南下資金抄底港股

張學(xué)慶

提要：6月3日，恒生指數(shù)市凈率為0.92，恒生指數(shù)市凈率跌破1倍的情況歷史上只發(fā)生過3次。

“在流動(dòng)性寬松下，美元保持強(qiáng)勢(shì)導(dǎo)致資金持續(xù)流出新興市場(chǎng)，人民幣資產(chǎn)相對(duì)歐美股市估值優(yōu)勢(shì)更為明顯。中資股中，港股和A股較美股中概股更具投資價(jià)值?！敝行抛C券指出，“待未來疫情緩和、美元逐步轉(zhuǎn)弱，國(guó)際投資者預(yù)計(jì)將再次增配估值有明顯吸引力的中國(guó)資產(chǎn)。”

估值優(yōu)勢(shì)

事實(shí)上，中國(guó)“核心資產(chǎn)”的估值具有吸引力。

中信證券認(rèn)為，受流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)，歐美市場(chǎng)自3月下旬的低點(diǎn)大幅反彈，標(biāo)普500、日經(jīng)225、歐洲STOXX 600分別上漲32%、23%、22%。雖然中國(guó)復(fù)工復(fù)產(chǎn)速度明顯領(lǐng)先于發(fā)達(dá)市場(chǎng)，但滬深300和恒生指數(shù)自年初低點(diǎn)僅上漲8%和6%，中國(guó)資產(chǎn)估值優(yōu)勢(shì)愈發(fā)明顯。

橫向比較，美股權(quán)重占比達(dá)58%的MSCI ACWI當(dāng)前動(dòng)態(tài)估值為18.2倍，處于過去10年以來的最高水平;而港股（恒指和國(guó)企指數(shù)：10倍和7.8倍）和A股主要指數(shù)（滬深300和上證綜指：11.4和10.9倍）估值仍處于歷史較低位置。

縱向比較，中國(guó)金龍指數(shù)當(dāng)前動(dòng)態(tài)PE為24.6倍，接近歷史90%分位;而國(guó)企指數(shù)和滬深300估值分別處于歷史47%和46%分位，香港中資股和A股估值較美股中概股更具投資價(jià)值。

美股市場(chǎng)首先受益于央行擴(kuò)表的流動(dòng)性外溢，新興市場(chǎng)表現(xiàn)更與美元貶值正相關(guān)，被動(dòng)型資金并未超配中國(guó)。

隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)穩(wěn)定推進(jìn)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)改善，中信證券認(rèn)為“傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)”藍(lán)籌的性價(jià)比會(huì)提升，特別在被動(dòng)資金作用下“價(jià)值回歸”。

確實(shí)，恒生指數(shù)價(jià)格在凈值九折附近，處于史上最低區(qū)域。因此毫無(wú)疑問，港股超低估值給投資者提供了較大安全邊際，配置價(jià)值凸顯。

Wind數(shù)據(jù)顯示，6月3日，恒生指數(shù)市凈率為0.92，恒生指數(shù)市凈率跌破1倍的情況歷史上只發(fā)生過3次，分別為1998年、2016年和2020年的現(xiàn)在，當(dāng)前處于史上最低區(qū)域。

第一次，1998年因?yàn)槭艿絹喼藿鹑谖C(jī)的影響，港股持續(xù)下跌，恒生指數(shù)第一次跌破市凈率，低點(diǎn)達(dá)到0.93。指數(shù)估值創(chuàng)出了歷史低點(diǎn)后，恒生指數(shù)隨后從最低點(diǎn)6544點(diǎn)（1998年8月14日）漲至18397點(diǎn)（2000年3月28日），漲幅高達(dá)163%。

第二次，2016年初受內(nèi)地A股接連熔斷影響，港股也持續(xù)走低，使得恒生指數(shù)再次跌破市凈率，最低達(dá)到0.869。隨后恒生指數(shù)從最低18278點(diǎn)（2016年2月12日）漲至最高點(diǎn)33484點(diǎn)（2018年1月29日），漲幅達(dá)到了81%。

