價(jià)值投資的舍得之道

許多非專業(yè)的投資者朋友可能都經(jīng)歷過這樣的投資五階段：

1） 在市場火熱的氣氛中買進(jìn)股票，一開始股票隨著大盤天天漲，你非常開心，經(jīng)常請朋友吃飯或者KTV。

2） 好景不長，股市從高點(diǎn)回落，你買的股價(jià)也跟隨下跌，這時(shí)候你仍然信心滿滿，覺得這不過是暫時(shí)的回調(diào)，股價(jià)肯定會漲回來并再創(chuàng)新高。

3） 事與愿違，某天，股價(jià)終于跌破了你的成本線。你仍然不信邪，咬牙堅(jiān)持，不過這時(shí)候信心已經(jīng)沒有那么堅(jiān)定了。

4） 后來，市場氣氛進(jìn)一步清冷，以至于沒有人談?wù)摴善绷恕?/p>

你買的股票也跌到了新低，可能比你買入的價(jià)格跌了50%甚至更多。這時(shí)候你終于心灰意冷，放棄了抵抗，但是你并沒有割肉斬倉，只是任由股價(jià)雨打風(fēng)吹去，再也不看股票賬戶。同時(shí)內(nèi)心深處依然抱著僥幸的希望——“守得云開見月明”，只要沒賣，只要我等，總有希望。

5）現(xiàn)實(shí)卻比預(yù)想的更殘酷，這一等可能就是三年五年甚至更久。望眼欲穿，回本無望，你終于在內(nèi)心里承認(rèn)了投資的失敗，割肉出局。

為什么我能夠這么細(xì)致地刻畫這個(gè)過程，因?yàn)槲冶救诉^去就是這樣的一個(gè)非專業(yè)投資者。雖然虧了錢，也虧了時(shí)間，但我并沒有真正思考過為什么虧錢，直到我加入了重陽投資，又看了芒格的書，才明白當(dāng)年為什么會犯下這樣幼稚其實(shí)也是普遍的錯(cuò)誤，也才知道這后面有竟藏著十分深刻的心理機(jī)制。這就是我今天想講的主題——投資舍與得。

芒格在《窮查理寶典》里引證過一個(gè)數(shù)字，說瑞典有90%的司機(jī)都認(rèn)為他們的駕駛技術(shù)在平均水平之上。這個(gè)數(shù)字搬到股市里估計(jì)也成立，90%甚至更高比例的股民都認(rèn)為自己比別人聰明，運(yùn)氣也比別人好。

這個(gè)統(tǒng)計(jì)有心理學(xué)依據(jù)，即人都有過度樂觀的心理傾向。18世紀(jì)英國詩人愛德華·楊說過：“每個(gè)人都相信人終有一死，除了他自己”。

樂觀主義當(dāng)然是必要的，但是盲目的樂觀主義卻常常造成失敗。最近有一篇文章總結(jié)2019年包括海航、金盾、盾安、新光等在內(nèi)一批中國多元化企業(yè)集團(tuán)崩盤的原因，它們有著一個(gè)大致相同的路徑：先是在一個(gè)行業(yè)取得了成功，然后創(chuàng)始人信心爆棚，從產(chǎn)業(yè)經(jīng)營轉(zhuǎn)向資本經(jīng)營，運(yùn)用資本杠桿向其他行業(yè)擴(kuò)張，一路高歌猛進(jìn)，成為龐雜的多元化企業(yè)集團(tuán)。但是隨著中國經(jīng)濟(jì)增長速度下滑以及結(jié)構(gòu)調(diào)整，這些企業(yè)原有主營業(yè)務(wù)陷入停滯，新興業(yè)務(wù)大量消耗資本，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流無法覆蓋債務(wù)產(chǎn)生的成本，于是紛紛陷入債務(wù)危機(jī)當(dāng)中。

股票投資也是如此。在牛市中入場的投資者往往在一開始嘗到了股票上漲的甜頭，一時(shí)的成功讓人備受鼓舞，信心大增。于是站在5000點(diǎn)遙望1萬點(diǎn)，神州遍地是股神。哪怕股市開始出現(xiàn)調(diào)整的跡象，也毫不在意，堅(jiān)定持有。這是第一和第二階段。

