中國是否擁有原油的國際定價權(quán)？
——基于油價間獨立性與傳導(dǎo)性視角

田洪志，姚 峰，李 慧

（1.西北大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院，陜西 西安 710127；2.西北大學(xué)中國西部經(jīng)濟發(fā)展研究院，陜西 西安 710127；3.香川大學(xué)經(jīng)濟學(xué)部，日本 高松 7608523）

1 引言

隨著經(jīng)濟體量的增大、原油需求的增加，中國2017年成為世界第一大原油進口國，所以原油國際定價權(quán)問題對于中國具有特殊意義。國際安全層面，李藝和汪壽陽［1］認為中國長期以來一直重視實物商品的進出口貿(mào)易，忽略了貿(mào)易定價領(lǐng)域的競爭，導(dǎo)致中國在國際貿(mào)易定價領(lǐng)域缺乏相應(yīng)的影響力，蒙受了巨大經(jīng)濟損失。李繼尊［2］強調(diào)中國石油消費是全球最大的增量，對外依存度持續(xù)攀升，石油安全已成為制約中國發(fā)展的“達摩克里斯之劍”。經(jīng)濟影響層面，林伯強和牟敦國［3］、魏一鳴等［4］、任若恩和樊茂清［5］、李霜等［6］、譚小芬等［7］研究均發(fā)現(xiàn)原油價格波動會給中國經(jīng)濟帶來重要影響。基于以上事實，湯珂［8］認為中國應(yīng)積極爭取包括原油在內(nèi)的大宗商品國際定價權(quán)。

欲爭取原油國際定價權(quán)，應(yīng)先考察國際原油的定價機制。田利輝和譚德凱［9］發(fā)現(xiàn)股票指數(shù)通過跨市交易影響期貨定價，期貨市場通過庫存和預(yù)期等渠道影響現(xiàn)貨定價。所以發(fā)展期貨市場和加強政府監(jiān)管，有助于中國應(yīng)對包括原油在內(nèi)的大宗商品現(xiàn)貨定價的金融化和美國化問題。劉紅［10］也發(fā)現(xiàn)應(yīng)發(fā)展期貨市場提升大宗商品的國際定價權(quán)。陶士貴和別勇杰［11］發(fā)現(xiàn)美國通過綁定美元與大宗商品，獲取大宗商品國際定價權(quán)，并建議逐步滲透大宗商品人民幣定價與計價結(jié)算，同時在大宗商品的供需端搭建產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟，大力發(fā)展大宗商品期貨市場，提升大宗商品的人民幣定價權(quán)。同樣，巴曙松和王柯［12］認為在人民幣的國際貨幣功能拓展（結(jié)算貨幣—計價貨幣—儲備貨幣）路徑上，應(yīng)借鑒美元模式，掌握大宗商品定價權(quán)，以人民幣計價為突破口。

在當前全球原油期貨價格決定現(xiàn)貨價格、依靠期貨市場生成原油國際基準價格指標的現(xiàn)實背景下，上海國際能源交易中心于2018 年3 月應(yīng)運而生，生成了中國國內(nèi)的原油期貨價格（INE）。張大永和姬強［13］利用2018年3月26日至7月31日的數(shù)據(jù)量化分析了INE與國際基準油價、上證指數(shù)與人民幣匯率之間的風(fēng)險溢出關(guān)系，發(fā)現(xiàn)INE 與WTI、Brent的信息關(guān)聯(lián)密切，中國原油市場處于信息的接收方，國際油價波動信息對中國原油期貨市場存在明顯的正向沖擊，中國原油期貨尚未形成獨立的價格發(fā)現(xiàn)機制。施訓(xùn)鵬等［14］發(fā)現(xiàn)INE 指標的每日收益率、日內(nèi)波動率都顯著受到WTI與Brent油價的影響，而反向則不成立。這些結(jié)果說明中國原油期貨市場在上市初期很大程度上依然受到紐約商業(yè)交易所與倫敦洲際交易所原油期貨的影響。

