股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效文獻(xiàn)綜述

陳宣霖

在現(xiàn)代企業(yè)制度下，所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離導(dǎo)致了代理問題的產(chǎn)生。而股權(quán)激勵(lì)是公司治理中的一個(gè)重要分支以及管理手段，可以解決因信息不對(duì)稱導(dǎo)致的雙方利益沖突等普遍存在的問題。一個(gè)完善的股權(quán)激勵(lì)制度可以避免高管的短視，防止高管為自身謀取利益，會(huì)促使他們更加努力地為公司創(chuàng)造價(jià)值，直至今日，我國上市公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃已經(jīng)從當(dāng)初的新生到相對(duì)常態(tài)化，可以說股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃已經(jīng)受到了很高的關(guān)注度，關(guān)于股權(quán)激勵(lì)的相關(guān)研究也逐漸增多。

一、發(fā)展歷程相關(guān)文獻(xiàn)

1.公司治理中的基礎(chǔ)理論——委托代理理論?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)萌芽時(shí)，亞丹斯密早在《國富論》中就預(yù)見了股份制企業(yè)中委托代理問題，認(rèn)為企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)會(huì)逐漸分離，管理者會(huì)做出損害股東利益的決策，但其未能形成一個(gè)全面系統(tǒng)的理論。之后，羅斯在經(jīng)濟(jì)學(xué)家伯利和米恩斯的基礎(chǔ)上提出了現(xiàn)代委托代理理論，強(qiáng)調(diào)如果所有者給權(quán)力運(yùn)營商執(zhí)行商業(yè)管理行為，則建立代理關(guān)系。在20世紀(jì)70年代，隨著信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟(jì)學(xué)的興起，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家通過分析利益的差異性與信息的不對(duì)稱性，推動(dòng)了委托代理理論的發(fā)展。

2.不完全契約理論。Grossman 和 Hart（1986）指出，如果無法確定雙方該如何簽訂條款時(shí)，應(yīng)當(dāng)分離出利益不一致時(shí)最終決定權(quán)屬于誰，通過剩余權(quán)利的配置可以緩和合作雙方的沖突。李寶良和郭其友（2016）認(rèn)為，由于無法規(guī)定出各種情況下合作雙方的權(quán)利和義務(wù)，因此只有等到結(jié)果產(chǎn)生后以再談判的方式解決發(fā)生的問題，解決合作利益不一致的主要方式是事后的權(quán)利配置和制度設(shè)計(jì)。

3.人力資本理論。人力資本理論以人為本，員工是企業(yè)中重要的組成部分，人力資本的所有者承擔(dān)著企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。因此，有必要分享企業(yè)的剩余權(quán)利，在資本增長(zhǎng)和勞動(dòng)力等因素之后，仍然存在大量無法解釋的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，所以人們把這些稱為人力資本的驅(qū)動(dòng)力。舒爾茨（1961）認(rèn)為，人力資本反映了管理者的基本素質(zhì)和綜合能力，具體包含管理者個(gè)人的教育背景和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)等。股權(quán)激勵(lì)措施將管理者其自身價(jià)值和利益與股票市場(chǎng)聯(lián)系起來，企業(yè)的效益越好，股價(jià)也就越高，同時(shí)管理者自身的財(cái)富也就積累越多，這種方式有效地提高員工的積極性。

二、股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效的關(guān)系綜述

1.股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效具有正相關(guān)性。Aboody，Johnson和Kasznik

（2010）以1990至1996年1773家公司的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)和會(huì)計(jì)指標(biāo)進(jìn)行分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，實(shí)施了高管股權(quán)激勵(lì)公司的各項(xiàng)指標(biāo)明顯高于行業(yè)平均水平。Mazlina Mustapha（2011）通過研究235家上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)對(duì)管理層實(shí)施股權(quán)激勵(lì)有助于提高管理層決策的有效性，間接促進(jìn)了企業(yè)績(jī)效的提升。Chii- Shyan Kuo（2013）等學(xué)者在研究中認(rèn)為不論企業(yè)股權(quán)激勵(lì)的強(qiáng)度大小如何，都能對(duì)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)發(fā)揮一定作用。JMin Chung Kima、D.Eric Boydb、Namwoon Kimc、CheongH.Yi 等人（2016）選取 1993年-2009年543家公司進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明，股權(quán)激勵(lì)更有利于股東價(jià)值的創(chuàng)造。

我國目前進(jìn)行此方面研究的學(xué)者中，大多數(shù)都認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效之間是存在正相關(guān)性的。李連偉（2017）以上市公司作為研究對(duì)象，通過實(shí)證分析，構(gòu)建模型方程驗(yàn)證了股權(quán)激勵(lì)確實(shí)有提升公司業(yè)績(jī)水平的作用。伊美群等（2018）通過研究發(fā)現(xiàn)管理者和經(jīng)營者利益不一致，但通過股權(quán)激勵(lì)可以減少這種問題的產(chǎn)生，而且高管激勵(lì)可以促使管理者提升創(chuàng)新投入，可以提高企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營能力，這在一定程度上也就提升了企業(yè)業(yè)績(jī)。總體而言，這些學(xué)者通過各項(xiàng)分析，都認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)方案會(huì)給企業(yè)的業(yè)績(jī)帶來相應(yīng)的提升。

