大力發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施REITs的若干思考

吳慧德 劉永元

[摘 要]基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是國民經(jīng)濟基礎(chǔ)性、先導(dǎo)性、戰(zhàn)略性、引領(lǐng)性的產(chǎn)業(yè)，可以聯(lián)動關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)及要素的配置、集聚和裂變，具有“乘數(shù)效應(yīng)”，是對沖新冠肺炎疫情沖擊和維護“六穩(wěn)”“六?！钡闹匾ぞ摺Ｔ诘胤秸斦罩啥顺袎?，如何創(chuàng)新市場化以存量帶增量的融資模式，盤活存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，又不加重地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)，成為社會各界關(guān)注的熱點問題。文章對全球基礎(chǔ)設(shè)施REITs產(chǎn)品進(jìn)行系統(tǒng)梳理和共性分析，并結(jié)合中國類/準(zhǔn)REITs發(fā)展實踐及國家最新政策，并提出相應(yīng)政策建議。

[關(guān)鍵詞]新冠肺炎;基礎(chǔ)設(shè)施REITs;政策建議

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2020.36.027

1 前言

2020年是全面建成小康社會“十三五”規(guī)劃的收官之年，是實現(xiàn)第一個百年奮斗目標(biāo)的決勝之年。然而，突如其來的新冠肺炎疫情對我國經(jīng)濟社會發(fā)展帶來前所未有的沖擊。2020年一季度，全國GDP同比下降6.8%。在疫情防控常態(tài)化前提下，消費端和出口端都會受到較大沖擊，穩(wěn)投資成為擴大內(nèi)需戰(zhàn)略的重中之重。中央政治局會議多次強調(diào)，要加強傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施和新型基礎(chǔ)設(shè)施投資，對沖新冠肺炎疫情對實體經(jīng)濟的沖擊。

從實踐看，經(jīng)濟下行周期，受稅基減少等因素的影響，中央和地方兩級財政收支兩端的平衡難度較大，而保居民就業(yè)、保基本民生、保市場主體、保糧食能源安全、保產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定、?；鶎舆\轉(zhuǎn)所需的財政資金加大。如何通過基礎(chǔ)設(shè)施融資模式創(chuàng)新，放大財政杠桿效應(yīng)和金融杠桿效應(yīng)，提高資金使用效率成為當(dāng)前政府和學(xué)界關(guān)注的熱點問題。從全球基礎(chǔ)設(shè)施投融資經(jīng)驗看，不動產(chǎn)信托基金（REITs）是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資者的資金，由專門投資機構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。通過發(fā)行公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs，將缺乏流動性的基礎(chǔ)設(shè)施存量資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成流動性強的金融產(chǎn)品，經(jīng)營方（發(fā)起人）回流資金后可立即投入新建項目，從而形成良性循環(huán)，基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的流動性和盈利能力都可得到提高。

2 全球基礎(chǔ)設(shè)施REITs發(fā)展概況及共性特征

（1）美國基礎(chǔ)設(shè)施REITs市場。2007年，美國國內(nèi)稅務(wù)局確認(rèn)基礎(chǔ)設(shè)施可以成為REITs的適格投資對象。REITs已成為美國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要資金來源，標(biāo)的涵蓋光纖電纜、無線通信設(shè)施、能源輸送管道、天然氣儲存及輸送管線、固定儲氣罐等。目前，美國共有7只基礎(chǔ)設(shè)施 REITs，總市值達(dá) 1300 億美元，占美國上市 REITs 總市值約 11%，負(fù)債率為29%，利息覆蓋倍數(shù)達(dá)4.03。

（2）澳大利亞基礎(chǔ)設(shè)施REITs市場。澳大利亞共有58 只上市REITs，市值折合 900 億美元。上市基礎(chǔ)設(shè)施基金（以下簡稱LIF）投資于經(jīng)營性基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，是一種類基礎(chǔ)設(shè)施REITs的基金產(chǎn)品。目前，澳大利亞共有7只LIF，總市值約490 億美元，底層資產(chǎn)包括收費公路、機場、鐵路、碼頭等交通設(shè)施、通信設(shè)施、電力設(shè)施、油氣管道等。LIF具備以下基本特征：①資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以基礎(chǔ)設(shè)施等不動產(chǎn)資產(chǎn)為主，收入主要是類租金收入;②具有給予投資者長期穩(wěn)定的分紅的強制要求;③底層資產(chǎn)大多有政府特許經(jīng)營權(quán)。