與上述結(jié)論不同，周穎剛［15］發(fā)現(xiàn)：第一，INE 價格指標與WTI、Brent油價高度相關(guān)，相關(guān)系數(shù)達到0.7以上，并且INE的變動已經(jīng)對WTI與Brent的價格變化產(chǎn)生了顯著的正向拉升作用；第二，INE與WTI、Brent期貨存在雙向溢出效應(yīng)，市場間信息傳遞良好；第三，在目前紐約商業(yè)交易所、倫敦洲際交易所與上海國際能源交易中心的原油期貨交易中，相較于價格上升，任意兩個市場的價格下跌，二者間價格相關(guān)程度都會加大，反映出中國原油期貨市場已與紐約商業(yè)交易所、倫敦洲際交易所的原油期貨品種深度融合。同樣，Yang Chen 等［16］發(fā)現(xiàn)INE的收益率與大慶、勝利、阿曼、WTI和Brent原油現(xiàn)貨價格的收益率存在均衡關(guān)系，并且支持INE期貨價格在亞太地區(qū)的定價效率。而張奇等［17］在總結(jié)日本、俄羅斯、印度等國原油期貨市場運營成敗的基礎(chǔ)上，同樣建議中國應(yīng)首先以爭取亞洲原油定價權(quán)為發(fā)力目標。

可見，前期研究就上海原油期貨價格與WTI、Brent油價之間的關(guān)系存在不同見解。那么，應(yīng)該如何科學(xué)評價上海原油期貨價格與WTI、Brent油價之間的關(guān)系？上海國際能源交易中心的成功運營是否意味著中國已經(jīng)擁有了原油的國際定價權(quán)？其研判標準是什么？雖然已有研究也對上述問題進行了探討，但是多局限于考察期貨市場是否處于有利的市場環(huán)境、是否位于交易中心的地理位置［14］，即使更為廣泛意義上還包括該國的政治、軍事、經(jīng)濟等實力對該商品定價的影響力，以及本國貨幣是否是世界基準貨幣、大宗商品的國內(nèi)產(chǎn)量、平抑價格波動的儲備能力等多重結(jié)構(gòu)性權(quán)力等因素［18］，定量分析比較少見，使得包括原油在內(nèi)的大宗商品國際定價權(quán)問題的理論建設(shè)與實踐進程均緩慢滯后。

在秉承先行研究中定性判別因素的基礎(chǔ)上，本文的創(chuàng)新點在于開拓理論研究中尚未明確的關(guān)鍵因素進行定量分析，建設(shè)性地給出了判斷一國是否擁有原油國際定價權(quán)的獨立性、傳導(dǎo)性的客觀定量標準?；诳茖W(xué)分析的理念，通過研究WTI、Brent、INE油價之間動態(tài)變動的因果關(guān)系來驗證本文所提出的判別體系是否具有合理性與科學(xué)性，最終為中國原油期貨價格是否擁有國際定價權(quán)給出研究結(jié)論。

2 研究思路與分析方法

本文方法上的創(chuàng)新在于通過定量方法來檢驗國際原油期貨價格之間的獨立性和傳導(dǎo)性，但是常用的格蘭杰因果關(guān)系檢驗無法滿足這一要求。

2.1 研究思路

根據(jù)當前國際原油市場的現(xiàn)狀，存在WTI、Brent、INE等不同的原油期貨價格指標，這些價格中可能僅有個別油價是國際基準指標。我們研究問題的思路是先通過理論上的邏輯推導(dǎo)，提出國際基準油價應(yīng)具有獨立性與傳導(dǎo)性特征，然后再測算這些油價之間的因果關(guān)系方向，確認哪些指標符合這些特征。

期貨價格的獨立性標準，指該期貨市場所生成的某一商品價格不受其它期貨市場價格的影響，具有價格獨立性。在大宗商品市場快速發(fā)展的今天，某一期貨市場如果可以真實代表本地區(qū)該商品的供需情況，反映市場參與者套期保值、短期投機、價格發(fā)現(xiàn)等金融性功能，并且以本國貨幣作為計價貨幣基本不受國外各種勢力的影響而保持匯率穩(wěn)定，則該價格基本具備了獨立性。同理，其它原油期貨市場所生成的價格如果也具有這些特征，則也應(yīng)具有獨立性。例如，如果WTI是北美地區(qū)的基準油價、Brent是歐洲地區(qū)的基準油價，則二者間應(yīng)相互獨立，不應(yīng)存在因果關(guān)系。

