經(jīng)濟(jì)學(xué)家管清友：A股市場水位已很高

尹潔

管清友中國社會科學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、清華大學(xué)博士后。如是金融研究院院長、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。曾任民生證券副總裁、研究院院長。

2020年剛過去一半，許多人覺得已經(jīng)見證了很多歷史性時刻，其中就包括3月上中旬美國股市在10天內(nèi)的4次熔斷。3月下旬，當(dāng)全球大部分投資者預(yù)測美股將進(jìn)一步下跌時，美聯(lián)儲推出了史無前例的“無限制量化寬松”政策，這意味著美國可以無限量地印鈔票注入市場以挽救美國經(jīng)濟(jì)。在數(shù)以萬億計的美元拉動下，資本市場的流動性從干涸轉(zhuǎn)為泛濫，美股應(yīng)聲而起，在之后3個月內(nèi)快速反彈，不僅收復(fù)失地，代表美國科技產(chǎn)業(yè)的納斯達(dá)克指數(shù)還創(chuàng)了新高。

在太平洋的另一邊，中國的A股市場卻顯得比較冷靜。在國內(nèi)的新冠肺炎疫情得到有效控制的前提下，A股盡管也受到美股的提振影響，整體而言卻上升得相對平緩。然而，進(jìn)入7月后，A股突然來了一波變速，上證指數(shù)不僅突破了3000點大關(guān)，更在一周內(nèi)高歌猛進(jìn)，3100、3200、3300，直至沖上3400點。廣大股民驚喜連連，覺得“大牛市又來了”，很多尚未“入圈”的工薪族也躍躍欲試，甚至有人又開始鼓吹“通過這一輪牛市實現(xiàn)財務(wù)自由”。

管清友的著作《精準(zhǔn)投資》。

“對于成熟的投資者來說，股市上漲是個好事，資產(chǎn)增值、股票解套，但對于大部分初學(xué)者，尤其是那些對股市懵懵懂懂甚至一無所知的人而言，我建議他們還是要慎重，因為他們進(jìn)入股市面臨的風(fēng)險，可能要比獲得的收益大得多。”

這段忠告來自經(jīng)濟(jì)學(xué)家管清友。作為如是金融研究院院長、民生證券前副總裁，他最近在社交媒體平臺上多次點評股市、為網(wǎng)友答疑解惑。7月10日，管清友接受了《環(huán)球人物》記者的專訪，暢談了對當(dāng)前中國股市的看法。

“這已經(jīng)是觸底數(shù)值了”

《環(huán)球人物》：您最近和網(wǎng)友互動，被問得最多的問題是什么？

管清友：大家都在問，大牛市是不是來了？我們要不要沖進(jìn)去？

《環(huán)球人物》：您是怎么回答的？

管清友：我說，第一，我不知道大牛市來沒來，因為往往當(dāng)它過去的時候，我們才知道它真的來過。

第二，如果我們把時間線拉長一點，就會發(fā)現(xiàn)，其實我們已經(jīng)處于一個牛市的中后期了。所謂新的牛市來不來，其實意義不大。

第三，這一輪上漲要不要沖進(jìn)去？我覺得普通投資者低估了風(fēng)險和難度，不要貿(mào)然進(jìn)場，那樣是很難賺到錢的。當(dāng)然，專業(yè)投資者進(jìn)場無可厚非，市場近期表現(xiàn)好，該沖的就要沖，但更重要的是，你得知道什么時候撤。

《環(huán)球人物》：您剛才說，我們已經(jīng)處于一個牛市的中后期了？

管清友：現(xiàn)在回頭看，其實從2019年二季度開始，A股市場的整體估值就一直在上升，目前很多板塊已經(jīng)處于歷史高位了，比如新能源汽車、白酒、醫(yī)藥、科技龍頭股等。可以說，A股市場走牛已經(jīng)有一年多了，只不過不是暴漲起來的。

如果把市場估值比作河流的水位，歷史最高點是100%的話，根據(jù)我們的測算，到今年7月7日，新能源汽車板塊的水位已經(jīng)到了99.85%，半導(dǎo)體板塊到了95.55%，券商板塊到了92.77%。

《環(huán)球人物》：既然水位已經(jīng)這么高，為什么最近又出現(xiàn)一輪大幅上漲？

管清友：我認(rèn)為近期有幾個觸發(fā)因素，導(dǎo)致了市場情緒面的變化。第一個是直接因素，就是北上資金的大量涌入（北上資金指進(jìn)入A股市場的香港資金及國際資本，與其相對，南下資金指進(jìn)入港股的中國內(nèi)地資金），對投資者情緒提升比較明顯。

北上資金之所以涌入，是因為A股目前在國際投資市場上是一塊價值洼地。為了應(yīng)對疫情、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，全球央行普遍在放水，特別是美國?，F(xiàn)在他們那邊的水位高，咱們這邊水位低，于是資金自然就流向了A股。

