房地產(chǎn)市場對金融穩(wěn)定的影響

余佳桐

隨著房地產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)的關系越來越緊密，越來越多的學者開始對兩者之間相互影響的程度進行研究。本文先從理論上分析兩者之間相互影響的機制，選取安徽省相關數(shù)據(jù)為研究對象，采用標準離差客觀賦權法構建金融穩(wěn)定指標體系，從而確定評價金融穩(wěn)定的指數(shù)，選用引起房地產(chǎn)市場波動的相關指標，運用協(xié)整檢驗和向量誤差修正模型等方法對安徽省房地產(chǎn)市場波動對區(qū)域穩(wěn)定的影響進行實證分析，結合理論和實證的分析，為安徽省房地產(chǎn)市場和金融市場能夠健康平穩(wěn)發(fā)展提出建議。

一、引言

房地產(chǎn)行業(yè)是一個資金密集型的行業(yè)，房地產(chǎn)的投資和消費都需要大量的資金支持，大部分的資金都需要通過金融行業(yè)來解決，因此地產(chǎn)的發(fā)展離不開金融體系的支持，房產(chǎn)市場的波動也會直接或間接地從各方面影響金融體系的運行。隨著各種直接間接融資渠道的出現(xiàn)，我國房地產(chǎn)市場與金融行業(yè)已經(jīng)密不可分了，房產(chǎn)市場對金融體系的影響也越來越大。相對于全國來說，安徽的房地產(chǎn)市場啟動較晚，整體發(fā)展水平也滯后于全國平均水平，當全國房地產(chǎn)投資到高潮期時，安徽的房地產(chǎn)投資才開始起步，當全國房地產(chǎn)過熱國家宏觀調控開始為其降溫時，安徽房地產(chǎn)市場的發(fā)展勢頭依然強勁，因此到2008年安徽省的房地產(chǎn)投資出現(xiàn)大幅度增長。同時，安徽省的金融市場較全國來說起步也較晚，因此房地產(chǎn)市場對金融體系的依存程度也與其他地區(qū)有所差異。本文根據(jù)安徽省的實際具體情況進行研究，有利于對本區(qū)域的金融與房產(chǎn)市場的健康發(fā)展提出合理的建議。

二、文獻綜述

（一）國外研究文獻綜述

Witold（2002）利用HP濾子分析法，選取了投資結構、家庭部門的消費以及國內生產(chǎn)總值等變量對房地產(chǎn)市場周期進行了分析;Gale等（2000）通過研究發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)市場發(fā)展呈上升趨勢時，商業(yè)銀行會擴大對房地產(chǎn)行業(yè)的信貸規(guī)模，而在房地產(chǎn)市場低迷時，銀行為了止損而收縮其提供的信貸規(guī)模，房地產(chǎn)價格會因為資金緊張開始下跌;Gerlach Stefan等（2005）根據(jù)1982年至2001年香港的季度數(shù)據(jù)對銀行貸款和房價之間的短期波動和長期均衡的關系進行了實證分析，發(fā)現(xiàn)香港的房價波動會影響銀行的信貸擴張，但是銀行的信貸擴張并不影響房價。

（二）國內研究文獻綜述

魯桂華等（2004）構建了一般均衡模型來研究銀行機構信貸與房地產(chǎn)市場的關系，發(fā)現(xiàn)兩者存在彼此作用的機制，由于銀行監(jiān)管體制不健全，存在向房地產(chǎn)市場過度供給貸款的偏好，從而導致對房地產(chǎn)價格被高估，房產(chǎn)價格上升又會引起對銀行信貸增加投資，而兩者的相互作用機制又會使房地產(chǎn)價格進一步升高，加大信貸風險;沈命員（2009）先用理論分析了金融政策調控房地產(chǎn)市場的作用機理，然后以利率和貨幣供應量1998-2008年的數(shù)據(jù)對我國房地產(chǎn)市場的影響進行實證分析，得出房地產(chǎn)價格與利率呈明顯的負相關性，而貨幣供應量并不是影響房產(chǎn)價格的主要因素;楊兆廷、龐如超（2009）利用2006-2008年房地產(chǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)，研究了緊縮性貨幣政策給房地產(chǎn)投資帶來的影響，最終發(fā)現(xiàn)利率調整抑制了房地產(chǎn)業(yè)的投資，而存款準備金率的上調并沒有影響其投資的增長。