期貨價格的傳導(dǎo)性標準，指該期貨市場所生成的某一商品基準價格對非基準期貨價格具有影響能力，并成為其它價格指標生成過程中的重要參考。顯然，期貨價格的傳導(dǎo)性是獲取原油國際定價權(quán)的關(guān)鍵性指標。只有基準價格具備了傳導(dǎo)性，成為大宗商品國際貿(mào)易的雙邊或者部分地區(qū)的參考基準，才真正實現(xiàn)了從期貨合約走向現(xiàn)貨交割。需要注意的是，只有基準油價之間才不會產(chǎn)生傳導(dǎo)性，但是基準油價可能會受到非基準油價的影響，因為非基準油價生成過程中即受到了基準油價的很大影響，反過來因果關(guān)系上也會影響到基準油價。

為了驗證上述邏輯正確與否，需要測算原油期貨價格之間動態(tài)變動的因果關(guān)系。實證分析中Granger［19］給出了被廣泛應(yīng)用于時間序列因果分析的非因果性理論構(gòu)架。假設(shè)兩個隨機變量分別為X、Y，如果X的過去值參與到Y(jié)預(yù)測時的效果優(yōu)于僅依賴于Y過去值單獨的預(yù)測效果時，則可以認為變量X是變量Y的格蘭杰原因。雖然該方法在實證分析中獲得了廣泛應(yīng)用，但是該方法不能滿足本文對于原油期貨價格之間因果關(guān)系分析的細致要求。首先，因為上海國際能源交易中心運營時間較短，可供分析的樣本量有限，本文希望通過一定長度的樣本區(qū)間可以發(fā)現(xiàn)，甚至推導(dǎo)出油價之間短、中、長周期內(nèi)的變化規(guī)律。其次，雖然WTI、Brent與INE的美元價格在數(shù)值表現(xiàn)上較為接近，但是本文希望實證分析能夠提供任意兩個油價之間的因果強度大小。所以，本文選擇能夠根據(jù)有限樣本區(qū)間揭示變量間長期因果關(guān)系、能夠描繪出因果關(guān)系動態(tài)強弱變化的單方向因果測度模型進行測算，以期滿足上述要求。

多變量時間序列單方向因果分析方法目前已在國際貿(mào)易、對外投資、股票價格指數(shù)等諸多問題的研究中獲得了成功［20-28］，中文相關(guān)文獻可參見姚峰和史寧中［29］、姚峰和伍業(yè)艷［30］、姚峰和 李 瑤［31］、張秀武和姚峰［32］等研究。

2.2 單方向因果測度

為了彌補傳統(tǒng)格蘭杰因果關(guān)系檢驗方法不能描述變量間因果影響強度大小的問題，測度非平穩(wěn)時間序列因果關(guān)系的強弱，Hosoya［33-34］給出了頻譜域、時間域的三個因果測度定義式，成功奠定了單方向因果分析（one-way effect causal analysis）的理論基礎(chǔ)。在此基礎(chǔ)上，Yao 和Hosoya［28］進一步給出了單方向因果測度的Wald統(tǒng)計量，解決了多變量協(xié)整過程單方向因果測度的計算機制問題，確立了運用單方向因果測度分析動態(tài)經(jīng)濟系統(tǒng)的全新方法。該方法在檢驗時間序列間因果關(guān)系存在與否的同時，還可以檢驗單方向因果影響的強度大小，以及頻譜域上的具體動態(tài)變化特征，將格蘭杰因果關(guān)系存在與否的單一結(jié)論豐富為短期、中期與長期內(nèi)的歷史變化路徑，即實現(xiàn)了因果關(guān)系測度從點到線的擴展。應(yīng)用這一方法，可以將格蘭杰非因果性檢驗歸結(jié)為全測度為零的單方向因果檢驗的一個特例。

統(tǒng)計分析方法簡單概括如下，詳情可參考Yao and Hosoya［28］。假設(shè)Zt=（Xt，Y t）′代表非平穩(wěn)時間序列的k維列向量，X t、Y t的維度分別為k1，k2，記k=k1+k2。非平穩(wěn)時間序列的誤差修正模型如下：