此外，中國迅速控制住了疫情，復(fù)工復(fù)產(chǎn)正有序推進(jìn)，這也是非常重要的一個觸發(fā)因素。

受疫情沖擊，中國今年一季度GDP同比下降了6.8%，但這已經(jīng)是觸底的數(shù)值了。二季度的數(shù)據(jù)雖然還沒有出來，肯定比一季度要好，而美國、歐洲的經(jīng)濟(jì)還處于最差的階段。從經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的角度看，中國要領(lǐng)先西方主要經(jīng)濟(jì)體整整一個季度，這也為A股上漲奠定了基礎(chǔ)。

《環(huán)球人物》：過去3個多月，美股反彈非常強(qiáng)烈，除了美聯(lián)儲推出“無限制量化寬松”政策外，還有其他原因嗎？接下來的走勢如何？

管清友：美股這些年來的上漲，主要是由科技股帶動的，其他領(lǐng)域的企業(yè)盈利情況并沒有那么好。而這次疫情恰好對科技企業(yè)的影響比較小，有些公司還受益了，比如在線教育、在線辦公、電商等。因此，美股之前的上漲邏輯并沒有受到破壞，再加上美聯(lián)儲無限制地注入資金，所以反彈比較快。

至于美股接下來的走勢，說實話比較難判斷，因為影響因素太多。我個人覺得，美股已經(jīng)經(jīng)歷了最恐慌的階段，再出現(xiàn)連續(xù)熔斷式暴跌的可能性不大，下一步主要取決于其經(jīng)濟(jì)基本面的恢復(fù)情況。但美國的新冠病毒感染人數(shù)已經(jīng)超過300萬，而且全球多個地區(qū)的疫情還在繼續(xù)惡化，切斷國際經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的后果還是會反映在股市上，投資者只能順勢而為了。

“預(yù)測股市點位不靠譜”

《環(huán)球人物》：您會向網(wǎng)友們預(yù)測點位嗎？

管清友：預(yù)測點位意義不大，也預(yù)測不準(zhǔn)。如果有人告訴你，股市肯定能到多少點，那基本上是拍腦袋說出來的。不過有一點可以預(yù)見，就是資金推動型的上漲，來得快去得也快。具體到最近這一波行情，由于外資起到了非常重要的作用，我覺得散戶應(yīng)該小心一點。

在這方面，我們有過慘痛的歷史教訓(xùn)。過去幾十年里，中國股市經(jīng)歷了幾次大起大落，包括2015年那次，現(xiàn)在還讓很多股民心有余悸。即使是專業(yè)投資者，能預(yù)測出一半趨勢已經(jīng)很不容易了，更多時候是跟著趨勢走，所謂提前布局牛市，幾乎做不到。

《環(huán)球人物》：股市投資流行一句話“會買的是徒弟，會賣的是師父”，專業(yè)投資者根據(jù)什么做判斷？

管清友：比如經(jīng)濟(jì)周期走勢、市場估值水平等。經(jīng)濟(jì)周期包括復(fù)蘇、繁榮、衰退，目前我們還處于衰退后期、復(fù)蘇前期的階段。在股市里，專業(yè)投資者有點像在一線打仗的指戰(zhàn)員，會面對各種各樣的突發(fā)因素，很難提前判斷。而股市研究人員更像在總參謀部，他會提示前線部隊，夏天到了，要下雨了，但他無法預(yù)測具體哪一天、哪一個時刻下雨。

《環(huán)球人物》：如果專業(yè)投資人是一線部隊，那小散戶們呢？

管清友：我是不建議普通小散戶參與股票市場投資的，因為很多人聽風(fēng)就是雨，看市場漲了，呼呼地就沖進(jìn)去了，然后成了接盤俠。

股市投資是非?？简炄诵缘摹１热缛说谋灸苁勤吚芎?，所以人們會在股市上漲的時候貪婪、下跌的時候恐懼，追漲殺跌是人性的正常反應(yīng)。但如果你真的這么做，一定會虧錢的。即使是對專業(yè)人士而言，投資股市也是風(fēng)險極大的活動。對于非專業(yè)人士來說，買基金可能是更好的選擇。當(dāng)然，不是所有的基金都能掙錢，但風(fēng)險要比股市小得多。

《環(huán)球人物》：中國老百姓現(xiàn)在有了一定的積蓄，普遍很重視理財，之前的投資熱點是樓市，未來的投資熱點會不會是股市，哪怕是以間接的方式？

管清友：如果投資環(huán)境和金融基礎(chǔ)設(shè)施能跟上，股市確實是老百姓一個重要的資產(chǎn)池，也確實有可能取代樓市。但股市要真正發(fā)展好，必須創(chuàng)造一個公平、規(guī)范、透明的市場環(huán)境，發(fā)行交易制度要迅速跟上，監(jiān)管要到位，違法違規(guī)現(xiàn)象能夠得到嚴(yán)厲的處罰。