三、金融穩(wěn)定與房地產(chǎn)市場相互影響機制

房地產(chǎn)行業(yè)繁榮時，房地產(chǎn)價格隨之上升，銀行機構也就十分樂意對房地產(chǎn)行業(yè)提供信貸支持，房價不斷上漲時，企業(yè)為了獲得更多的利潤都會加大自己的貸款數(shù)額，一旦房地產(chǎn)市場受到外部沖擊或者內部不穩(wěn)定因素的影響導致房地產(chǎn)價格下降，他們的資金鏈就會出現(xiàn)問題導致銀行系統(tǒng)風險也隨之增加，進而影響金融穩(wěn)定。

金融市場對房地產(chǎn)市場的影響一般是通過金融政策對房地產(chǎn)市場發(fā)揮作用，國家通過調整貨幣政策對房地產(chǎn)行業(yè)進行調控。央行通過直接調整貸款基準利率這一貨幣政策，使貸款利率上升，提高了從央行借款的成本，使房地產(chǎn)投資市場和消費市場的貸款成本上升。央行如果降低再貼現(xiàn)率，使商業(yè)銀行貼現(xiàn)成本降低，商業(yè)銀行就會增加貼現(xiàn)數(shù)額，銀行的可用資金就會增加，同樣的，央行如果降低存款準備金率，商業(yè)銀行的可貸資金也會增加，兩種方式都會引起貨幣供應量的增加，且銀行對房地產(chǎn)供需雙方的信貸支持規(guī)模擴大，這樣就會有大量資金流入市場會刺激房地產(chǎn)企業(yè)追加投資，推動房地產(chǎn)市場的發(fā)展。

四、安徽省房地產(chǎn)市場和金融穩(wěn)定現(xiàn)狀

（一）安徽省房地產(chǎn)市場現(xiàn)狀

本文選取房地產(chǎn)投資完成額來代表房地產(chǎn)市場的供給情況?？偟膩碚f，安徽省房地產(chǎn)市場的發(fā)展有一段時間是滯后于全國市場：當全國房地產(chǎn)蓬勃發(fā)展時，安徽省的房地產(chǎn)市場的發(fā)展才剛剛開始，而當全國房地產(chǎn)開始降溫時，安徽省的房地產(chǎn)市場依然勢頭充足。從2000年至2005年，雖然安徽省房地產(chǎn)投資完成額由87.93億元躍升至459.44億元，但是還是遠低于全國平均水平，而到了2005年以后，安徽省房地產(chǎn)的投資完成額相較于遠遠超出全國的平均水平。尤其2005年至2009年，這一階段，由于受到2008年金融危機的影響，房地產(chǎn)市場受到重創(chuàng)，國家也對房地產(chǎn)市場進行了宏觀調控抑制其迅猛發(fā)展趨勢，導致全國房地產(chǎn)投資額占GDP比重的平均水平僅上升了1.91%，而在這種情況下，安徽省的房地產(chǎn)投資額占GDP的比重上升了8.01。由此可以看出，安徽省房地產(chǎn)市場周期略滯后于全國，使得房地產(chǎn)市場發(fā)展出現(xiàn)反彈，使得安徽省在2005-2009年時期內房地產(chǎn)市場發(fā)展活躍，并未受到全國政策影響，有后發(fā)優(yōu)勢。

本文選取商品房的銷售面積來表示安徽省房地產(chǎn)市場的需求情況。2000年以后，房屋銷售面積雖然偶有下降，但整體是處于上漲趨勢中的。2000-2005年，安徽省房地產(chǎn)市場開始逐步發(fā)展，居民的購房需求也受到政策的影響不斷擴大，平均每年的增速超過了27%。到了2005-2009年，受全球性金融危機的影響，經(jīng)濟整體下滑，導致房地產(chǎn)的需求下降，2008年以后房價增速開始逐年上漲，消費者對房產(chǎn)市場的預期良好，因此到了2009年房地產(chǎn)銷售面積迅速回溫。從2009年以后，2010年與2014年房屋銷售面積增速驟降，且銷售面積自2004年開始呈現(xiàn)下降趨勢，也是由于這兩年房價增速緩慢，且這幾年政府對房地產(chǎn)調控較嚴厲，到2017年，“房子是用來住的，不是用來炒的”成為了房地產(chǎn)市場堅持的政策，導致銷售面積回落。

