新公司法背景下股份回購的動因和經(jīng)濟效果

[摘 要]文章分析了《公司法》中關(guān)于股份回購修訂的背景、內(nèi)容和意義，并以中國平安為例分析了股份回購的動因和意義。得出如下結(jié)論：中國平安股份回購包括內(nèi)外部動因，外部動因包括市場環(huán)境和法律環(huán)境，內(nèi)部動因包括具備良好的財務(wù)狀況、樹立企業(yè)形象和用于員工股權(quán)激勵。在經(jīng)濟效果方面，實施股份回購計劃，提高了每股收益和資金使用效率，并在股份回購事項公告日，公司股價獲得了超額收益，具有積極的市場反應(yīng)。

[關(guān)鍵詞]股份回購;內(nèi)外動因;經(jīng)濟效果

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2020.06.040

1 引言

2018年中國資本市場在復雜的國際環(huán)境和經(jīng)濟下行壓力下，整體表現(xiàn)低迷，諸多上市公司股價大幅下跌，許多上市公司發(fā)布了股份回購計劃，希望提升二級市場的股價。

對于公司而言，委托代理理論認為，由于公司所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)相互分離，通過實施股份回購，可以降低管理層支配的現(xiàn)金，防范管理層逆向選擇和道德風險，是一種有效的監(jiān)督機制，可以降低代理成本。就公司的資本結(jié)構(gòu)而言，股份回購可以發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，如果公司認為資本結(jié)構(gòu)中權(quán)益成本的比例較高，可以通過股票回購提高資產(chǎn)負債率，優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)，并有助于降低加權(quán)平均資本成本。通過股份回購，可以減少外部流通股的數(shù)量，提高股票價格，在一定程度上降低公司被收購的風險。

諸多學者對公司股份回購的動因進行了研究，何瑛等（2016）研究發(fā)現(xiàn)公開市場股份回購在宣告和實施兩個階段受到多種因素的影響，經(jīng)營業(yè)績、股利支付水平、現(xiàn)金持有水平以及股權(quán)集中度是影響上市公司宣告股份回購的關(guān)鍵因素，而上市公司實施回購行為則受到股價表現(xiàn)以及自身現(xiàn)金流水平的共同影響。候嘯天等（2017）實證研究發(fā)現(xiàn)傳遞信號與提升股價是上市公司回購社會公眾股份的主要動因，財務(wù)杠桿假說具有一定解釋力，而自由現(xiàn)金流假說尚未能充分解釋我國上市公司股份回購的動因。

文章從2018年10月26日由全國人大常委會通過的修訂后的《中國人民共和國公司法》（以下簡稱《公司法》）為背景，通過案例研究法，以中國平安為例，分析上市公司股份回購的動因和經(jīng)濟效果。

2 公司法修訂的背景及內(nèi)容

新修訂的《公司法》是2018年10月26日第十三屆全國人大常委會第六次會議審議通過的。新《公司法》中關(guān)于公司實施股份回購的情形做了修訂，在本次修訂之前，上市公司實施股份回購有四種情形：①公司為減少資本而注銷股份;②與持有本公司股票的其他公司合并;③將股份獎勵給本公司職工;④股東因?qū)蓶|大會作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司回購其股份。而最新的公司法在對原有的四種情形進行部分修訂的基礎(chǔ)上，又增加了兩種情形。具體而言，將事項③“將股份獎勵給本公司職工”修改表述為“用于員工持股計劃或者股權(quán)激勵”，并且增加了：⑤將股份用于轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券;⑥上市公司為維護公司價值及股東權(quán)益所必需。這意味著目前公司回購股份有六種情形。在具體的實施股份回購的操作中，將第③種情形中的：不得超過本公司已發(fā)行股份總額的5%，用于收購的資金應(yīng)當從公司的稅后利潤中支付，收購的股份應(yīng)當在一年內(nèi)轉(zhuǎn)讓給職工。修改為：公司合計持有的本公司股份數(shù)不得超過本公司已發(fā)行股份總額的10%，并應(yīng)當在三年內(nèi)轉(zhuǎn)讓或者注銷。新增加的第⑤種和第⑥種情形也按照這一方式實施。這些修改意味著，提高了公司持有本公司股份的數(shù)額上限，收購的資金既可以是自有資金，也可以是外部融資，延長了公司持有所回購股份的期限。此次修訂是在2018年低迷的市場背景下進行的，為在當前形勢下穩(wěn)定資本市場預(yù)期，促進公司建立長效激勵機制，提升上市公司質(zhì)量，提供了重要的制度保障，也為公司實施股份回購提供了更多的可能性。