然而，萬物皆有常，樹不能長到天上去，股指終有回落時(shí)。當(dāng)你的股票開始下跌，另一個(gè)心理機(jī)制便開始發(fā)揮作用了。那就是芒格所說的“避免不一致性傾向”，或者也可以叫“一貫性原則”，它是指人類心理總是力求與之前的承諾或觀點(diǎn)保持一致，即使這種行為有悖于自身的最高利益。

在芒格看來，人之所以會這樣，是因?yàn)槿祟惖拇竽X運(yùn)算空間十分有限，為了能夠在虎口下迅速逃生，我們的原始祖先必須迅速做出反應(yīng)，久而久之形成了節(jié)省運(yùn)算空間的習(xí)慣，變得不愿意作出改變。“大腦的抗改變傾向還使得人們傾向于保留如下幾種東西的原樣：以前的結(jié)論、忠誠度、身份、社會認(rèn)可的角色等等?！?/p>

買入一只股票，就代表了你對這只股票的樂觀判斷，如果因?yàn)橄碌箵p，就代表著你要否定自己，這顯然違反了一貫性原則。

“一貫性原則”十分強(qiáng)大，為了保持一貫性，人們甚至不惜歪曲事實(shí)，尋找能夠證明自己行為正確的證據(jù)和理論，忽略或歪曲那些與之相反的證據(jù)。正如古希臘著名哲學(xué)家德摩斯梯尼所說：“一個(gè)人想要什么，就會相信什么?！?/p>

說得極端一點(diǎn)，“死不認(rèn)錯(cuò)”是人類的本性。這有神經(jīng)科學(xué)的證明，美國神經(jīng)科學(xué)家德魯威斯頓通過核磁共振技術(shù)，掃描人類在處理信息時(shí)的腦電圖表明：當(dāng)人面對令自己認(rèn)知失調(diào)的信息時(shí)，大腦主管理性的區(qū)域就會突然“斷電”，停止工作。

正因?yàn)槿绱?，所以即使你看到了很多不利于大盤走向或你所購買股票的負(fù)面信息，你也選擇視而不見，甚至還為此百般辯解。

如果“一貫性原則”還不足以讓你深套，那么“被剝奪超級反應(yīng)傾向”的助陣最終將讓你不得不俯首稱臣。

芒格說，一個(gè)人從10美元中得到的快樂的分量，并不正好等于失去10美元給他帶來的痛苦的分量。失去造成的傷害比得到帶來的快樂多得多。

另外，如果有個(gè)人即將得到某樣他非?？释臇|西，而這樣?xùn)|西卻在最后一刻飛走了，那么他的反應(yīng)就會像這件東西他已經(jīng)擁有了很久卻突然被奪走一樣。用一個(gè)名詞來涵括人類對這兩種損失經(jīng)驗(yàn)（損失已有的好處和損失即將擁有的好處）的自然反應(yīng)，那就是“被剝奪超級反應(yīng)傾向”。

這段話有點(diǎn)翻譯腔，按照中國人的理解習(xí)慣，我們可以說，人生最愉快的體驗(yàn)是失而復(fù)得，而最痛苦的體驗(yàn)是得而復(fù)失或失之交臂。某種意義上，失之交臂可能比得而復(fù)失更令人感到痛苦。

這正是一些賭博性游戲的設(shè)計(jì)原理，芒格說：“賽馬、賓果之所以如此風(fēng)靡，原因之一恐怕就是因?yàn)樗鼈兙哂泻芏嗯既缓蛢e幸因素?！边@類游戲擅長制造一些“差點(diǎn)成功”的體驗(yàn)，讓人欲罷不能。情感劇的編劇一定也精通此道，每當(dāng)男女主角即將在一起的時(shí)候就開始設(shè)置各種障礙，把他們強(qiáng)行拆散或者讓他們發(fā)生誤解，這種虐戀最能讓觀眾扼腕長嘆。而且往往是差一點(diǎn)就成功的愛情悲劇更讓人難以釋懷，一旦有情人終成眷屬，故事反而沒法寫下去了。

政治領(lǐng)域甚至也存在著類似的現(xiàn)象，比如戰(zhàn)爭。心理學(xué)家阿倫·泰格曾如此評論越南戰(zhàn)爭：“戰(zhàn)爭拖延得越久，在未來有可能獲得勝利的情況下，是非評說就越加困難。此外，如果沒有最后的勝利戰(zhàn)績，之前的損失很難就此一筆勾銷?！薄霸賵?jiān)持一下就可能勝利”的念頭使得戰(zhàn)爭被不斷地拖延下去。

