特別國(guó)債為何啟用？用在何處？

邢自強(qiáng)。摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。圖/ 摩根士丹利

海外疫情難控，歐美經(jīng)濟(jì)停擺超時(shí)，摩根士丹利正式定義這次經(jīng)濟(jì)沖擊為“Great Covid19 Recession”（GCR，即全球新冠大衰退）， 深度更甚于2008年金融危機(jī)。中國(guó)的危機(jī)應(yīng)對(duì)亟須更為積極，特別國(guó)債發(fā)多少，用于何處？可參考“他山之石”，用于紓困企業(yè)和個(gè)人，“三免一退一發(fā)”。

美國(guó)疫情嚴(yán)重程度超預(yù)期

由于新冠病毒本身的解藥——疫苗或者特效藥取得突破的時(shí)點(diǎn)尚有較大的不確定性，因此只能靠強(qiáng)有力的隔離措施來遏制，代價(jià)則是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)嚴(yán)重停擺。歐美主要經(jīng)濟(jì)體的疫情仍處于上升期，特別是美國(guó)確診病例的攀升曲線陡峭，幾乎為同期所有國(guó)家中最快的，顯示其發(fā)展軌跡或許比意大利更嚴(yán)重。

摩根士丹利全球醫(yī)療團(tuán)隊(duì)的模型顯示，美國(guó)可能會(huì)在大約20天內(nèi)達(dá)到約57萬(wàn)例病例的高峰，是先前預(yù)測(cè)峰值20萬(wàn)例的三倍。按此速度，美國(guó)目前的“社交疏離”等遏制政策到4月30日或仍難以解封。如以中國(guó)、韓國(guó)的抗疫經(jīng)驗(yàn)軌跡作為參考，意大利的疫情見頂放緩的時(shí)間，大概是中國(guó)的兩倍、韓國(guó)的三倍。而美國(guó)的趨勢(shì)可能會(huì)比意大利差：東西海岸地區(qū)將在未來兩三周內(nèi)達(dá)到峰值，即第一波感染大概率在 4 月下旬開始放緩;但是還可能遭受中部地區(qū)的第二波沖擊，引起“重新感染”。經(jīng)濟(jì)停擺時(shí)長(zhǎng)或因此延長(zhǎng)難控。至于徹底緩解局面的疫苗，則有可能到明年下半年才能廣泛使用。

在此之前，海外各國(guó)未來復(fù)工復(fù)產(chǎn)的時(shí)間線，亦可參考中國(guó)的軌跡：從武漢封城、采取超常規(guī)隔離措施，到目前已經(jīng)兩個(gè)半月，中國(guó)的工業(yè)部門大致陸續(xù)復(fù)工，但消費(fèi)和服務(wù)部門還遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后，原因在于較多公共衛(wèi)生舉措尚不能取消。摩根士丹利每周一次針對(duì)2000個(gè)居民戶的線上調(diào)研也顯示，中國(guó)消費(fèi)者行為的復(fù)蘇還為時(shí)尚早。如果在率先采取強(qiáng)有力舉措控制住疫情的中國(guó)，全面復(fù)工都要經(jīng)歷較為坎坷謹(jǐn)慎的過程，則可以推演，海外的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)將比中國(guó)耗時(shí)更長(zhǎng)。

疫情經(jīng)濟(jì)沖擊更甚于2008年

鑒于主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的疫情仍處于上升期，我們預(yù)計(jì)，美國(guó)和歐洲二季度增長(zhǎng)可能出現(xiàn)-30%的歷史罕見滑坡。并且，由于三季度之前疫情能否受控并無(wú)把握，下半年的復(fù)蘇力度也高度不確定，全球經(jīng)濟(jì)2020年的衰退幅度或達(dá)-1.9%，比2008年的-0.6%還深。

本輪因疫情經(jīng)濟(jì)衰退，第一個(gè)特點(diǎn)是沖擊來得快，下跌時(shí)呈現(xiàn)深“V“型。由于歐美各國(guó)紛紛按下“暫停鍵”，僅僅在二季度單個(gè)季度所造成的全球經(jīng)濟(jì)總損失，已經(jīng)相當(dāng)于全球金融危機(jī)期間四個(gè)季度累計(jì)造成的總損失。第二個(gè)特點(diǎn)，衰退后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇難以是V型：即使全球經(jīng)濟(jì)在下半年的環(huán)比增速表面上反彈大，也僅僅是因?yàn)閺膸缀趿愫０巍⑷嫱[狀態(tài)的低基數(shù)反彈。從經(jīng)濟(jì)總量上看，則是U型恢復(fù)，而不是V型，歐美可能需要接近兩年才回到此前的生產(chǎn)總值水平。換句話說，發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)總量和生活水準(zhǔn)或?qū)⑼咏鼉赡辍?/p>