式（1）中α、β均為k×r階滿秩矩陣，其中β為協(xié)整向量矩陣，Γ為系數(shù)矩陣；μ是k維常數(shù)向量，εt是k維高斯白噪聲向量，其協(xié)方差矩陣為Σ。把模型（1）中的參數(shù)運用最小二乘法進行估計之后隨機誤差項的協(xié)方差記為為p階單位矩陣，λ表示頻率為模型（1）參數(shù)構(gòu)成的復(fù)數(shù)值矩陣多項式，其伴隨矩陣為，記 Λ（e-iλ）為復(fù)平面單位圓｛z：｜z｜＜1｝內(nèi)無根的k×k階矩陣解析函數(shù)Λ（z）的邊界值，基于模型（1）的頻譜響應(yīng)函數(shù)：

模型（1）的譜密度函數(shù)最優(yōu)推定量的矩陣分解形式如下：

格蘭杰非因果的Wald統(tǒng)計量漸近服從自由度為1的χ2分布，具體形式如下：

3 中國是否擁有原油國際定價權(quán)？

為了考察中國原油期貨價格是否已經(jīng)擁有了國際定價權(quán)，運用單方向因果測度理論，本文將INE、WTI與Brent原油期貨價格分別進行兩兩測算，考察任意兩個價格體系之間的變動依賴關(guān)系。如果INE原油期貨價格變化不是由其余二者的變化引起，則可以認為INE原油期貨價格形成了獨立的價格發(fā)現(xiàn)機制。進一步，如果INE 原油期貨價格變化引起了WTI、Brent中一個或者兩個價格指標的變化，則說明上海原油期貨市場已與世界原油期貨市場深度融合，不僅具有反映中國原油市場供給與需求的價格體系，還擁有了傳導(dǎo)性。

3.1 指標選取與數(shù)據(jù)來源

首先，中國原油期貨價格本文選取上海國際能源交易中心的INE原油期貨價格來表示，即日度的SC0價格指數(shù)。因為上海原油期貨交易市場以人民幣進行計價與結(jié)算，所以本文首先利用INE 人民幣期貨價格直接與WTI、Brent的美元價格進行測算。其次，因為原油屬于重要的國際大宗商品，國際油價均采用美元定價，上海原油期貨市場的交易主體不可能不顧及美元匯率因素，而實證研究Mensah等［35］、Kumar［36］表明2008年金融危機之后，特別是2014年國際油價大幅下跌之后，美元匯率與國際油價出現(xiàn)非線性關(guān)系等新特征。為了考慮這些因素的影響，我們利用人民幣兌美元匯率把INE 人民幣期貨價格轉(zhuǎn)化為美元價格。模型中變量定義如下：INER t表示INE 的日頻率人民幣價格，INEU t表示INE的日頻率美元價格。WTI t代表紐約商業(yè)交易所WTI原油期貨在樣本區(qū)間內(nèi)的日頻價格，Brent t表示倫敦洲際交易所Brent原油期貨的日頻價格，二者均以美元標價。

中國原油期貨的INE人民幣價格數(shù)據(jù)、紐約商業(yè)交易所的WTI原油期貨價格、倫敦洲際交易所的Brent原油期貨價格采集自Wind數(shù)據(jù)庫，人民幣兌美元匯率數(shù)據(jù)來自中國人民銀行官方網(wǎng)站的中間價數(shù)據(jù)。

3.2 數(shù)據(jù)的基本特征與平穩(wěn)性檢驗

為了直觀考察INE 與WTI、Brent原油期貨價格之間的關(guān)系，圖1 描繪出三者的時間序列走勢。該圖顯示INE 美元價格與WTI、Brent油價走勢基本相同，且從2018年下半年開始與Brent指標關(guān)系密切，二者均高于WTI油價指標。依圖1 直觀理解，可能會得出INE、Brent具有與WTI相同因果關(guān)系的謬誤。而本文采取的單方向因果測度方法可以克服這些謬誤，細致地區(qū)分出三者之間的微妙關(guān)系。

