亞金協(xié)秘書處智庫部
全球金融市場劇烈波動的五大原因
智庫專家認(rèn)為,疫情的蔓延、石油價格暴跌、歐美經(jīng)濟(jì)增長乏力、政策空間有限以及被動投資產(chǎn)生的循環(huán)下跌,是導(dǎo)致此次全球金融市場劇烈波動的五個主要原因。
(一)導(dǎo)火索:疫情蔓延,避險情緒升溫
京東集團(tuán)副總裁沈建光認(rèn)為,本輪全球股市暴跌的導(dǎo)火線就是新冠病毒肺炎疫情的爆發(fā)以及它在全球的傳播。中國銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉鋒指出,目前全球金融市場的震蕩主要源于市場對于疫情未來發(fā)展以及潛在經(jīng)濟(jì)沖擊的悲觀情緒蔓延。海通國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家孫明春認(rèn)為,當(dāng)投資者意識到全球所有重要經(jīng)濟(jì)體都已受到疫情威脅、全球經(jīng)濟(jì)很可能因此而陷入衰退時,之前半年來的樂觀(甚至亢奮)情緒戛然而止,取而代之的是市場的大幅波動。武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博導(dǎo)管濤指出,美股開始連續(xù)下跌,反映了市場前期對于疫情沖擊估計不足,歐美疫情失控風(fēng)險驟然上升,市場開始對疫情沖擊重新定價。光大證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生則指出,疫情對各國的影響存在差別,在中國供給沖擊更大,歐美主要是需求沖擊,美國疊加金融沖擊。
(二)催化劑:石油暴跌,地緣博弈加劇
安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文認(rèn)為,石油市場的動蕩是加劇美國金融市場的調(diào)整壓力和加大經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險因素之一。更多的專家提醒關(guān)注石油下跌可能對金融市場產(chǎn)生連鎖反應(yīng)。原中國銀行副行長王永利認(rèn)為,由于石油是非常重要的金融衍生品的底層資產(chǎn),其價格大跌勢必給金融市場帶來階段性重大沖擊。平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家張明認(rèn)為,原油價格暴跌導(dǎo)致很多美國頁巖油氣企業(yè)發(fā)行的高收益?zhèn)`約,造成相關(guān)投資者出現(xiàn)嚴(yán)重虧損。他們?yōu)榱酥箵p與獲得現(xiàn)金,除了賣高收益?zhèn)庖矔u股票,這也是美國股市下跌的直接原因。興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委認(rèn)為,油價暴跌的沖擊加劇了風(fēng)險評價組合基金的風(fēng)險偏好錯配,很可能是導(dǎo)致本輪美國股市暴跌的重要原因。
(三)基本面:長期停滯,經(jīng)濟(jì)增長乏力
海通國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家孫明春認(rèn)為,疫情發(fā)生前,全球半數(shù)以上的主要經(jīng)濟(jì)體已徘徊在衰退邊緣,疫情的沖擊很可能將它們迅速推入衰退之中。浙商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家殷劍峰認(rèn)為,即使沒有疫情的沖擊,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體也正在面臨長期停滯的集體性困境。中銀香港首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄂志寰認(rèn)為,全球經(jīng)濟(jì)長期缺乏增長動力,目前主要經(jīng)濟(jì)體處于同步減速期。新加坡國立大學(xué)教授顧清揚(yáng)也認(rèn)為,投資人對歐美經(jīng)濟(jì)未來的信心不足以及疫情帶來的影響才是影響歐美股市的重要因素。
(四)政策面:空間有限,市場信心不足
負(fù)利率時代,貨幣政策調(diào)整的空間已經(jīng)十分有限。中信集團(tuán)有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳認(rèn)為,市場尤其擔(dān)心負(fù)利率時代下有限的政策空間已經(jīng)不足以應(yīng)對一次全球性的經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)。安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文提出,市場似乎擔(dān)心,中央銀行放松貨幣的政策空間很小,從而可能出現(xiàn)債務(wù)-通貨緊縮的惡性循環(huán),使得全球經(jīng)濟(jì)長期陷于停滯局面。海通國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家孫明春也認(rèn)為,美聯(lián)儲減息空間已相當(dāng)有限,也沒有更多可以有效應(yīng)對的手段,措施不當(dāng)反有可能導(dǎo)致“滯漲”,甚至迫使量化寬松政策從此退出歷史舞臺。
