你愿意投資一條高速公路或一個(gè)污水處理廠嗎？

南方周末記者　盧寶宜發(fā)自廣州

普通老百姓很難直接投資動(dòng)輒上億的不動(dòng)產(chǎn)，但是REITs提供了一個(gè)渠道，將一棟大樓、一條高速公路甚至一個(gè)污水處理廠分成等值的金融份額?！　　　　　　　∪嗣褚曈X　?圖

普通老百姓很難直接投資動(dòng)輒上億的不動(dòng)產(chǎn)，但是REITs提供了一個(gè)渠道，將一棟大樓、一條高速公路甚至一個(gè)污水處理廠分成等值的金融份額。

基礎(chǔ)設(shè)施REITs的意義在于能將資產(chǎn)快速提前變現(xiàn)，滿足政府建設(shè)的融資需求。

公募REITs試點(diǎn)與過去抵押型、負(fù)債型的類REITs產(chǎn)品不同，沒有保本付息，而是“真實(shí)出售，破產(chǎn)隔離”。

能否買到優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)？

“公募REITs開閘后，中國(guó)普通老百姓的投資手段又多了一種。”國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心REITs課題組長(zhǎng)、匯力基金董事長(zhǎng)孟曉蘇對(duì)南方周末記者說(shuō)，“除了買房、買股票，還能買REITs?！泵蠒蕴K是最早在中國(guó)推廣REITs的人。

2020年4月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)和國(guó)家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》（下稱《通知》），標(biāo)志著中國(guó)公募RE-ITs正式起航。

令廣大投資者感到陌生的REITs（Real Estate Invest-ment Trusts，不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金），于1960年誕生于美國(guó)，是一種以發(fā)行股票或收益憑證的方式匯集資金，由專門機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資經(jīng)營(yíng)管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的信托基金。

“簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是讓不動(dòng)產(chǎn)的收益權(quán)進(jìn)入資本市場(chǎng)流通?！泵蠒蕴K解釋，普通老百姓很難直接投資動(dòng)輒上億的不動(dòng)產(chǎn)，但是REITs提供了一個(gè)渠道，將一棟大樓、一條高速公路甚至一個(gè)污水處理廠分成等值的金融份額。老百姓通過購(gòu)買REITs，擁有了分享不動(dòng)產(chǎn)收益的機(jī)會(huì)。

REITs的獲益原理與股票相似。戴德梁行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人楊枝告訴南方周末記者，REITs的收益主要來(lái)源于不動(dòng)產(chǎn)所產(chǎn)生的穩(wěn)定收益（如租金收入），收益的大部分用于給投資者派發(fā)分紅，從而使投資人能夠在享有基礎(chǔ)資產(chǎn)增值收益的同時(shí)，獲取長(zhǎng)期穩(wěn)定的分紅派息。投資者亦可將其持有的份額在公開的二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。

輸血基建

盡管公眾陌生，但房地產(chǎn)和金融業(yè)對(duì)REITs已期盼良久。據(jù)北大光華管理學(xué)院統(tǒng)計(jì)，中國(guó)是全球第43個(gè)建立REITs市場(chǎng)的國(guó)家和地區(qū)。

孟曉蘇回憶稱，2005年，他在北京首次召開了REITs研討會(huì)，邀請(qǐng)了來(lái)自海外的REITs專家前來(lái)普及和推廣。后來(lái)，他也加入了央行和證監(jiān)會(huì)組織的多個(gè)研究團(tuán)隊(duì)，但是始終沒有引進(jìn)成功，或許與國(guó)內(nèi)環(huán)境對(duì)房地產(chǎn)的“偏見”有關(guān)。

雖然REITs不可以投資到以房產(chǎn)買賣為收入來(lái)源的住宅，只能投資如購(gòu)物中心、寫字樓、長(zhǎng)租公寓等具備穩(wěn)定租金流的房地產(chǎn)資產(chǎn)，但REITs早期的中文翻譯名為“房地產(chǎn)投資信托基金”，一度被誤解是專項(xiàng)針對(duì)房地產(chǎn)領(lǐng)域的融資工具。這與國(guó)家調(diào)控房地產(chǎn)的大方向不符。