（3）印度市場基礎(chǔ)設(shè)施REITs發(fā)展概況。印度證券交易委員會于2014年發(fā)布了《基礎(chǔ)設(shè)施投資信托守則InvITs》。目前已有2家基礎(chǔ)設(shè)施項目上市，分別為經(jīng)營收費公路IndiGrid和經(jīng)營電力的 IRB，總市值約為14 億美元。印度 InvITs 與 REITs 兩個守則內(nèi)容大體上相同，主要條款為：①上市后發(fā)起人持有份額不低于 15%，鎖定 3 年，投資不低于 25%;②投資者最少申購額 100 萬盧比，最小交易單位 50 萬盧比，門檻更高;③管理分為基金管理人和項目管理人兩類，基金管理人需有子行業(yè)的專業(yè)人士配置。

（4）國際基礎(chǔ)設(shè)施REITs市場的共性特征分析。①基礎(chǔ)設(shè)施目標(biāo)資產(chǎn)必須在本質(zhì)上屬于永久性構(gòu)造物，其各個組成部分之間無論在物理上還是在功能上都是相互依存、不可分割的;②基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的用途只能是被動的運輸或儲存產(chǎn)品，并不涉及相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)或加工過程;③REITs一般只投資于已經(jīng)投入使用的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，出于維持較高分紅比率的需要，很少涉及開發(fā)建設(shè)領(lǐng)域;④基礎(chǔ)設(shè)施REITs投資標(biāo)的涵蓋交通運輸、機場、港口、橋梁、通信、水利及城市供排水供氣和供電設(shè)施等。

3 開展公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs的必要性和可行性

3.1 加快推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施REITs的必要性

（1）政府層面?；A(chǔ)設(shè)施對一個國家和地區(qū)的經(jīng)濟增長具有短期和長期外溢效應(yīng)。對政府而言，一是受新冠肺炎疫情及中美經(jīng)貿(mào)等因素的沖擊，深圳進(jìn)出口額、PMI、社零、工業(yè)增加值等各項指標(biāo)預(yù)計降至歷史低點。發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施REITs可盤活存量帶動增量投資，助力政府實現(xiàn)“六穩(wěn)”的政策目標(biāo);二是基礎(chǔ)設(shè)施投資額通常占政府投資的一半以上，發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施REITs可有效發(fā)揮財政撬動作用，吸引社會資本參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，擠出的財政又可投資到其他領(lǐng)域;三是依托規(guī)?；腞EITs市場建設(shè)，有利于轉(zhuǎn)移和分散系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

（2）企業(yè)層面。對企業(yè)而言，發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施REITs是從債權(quán)融資向股權(quán)融資、從管資產(chǎn)向管資本的轉(zhuǎn)型。一是推進(jìn)公司型基礎(chǔ)設(shè)施REITs是落實“國資國有企業(yè)改革試點”和 落實“上市公司+”戰(zhàn)略的切實舉措，能為全國地方政府融資平臺市場化轉(zhuǎn)型，降低政府隱形債務(wù)和化解存量金融風(fēng)險探索經(jīng)驗。二是基礎(chǔ)設(shè)施REITs可盤活企業(yè)運營期內(nèi)存量經(jīng)營性不動產(chǎn)提前回籠資金，縮短投資回報周期，回收資金可用以歸還債務(wù)和投資新的項目。三是基礎(chǔ)設(shè)施REITs是一種權(quán)益性金融產(chǎn)品，可優(yōu)化發(fā)起人融資結(jié)構(gòu)，提高直接融資比重，從而實現(xiàn)債務(wù)融資為主向權(quán)益融資與債務(wù)融資并重轉(zhuǎn)化，有效降低資產(chǎn)負(fù)債率和企業(yè)風(fēng)險，提高企業(yè)價值。四是有助于推進(jìn)國資國有企業(yè)從“管資產(chǎn)”向“管資本”轉(zhuǎn)型，做強做優(yōu)做大國有企業(yè)，增強企業(yè)主體活力。

（3）投資者層面。一是基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs可解決社會資本方的退出路徑問題?；A(chǔ)設(shè)施普遍采取PPP融資模式，投資金額大，資金占用時間長，社會資本方若通過PPP的方式獲取資產(chǎn)，再結(jié)合REITs模式則可實現(xiàn)輕資產(chǎn)化運營的轉(zhuǎn)變。二是豐富境內(nèi)資本市場投資工具，公募REITs可向全民提供接近固定回報的收益率穩(wěn)定、風(fēng)險較小、流動性強集合普惠性投資工具，滿足人民群眾日益增長的權(quán)益性金融產(chǎn)品需求。三是基礎(chǔ)設(shè)施REITs的底層資產(chǎn)普遍具有政府特許經(jīng)營權(quán)，分紅穩(wěn)定，市場波動率小，流動性更高，可以推動公募基金、養(yǎng)老金、保險資金等投資優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)資產(chǎn)。