（二）安徽省金融穩(wěn)定現(xiàn)狀

本文構建了安徽省金融穩(wěn)定指標體系。一共選取了9個指標包括銀行體系的存貸比，保險體系的保險密度，涉及宏觀經(jīng)濟的國民生產(chǎn)總值增長率、通貨膨脹率、外貿(mào)依存度，涉及政府部門的財政赤字/GDP，涉及企業(yè)部門的規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率和收入利潤率，涉及個人的居民可支配收入。1.金融體系的穩(wěn)定必定需要有個良好的外部經(jīng)濟環(huán)境，宏觀經(jīng)濟發(fā)展水平穩(wěn)定有利于金融體系的穩(wěn)定;2.通貨膨脹可以引發(fā)金融危機的產(chǎn)生，因此通貨膨脹率是需要重點關注的指標;3.政府可以通過制定宏觀政策對行業(yè)經(jīng)濟進行調控，合理的財政政策才有利于經(jīng)濟的平穩(wěn)發(fā)展，進而影響金融體系的穩(wěn)定;4.收入水平的高低影響其償債能力的強弱，影響銀行貸款資金是否能按時回籠，影響金融的穩(wěn)定;5.企業(yè)的財務狀況和經(jīng)營狀況會直接影響到它是否能為它的信貸質量作保證;6.對外貿(mào)易情況對宏觀經(jīng)濟也是有重大影響的，從而影響金融穩(wěn)定;7.金融機構的存貸比可以反映出金融機構的流動性情況。流動性保持較高水平，說明銀行體系的盈利能力較強，抵御風險能力較強;8.保險市場在金融市場中發(fā)揮的作用越來越大，對金融體系的的影響也越來越大，保險市場能否平穩(wěn)發(fā)展直接影響著金融穩(wěn)定。

本文利用標準離差賦權法來對安徽省金融穩(wěn)定情況進行綜合評價。

首先，對數(shù)據(jù)進行標準化處理。

其中Xij表示指標j的第i個數(shù)據(jù)，bij代表標準化以后的數(shù)據(jù)，Xmin表示指標j中的最小值，Xmax表示同一指標j中的最大值，正指標按公式3-1標準化處理，負指標按公式3-2標準化處理。

五、安徽省金融穩(wěn)定與房地產(chǎn)市場關系的實證研究

（一）指標選取和數(shù)據(jù)處理

上一節(jié)構建的金融穩(wěn)定指數(shù)體系計算出的區(qū)域金融穩(wěn)定指數(shù)用來體現(xiàn)2000-2018年安徽省的金融穩(wěn)定狀況，作為被解釋變量。

通過前幾章的對各種影響因素的分析，選取房地產(chǎn)投資完成額、房地產(chǎn)銷售面積

作為能夠反映房地產(chǎn)市場變動的指標。

金融穩(wěn)定綜合評價指數(shù)作為被解釋變量，且為了方便計算并不改變指數(shù)所代表的意義，將指數(shù)乘以10，用Y來表示。房地產(chǎn)投資完成額用I表示，房地產(chǎn)銷售面積用S表示，為了避免異方差的存在將數(shù)據(jù)均取其自然對數(shù)，即LnY，LnI，LnS。

（二）單位根檢驗

本文運用ADF單位根檢驗法，滯后階數(shù)根據(jù)AIC準則自動確定，結果見表4-1。

由檢驗結果可知，在1%和5%的臨界水平下，各變量水平項顯示不平穩(wěn)，而在一階差分變換后在5%的顯著水平下均顯示平穩(wěn)，即認為95%的置信區(qū)間下，變量存在一階單整序列I（1），即安徽省的金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)市場之間存在相應的影響關系。

（三）協(xié)整檢驗

由單位根檢驗可知LnY，LnI，LnS，LnN均是一階單整，證明需要建立VAR模型來分析安徽省金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)市場之間的影響關系，金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)投資完成額和房地產(chǎn)銷售面積、房地產(chǎn)企業(yè)個數(shù)之間也許存在長期協(xié)整關系，所以需要用協(xié)整理論分析他們之間的關系。

本文采用J-J檢驗來確認LnY與各變量之間的是否存長期穩(wěn)定關系，結果見表4-2。

結果顯示，在5%的顯著水平下，因變量LnY和自變量LnI，LnS，LnN存在至少1個協(xié)整關系，即金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)投資完成額和房地產(chǎn)銷售面積、房地產(chǎn)企業(yè)個數(shù)和建筑材料購進價格之間存在長期協(xié)整關系，所以需要進一步建立VEC模型進行分析。

（四）VEC模型建立

通過Eviews操作建立向量誤差修正模型，得出參數(shù)估計結果，獲得回歸方程式：

從 VEC 模型及其估計結果來看，R2=0.91，擬合優(yōu)度較好。從短期來看房地產(chǎn)投資額和商品房銷售面積對金融穩(wěn)定性的貢獻更為顯著，滯后一期差分項系數(shù)分別為分別為0.9551和0.2069，但系數(shù)的P值分別為0.1935和0.3422，在置信度1%和5%的水平下都不顯著，說明短期內房地產(chǎn)市場波動對金融穩(wěn)定性有影響但并不明顯。從長期均衡關系來看，兩者者對金融穩(wěn)定性都有較顯著的影響。同時，模型中的誤差修正系數(shù)是表示誤差修正項對金融穩(wěn)定性的的調整速度，該系數(shù)為-1.836，說明四者之間的長期穩(wěn)定關系以1.836的調整力度將其從非均衡的狀態(tài)拉回到均衡狀態(tài)，修正系數(shù)為負數(shù)，說明對當期值是負向調整作用從而導致金融穩(wěn)定性下降或上升。