“2008年國(guó)務(wù)院辦公廳的文件中也提到要開展房地產(chǎn)信托投資基金試點(diǎn)，但隨著后來(lái)房地產(chǎn)調(diào)控不斷趨嚴(yán)，中央對(duì)于涉及地產(chǎn)領(lǐng)域的政策秉持謹(jǐn)慎再謹(jǐn)慎的態(tài)度，也就沒了后文?！泵蠒蕴K說(shuō)。

如今，中國(guó)版REITs率先在基建領(lǐng)域開閘。《通知》稱，基礎(chǔ)設(shè)施REITs是國(guó)際通行的配置資產(chǎn)，具有流動(dòng)性較高、收益相對(duì)穩(wěn)定、安全性較強(qiáng)等特點(diǎn)，能有效盤活存量資產(chǎn)等。

成熟的REITs，底層資產(chǎn)類型豐富且分散。據(jù)Nareit（美國(guó)國(guó)家不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金協(xié)會(huì)）統(tǒng)計(jì)，美國(guó)權(quán)益型REITs中，基礎(chǔ)設(shè)施僅占15.6%，住宅類、零售類、健康醫(yī)療類、工業(yè)類等物業(yè)各占據(jù)不少份額。

為何在此時(shí)落地？　楊枝表示，全球已具備REITs制度的經(jīng)濟(jì)體，大部分都是在經(jīng)濟(jì)低迷或出現(xiàn)危機(jī)時(shí)推出公募RE-ITs，以激發(fā)經(jīng)濟(jì)活力。當(dāng)前中國(guó)推出公募REITs，有助于疫后經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。

受疫情影響，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，一季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）同比下降6.8%，短期經(jīng)濟(jì)及就業(yè)承壓。多個(gè)省份都出臺(tái)了“新基建”目標(biāo)。

“現(xiàn)在建設(shè)城市地鐵、輕軌以及5G基站等新老基建都需要資金，僅靠發(fā)債只會(huì)讓債越借越多。那么為什么不能把原來(lái)已經(jīng)建成的資產(chǎn)，通過證券化的方式賣給投資機(jī)構(gòu)，從而讓政府能拿回資金，再去投資新的基建項(xiàng)目呢？”孟曉蘇認(rèn)為，基礎(chǔ)設(shè)施REITs的意義在于能將資產(chǎn)快速提前變現(xiàn)，滿足政府建設(shè)的融資需求，這是當(dāng)前推出基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)的主要原因。

他以房地產(chǎn)為例，房地產(chǎn)投資之所以比基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資占用的資金少一半，經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)能力卻大一倍，就是因?yàn)榉孔咏ǔ珊蠛芸炀湍苜u出去，有了預(yù)售制以后就賣得更快，“因?yàn)樗幸粋€(gè)‘接盤俠市場(chǎng)，廣大老百姓就是‘接盤俠”。

此前中國(guó)境內(nèi)尚無(wú)真正意義上的公募REITs，但各市場(chǎng)主體一直也在探索不動(dòng)產(chǎn)證券化。根據(jù)國(guó)內(nèi)REITs研究中心的統(tǒng)計(jì)，自2014年國(guó)內(nèi)首單類REITs產(chǎn)品發(fā)行至2019年末，中國(guó)共發(fā)行類REITs產(chǎn)品68只，累計(jì)發(fā)行金額1402.81億元。其中排名前三的物業(yè)類型為購(gòu)物中心、寫字樓和零售門店，分別占比33%、25%和19%。