圖1 INE人民幣價格、美元價格與WTI、Brent價格曲線

關(guān)于各變量的描述性統(tǒng)計參見表1。該表顯示INE美元價格均值在人民幣兌美元匯率作用下較其余二者稍大，但其標準差在三者中最小，體現(xiàn)出了較好的穩(wěn)定性。依據(jù)時間序列的平穩(wěn)性表現(xiàn)，單方向因果測度有不同的測度方法，而變量間存在協(xié)整關(guān)系的前提條件是各序列具備相同的差分平穩(wěn)過程，所以我們首先對選取序列的水平值與一階差分后的數(shù)據(jù)進行平穩(wěn)性檢驗。本文采用ADF（Augmented Dickey-Fuller test）方法進行檢驗，結(jié)果列于表2之中，顯示本文所選取的變量在水平值下均為非平穩(wěn)時間序列，而在一階差分后平穩(wěn)，表明四列數(shù)據(jù)均服從I（1）單整過程，滿足單方向因果測度的前提條件。

表1 各變量的統(tǒng)計特征

表2 變量的平穩(wěn)性檢驗

3.3 INE的獨立性與傳導(dǎo)性檢驗

為了考察中國原油期貨價格與WTI、Brent二者之間的獨立性與傳導(dǎo)性，本文將三類油價指標分別進行兩兩測算，進而分析中國爭取原油國際定價權(quán)的具體進程。

3.3.1 中國原油期貨價格的獨立性檢驗

INE與WTI、Brent的因果作用方向?qū)用?。由?可知，WTI與Brent原油期貨價格在單方向因果測度下均顯著影響到了INE 的人民幣價格、美元價格，即中國原油期貨市場的價格生成過程明顯受到其余二者的影響，暫不具備獨立性。這一結(jié)果說明上海原油期貨市場的交易者在交易時不僅參考了中國原油市場的供求情況，還關(guān)注國際原油市場的整體行情，受到紐約商業(yè)交易所與倫敦洲際交易所原油期貨價格的影響。同時，這一結(jié)果從側(cè)面反映出WTI、Brent原油期貨價格均對INE 的人民幣價格、美元價格產(chǎn)生了因果影響，符合本文提出的國際基準油價應(yīng)具有傳導(dǎo)性的特征。

下一步來驗證WTI和Brent之間的獨立性。表3 最后兩行的實證結(jié)果顯示接受原假設(shè)，即WTI、Brent價格不存在單方向因果關(guān)系，均未引起對方的變化，相互獨立，佐證了本文所提出獨立性標準的科學(xué)性與合理性。近年來，隨著頁巖油革命、美國成為世界第一大產(chǎn)油國、中國成為世界第一大原油進口國等新變化的發(fā)生，國際原油市場格局發(fā)生了巨大變化，但是，紐約商業(yè)交易所與倫敦洲際交易所憑借其成熟的金融市場、國際原油用美元定價等有利條件，牢牢地掌握著世界原油定價權(quán)，并且對中國新興的原油期貨市場產(chǎn)生了影響作用。該結(jié)論與張大永和姬強［1］、施訓(xùn)鵬等［2］先前的研究結(jié)論一致，符合現(xiàn)實情況。

INE與WTI、Brent的因果作用強度層面。借助于單方向因果測度模型的先進性，表3的新發(fā)現(xiàn)在于，INE原油期貨人民幣價格受到二者的因果影響強度分別僅為0.0169、0.0199，非常微弱。而WTI、Brent油價對INE 美元價格的因果強度分別是人民幣價格體系下的9.97 倍、47.3倍。即使這些倍數(shù)內(nèi)包含了美元兌人民幣匯率因素，考慮本文樣本區(qū)間內(nèi)美元兌人民幣匯率的均值為6.7140，剔除掉匯率因素后WTI、Brent對INE 美元價格場景較人民幣價格場景依然大于1，反向說明INE 原油期貨采用人民幣計價可以有效降低來自WTI、Brent美元價格的影響力。這一發(fā)現(xiàn)證明上海原油期貨市場采用人民幣計價非常有利于中國擺脫WTI、Brent美元價格的傳導(dǎo)性、有利于增強中國形成獨立的價格形成機制，是中國爭取大宗商品國際定價權(quán)策略中應(yīng)堅持的重要原則。所以，下一步中國面臨的問題是如何加快推進人民幣的國際化進程。

