段釋放，債牛期限將拉長。

供給的沖擊

近兩周債市調整是這一輪債市行情以來最大幅度的一次調整。利率債各關鍵期限調整幅度較大，長端調整更為明顯，曲線形態(tài)進一步陡峭化。這次調整是上漲行情的暫歇還是趨勢轉換的起點？

摩根士丹利華鑫基金固定收益投資部滕懋平認為，近期利空因素主要包括：5月利率債供給增加、貨幣政策未見進一步放松跡象、基本面而言復工復產進度加快，數(shù)據(jù)回暖跡象顯現(xiàn)。其中利率債供給沖擊短期最受市場關注。

滕懋平表示，在特別國債和新增專項債額度中性假設的前提下，考慮到審批流程和發(fā)行節(jié)奏，以及財政部在各月分散發(fā)行額度等因素，5～8月利率債供給壓力明顯加大，預計5、6月同比去年多增在8000億元以上。從供給的期限結構變化來看，10年以上長債供應量和占比提升明顯。

以地方債總發(fā)行金額來看，發(fā)行期限拉長趨勢明顯，截至目前10年期以上各期限發(fā)行量已經超過去年全年，5年期限的占比明顯減少，對不同期限的沖擊出現(xiàn)分化。

“復盤2008年以來兩輪持續(xù)性債券供給沖擊，分別是2008年和2016年，其中2016年4月同比多增規(guī)模1萬億元，但在債牛行情起步階段，并未對市場造成擾動。2008年基本面行情與本輪相近，9至11月利率債供給持續(xù)放量，其中11月長債供應加大，疊加降息預期落空，10年期國債調整幅度達30BP，但當時的債市體量較小，且利率債中3年以內比重較大，長債對市場的沖擊更為明顯。整體而言債券供給放量僅對短期債市造成一定擾動，非牛熊轉換的決定因素?！彪奖硎?。

滕懋平認為，目前的債市體量下，供給的沖擊影響或相對有限。后續(xù)的關注點主要包括以下幾方面。一是特別國債的規(guī)模和發(fā)行節(jié)奏。參照2007年的特別國債發(fā)行，1.55萬億元的總發(fā)行量中，央行通過農行包銷1.35萬億元，剩余2000億元在市場公開發(fā)行，本次的公開發(fā)行規(guī)模和節(jié)奏存在不確定性。

二是銀行、險資等配置盤對利率債的配置情況。4月以來各類銀行主體減持利率債明顯，或為未來的地方債和國債發(fā)行預留額度，同時信貸資產會否對債券配置需求產生擠出效應也需要密切觀測新增貸款中的中長期貸款增長。

三是央行的政策配合。目前貨幣政策工具仍然充足，如何消化供給，避免對市場產生較大沖擊也是貨幣政策配合的應有之意。

債基如何投

面對最近的下跌，很多投資者對手里的債券基金有點心里沒底。債券基金還是否值得投資。

通常來說，債券基金的風險要低于股票型基金。不過今年出現(xiàn)了一些債券違約的情況，拖累了多只債券基金年內出現(xiàn)負收益。

但表現(xiàn)較好的債基也不在少數(shù)，尤其是有些二級債基（可以有一部分股票倉位）受益于股市的上漲，獲得了超額收益。另外也有若干債基，因為大額贖回的原因，出現(xiàn)較高的收益率。投資者需要分辨的是，債券基金為何出現(xiàn)較高收益，而不要盲目的去追逐這種不可復制的賺錢效應。