后危機(jī)時代,財政政策已無力再挽救一場危機(jī)。浙商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家殷劍峰認(rèn)為,在2008年之后的“大衰退”時期,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的政府杠桿率已經(jīng)大幅度上升,政策空間極大壓縮,各國政府債務(wù)的可持續(xù)性一直令人擔(dān)憂,疫情將進(jìn)一步加重這種擔(dān)憂。京東集團(tuán)副總裁沈建光認(rèn)為,金融危機(jī)后美國政府赤字連年增加,此前美國政府債務(wù)已多次觸發(fā)國會議定的上限,目前美國政府債務(wù)占GDP的比重超過100%,為歷史最高水平,財政政策的空間也已經(jīng)明顯不足。中國中信集團(tuán)有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳提出,各國家財政空間是受到約束的。比如美國政府債務(wù)有上限,一旦達(dá)到上限,政府停擺和主權(quán)債務(wù)的風(fēng)險就會上升;歐元區(qū)統(tǒng)一受到《穩(wěn)定與增長條約》規(guī)定的赤字率和政府債務(wù)的約束;德國本身還受到“Black Zero”和“debt break”條款的影響。
(五)技術(shù)面:估值偏高,投資產(chǎn)品助力
京東集團(tuán)副總裁沈建光認(rèn)為,在經(jīng)濟(jì)基本面的疲弱的背景下,股市高估值使得資產(chǎn)價格對風(fēng)險因素極為敏感,因此加劇了美國股市對風(fēng)險因素的反應(yīng)程度。中國人民銀行參事盛松成認(rèn)為,疫情沖擊恰逢美股估值的頂峰,因此美股下跌除了反映疫情影響,也加速了長期以來累積的資產(chǎn)價格泡沫的出清。不少專家關(guān)注到近年來備受機(jī)構(gòu)投資者青睞的被動投資產(chǎn)品,如ETF等成為股市下跌的加速器。經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴曙松認(rèn)為,從這次危機(jī)來看,ETF可能加劇了市場波動,形成“股票下跌-ETF減倉-ETF贖回-股票繼續(xù)下跌”的負(fù)反饋循環(huán)。浙商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家殷劍峰認(rèn)為,由于美股上揚(yáng)源自上市公司回購和ETF推動的正反饋循環(huán),在市場風(fēng)向轉(zhuǎn)變的時候,這種正反饋循環(huán)很可能變成價格的持續(xù)下跌和融資的持續(xù)枯竭。
影響全球金融市場走向的四個因素
對當(dāng)前金融市場大幅波動的判斷,智庫專家給出了不盡相同的看法。部分專家認(rèn)為這只是金融危機(jī)的征兆。武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博導(dǎo)管濤認(rèn)為,股災(zāi)不等于美國已經(jīng)發(fā)生金融危機(jī),只能說是金融危機(jī)的早期或者征兆。京東集團(tuán)副總裁沈建光認(rèn)為,整個經(jīng)濟(jì)基本面的惡化還是會繼續(xù),全球經(jīng)濟(jì)會面臨一個非常動蕩的局面,呈現(xiàn)金融危機(jī)前的態(tài)勢。部分專家認(rèn)為這已經(jīng)是金融危機(jī)。原中國銀行副行長王永利指出,現(xiàn)在疫情的全球爆發(fā)仍在增強(qiáng)、遠(yuǎn)未結(jié)束,金融危機(jī)實際上已然爆發(fā)。還有部分專家認(rèn)為這是經(jīng)濟(jì)危機(jī)而非金融危機(jī)。大成基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姚余棟認(rèn)為,新冠疫情作為催化劑和導(dǎo)火索引爆了全球經(jīng)濟(jì)危機(jī),但不會引發(fā)全球金融危機(jī)。銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉鋒也認(rèn)為,目前不是金融危機(jī),而是經(jīng)濟(jì)危機(jī)。聯(lián)博投資大中華區(qū)高級副總裁紀(jì)沫認(rèn)為,新冠疫情會引起深刻的經(jīng)濟(jì)和社會危機(jī),但金融危機(jī)只是表象和必然。那么未來,金融市場將何去何從?智庫專家認(rèn)為主要由以下四個因素決定:
(一)疫情是否得以有效控制?