2.股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效具有負(fù)相關(guān)性。在國內(nèi)外，只有少數(shù)學(xué)者認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效存在著負(fù)相關(guān)關(guān)系。Robert C.Hanson和Moon H.Song（2000）發(fā)現(xiàn)當(dāng)高管持有的股份數(shù)量相對(duì)較高時(shí)，有損于股東權(quán)益。因此，他們認(rèn)為高管股權(quán)的持有比例與股東權(quán)益呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性。Carl Shen（2013）研究了被授予股權(quán)激勵(lì)之后管理層的研發(fā)支出，結(jié)果顯示，公司的股票異常收益率和企業(yè)經(jīng)營業(yè)績(jī)都出現(xiàn)了下降的情況。

國內(nèi)也有一部分學(xué)者持本觀點(diǎn)。潘亞嵐、丁淑洪（2008）在研究股權(quán)激勵(lì)制度與公司業(yè)績(jī)之間關(guān)系時(shí)選取盈利性、流動(dòng)性等多方面能力指標(biāo)形成公司績(jī)效的綜合衡量指標(biāo)，研究得到國有企業(yè)的公司績(jī)效與股權(quán)激勵(lì)水平呈負(fù)相關(guān)的結(jié)論。劉浩、孫錚（2009）認(rèn)為若授予對(duì)象尤其是高管，對(duì)激勵(lì)價(jià)格具有強(qiáng)有力的影響力并具有重新定價(jià)的權(quán)力，股權(quán)激勵(lì)就極易失去約束高管的能力，而淪為高管獲得實(shí)際控制權(quán)利益的工具，此時(shí)激勵(lì)制度并不會(huì)促進(jìn)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。分析結(jié)果揭示，過高的股權(quán)激勵(lì)可能會(huì)促使盈余操縱市場(chǎng)監(jiān)管失效，管理層侵占資產(chǎn)損害公司權(quán)益。盛明泉等認(rèn)為，無論是對(duì)高管還是核心骨干的激勵(lì)強(qiáng)度越高，越會(huì)對(duì)大多數(shù)樣本公司的公司績(jī)效產(chǎn)生不利影響?？偟膩碚f，這些學(xué)者認(rèn)為，當(dāng)高管持有超過一定比例的股份時(shí)，他們會(huì)相應(yīng)地增加對(duì)公司的控制權(quán)。

3.股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效不具有顯著相關(guān)性。一些學(xué)者認(rèn)為，即使公司的價(jià)值隨著管理者的股權(quán)增加而增加，這并不意味著管理者的利益所產(chǎn)生的股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)增加了公司的價(jià)值，也有可能是外部環(huán)境和其他外部因素造成的。國內(nèi)外一些學(xué)者也認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間的相關(guān)性微弱甚至無關(guān)。 Baker（1988）、Melissa A. Williams（2006）等就是其中著名的代表，他們通過對(duì)執(zhí)行股權(quán)激勵(lì)的上市公司進(jìn)行了實(shí)證分析，研究后得出股權(quán)激勵(lì)和公司業(yè)績(jī)沒有很明顯的相關(guān)作用。而國內(nèi)學(xué)者劉廣生（2013）、董斌（2015）等也得出了同樣的結(jié)論，他們將出現(xiàn)這種關(guān)系的原因歸結(jié)為我國的資本市場(chǎng)不夠有效，因此企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)是無法達(dá)到預(yù)期效果和提升公司業(yè)績(jī)的。

4.股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效呈非線性相關(guān)。許多專家學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效之間的關(guān)系并不一定全是線性相關(guān)的，也有可能存在曲線相關(guān)或區(qū)間相關(guān)。區(qū)間相關(guān)性指的是處于不同的區(qū)間時(shí)，兩者的關(guān)系會(huì)有所不同，不同學(xué)者對(duì)區(qū)間的選取標(biāo)準(zhǔn)也不一致。李曉玲（2008）等人認(rèn)為當(dāng)激勵(lì)強(qiáng)度在（0，0.17）內(nèi)時(shí)，兩者成正相關(guān)。在（0.17 ，0.71）內(nèi)時(shí)，兩者成負(fù)相關(guān)。而大于0.71時(shí)，兩者又回到正相關(guān)關(guān)系。曹建安（2013）等人則發(fā)現(xiàn)1的激勵(lì)水平是臨界值，也就是小于1 時(shí)，股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度負(fù)向作用于公司業(yè)績(jī)。而當(dāng)大于1時(shí)，股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度則正向作用于公司業(yè)績(jī)。