前期投入越大，“被剝奪超級反應(yīng)傾向”就會越強(qiáng)烈。這就是造成某些賭徒傾家蕩產(chǎn)的原因所在，因?yàn)檩數(shù)迷蕉?，不服輸?shù)男睦砭驮絿?yán)重，就越急于扳平。

股票投資中常見這樣的現(xiàn)象，賬戶由浮盈轉(zhuǎn)為浮虧，差一點(diǎn)得到收益卻失之交臂的局面讓人不甘心、懊惱乃至痛苦并激發(fā)出不輕易認(rèn)輸?shù)臎Q心。這就是第三階段。

隨著股票進(jìn)一步下跌，市場氣氛日漸冷清，你也慢慢地開始失去了抵抗的勇氣。這時(shí)候“滿足現(xiàn)狀和無為綜合癥”來安慰你了。這個(gè)心理陷阱是講人總的來說傾向于一成不變，而非創(chuàng)新改變。尤其是決策時(shí)涉及到情感或者面臨的選擇越多，我們越加傾向于維持現(xiàn)狀。這就是第四階段的心理特點(diǎn)。

最后忍無可忍無需再忍，或者正好遇到資金有別的用途，你迫不得已終于認(rèn)虧出局。這是第五階段。

成功的投資家善于逃脫這樣的心理陷阱，他們當(dāng)斷則斷，絕不拖泥帶水。伯克希爾公司原本是一家紡織行業(yè)公司，當(dāng)巴菲特和芒格意識到紡織行業(yè)已經(jīng)沒有前景時(shí)，他們抽回了大量的資本投入到其他行業(yè)，后來甚至關(guān)閉了伯克希爾的紡織業(yè)務(wù)。“如果伯克希爾繼續(xù)大把大把地砸錢，想讓衰敗的紡織業(yè)起死回生，估計(jì)大部分資金都會竹籃打水一場空?！泵⒏裾f。

為什么巴菲特和芒格能夠做到及時(shí)止損而別人做不到呢？因?yàn)樗麄儽却蠖鄶?shù)人更理性，針對上述種種心理陷阱之矛，他們有一一對應(yīng)的化解之盾。

他們用自知之明對抗盲目自信。這正是我上次分享的《芒格心學(xué)十講》中的第一講，芒格說：“最重要的是，別愚弄你自己，而且要記住，你是最容易被自己愚弄的人”。因?yàn)橛凶灾鳎悦⒏窈桶头铺刂?jǐn)守自己的能力圈，不熟不投。

此外，如果能夠掌握一點(diǎn)概率思維，那將非常有益于躲避過度自信的陷阱。專業(yè)投資者更相信概率，而賭徒更相信運(yùn)氣。由于相信運(yùn)氣，賭徒連續(xù)三次拋硬幣輸了之后，認(rèn)為下次好運(yùn)必將來臨，所以不斷下注直到輸光本金，但是在概率思維者看來，下一次拋硬幣正反兩面落地的概率仍然是各50%。相信概率而不是相信運(yùn)氣，將使人變得謙卑，這有益于投資的成功。與此相關(guān)聯(lián)，理性投資者更相信數(shù)字而不是相信故事。一個(gè)好的故事一定要滿足人們的好奇心理，要有矛盾沖突，要有反轉(zhuǎn)再反轉(zhuǎn)。然而這樣的故事真的符合世界的真實(shí)面貌嗎？某種意義上，越是動聽的故事離真相越遠(yuǎn)，自媒體時(shí)代這一點(diǎn)尤其值得警惕。相比而言，冷冰冰的數(shù)字更接近真相。

如果想對抗“一貫性原則”，那么你最好能夠拿起自我批判的武器。藝術(shù)家達(dá)芬奇是這樣，他說：“我們都很清楚，我們更善于從別人的作品中發(fā)現(xiàn)錯(cuò)誤，而非自己的作品。所以，畫畫的時(shí)候，應(yīng)該準(zhǔn)備一個(gè)平面鏡，時(shí)常從鏡子中審視自己的作品，作為備用觀點(diǎn)。因?yàn)閺倪@樣的角度來看，作品似乎出自別人之手，沒有比這種方式更能發(fā)現(xiàn)作品的瑕疵了。”