疫情的有效控制,是穩(wěn)定金融市場的必要條件。長江養(yǎng)老保險公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家俞平康表示,疫情能否有效管控是影響美股走勢的關(guān)鍵。武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博導(dǎo)管濤認(rèn)為,美股震蕩會不會演變成為危機(jī),關(guān)鍵取決于美國的疫情控制。中國銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉鋒認(rèn)為,一旦能夠控制疫情使得拐點(diǎn)出現(xiàn),則經(jīng)濟(jì)與金融市場的預(yù)期將會有很大改觀。京東集團(tuán)副總裁沈建光認(rèn)為,樂觀情形下,疫情在全球擴(kuò)散一段時間后在夏天得到控制,全球經(jīng)濟(jì)從衰退中走出并逐步恢復(fù);OPEC和俄羅斯原油價格談判取得一定進(jìn)展,原油價格止跌企穩(wěn)。則美股跌幅不超過40%,在前期大跌之后震蕩走高。悲觀情形下,美股可能重復(fù)1929年大崩盤之后的走勢,在前期暴跌的基礎(chǔ)上繼續(xù)跌跌不休。
疫情的有效控制,是政策發(fā)揮效力的前提條件。中國銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉鋒認(rèn)為,疫情如果得不到有效控制,需求面斷崖式萎縮造成的現(xiàn)金流枯竭,使得經(jīng)濟(jì)政策如貨幣、財政工具,能夠發(fā)揮作用的空間不大。海通國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家孫明春認(rèn)為,只要疫情得不到控制,生產(chǎn)、消費(fèi)活動不能正常進(jìn)行,再多的貨幣刺激都是無源之水、無本之木。只有疫情得到控制之后,貨幣政策對經(jīng)濟(jì)的刺激才會產(chǎn)生可持續(xù)的效果。
(二)經(jīng)濟(jì)的受損程度幾何?
疫情導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)供需兩側(cè)同時受損。浙商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家殷劍峰認(rèn)為,新冠疫情是對經(jīng)濟(jì)總需求側(cè)和總供給側(cè)的雙重沖擊,即需求和供給的同時下降。安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文認(rèn)為,許多可選消費(fèi)和耐用消費(fèi)品無法通過線上交易的方法來替代,需求層面出現(xiàn)了非常嚴(yán)重的下滑甚至崩塌。植信投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平認(rèn)為,疫情的發(fā)展可能導(dǎo)致全球產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈遭受很大的打擊。關(guān)鍵是日韓這兩個處在產(chǎn)業(yè)鏈中上游的制造業(yè)經(jīng)濟(jì)體受挫,全球供應(yīng)鏈都會受到拖累。
供需受損程度還會影響物價指數(shù)。光大證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生指出,供給和需求沖擊哪個對經(jīng)濟(jì)的沖擊更大,最終體現(xiàn)在價格的變動上。如果需求減少大于供給減少,物價應(yīng)該下降,反過來,如果供給減少大于需求,物價面臨上升壓力。浙商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家殷劍峰指出, “大蕭條”和“大衰退”的沖擊均發(fā)生在需求側(cè),經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出顯著的通貨緊縮,而全球大流行病則未必會導(dǎo)致物價下降,相反,需要關(guān)注滯脹的可能性。
(三)市場流動性是否會枯竭?