從時(shí)間上看，恒生指數(shù)在2016年破凈曾維持超半年時(shí)間，自1月6日首度跌破1，到7月14日市凈率回升至1以上。

本輪恒指破凈從3月9日以來，也已2個(gè)多月，何時(shí)重返凈值以上不得而知，這還需要宏觀經(jīng)濟(jì)和外部環(huán)境的配合。

不僅恒生指數(shù)破凈，港股中的其他指數(shù)也同樣處于低位。比如：HK銀行指數(shù)6月3日的市凈率只有0.57，港股通高股息市凈率為0.57。同時(shí)，兩地上市的公司，港股往往更便宜，最新恒生滬深港通AH股溢價(jià)指數(shù)為125.77，意味著A股對(duì)H股的溢價(jià)比例整體上是25.77%。

西部利得基金表示，從估值維度來看，由于指數(shù)結(jié)構(gòu)的原因，港股相較于其他市場(chǎng)長(zhǎng)期低估，目前基于歷史估值來看恒生指數(shù)處于歷史中位數(shù)下方。通過歷史回測(cè)，可以發(fā)現(xiàn)當(dāng)恒指市盈率低于9.5倍以下時(shí)，持有港股通指數(shù)一年期間，90%的情況下能取得正回報(bào)。

另外，從市場(chǎng)維度來看，港股市場(chǎng)相較于A股市場(chǎng)更為成熟，港股市場(chǎng)投資人結(jié)構(gòu)主要以長(zhǎng)線投資機(jī)構(gòu)為主，看待港股上市公司的維度更多基于長(zhǎng)期的基本面變化，因此成熟的港股市場(chǎng)更適合專業(yè)的管理人進(jìn)行投資。

資金南下

由于受到多種負(fù)面消息影響，港股仍然有較大壓力，但南下資金持續(xù)增加，正在抄底港股。

數(shù)據(jù)表明，“聰明錢”南下資金一季度再次超越北上資金流動(dòng)規(guī)模，截至目前年內(nèi)逆勢(shì)凈買入港股2759億港元。自滬股通開通以來，南下資金已凈流入1.33萬(wàn)億港元。

另外，僅2020年一季度港股通基金發(fā)行規(guī)模已達(dá)到2019年全年的93%。

進(jìn)一步分析可以發(fā)現(xiàn)，港股過往4次大跌中平均回報(bào)相對(duì)較好的行業(yè)為公用事業(yè)、日常消費(fèi)、電訊和醫(yī)療保健;平均跌幅較大的是原材料、工業(yè)和資訊科技。具體到細(xì)分板塊，黃金及貴金屬、醫(yī)療保健設(shè)備和服務(wù)、航空航天與國(guó)防、教育和物業(yè)服務(wù)及管理在歷次大跌中表現(xiàn)較好。而歷次港股大跌時(shí)漲幅前30個(gè)股所屬行業(yè)中，可選消費(fèi)、地產(chǎn)建筑、工業(yè)、日常消費(fèi)和公用事業(yè)的數(shù)量占比最高，達(dá)到50%。本次港股下跌中南下資金大幅增持金融、能源和公用事業(yè)。

分析人士認(rèn)為，目前消息面和局勢(shì)存在不確定性，未來一兩個(gè)月港股下行風(fēng)險(xiǎn)仍未能有效解除。隨著中概股陸續(xù)回歸港股，預(yù)計(jì)資金將更多聚焦一級(jí)市場(chǎng)，二級(jí)市場(chǎng)則呈現(xiàn)“有波幅無(wú)升幅”的結(jié)構(gòu)性特征。港股在本次下跌后經(jīng)歷區(qū)間震蕩過程，往后走勢(shì)將主要取決于四大因素：1.內(nèi)地經(jīng)濟(jì)在疫情后的恢復(fù)進(jìn)度及采取的政策措施等;2.全球疫情的發(fā)展及暴發(fā)第二輪疫情的風(fēng)險(xiǎn);3.全球及歐美國(guó)家在二季度后的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)進(jìn)度及對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響;4.中美關(guān)系的發(fā)展，包括中美貿(mào)易等問題的演變。