3 中國平安股份回購計劃概況

3.1 中國平安公司概況

中國平安全稱是中國平安保險（集團）股份有限公司，1988成立于深圳蛇口，是中國第一家股份制保險企業(yè)。2004年在香港聯(lián)合交易所上市，2007年在上海證券交易所上市，至今已發(fā)展成為保險、銀行、投資三大主營業(yè)務(wù)為一體，核心金融與互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)并行發(fā)展的個人金融生活服務(wù)集團之一。根據(jù)中國平安2018年年報，公司實現(xiàn)營業(yè)收入9768.32億元，同比增長9.65%。凈利潤為1074.04億元，同比增長20.48%。

3.2 中國平安股份回購實施計劃

2018年10月30日，中國平安發(fā)布股份回購的提示性公告，稱為積極響應(yīng)國家政府和監(jiān)管部門的政策導向，穩(wěn)定資本市場，促進股東價值最大化，制訂股份回購計劃，在不超過公司發(fā)行總股本的10%的授權(quán)額度內(nèi)，制訂回購具體方案。

2019年3月13日，中國平安發(fā)布公告，擬使用不低于人民幣50億元且不超過人民幣100億元的自有資金，以不超過人民幣 101.24元/股的回購價格回購本公司A股股份。本次回購股份將全部用于公司員工持股計劃。

2019 年4月29日中國平安股東大會審議通過了關(guān)于以集中競價交易方式回購A股股份的方案。

2019年5月24日發(fā)布公告稱，由于股票除權(quán)除息，自2019 年5月23日起，股份回購價格上限由不超過101.24元/股調(diào)整為不超過100.14元/股，其他事項均無變化。

2019年6月19日發(fā)布公告，中國平安于2019年6月18日以集中競價交易方式實施了首次回購，耗資2.82億元回購了350.37萬股股票，回購價在79.85～80.93元，本次回購股份將全部用于本公司員工持股計劃。

2019年7月3日再次發(fā)布公告，截至2019年6月30日，中國平安通過集中競價交易方式已累計回購A股股份4002.29萬股，已支付的資金總額合計人民幣 34.2億元，成交價格在79.85～88.09元。

4 中國平安股份回購的外部動因

4.1 股票市場環(huán)境

從股票市場環(huán)境來看，我國股票市場在2018年年初到中國平安發(fā)布關(guān)于回購公司股份的提示性公告期間，上證指數(shù)下跌23.3%，中國平安在這一期間的跌幅是12.39%。雖然跌幅小于上證指數(shù)，但是按照2018年10月29日中國平安收盤價62元為基礎(chǔ)，2017年年報中國平安每股收益為4.99元，每股凈資產(chǎn)為25.89元，計算出靜態(tài)市盈率為12.42倍，市凈率為2.39倍?？紤]到中國平安2017年營業(yè)收入同比增長了25.04%，凈利潤同比增長了42.78%，說明中國平安的股價在市場大環(huán)境下，存在被低估的可能性，通過實施股份回購計劃，提升投資者信心以及提升股價是重要外部動因之一。