野村證券中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸挺認(rèn)為,疫情全球蔓延對于國際金融體系的影響,將體現(xiàn)在金融系統(tǒng)的流動性上,若處理不慎,可能會引發(fā)信用危機(jī),從而影響金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。專家對未來市場流動性的擔(dān)憂主要來自企業(yè)違約率的上升。植信投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平認(rèn)為,油價下跌,對美國國內(nèi)頁巖油氣生產(chǎn)商發(fā)行的高收益?zhèn)允侵卮蟠驌?,可能?dǎo)致這類高收益?zhèn)`約率顯著上升。中銀香港首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄂志寰認(rèn)為,投資者普遍憂慮新冠疫情可能導(dǎo)致違約率攀升和企業(yè)信貸評級下調(diào)。中泰證券股份有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷認(rèn)為,未來需要關(guān)注美國上市公司債務(wù)會否發(fā)生大規(guī)模違約,這可能是危機(jī)爆發(fā)的導(dǎo)火索。興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委表示,如果疫情的蔓延導(dǎo)致企業(yè)盈利下降,或金融市場流動性短缺,高收益?zhèn)袌龅牧鲃有钥赡芎芸旄珊浴?/p>
(四)恐慌情緒是否仍在加劇?
中國人民銀行參事盛松成指出,美股是美國居民財富的重要載體,股票占美國居民全部金融資產(chǎn)的50%以上。一旦美股出現(xiàn)系統(tǒng)性恐慌踩踏、拋售,居民財富將急劇縮水,進(jìn)而降低居民的消費(fèi)能力。這進(jìn)一步增加了短期沖擊演變?yōu)殚L期衰退的風(fēng)險。原中國銀行副行長王永利指出,當(dāng)前,疫情全球蔓延的勢頭尚未得到有效控制,實體經(jīng)濟(jì)供需兩端已經(jīng)受損,恐慌已經(jīng)引發(fā)金融危機(jī),如果局勢不能盡快扭轉(zhuǎn),后果可能比2008年金融危機(jī)更加可怕。海通國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家孫明春指出,全球債券、避險資產(chǎn)和新興市場貨幣的歷史百分位比較高,說明這些資產(chǎn)類別所展現(xiàn)的市場恐慌情緒還沒有達(dá)到極致。他認(rèn)為,種種跡象表明,目前的市場恐慌情緒已接近危機(jī)的水平。
全球金融市場波動對中國的影響
關(guān)于本輪金融市場波動對中國的影響,智庫專家普遍認(rèn)為,雖然中國難以在全球疫情中獨(dú)善其身,但仍有望成為國際資本的避風(fēng)港。
從經(jīng)濟(jì)沖擊來看,中國難以獨(dú)善其身。中銀香港首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄂志寰指出,疫情的全球傳遞打破了現(xiàn)行全球供應(yīng)鏈的正常運(yùn)轉(zhuǎn),世界經(jīng)濟(jì)面臨衰退威脅,中國經(jīng)濟(jì)面臨更加嚴(yán)峻的外部環(huán)境。京東集團(tuán)副總裁沈建光認(rèn)為,疫情對中國經(jīng)濟(jì)的短期影響很大,且未來這種影響還會持續(xù)一段時間。中國銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉鋒認(rèn)為,可能出現(xiàn)的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)勢必造成下行風(fēng)險對中國經(jīng)濟(jì)的擾動。原中國銀行副行長王永利也指出,中國經(jīng)濟(jì)受到嚴(yán)重沖擊,甚至在世界經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步衰退過程中,還將面臨更大外需收縮壓力。