新經(jīng)濟(jì)公司上市

今年以來，騰訊、阿里巴巴、平安好醫(yī)生、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)、瑞星科技、小米集團(tuán)等股價(jià)一路走高，表現(xiàn)優(yōu)于大盤。

港交所在2018年推出的上市制度改革吸引了大量新經(jīng)濟(jì)公司到港上市，過去兩年新經(jīng)濟(jì)公司新股融資額已占新股市場(chǎng)總?cè)谫Y額的一半以上。

自新上市制度生效以來，在港上市的新經(jīng)濟(jì)公司市值目前已占港股總市值的17%。新經(jīng)濟(jì)公司對(duì)港股市場(chǎng)平均每日成交金額的貢獻(xiàn)不斷增長(zhǎng)，2017年起新上市的新經(jīng)濟(jì)公司對(duì)港股日成交額的貢獻(xiàn)，從2017年的4.1%增長(zhǎng)至2019年的15.4%。

6月港交所將迎來多家新經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市。6月1日，網(wǎng)易宣布啟動(dòng)香港首次公開發(fā)行，網(wǎng)易將在香港公開發(fā)行1.7148億股新普通股，發(fā)售價(jià)上限為每股126港元，并將于6月11日上午9點(diǎn)開始在香港聯(lián)交所交易。

在香港上市完成后，網(wǎng)易公司香港上市股份與納斯達(dá)克上市的美國(guó)存托股將完全可轉(zhuǎn)換。

京東預(yù)計(jì)也將于6月在港申請(qǐng)第二上市，京東初步預(yù)計(jì)集資額30億美元，上市時(shí)間預(yù)計(jì)為“6.18”電商節(jié)當(dāng)天。

除了網(wǎng)易、京東，包括虎視傳媒在內(nèi)的多家內(nèi)地新經(jīng)濟(jì)概念公司也將登陸港股。此前包括沛嘉醫(yī)療在內(nèi)的多家生物科技股在港IPO表現(xiàn)優(yōu)異，生物科技IPO成為最受新股投資者青睞的類型。

長(zhǎng)期機(jī)會(huì)

工銀國(guó)際策略分析師劉佳驥預(yù)計(jì)，港股市場(chǎng)短期內(nèi)較難有亮眼表現(xiàn)，但隨著越來越多中概股赴香港上市，部分相關(guān)板塊可能存在機(jī)會(huì)。

西部利得基金表示，在港股市場(chǎng)有很多新興成長(zhǎng)的優(yōu)質(zhì)公司，不僅身處優(yōu)質(zhì)賽道，其本身也具有稀缺屬性。

具體來看，首先港股的成長(zhǎng)型公司在各自領(lǐng)域已具備一定的護(hù)城河和規(guī)模優(yōu)勢(shì)，且在優(yōu)質(zhì)賽道與A股形成行業(yè)互補(bǔ)。

目前餐飲、食品飲料、休閑運(yùn)動(dòng)服飾、創(chuàng)新型互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)匯聚的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)型公司，聚焦剛需，在各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域中都有可能成長(zhǎng)為內(nèi)地乃至全球具有競(jìng)爭(zhēng)力的龍頭公司。

中信證券認(rèn)為，非A+H兩地上市標(biāo)的中，當(dāng)前港股具有相對(duì)更高的配置價(jià)值。兩地上市的標(biāo)的中，年初以來A/H溢價(jià)持續(xù)擴(kuò)大的港股標(biāo)的具備吸引力。

從PE和成長(zhǎng)性角度，港股信息技術(shù)和公用事業(yè)具備較高的性價(jià)比。建議關(guān)注預(yù)計(jì)將迎來價(jià)值“回歸”的標(biāo)的：招商銀行（H）、寧滬高速（H）、申洲國(guó)際（H）、中國(guó)燃?xì)猓℉）、工業(yè)富聯(lián)、華域汽車、格力電器、海爾智家、舜宇光學(xué)科技（H）、小米集團(tuán)。