深創(chuàng)投不動(dòng)產(chǎn)基金管理公司執(zhí)行董事、首席投資官孔令藝，曾參與中國(guó)首單類REITs產(chǎn)品“中信起航專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”的設(shè)計(jì)與發(fā)行。據(jù)其介紹，像收費(fèi)高速公路、物流倉(cāng)儲(chǔ)等一般的基建項(xiàng)目，建設(shè)和運(yùn)營(yíng)時(shí)間長(zhǎng)達(dá)10年以上，資金投入進(jìn)去后失去流動(dòng)性，效率很低。而這類不動(dòng)產(chǎn)的收益穩(wěn)定且顯性，交易相對(duì)容易，可以成為REITs市場(chǎng)上的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

萬(wàn)億級(jí)市場(chǎng)

中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施REITs市場(chǎng)有多大？

北大光華學(xué)院《中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施REIT創(chuàng)新發(fā)展研究》報(bào)告中提到，截至2017年，中國(guó)基建存量規(guī)模已達(dá)113.68萬(wàn)億，若僅將1%進(jìn)行證券化，即可撐起一個(gè)萬(wàn)億規(guī)模的市場(chǎng)。

根據(jù)《通知》，此次躋身REITs試點(diǎn)的基礎(chǔ)設(shè)施將“優(yōu)先支持基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板行業(yè)”，包括倉(cāng)儲(chǔ)物流、收費(fèi)公路等交通設(shè)施，水電氣熱等市政工程，城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理等污染治理項(xiàng)目。此外鼓勵(lì)信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施，以及國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群、高科技產(chǎn)業(yè)園區(qū)、特色產(chǎn)業(yè)園區(qū)等，不含住宅和商業(yè)地產(chǎn)。

除了聚焦基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板，還會(huì)聚焦一些重點(diǎn)區(qū)域。《通知》強(qiáng)調(diào)：優(yōu)先支持京津冀、長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶、雄安新區(qū)、粵港澳大灣區(qū)、海南、長(zhǎng)江三角洲等重點(diǎn)區(qū)域，支持國(guó)家級(jí)新區(qū)、有條件的國(guó)家級(jí)經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)開展試點(diǎn)。

鵬華基金的研究報(bào)告認(rèn)為，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs投資的是掛鉤地區(qū)發(fā)展以及對(duì)抗通脹的優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)設(shè)施，在目前市場(chǎng)利率持續(xù)走低的環(huán)境下，是難得的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

“對(duì)于穩(wěn)健型投資者來(lái)說(shuō)，REITs是不錯(cuò)的投資選擇。比股票穩(wěn)定，比債券收益高?！泵蠒蕴K介紹，REITs的收益包括每年1—2次的分紅、資產(chǎn)增值、股票溢價(jià)三部分。據(jù)他觀察，近30年來(lái)，美國(guó)REITs平均收益率在年化10%，新加坡的收益率約6%，哪怕在負(fù)利率的日本市場(chǎng)，REITs的收益率也在4%左右。

目前，REITs在美國(guó)的規(guī)模位居全球第一，據(jù)Nareit的統(tǒng)計(jì)，截至2019年年末，美國(guó)市場(chǎng)共有201只REITs，總市值1.32萬(wàn)億美元，占美國(guó)GDP約5%。

不僅規(guī)模大，美國(guó)的REITs還為投資者們提供了豐厚的回報(bào)。Nareit數(shù)據(jù)顯示，1971—2019年間，美國(guó)REITs指數(shù)年均增速達(dá)9.8%，跑贏同期標(biāo)準(zhǔn)普爾500年均7.5%的增速。

國(guó)內(nèi)試點(diǎn)的基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs秉承國(guó)際原則，將90%以上經(jīng)審計(jì)年度可供分配利潤(rùn)，以現(xiàn)金形式分配給投資者，且每年不得少于1次。多位業(yè)內(nèi)人士向南方周末記者表示，預(yù)測(cè)國(guó)內(nèi)REITs的收益率在4%—8%之間。

不過，按照《通知》中提到的“堅(jiān)持權(quán)益導(dǎo)向”，公募REITs試點(diǎn)與過去抵押型、負(fù)債型的類REITs產(chǎn)品不同，沒有保本付息，而是“真實(shí)出售，破產(chǎn)隔離”。