表3 WTI、Brent對INE單方向因果測度、Wald統(tǒng)計量和因果測度置信區(qū)間的估計值

3.3.2 中國原油期貨價格的傳導(dǎo)性檢驗

表4給出INE 對WTI、Brent的單方向因果全測度、置信區(qū)間的計算結(jié)果。該表顯示4組單方向因果關(guān)系中統(tǒng)計量均在1%顯著性水平下顯著，說明不論是人民幣價格還是美元價格，INE 均對WTI、Brent油價產(chǎn)生了顯著性影響，具備了傳導(dǎo)性。進一步，即使考慮美元兌人民幣匯率因素的影響，剔除本文樣本區(qū)間內(nèi)美元兌人民幣匯率的均值6.7140，INE人民幣價格對WTI、Brent油價的傳導(dǎo)強度依然分別是美元價格影響強度的1.2717倍和1.8270倍，同樣彰顯出人民幣定價的優(yōu)勢所在。

究其原因，第一，作為世界上最大的發(fā)展中國家、第二大經(jīng)濟體、世界第一大原油進口國，中國目前處于工業(yè)化與城鎮(zhèn)化進程之中，必然消耗大量的原油以支撐經(jīng)濟、社會發(fā)展。所以，2018、2019連續(xù)兩年中國的原油對外依存度均超過70%，巨大的對外原油需求信息會傳導(dǎo)給國際原油市場。第二，上海國際能源交易中心運營僅100天時，成交量即已位居世界第三，凸顯了其廣泛的市場影響力，必然引發(fā)海外交易者的密切關(guān)注。實際上，到2018年5月底，上海國際能源交易中心已完成23家境外中介機構(gòu)的備案，來自香港地區(qū)，新加坡和美國、英國的境外投資者都已進入上海市場參與交易，國際交易者的持倉占比接近全市場的約5%，到同年8月底，境外中介機構(gòu)備案數(shù)已達到32家，并且國際交易者持倉量已占全市場的15%左右，在2019 年底該數(shù)字已達到了56家，市場占比繼續(xù)上升。這些數(shù)字表明境外客戶的參與度正在逐漸增加，背后是上海原油期貨的吸引力與影響力，使其越來越具有全球性市場的特征。

表4 INE對WTI、Brent單方向因果測度、Wald統(tǒng)計量和因果測度置信區(qū)間的估計值

3.4 INE 與WTI、Brent因果關(guān)系在頻譜域上的動態(tài)變化

雖然表3、表4給出了INE、WTI與Brent三種油價指標之間的因果方向與因果強度，但是無法體現(xiàn)出因果關(guān)系在短、中、長周期上的具體變化過程，無法捕捉動態(tài)性變化。某一期貨市場根據(jù)原油的供需狀況，經(jīng)過保值、套利等目的進行交易產(chǎn)生期貨價格之后，對其它原油期貨市場可能存在復(fù)雜的傳導(dǎo)過程與影響機制。實際上，大宗商品國際定價權(quán)的形成需要長期的市場洗禮，但再長的樣本區(qū)間終歸有限。為了保持邏輯的一致性，需要給出變量間的長期因果關(guān)系測度，而單方向頻譜測度恰好可以根據(jù)有限的樣本推斷出變量間的長期情形。為了捕捉因果關(guān)系的遠期變化、細致評判上海原油期貨爭取國際定價權(quán)的具體進程，本文在圖2～3中描繪出單方向頻譜測度的分布，同時略去不存在因果關(guān)系的頻譜圖。

圖2 INE人民幣價格與WTI、Brent油價之間的單方向頻譜測度分布圖

不同于時域分析方法，頻譜分析理論將時間序列看作不同諧波的疊加，且周期與頻率的乘積等于2π。圖2、3中橫軸表示頻譜域，在原點0.0π近旁表示變量間的長期因果關(guān)系，對應(yīng)無窮多個周期；在1.0π近旁表示短期因果關(guān)系，對應(yīng)2 個樣本周期，即2天時長的單方向因果影響強度。因為頻譜域在（-π，π］內(nèi)具有對稱性，所以我們只畫出 ［0，π］之間的情形。因為上海國際能源交易中心的原油期貨交易采用人民幣計價與結(jié)算，所以我們首先測度出人民幣價格體系下的頻譜圖，再給出美元價格下的情形。