3.2 加快推進(jìn)公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs的可行性

（1）政策層面。近年來，國家相關(guān)部委已研究將公募REITs機制引入基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域。2016年，國家發(fā)展改革委和證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會資本合作（PPP）項目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》提出要“推動不動產(chǎn)投資信托基金（REITs），進(jìn)一步支持傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)”。2019年11月，中國證監(jiān)會副主席表示，“證監(jiān)會正會同相關(guān)部委，研究推進(jìn)國家政策重點支持領(lǐng)域的公募REITs試點工作”。2020年1月，深交所發(fā)布公告正在籌備公募REITs試點工作。

（2）實踐層面。2003年7月，SARS過后經(jīng)濟疲軟的背景下，我國香港和臺灣相繼出臺了REITs相關(guān)條例，2019年年末香港REITs市值已突破2700億港元。2005年，中國銀監(jiān)會曾提出組建“土地投資信托基金”的設(shè)想。2008年，美國次貸危機發(fā)生后，時任國務(wù)院總理溫家寶提出要創(chuàng)新融資方式，通過并購貸款、REITs、股權(quán)投資基金和規(guī)范發(fā)展民間融資等多種形式拓寬企業(yè)融資渠道。2018年12月，人才安居集團發(fā)行國內(nèi)首單公共租賃類人才公寓REITs產(chǎn)品，首期募集資金31億元。2019年9月，國內(nèi)首單基礎(chǔ)設(shè)施類REITs產(chǎn)品滬杭甬徽杭高速資產(chǎn)在上交所掛牌，發(fā)行規(guī)模20.13億元，利率3.7%。

（3）模式契合。國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)普遍采用PPP模式，與REITs模式匹配度高。一是港口、鐵路、高速公路等基礎(chǔ)設(shè)施項目在物理上屬于永久性構(gòu)造物，且資產(chǎn)用途只能是被動的運輸或儲存產(chǎn)品，符合基礎(chǔ)設(shè)施REITs標(biāo)的物的選擇標(biāo)準(zhǔn)。二是PPP項目公司通常為特殊目的公司（SPV），與控股股東形成財務(wù)、風(fēng)險隔離，符合REITs上市發(fā)行條件。三是基礎(chǔ)設(shè)施PPP項目普遍具有特許經(jīng)營權(quán)，在運營期內(nèi)可產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流，并進(jìn)行收益分配，可以通過修改公司章程約定較高的分紅比例，從而與REITs的高分紅比例特征相接近。四是成熟運營期的PPP項目風(fēng)險因素類似于REITs的標(biāo)的資產(chǎn)，即主要為不動產(chǎn)的運營風(fēng)險，能為社會資本投資基礎(chǔ)設(shè)施REITs時提供合理預(yù)期。

4 政策建議

第一，建議借鑒美國、新加坡、中國香港等地區(qū)的REITs的發(fā)展經(jīng)驗，盡快出臺國內(nèi)關(guān)于設(shè)立投資REITs的相關(guān)法律、法規(guī)，并進(jìn)一步完善現(xiàn)有的《證券法》《基金法》，對REITs的設(shè)立條件、組織結(jié)構(gòu)、從業(yè)人員資格、投資范圍、利潤分配等方面做出明確的規(guī)定。第二，要盡快挑選項目開展試點工作，建議要加快市場主體培育，培育具有基礎(chǔ)設(shè)施項目管理經(jīng)驗和資金管理能力的市場主體，同時強化基礎(chǔ)設(shè)施PPP項目的信息披露制度。第三，中國應(yīng)探索在深圳證券交易所開立REITs板，在設(shè)計相關(guān)交易和制度框架時，應(yīng)允許國外投資者投資購買國內(nèi)發(fā)行的基礎(chǔ)設(shè)施REITs。第四，要研究出臺支持基礎(chǔ)設(shè)施REITs的稅收優(yōu)惠政策，REITs 的主要優(yōu)勢和吸引力就是其在稅收上的優(yōu)惠待遇，如減免物業(yè)資產(chǎn)所有權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移時產(chǎn)生的增值稅、所得稅等。REITs 的企業(yè)所得稅稅基，為應(yīng)稅收入減去當(dāng)期向投資人分配的股息。第五，基礎(chǔ)設(shè)施REITs 90%以上資產(chǎn)需由進(jìn)入運營期的基礎(chǔ)設(shè)施項目組成，最高不超過10%可以購入新增開發(fā)項目，每年分配給股東的金額不低于REITs總收入的90%。

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