因此，投資收益率最終取決于底層資產(chǎn)。

試點(diǎn)對(duì)于底層資產(chǎn)實(shí)行審批制。按照《通知》規(guī)定，試點(diǎn)項(xiàng)目需由各省發(fā)改委出具專項(xiàng)意見，由國(guó)家發(fā)改委將符合條件的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目推薦至證監(jiān)會(huì)，最后由證監(jiān)會(huì)、滬深交易所審核。公募基金設(shè)計(jì)的產(chǎn)品也要對(duì)標(biāo)IPO要求，由交易所審查設(shè)計(jì)的產(chǎn)品方可通過。

“試點(diǎn)項(xiàng)目必定是優(yōu)中選優(yōu)，但是日后如何挑選底層資產(chǎn)，則是對(duì)公募基金的挑戰(zhàn)。”一位資深公募基金人士對(duì)南方周末記者說(shuō)。

過去，公募基金是國(guó)內(nèi)各種類REITs產(chǎn)品的主要投資人，但是此次公募REITs將管理人的職能交給了公募基金，要求基金穿透取得基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目完全所有權(quán)或特許經(jīng)營(yíng)權(quán)。意味著，公募基金要承擔(dān)起對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)進(jìn)行專業(yè)化運(yùn)營(yíng)的責(zé)任。

“這和過往基金投資股票、債券的邏輯是不一樣的，那是二級(jí)市場(chǎng)上的技術(shù)分析，但是REITs是扎扎實(shí)實(shí)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)。”孔令藝表示，“上市的是一條高速公路，（公募基金）就得會(huì)運(yùn)營(yíng)高速公路；上市的是一個(gè)物流倉(cāng)儲(chǔ)，（公募基金）就必須懂得物流倉(cāng)儲(chǔ)?！?/p>

然而，公募基金對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)管理毫無(wú)經(jīng)驗(yàn)可言。據(jù)孔令藝回憶，2014年，她還在中信證券工作，帶著國(guó)內(nèi)第一只權(quán)益類REITs產(chǎn)品去全國(guó)各地路演，當(dāng)時(shí)基金和券商等機(jī)構(gòu)投資者完全不懂什么叫REITs，路演其實(shí)是普及教育的過程。這幾年機(jī)構(gòu)投資者開始熟悉REITs，但是懂得分析評(píng)估未必懂得操作。

上述公募基金資深人士也表達(dá)了類似的擔(dān)憂，如果沒有做好盡職調(diào)查，使得收益較差的資產(chǎn)也通過包裝進(jìn)入公募REITs市場(chǎng)，會(huì)令REITs成為一些項(xiàng)目盡早套現(xiàn)的工具。

近期，許多公募基金都在招兵買馬挖團(tuán)隊(duì)。一位要求匿名的公募基金從業(yè)者直言“壓力山大”，過去公募基金最擅長(zhǎng)的就是組合投資，正所謂“雞蛋不放在同一個(gè)籃子里”。如今卻是“所有雞蛋都放在了一起”，哪怕選擇了好的籃子，還得保證在很長(zhǎng)一個(gè)周期內(nèi)養(yǎng)好?！跋褚咔槠陂g，很長(zhǎng)一段時(shí)間高速公路也沒有收費(fèi)。”

如今，公募REITs要賣給大眾投資者，更增添了壓力。在上述公募基金從業(yè)者看來(lái)，監(jiān)管層比較謹(jǐn)慎，《指引》中規(guī)定，原始權(quán)益人持股不低于20%，專業(yè)投資者網(wǎng)下配售持有比例不低于戰(zhàn)略配售外總份額的80%，剩余部分才向個(gè)人投資者開放認(rèn)購(gòu)。如此計(jì)算，個(gè)人投資者最高持股比例僅為16%，遠(yuǎn)低于境外REITs近40%的比例。

?下轉(zhuǎn)第12版