圖2給出INE人民幣價格體系下，INE 與其余二者之間單方向因果關(guān)系在頻譜域上的短、中、長周期變化。該圖顯示，第一，雖然WTI、Brent對INE人民幣價格產(chǎn)生了因果作用，但是僅僅局限于0.025π之后的長周期情況，相當于80天之后才產(chǎn)生影響，二者并未在短、中周期對上海原油期貨的人民幣價格產(chǎn)生顯著性影響。這些證據(jù)表明上海原油期貨價格在短、中期內(nèi)一定程度上擺脫了二者的影響，初步具備了價格發(fā)現(xiàn)功能，只是在長期內(nèi)依然受到二者的影響。第二，上海原油期貨價格誕生后，在1.0π的短周期內(nèi)立即對WTI、Brent產(chǎn)生了顯著、持續(xù)的因果影響。雖然隨著時間的推移，長期因果強度有所衰減，但是其影響力在0.005π處，即400天后依然未衰減為0?？梢?，上海原油期貨價格雖然成立時間短，但是因為代表的是世界上最有活力經(jīng)濟體的原油供需情況，所以其波動性、變異性較紐約、倫敦成熟的原油期貨市場具有更多的信息外溢性。第三，在因果關(guān)系強度上，不論是WTI還是Brent，上海原油期貨的人民幣價格在短、中周期內(nèi)對二者的因果強度均為反向因果強度的400～500倍，所以上海國際能源交易中心采用人民幣計價顯著增強了上海原油期貨價格的獨立性與傳導(dǎo)性。

圖3 INE美元價格與WTI、Brent油價之間的單方向頻譜測度分布圖

圖3給出INE 美元價格體系下，INE 與其余二者之間單方向因果關(guān)系在頻譜域上的短、中、長周期變化。WTI、Brent對上海原油期貨美元價格的影響與人民幣價格場合類似，均在長期內(nèi)存在因果關(guān)系影響，表明即使考慮美元匯率因素，已經(jīng)成熟的紐約與倫敦原油期貨交易市場對于上海原油期貨價格的影響力依然有限。而在因果關(guān)系影響頻域上，圖3顯示早在0.2π處WTI與Brent即開始對INE 產(chǎn)生影響，較圖2直至0.005π時才開始發(fā)揮作用早了300天。這表明美元匯率因素在時間上緊密了三大原油期貨市場之間的因果關(guān)系。

圖3還顯示上海原油期貨的美元價格在短期內(nèi)對WTI、Brent油價的影響較為微弱。但是在0.6π處，即大約3天后開始逐漸發(fā)揮其影響力，經(jīng)過40天后因果關(guān)系逐漸衰減。由此可見，表4只可以顯示出上海原油期貨價格具有傳導(dǎo)性，以美元為計價單位時其傳導(dǎo)性大為減弱，而頻譜圖的優(yōu)點在于可以發(fā)現(xiàn)INE美元價格影響二者的時間較晚、持續(xù)的時間也較為短暫。

3.5 INE的國際原油市場地位分析

通過對比圖2與圖3的結(jié)論，我們可以發(fā)現(xiàn)國際原油期貨市場的一些特征，借此來評價INE 是否擁有獨立性與傳導(dǎo)性，進而發(fā)現(xiàn)其國際原油市場地位。

首先，圖2與圖3的結(jié)果表明不管用何種貨幣進行計價，雖然上海原油期貨價格在短、中周期內(nèi)幾乎沒有受到WTI、Brent原油期貨價格的因果影響，但是在長期內(nèi)均受到了二者的顯著影響，說明在目前國際原油市場中，WTI作為北美原油期貨價格基準、Brent作為歐洲原油期貨價格基準的地位沒有發(fā)生改變。紐約商業(yè)交易所與倫敦洲際交易所成立三十多年來，借助于美元的強勢地位、完善的金融交易體系等優(yōu)勢牢牢掌握著原油的國際定價權(quán)，所以是否擁有原油國際定價權(quán)的根本特征之一是擁有對非基準油價的長期傳導(dǎo)性。上海原油期貨價格在短、中周期內(nèi)擺脫了二者的傳導(dǎo)性，擁有了初步的原油期貨價格形成機制，反映出中國爭取原油國際定價權(quán)已經(jīng)取得階段性成效。這表明中國在總結(jié)上世紀90年代初國內(nèi)石油期貨交易所實踐經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，經(jīng)過多年籌備的上海國際能源交易中心已經(jīng)開始穩(wěn)定運營，基本上具備了期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能。