盡管各國(guó)都采取強(qiáng)力的寬松政策，主要央行迅速擁抱零利率、重啟和擴(kuò)大量化寬松（QE）至超越極限，海外各國(guó)財(cái)政應(yīng)對(duì)的規(guī)模也是歷史罕見（四個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的財(cái)政赤字超過GDP的7%，美國(guó)財(cái)政赤字甚至?xí)哌_(dá)GDP的15%）。這也是為何筆者并不認(rèn)為美國(guó)會(huì)發(fā)生系統(tǒng)性金融危機(jī)。而且，本輪大衰退應(yīng)該也無(wú)法與1929年-1933年的大蕭條相提并論，畢竟當(dāng)時(shí)的政策反應(yīng)遠(yuǎn)不如今天敏捷。然而，以上的政策反應(yīng)，依然只是在輔助戰(zhàn)場(chǎng)“助攻”，不解決“主戰(zhàn)場(chǎng)”的危機(jī)——貨幣政策只是在試圖避免金融體系的流動(dòng)性坍塌危機(jī)，而財(cái)政政策也只是在衰退時(shí)緩解滾雪球的效應(yīng)，兩者并不能避免衰退。主戰(zhàn)場(chǎng)是控制疫情，但疫苗或者特效藥目前看起來在時(shí)點(diǎn)上尚有較大的不確定性。在明年下半年疫苗廣泛采用之前，隔離措施即使一度放松，疫情有卷土重來的風(fēng)險(xiǎn)。

如此推演，外需的放緩對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的直接沖擊（出口訂單）和間接影響（就業(yè)、收入），將不亞于2008年全球金融危機(jī)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)應(yīng)對(duì)：“三免一退一發(fā)”

由于疫情先發(fā)且管控得力，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在復(fù)工復(fù)產(chǎn)的進(jìn)展之下，有望走出一季度的低谷;但鑒于疲弱外需、全球供應(yīng)鏈緊繃及消費(fèi)復(fù)蘇滯后將掣肘后續(xù)增長(zhǎng)，二季度很難呈現(xiàn)V型反彈。中國(guó)應(yīng)具憂患意識(shí)，積極應(yīng)對(duì)全球危機(jī)。

危機(jī)應(yīng)對(duì)下的宏觀政策，講究的是最小化副作用的同時(shí)“準(zhǔn)、狠、快”。目前被研究人士廣泛提及的改革措施，譬如幾個(gè)重點(diǎn)城市群的土地使用改革、要素配置、國(guó)有資產(chǎn)盤活，以及新的數(shù)字基建，這些無(wú)疑都是中長(zhǎng)期改革大方向，也是筆者在過去兩年的城市化2.0研究中重點(diǎn)著墨的分析。但是，我們也不應(yīng)將危機(jī)應(yīng)對(duì)政策和這類改革措施混為一談。

這次的特別國(guó)債，除了一部分用于基建和公共衛(wèi)生開支之外，一大半則可聚焦于對(duì)中小企業(yè)和個(gè)人紓困

多數(shù)國(guó)家今年都會(huì)大幅提高財(cái)政赤字率三倍或四倍來紓困，緩解衰退期企業(yè)和個(gè)人的痛苦。甚至韓國(guó)、新加坡這些財(cái)政相對(duì)比較有紀(jì)律性的東亞經(jīng)濟(jì)體，都大幅增加赤字到歷史新高，更遑論歐美。

如果說，在抗疫上，海外要學(xué)習(xí)中國(guó)經(jīng)驗(yàn)，那么中國(guó)財(cái)政發(fā)力，也可以參考“他山之石”。根據(jù)上述沖擊幅度來衡量，本次應(yīng)當(dāng)增發(fā)特別國(guó)債3萬(wàn)億元。特別國(guó)債用于何方呢？各國(guó)目前推出的一攬子方案，大方向是紓困——也就是用財(cái)政的錢、準(zhǔn)財(cái)政（政策金融）的錢，和國(guó)有資源（水電、租金、出行費(fèi)用）的錢，為企業(yè)和個(gè)人在停擺期間的損失部分買單。這種做法旨在緩解“滾雪球”效應(yīng)，比如個(gè)人失業(yè)、斷供，企業(yè)倒閉、壞賬。所以，筆者認(rèn)為，跟中國(guó)在1998年亞洲金融危機(jī)期間曾啟用的長(zhǎng)期建設(shè)債比起來，這次的特別國(guó)債，除了一部分用于基建和公共衛(wèi)生開支之外，一大半則可聚焦于對(duì)中小企業(yè)和個(gè)人紓困。