從金融市場來看,中國有望成國際資本的避風(fēng)港。短期來看,A股市場仍將受到?jīng)_擊。植信投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平認(rèn)為,中國股市可能仍將盤整一段時間,而相比于主板,創(chuàng)業(yè)板更可能發(fā)生顯著調(diào)整。武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博導(dǎo)管濤認(rèn)為,如果海外股市大幅震蕩,將通過信心渠道引起境內(nèi)外市場共振,同時不排除境外投資者出于避險或者流動性變現(xiàn)動機(jī),拋售包括A股在內(nèi)的可變現(xiàn)資產(chǎn)。
中長期來看,人民幣資產(chǎn)將成為重要避險資產(chǎn)。中銀香港首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄂志寰表示,疫情導(dǎo)致避險情緒急劇升溫,美國和日本疫情的發(fā)展降低了傳統(tǒng)避險資產(chǎn)的吸引力,投資者急切尋找另類避險天堂,人民幣資產(chǎn)以規(guī)模效應(yīng)和穩(wěn)健走勢脫穎而出,為價值投資者提供新的避險選擇。海通國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家孫明春認(rèn)為,中長期來看,中國經(jīng)濟(jì)的基本面遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于歐美國家,經(jīng)常性賬戶在過去25年連續(xù)順差,人民幣確實是一種避險資產(chǎn)。大成基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姚余棟認(rèn)為,國內(nèi)市場將因國內(nèi)疫情控制得當(dāng)、基本面率先好轉(zhuǎn)、宏觀政策空間充足等多方面優(yōu)勢,吸引全球資金涌入,成為全球資本的避風(fēng)港。
政策建議
加強(qiáng)國際合作已成為境內(nèi)外智庫專家的一致心愿。歐亞穩(wěn)定與發(fā)展基金的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Evgeny Vinokurov提出,為了控制新冠疫情的全球蔓延及影響,需要國際合作,這些合作不僅限于世界衛(wèi)生組織的行動,還應(yīng)包括其他力量的支持。瑞穗銀行亞洲經(jīng)濟(jì)與戰(zhàn)略主管Vishnu Varathan認(rèn)為,要想提高將市場迅速地從熊市的邊緣拉回的勝算,需要有多方協(xié)作支撐,至關(guān)重要的是政策制定者必須加快應(yīng)對步伐并展開合作,推出有力、連貫、及時的協(xié)調(diào)措施,建設(shè)性的全球合作迫在眉睫。亞洲金融合作協(xié)會首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴曙松認(rèn)為,如果各國央行共同行動,會增強(qiáng)貨幣政策的力量,因此全球央行應(yīng)將貨幣政策同步合作作為重要議程。原中國銀行副行長王永利認(rèn)為,主要經(jīng)濟(jì)體必須加強(qiáng)合作配合,采取各種措施聯(lián)合加以應(yīng)對。
需要創(chuàng)新調(diào)控手段以應(yīng)對傳統(tǒng)政策空間有限的局面。原中國銀行副行長王永利認(rèn)為,僅靠宏觀政策刺激,不能跟上全球化發(fā)展和時代變遷的需求,沒有切實的國家和世界治理體系的深刻變革,也是難以從根本上解決問題的。經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴曙松認(rèn)為,主要發(fā)達(dá)國家的監(jiān)管機(jī)構(gòu)在必要情況下,可以考慮采取熔斷措施,且限制賣空和杠桿交易,促使受到短期恐慌沖擊的市場情緒逐步回歸理性。中國人民銀行參事盛松成提出,美聯(lián)儲價格工具的使用空間的確縮窄了,而數(shù)量工具仍然有較大的空間。美聯(lián)儲可以通過貼現(xiàn)窗口為銀行提供緊急流動性支持,還可以創(chuàng)新擴(kuò)展其交易對手,針對疫情產(chǎn)生的影響對癥下藥。興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委認(rèn)為,中央銀行應(yīng)當(dāng)干預(yù)的是非基本面因素所驅(qū)動的股票波動,當(dāng)股票市場震蕩可能引發(fā)金融不穩(wěn)定時,可以給予金融體系以流動性支持,但直接入市未必能夠提振股市。(文章來源:亞洲金融智庫)