其次，上海原油期貨的人民幣價格較其美元價格在短、中周期內(nèi)對WTI、Brent油價產(chǎn)生了強度更大的影響，說明上海國際能源交易中心采用人民幣計價、結(jié)算的政策很大程度上增強了INE 的獨立性與傳導(dǎo)性。所以，作為上海原油期貨寶貴的成功經(jīng)驗之一，未來其它大宗商品期貨交易所爭取國際定價權(quán)時應(yīng)注意人民幣計價的積極作用。圖3 顯示W(wǎng)TI、Brent對INE美元價格的因果作用比圖2明顯提前，從側(cè)面佐證了二者掌控原油國際定價權(quán)的實現(xiàn)工具之一是美元與原油的綁定。中國未來爭取中質(zhì)含硫原油的區(qū)域定價權(quán)、亞洲定價權(quán)，乃至全球定價權(quán)，應(yīng)始終堅持的原則之一就是采用人民幣計價、保持人民幣穩(wěn)定的匯率。

最后，圖3 顯示上海原油期貨的美元價格對WTI的影響強度大于對Brent的影響強度，反過來，WTI對上海原油期貨美元價格的影響強度大于Brent對上海油價的影響強度。所以在這三個原油期貨市場之中，上海國際能源交易中心與紐約商業(yè)交易所的關(guān)系較為密切，或者說上海原油期貨市場交易者長期關(guān)注紐約商業(yè)交易所的原油期貨交易行情。這一發(fā)現(xiàn)說明中國原油期貨市場的國際競爭壓力主要來自美國，INE 若要具備長期獨立性需要逐步擺脫美國的影響力，若要形成長期傳導(dǎo)性則要主攻美國市場。所以，中國原油期貨價格目前具備了短、中期的獨立性與傳導(dǎo)性，但是缺乏長期的國際原油市場影響力。

4 結(jié)語

本文將原油國際定價權(quán)理論進行拓展，通過邏輯推理發(fā)現(xiàn)基準油價之間應(yīng)具有相互獨立性、基準油價對非基準油價應(yīng)具有傳導(dǎo)性，并通過單方向因果測度模型定量計算INE、WTI與Brent原油期貨價格之間的因果方向以及強度大小。實證分析發(fā)現(xiàn)：第一，上海原油期貨無論是采用人民幣計價還是美元計價，在短、中期內(nèi)均未檢測到WTI、Brent油價對其產(chǎn)生影響作用，說明在短、中期內(nèi)INE 已具有獨立的價格發(fā)現(xiàn)功能，但尚不具備長期獨立性；第二，在短、中期內(nèi)，上海原油期貨的人民幣價格對WTI、Brent產(chǎn)生了顯著的影響作用，說明其具有傳導(dǎo)性，但長期傳導(dǎo)性非常微弱；第三，剔除掉美元匯率因素后，INE人民幣價格對WTI、Brent油價因果強度大于其美元價格的影響強度，說明存在人民幣計價優(yōu)勢；第四，WTI、Brent作為世界目前通用的原油期貨價格基準指標，滿足本文所創(chuàng)建的獨立性與傳導(dǎo)性標準，說明本文指標體系構(gòu)建的合理性與科學(xué)性。

依據(jù)本文的測算結(jié)果，可以獲得兩點啟示：第一，上海國際能源交易中心采用人民幣計價的優(yōu)勢作用，為中國下一步建立天然氣等大宗商品的期貨市場提供了有益借鑒。第二，上海原油期貨價格長期內(nèi)對WTI、Brent的影響力較為微弱，說明中國爭取原油國際定價權(quán)是一項長期任務(wù)，原油期貨價格需要形成長期的獨立性與傳導(dǎo)性。

需要強調(diào)的是，獨立性與傳導(dǎo)性標準僅僅抓住了全球大宗商品市場金融化趨勢下，期貨價格易成為現(xiàn)貨價格的參照系，且最終成為基準指標這一重要特征。為了追蹤中國爭取原油國際定價權(quán)的進程，未來本文將密切關(guān)注INE 獨立性與傳導(dǎo)性是否獲得長期特征，以此來思考中國的后續(xù)戰(zhàn)略規(guī)劃。