中國需要實行負利率嗎

王有鑫、杜聰聰：考慮到負利率政策效果的局限性和背后潛藏的風(fēng)險，中國在權(quán)衡是否采用負利率或?qū)⒗仕綁褐凛^低水平時應(yīng)該更加慎重，應(yīng)珍惜難得的正利率空間和由此帶來的貨幣政策操作空間。考慮到目前我國經(jīng)濟增長形勢，針對未來我國貨幣政策走勢，我們有三個判斷：

第一，短期看貨幣政策需要更加靈活積極，考慮從穩(wěn)健到寬松的轉(zhuǎn)變。一是利率中樞（一年期定期存款利率——編者注）下行是全球大趨勢，我們需順勢而動。從影響因素看，經(jīng)濟潛在增速下行，全要素生產(chǎn)率下降，投資回報率降低，導(dǎo)致全球利率中樞下行，我國利率水平也需跟隨調(diào)整。二是發(fā)達國家實施負利率、低利率和貨幣寬松政策，為我國實施更加積極貨幣政策提供了空間，不需過分擔(dān)憂匯率貶值和資本外流問題。我國貨幣政策重心和著力點應(yīng)向國內(nèi)經(jīng)濟增長和內(nèi)部平衡傾斜，外部制約減弱。三是要高度重視疫情對經(jīng)濟的沖擊，采取更加積極的貨幣政策平抑經(jīng)濟波動。疫情對經(jīng)濟的外溢影響可能要比想象中更嚴(yán)峻。不僅國內(nèi)需求和生產(chǎn)遭受沖擊，隨著疫情在全球蔓延，外需和出口也將遭受嚴(yán)峻考驗，全球價值鏈面臨斷裂風(fēng)險，我國的貨幣政策需更好地發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)作用。

在負利率時代，中國在制訂貨幣政策時，應(yīng)該珍惜難得的正利率帶來的貨幣政策操作空間。

第二，我國實施負利率的必要性不大，仍需保持難得的正收益空間。一是負利率政策是非常規(guī)舉措，存在政策效果不確定性和風(fēng)險，除非必不得已，實屬最后的選擇。2019年9月，中國人民銀行行長易綱指出，當(dāng)下國內(nèi)貨幣政策工具和宏觀審慎工具實施的空間還比較大，要盡量珍惜正常貨幣政策空間。二是中國經(jīng)濟面臨的問題根源在于供給端而非需求端，過度寬松的貨幣政策無法解決經(jīng)濟長期增長問題。我國經(jīng)濟已從高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，著力點在于通過創(chuàng)新驅(qū)動和科技發(fā)展來引領(lǐng)高科技產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，加大教育和職業(yè)培訓(xùn)力度，挖掘人力資本潛力，通過不斷深化改革開放，釋放制度紅利，以推動全要素生產(chǎn)率提升，實現(xiàn)經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。而上述舉措，并不是單純的貨幣政策所能解決，需要財政政策、產(chǎn)業(yè)政策、教育政策、就業(yè)政策、金融制度改革等方面綜合發(fā)力。三是我國利率傳導(dǎo)機制并不暢通，期望通過負利率政策擴大銀行信貸投放，支撐實體經(jīng)濟增長存在較大不確定性。長期以來，我國貨幣市場、債券市場和信貸市場利率變化與政策利率走勢并不完全一致。2019年8月，央行啟動貸款市場報價利率（LPR，即貸款基礎(chǔ)利率，由18家銀行共同報價，取其均值——編者注）改革，旨在完善由政策利率向市場利率傳導(dǎo)的路徑，完成貸款端“利率并軌”。雖然LPR改革效果逐漸顯現(xiàn)，但在負債端成本難以有效降低前提下，面對利潤下行壓力，即使政策利率降為負值，LPR也難以出現(xiàn)同比例下降，對實體融資成本的降低效果也將大打折扣。

第三，未來，需更多通過金融供給側(cè)改革實現(xiàn)經(jīng)濟穩(wěn)健增長。一是提升資金使用效率，綜合運用定向工具和結(jié)構(gòu)性工具，結(jié)合宏觀審慎評估考核，更好地引導(dǎo)資金流向，緩解流動性分層壓力，促使銀行將資金流向?qū)嶓w領(lǐng)域。二是深化利率市場化改革，疏通貨幣政策傳導(dǎo)機制，進一步完善LPR報價形成機制，暢通政策利率與貨幣、信貸利率間的傳導(dǎo)渠道，切實降低實體經(jīng)濟融資成本。三是擴大金融業(yè)對外開放，提升金融市場開放的廣度和深度，為微觀主體拓展融資渠道，改善融資服務(wù)。四是在金融市場開放和國外輸入型金融風(fēng)險增加背景下，補齊金融監(jiān)管制度短板，提高全球化下跨境金融治理能力，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線，更好地維護國家金融安全。