具體做法上，筆者總結(jié)為“三免一退一發(fā)”：免租免息（財(cái)政全額貼息）、免社保繳費(fèi)，退稅（2019年所得稅），以及發(fā)消費(fèi)券或現(xiàn)金補(bǔ)貼。跟過去幾輪經(jīng)濟(jì)周期比較，當(dāng)前中國(guó)坐擁全球最發(fā)達(dá)的數(shù)字支付體系，和完善的稅收征繳系統(tǒng)。無(wú)論是進(jìn)行企業(yè)退稅或者對(duì)個(gè)人精準(zhǔn)發(fā)補(bǔ)貼的具體執(zhí)行能力，都只會(huì)比其他國(guó)家強(qiáng)，這些紓困措施將幫扶企業(yè)和員工在這場(chǎng)全球疫情衰退危機(jī)中生存下去。還可以配合上面提到的中長(zhǎng)期改革，齊頭并進(jìn)，抵御危機(jī)。

若發(fā)行特別國(guó)債3萬(wàn)億元，再加上專項(xiàng)債比去年增加1萬(wàn)億元左右，那么，中國(guó)今年的廣義財(cái)政赤字（對(duì)經(jīng)濟(jì)周期調(diào)整之后），實(shí)際比去年也僅僅是擴(kuò)張2個(gè)百分點(diǎn)出頭。這個(gè)擴(kuò)張規(guī)模，相比于2008年-2009年廣義財(cái)政擴(kuò)張（相當(dāng)于GDP的8個(gè)百分點(diǎn)），大概也就是當(dāng)時(shí)四分之一的規(guī)模，也只相當(dāng)于今年美國(guó)財(cái)政擴(kuò)張規(guī)模的七分之一，可謂規(guī)模依然適度可控。部分對(duì)沖上文分析的海外經(jīng)濟(jì)沖擊，大致有可能使得今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持在2%-3%左右。因此，建議全國(guó)“兩會(huì)”可以考慮明確今年主要目標(biāo)是“穩(wěn)就業(yè)和紓困”，而非設(shè)置較高的GDP增速目標(biāo)，從而引導(dǎo)好預(yù)期。

至于近來成為市場(chǎng)熱點(diǎn)的“新基建投資”，筆者認(rèn)為并不會(huì)是應(yīng)對(duì)危機(jī)的政策主要抓手。事實(shí)上，根據(jù)摩根士丹利七個(gè)行業(yè)團(tuán)隊(duì)合作的《新基建白皮書》測(cè)算，未來十年每年新基建的平均投資規(guī)模為1800億美元，雖然是過去三年的兩倍，但也僅相當(dāng)于每年基建總投資額的8%。盡管新基建致力于改進(jìn)城市效率，為工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和大數(shù)據(jù)的興起添磚加瓦，但替代不了當(dāng)前急需的大規(guī)模紓困舉措。

綜上所述，鑒于海外疫情難控，歐美經(jīng)濟(jì)停擺超時(shí)，本輪經(jīng)濟(jì)沖擊已升級(jí)為比2008年金融危機(jī)還甚的2020全球新冠大衰退。中國(guó)可及時(shí)發(fā)行特別國(guó)債3萬(wàn)億元，其“特別“之處，不僅是超常規(guī)的偶發(fā)赤字安排，更是聚焦用于紓困企業(yè)和個(gè)人。如果說過去三個(gè)月的抗擊疫情上半場(chǎng)，中國(guó)主要發(fā)揮了社會(huì)組織模式的優(yōu)勢(shì)，那么，現(xiàn)在進(jìn)入下半場(chǎng)經(jīng)濟(jì)抗疫，則應(yīng)借助中國(guó)的完善數(shù)字經(jīng)濟(jì)體系和稅務(wù)系統(tǒng)，反哺實(shí)體經(jīng)濟(jì)，度過這場(chǎng)全球經(jīng)濟(jì)的暴風(fēng)雪。