科學(xué)家達(dá)爾文也是這樣，他早年就刻意訓(xùn)練自己重視那些與自己觀點(diǎn)不同的證據(jù)，而且他對自己的哪個(gè)假說越是珍視，就越是重視關(guān)于這個(gè)假說的不同證據(jù)。愛因斯坦也是類似，他總結(jié)自己的成功經(jīng)驗(yàn)有四個(gè)，其中“自我批評”的排名比好奇、專心和堅(jiān)持不懈都要高，是重中之重。

芒格和巴菲特也非常善于自我批判，芒格說：“我們常常改變錯(cuò)誤的決定?？梢哉f，這是讓生活沿著正確的軌道運(yùn)行的重要一部分。人孰能無錯(cuò)？如果你能及時(shí)認(rèn)識到并采取補(bǔ)救措施，?？梢曰酁樯衿妗！卑头铺貏t說：“如果發(fā)現(xiàn)自己掉到洞里，那首要的任務(wù)就是停止繼續(xù)往下陷。”

然而，自我否定和自我批判極為不易，因?yàn)檫@么做逆人性。經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯說，新思想之所以很難被接受，并不是因?yàn)樗鼈儽旧硖^復(fù)雜，而是因?yàn)樗鼈兣c原有的思想不一致。

現(xiàn)下不少人遵循一種“斷舍離”的生活方式，不購買不需要的東西，舍棄多余的東西。投資也需要“斷舍離”，但是它要比日常生活中去庫存式的斷舍離更難，因?yàn)樗竽闵岬舻亩际悄阕钫鋹鄣臇|西——你曾經(jīng)投入的時(shí)間、面子、感情甚至最重要的本金。

時(shí)間很好理解，關(guān)于面子，重陽投資董事長裘國根先生做過非常精彩的點(diǎn)評，他說：“要避免兩種傾向，一是為了尊嚴(yán)固執(zhí)己見，二是因?yàn)槎淦ぼ浂p易放棄真知灼見?！憋@然，真理比面子更重要。

而感情指的又是什么呢？對此，巴菲特有過非常俏皮的論述?！肮善辈⒉恢勒l是它的主人。但你卻對它寄予了太多的七情六欲：你清清楚楚記得以什么價(jià)位買進(jìn)，你還清楚地記得誰透露了一些小道消息——感情五味雜陳。但股票本身是麻木的，它不為所動。如果這只股票達(dá)到50美元，那些以100美元買進(jìn)的人感到異常恐怖；而用10美元買進(jìn)的人卻欣喜異?！褪沁@些感情?！卑头铺毓P鋒一轉(zhuǎn)，“但無論什么樣的感情都無濟(jì)于事”。

說到成本一項(xiàng)，更是多少人念念不舍的摯愛，許多人以成本為投資操作的基準(zhǔn)，成本以上高歌猛進(jìn)，成本以下一動不動。但是投資的斷舍離恰恰要求忘記成本，如果你買的股票已經(jīng)失去了相應(yīng)的價(jià)值，那么成本又有什么意義呢？面對“被剝奪超級反應(yīng)綜合癥”，我們需要明白，失去本是人世間常態(tài)，何必為有可能得到的東西而耿耿于懷？

哲學(xué)家羅伯特·羅蘭說：“信仰的決心并不可貴，探究真理的決心才是?！币坏┪覀兡軌蛘嬲龅揭宰晕遗械挠職馓骄空胬?，人生將脫離認(rèn)知的枷鎖，從而大放異彩。

回到投資，真正的價(jià)值投資應(yīng)當(dāng)以價(jià)值為錨，而不是以曾經(jīng)投入的成本、時(shí)間、面子和感情為錨，價(jià)值若在則當(dāng)守，價(jià)值不在則該舍棄。

總結(jié)一下，價(jià)值投資的舍與得之道便在于：錯(cuò)者已矣，來者可追。錯(cuò)誤的就讓它過去吧，未來的還有很多可以探索。

（本文為重陽投資合伙人舒泰峰在陸家嘴讀書會年會上的演講內(nèi)容）