（五）格蘭杰因果檢驗

對三組變量模型做格蘭杰因果檢驗，判斷金融穩(wěn)定性變量和房地產(chǎn)市場變量之間的因果關系，滯后期的選擇基于LR、AIC和SC準則，結果見表4-3。

從格蘭杰因果檢驗結果來看，LnI，LnS不是LnY的格蘭杰原因的原假設，其P值均小于0.05，所以拒絕原假設，各指標值都是金融穩(wěn)定性的格蘭杰原因，即在5%的臨界值下LnI，LnS均對金融穩(wěn)定性有長期引導作用，對金融穩(wěn)定都構成了不同程度的影響。

一方面房地產(chǎn)供給來看，金融體系為房產(chǎn)開發(fā)商的開發(fā)項目予以資金支持，影響著房地產(chǎn)市場的發(fā)展，故房地產(chǎn)開發(fā)的變動會對金融體系的穩(wěn)定產(chǎn)生影響;另一方面從市場需求來看，安徽省的居民對商品房的需求會影響著金融機構提供貸款的規(guī)模，這也是銀行等金融機構的主要利潤來源，所以房地產(chǎn)市場的發(fā)展水平對金融機構的盈利水平產(chǎn)生影響進而影響金融的穩(wěn)定性。

六、結論與建議

（一）實證結論

通過選取2000-2018年房地產(chǎn)行業(yè)相關數(shù)據(jù)，對安徽省金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)市場波動進行實證研究，發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)市場的波動滯后一期影響著金融的穩(wěn)定性。從協(xié)整檢驗和VEC模型檢驗結果來看，安徽省房地產(chǎn)市場的波動不僅對金融穩(wěn)定性有短期影響，也存在著長期影響;格蘭杰因果檢驗結果顯示金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)市場波動相關指標之間的影響是非對稱的，具體來說是房地產(chǎn)投資額、商品房銷售面積均是金融穩(wěn)定性的格蘭杰原因。在房地產(chǎn)發(fā)展繁榮階段，金融機構對房地產(chǎn)商的開發(fā)項目提供資金支持，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)就會對房地產(chǎn)進行大量投資，同時房地產(chǎn)作為安徽省的重要產(chǎn)業(yè)政府也會支持金融機構給予企業(yè)信貸融資也促進了企業(yè)不斷地進行項目投資，擴大貸款規(guī)模，影響金融穩(wěn)定。從商品房的銷售來看，安徽省有85%都是住房消費，而這部分都是需要通過銀行來實現(xiàn)貸款，從而會影響到銀行體系的穩(wěn)定，對金融穩(wěn)定也就會有一定的影響。

（二）建議

完善房地產(chǎn)市場監(jiān)管制度。加大對房地產(chǎn)開發(fā)環(huán)節(jié)的資金狀況的監(jiān)督，可以有效防止企業(yè)因為資金鏈斷裂導致開發(fā)擱置危害消費者利益;結合安徽省實際情況，制定具體政策，完善財稅制度，加強對住房申請人員的審查和教育，遏制投機行為。

促進金融市場全面發(fā)展，分散金融風險。推動保險業(yè)、證券行業(yè)以及其他金融機構的發(fā)展，能夠有效地分散金融風險，對于安徽省來說，目前發(fā)展最快的是保險行業(yè)，所以有必要采取一定的監(jiān)管措施，控制保險業(yè)過度的價格競爭，同時推進股票、債券、基金小額信貸市場的發(fā)展，分散風險。

創(chuàng)新房地產(chǎn)業(yè)的融資渠道，規(guī)范融資行為。增加房地產(chǎn)市場的融資渠道，可以削弱房地產(chǎn)業(yè)對銀行的依賴，可以分散銀行系統(tǒng)性風險。

房地產(chǎn)企業(yè)要積極拓展自身融資渠道，提升綜合實力。房地產(chǎn)企業(yè)能夠擴大自己的融資渠道關鍵在于自身的銷售能力、產(chǎn)品質量等綜合能力的強大，企業(yè)一旦發(fā)展壯大了才會有投資者愿意投資。（作者單位：合肥工業(yè)大學 經(jīng)濟學院）