讓價值投資成為主流

《環(huán)球人物》：最近，證監(jiān)會前主席肖鋼表示“黨中央從來沒有像今天這樣重視資本市場”，該怎么理解這句話？

管清友：其實中央一直很重視資本市場，但過去A股規(guī)模比較小，對整個國民經(jīng)濟(jì)沒有太大影響。最近幾年，涌入A股的資金呈幾何級數(shù)增長，一次股災(zāi)帶來的沖擊是很大的，不可能不引起決策者的關(guān)注和警惕。此外，中國經(jīng)濟(jì)想更有活力，也需要股市、需要間接融資。

但是，對于中央的重視，投資者也不要過分解讀，比如認(rèn)為中央想制造一個“政策牛市”或“國家牛市”什么的。中央肯定希望股市行穩(wěn)致遠(yuǎn)，我認(rèn)為總體政策是友好的，但投資者應(yīng)該保持頭腦冷靜，不宜過度理解。

《環(huán)球人物》：A股一直強(qiáng)調(diào)要投資而不是投機(jī)，現(xiàn)在還需要哪些舉措，才能讓價值投資成為主流？

2020年7月10日，紐約證券交易所的工作人員在查看數(shù)據(jù)。

管清友：A股的根本問題是要規(guī)范投資環(huán)境，對違規(guī)者實行嚴(yán)刑峻法，讓上市公司的價格反映其價值。

比如發(fā)行制度的改革，既然實行注冊制了，相關(guān)部門就要提示風(fēng)險，同時取消之前的一些限制，讓企業(yè)風(fēng)險自擔(dān)。企業(yè)信息要充分披露，對于沒有按規(guī)定披露的，該怎么處理就怎么處理，信息造假的公司應(yīng)該受到懲罰，但一些交易限制政策，比如T+1（當(dāng)日買進(jìn)的股票，下一個交易日才能賣出）、漲停板、跌停板等制度，在注冊制下也是應(yīng)該放開的。

2020年7月9日，江蘇省南京市的股民在某證券營業(yè)部關(guān)注著行情。

市場好比一個池塘，這邊有進(jìn)水口，那邊有出水口，才是一池活水。風(fēng)大的時候，池塘的浪大一點，無風(fēng)的時候就沒有波瀾。但我們現(xiàn)在的市場，進(jìn)水口被限制，出水口也被限制，池塘里又被分成這一塊那一塊的。

《環(huán)球人物》：但資本市場也存在“一抓就死，一放就亂”的現(xiàn)象，注冊制下怎么把握好這個度呢？

管清友：指數(shù)漲跌確實會影響到金融穩(wěn)定，但往往是在極特殊的情況下。一般情況下，政府設(shè)計好規(guī)則，做好監(jiān)管就可以了。上市公司必須按照規(guī)則來，否則就要處罰，其他的事就不要管了。監(jiān)管不能過度行政化，所以設(shè)定好規(guī)則非常重要。

監(jiān)管部門也不要過于“父愛主義”。對于包括股票市場在內(nèi)的整個資本市場，想完全消除掉它的投機(jī)性是不可能的。因為投機(jī)性是它與生俱來的東西，不可能杜絕。既然如此，政府就努力定好規(guī)則、執(zhí)行好規(guī)則，其他的交給市場自己。如果還是用計劃色彩濃厚的手段，去管理一個市場化程度非常高的領(lǐng)域，會束縛它的潛力。我認(rèn)為這是A股的核心問題。

《環(huán)球人物》：這次疫情對經(jīng)濟(jì)沖擊很大，但政府沒有搞“大水漫灌”，而是采取了比較克制的貨幣政策，您覺得目前效果如何？

管清友：我認(rèn)為是適當(dāng)?shù)模步ㄗh政府這么做。過去10年，我們搞了三輪大寬松政策，確實解決了很多問題，但后遺癥也很明顯，金融風(fēng)險、債務(wù)風(fēng)險、資產(chǎn)泡沫、貧富差距……現(xiàn)在國內(nèi)外環(huán)境發(fā)生了很大變化，我們應(yīng)該吸取日本在上世紀(jì)90年代初宏觀政策失誤的教訓(xùn)，一定要把政策制定好，否則會影響我們很長時間。疫情當(dāng)前，我覺得還是要以休養(yǎng)生息為主，今年李克強(qiáng)總理在《政府工作報告》中也說，“留得青山，贏得未來”。

《環(huán)球人物》：對于目前處境艱難的企業(yè)，您有哪些建議？

管清友：盡量保證現(xiàn)金流，活下去。要相信中國經(jīng)濟(jì)的基本盤和巨大的市場規(guī)模，卡掉一切不必要的成本，做一個實惠型的企業(yè)。當(dāng)前夢想不要設(shè)得太大，先活下去，做現(xiàn)實的選擇。