三、提高公司績(jī)效的相關(guān)建議

通過對(duì)文獻(xiàn)的梳理，我們發(fā)現(xiàn)大多數(shù)學(xué)者目前都認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，基于此，有效的股權(quán)激勵(lì)可以提高公司績(jī)效，不同學(xué)者對(duì)此做出了相關(guān)闡述，以求通過合理的建議促進(jìn)公司的業(yè)績(jī)改善。廖淼旭（2019）認(rèn)為要建立完善的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，加強(qiáng)內(nèi)部控制監(jiān)督，提高核心人員的業(yè)務(wù)水平，在實(shí)施過程中需要多加探索，不能照搬，根據(jù)公司的實(shí)際情況選擇合適的股權(quán)激勵(lì)模式，通過采取多種復(fù)合的模式可以有效分散風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)。焦蕾（2019）研究認(rèn)為想要提高績(jī)效水平，首先股權(quán)激勵(lì)實(shí)施原則要明晰，采用多種股權(quán)激勵(lì)組合的方式提升股權(quán)激勵(lì)效果，其次在外部環(huán)境發(fā)生改變時(shí)，公司應(yīng)該調(diào)整股權(quán)激勵(lì)方案，再其次根據(jù)公司戰(zhàn)略實(shí)施股權(quán)激勵(lì)。武帥帥（2019）通過實(shí)證分析表明，為了能夠提升上市公司自身的財(cái)務(wù)績(jī)效，改進(jìn)原有的市場(chǎng)環(huán)境，進(jìn)而為股權(quán)激勵(lì)政策的應(yīng)有奠定良好的基礎(chǔ)，政府相關(guān)部門理應(yīng)為上市公司制定相關(guān)法律政策，以此對(duì)原本的法律環(huán)境進(jìn)行完善，還應(yīng)規(guī)范企業(yè)治理的結(jié)構(gòu)，有效提高企業(yè)本身的綜合水平，才能夠在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出。

四、文獻(xiàn)評(píng)述及展望

1.文獻(xiàn)評(píng)述。首先，目前國內(nèi)外少有文獻(xiàn)研究企業(yè)所有制對(duì)股權(quán)激勵(lì)的影響，研究得出的結(jié)論不同學(xué)者對(duì)此也提出了不同的看法。在一些私人的上市公司中，股權(quán)激勵(lì)可以明顯地降低代理成本，而在一些大型的國有企業(yè)中，股權(quán)激勵(lì)往往不能很好地降低代理成本。原因之一就是因?yàn)樵诖笮蛧衅髽I(yè)，高管人員所占的股權(quán)比例都相對(duì)較低。這就是說，國有制在一定程度上很難降低企業(yè)的代理成本。其次，在目前關(guān)于股權(quán)激勵(lì)與公司業(yè)績(jī)的國內(nèi)外研究中，有很多從宏觀層面進(jìn)行的研究，卻很少有研究人員從微觀層面研究股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效。但是股權(quán)激勵(lì)制度對(duì)于公司的健康發(fā)展是至關(guān)重要的，關(guān)于針對(duì)公司具體經(jīng)營狀況進(jìn)行相關(guān)股利政策制度設(shè)計(jì)與實(shí)施效果的研究是十分必要的。再其次，大多數(shù)學(xué)者是從股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效以及財(cái)務(wù)指標(biāo)等方面來研究股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)影響，或者都在于對(duì)企業(yè)高層管理者的股利激勵(lì)。但是就高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)不斷發(fā)展的現(xiàn)狀，核心技術(shù)人員已經(jīng)成為企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要部分，相關(guān)的股利激勵(lì)制度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生越來越大的影響，除此之外，部分研究即使是涉及核心技術(shù)人才的股權(quán)激勵(lì)，也是關(guān)于其與整體績(jī)效之間的關(guān)系，而且缺乏對(duì)創(chuàng)新績(jī)效的詳細(xì)研究。

2.股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果研究未來展望。首先，對(duì)股權(quán)激勵(lì)中企業(yè)所有制的不同對(duì)代理成本的影響進(jìn)行研究。包括例如國有控股企業(yè)、國有參股企業(yè)、私營企業(yè)等不同類型企業(yè)在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)之后能否有效降低其代理成本及后續(xù)對(duì)其企業(yè)經(jīng)營績(jī)效方面的影響進(jìn)行研究。其次，利用管理制度和配套政策的支持促進(jìn)股權(quán)激勵(lì)制度的設(shè)計(jì)更加完善，更具有針對(duì)性以及對(duì)企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度和份額的增長(zhǎng)建立一個(gè)相對(duì)長(zhǎng)效的計(jì)劃，也許會(huì)成為未來新的研究方向。再其次，以高科技企業(yè)為研究主體，進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)和比較研究。選取具有良好發(fā)展?jié)摿?，需要高度?chuàng)新的高新技術(shù)上市公司為研究對(duì)象，收集科技人才成本所占整體成本份額，并用合理指標(biāo)分析其相關(guān)收益，檢驗(yàn)股權(quán)激勵(lì)對(duì)高新技術(shù)上市公司創(chuàng)新績(jī)效是否具有正向促進(jìn)作用。

（作者單位：新疆財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院）