4.2 法律環(huán)境

《公司法》關(guān)于增加了公司回購本公司股份的情形和額度，是中國平安宣告股份回購的法律基礎(chǔ)。2018年10月26日《公司法》新修訂后，中國平安便于2018年10月30日發(fā)布回購公司股份的提示性公告，提示性公告中，中國平安稱未來在不超過公司發(fā)行總股本的10%的授權(quán)額度內(nèi)，制定回購具體方案。而修訂之前的公司法，關(guān)于公司回購用于員工激勵計劃的額度被限制在5%以內(nèi)。

5 中國平安股份回購的內(nèi)部動因

5.1 良好的財務(wù)狀況

中國平安采用自有資金回購本公司股票，首先需要具備雄厚的資金實力。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫，中國平安自2007年在上海證券交易所上市以來，凈利潤從2007年的150.86億元，增長到2018年的1074.04億元，在A股市場直接融資388.7億元，在A股上市以來累計實現(xiàn)凈利潤4669.89億元，累計分紅984.42億元，說明中國平安財務(wù)狀況和盈利能力強。

5.2 樹立良好的公司形象

在新公司法修訂后，便積極落實法律制度，是一家公司承擔社會責任的良好體現(xiàn)，中國平安作為中國最大的保險企業(yè)，在世界也具有影響力，實施股票回購，有利于樹立良好的公司形象，提升公司的品牌價值。

5.3 員工股權(quán)激勵

根據(jù)中國平安的公告，本次回購股份將全部用于公司員工持股計劃，包括但不限于公司股東大會已審議通過的長期服務(wù)計劃。對核心員工進行股權(quán)激勵，提升員工工作積極性，是中國平安實施股份回購的重要動因之一。

6 中國平安股份回購的經(jīng)濟效果

6.1 對中國平安的財務(wù)影響

中國平安通過在二級市場以集中競價交易方式回購公司股份的交易，回購后的股份將不參與每股收益的計算，使得用于計算每股收益的股數(shù)減少，提升了每股收益。

6.2 對資本市場的帶動作用

中國平安作為藍籌股的代表之一，一直是價值投資的標桿。其資本運作不僅代表公司本身，還會對資本市場其他公司形成對比和示范效應(yīng)。在當前復雜的金融背景下，中國平安根據(jù)公司發(fā)展的實際情況，制訂可操作性的股份回購方案，有利于向投資者傳遞出公司內(nèi)在價值低估的信號，對二級市場形成價值投資理念具有帶動作用。

6.3 股價市場反應(yīng)

采用事件研究法，考察中國平安發(fā)布股份回購提示性公告日、回購方案公告日和實施首次回購公告日，比較上證指數(shù)收益率和中國平安股價的收益率，分析發(fā)布股份回購公告后，中國平安是否獲得了超額收益。由表1可知，在中國平安三次公告日當天，其股價收益率都是優(yōu)于上證指數(shù)的，說明中國平安發(fā)布回購股份的公告對二級市場的股價有提升作用。

7 結(jié)論

我國資本市場在不斷對外開放的道路中逐漸成熟，股份回購也被上市公司所廣泛使用，為發(fā)揮其理想效果，應(yīng)當根據(jù)我國實際情況建立股份回購制度，完善相關(guān)法律法規(guī)，明確股份回購的適用范圍，保護中小投資者的利益，為上市公司創(chuàng)造一個公開透明的發(fā)展環(huán)境，不斷推動資本市場持續(xù)健康發(fā)展。

參考文獻：

[1]侯嘯天，葛長付.上市公司股份回購的主流動因研究[J].經(jīng)濟論壇，2017（3）：73-78.

[2]何瑛，李嬌，王增民.中國上市公司宣告和實施股份回購的影響因素研究[J].管理評論，2016，28（4）：12-20.

[作者簡介]劉妍妍（1995—），女，漢族，江西贛州人，江西農(nóng)業(yè)大學經(jīng)濟管理學院碩士研究生，研究方向：財務(wù)管理。