2021中國經(jīng)濟(jì)前瞻：需求側(cè)改革，解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

張寒　孫穎妮

2020年4月13日，江西橫峰縣經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)，一家復(fù)工復(fù)產(chǎn)的環(huán)?？萍计髽I(yè)內(nèi)員工在提煉萃取的電解銅。圖/IC

青山繚繞疑無路，忽見千帆隱映來。2021年是中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇之年，是宏觀政策回歸常態(tài)化的一年，是兩個(gè)百年目標(biāo)交匯之年，也是“十四五”規(guī)劃開啟的第一年，轉(zhuǎn)機(jī)在望。

面對(duì)空前復(fù)雜的新冠肺炎疫情和國際政經(jīng)局勢，中國經(jīng)濟(jì)上演了“絕地反轉(zhuǎn)”，前三季度GDP增長由負(fù)轉(zhuǎn)正。充滿“魔幻”色彩的2020年即將成為過去，作為“十四五”規(guī)劃開局之年，2021年的中國經(jīng)濟(jì)前景應(yīng)該怎樣看待？

12月18日閉幕的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議部署2021年經(jīng)濟(jì)工作，明確八大重點(diǎn)任務(wù)。強(qiáng)化國家戰(zhàn)略科技力量;增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈自主可控能力;堅(jiān)持?jǐn)U大內(nèi)需的戰(zhàn)略基點(diǎn);全面推進(jìn)改革開放;解決好種子和耕地問題。保障糧食安全;強(qiáng)化反壟斷和防止資本無序擴(kuò)張;解決好大城市住房突出問題;做好碳達(dá)峰、碳中和工作。

值得關(guān)注的是，在疫情之年全球直接投資大幅下降的背景下，中國吸收外資實(shí)現(xiàn)正增長。商務(wù)部12月15日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，外商持續(xù)擴(kuò)大在華投資經(jīng)營規(guī)模。今年1月-11月，全國實(shí)際使用外資8993.8億元人民幣，同比增長6.3%。其中，11月當(dāng)月全國實(shí)際使用外資987億元人民幣，同比增長5.5%，連續(xù)8個(gè)月實(shí)現(xiàn)同比增長。

同時(shí)，外資機(jī)構(gòu)看好中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，持續(xù)加碼中國債券市場。

同樣看好中國經(jīng)濟(jì)的還有國際組織，如經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD），其在12月1日發(fā)布了最新一期世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告。報(bào)告預(yù)測，中國仍將是今年唯一實(shí)現(xiàn)正增長的主要經(jīng)濟(jì)體。國際貨幣基金組織（IMF）在此之前發(fā)布的報(bào)告也作出了同樣的判斷。

全國政協(xié)經(jīng)濟(jì)委員會(huì)副主任、中國發(fā)展研究基金會(huì)副理事長劉世錦向《財(cái)經(jīng)》記者表示，明年的經(jīng)濟(jì)將恢復(fù)到正常或者說接近正常的狀態(tài)，預(yù)計(jì)明年經(jīng)濟(jì)增速將在8%左右，甚至更高一些。明年一季度經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)將在15%左右，此后將逐季回落?！敖衩鲀赡甑钠骄鏊兕A(yù)計(jì)在5%左右，應(yīng)當(dāng)說是一個(gè)很好的增長狀態(tài)了。但需要注意的是，目前整個(gè)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)還比較脆弱，尤其是需求側(cè)，相對(duì)于供給側(cè)來講恢復(fù)速度較慢。”

中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇副理事長、中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)表示，由于今年經(jīng)濟(jì)增長基數(shù)較低，2021年全年GDP增速可能達(dá)到9%左右，并明顯呈現(xiàn)“前高后低”的運(yùn)行態(tài)勢。預(yù)計(jì)全年將保持比較低的通脹數(shù)值，貨幣政策將出現(xiàn)拐點(diǎn)，但是不會(huì)加息。

“預(yù)計(jì)2021年經(jīng)濟(jì)增長同比前高后低，而環(huán)比亦或前穩(wěn)后弱，核心通脹上行，但豬價(jià)拉低整體CPI。海外供給也將創(chuàng)造更多需求，但中國出口的供應(yīng)優(yōu)勢將下降，2021年整體出口動(dòng)能弱于2020年下半年?；鶞?zhǔn)情形下，我們預(yù)計(jì)2021年實(shí)際GDP同比增長或?yàn)?%左右，一季度同比增速或?yàn)?9.5%，之后逐步回落至四季度的5.5%左右，環(huán)比或從1.4%左右小幅下行至四季度的1.3%左右?！敝薪鸸臼紫暧^分析師張文朗對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示。

《財(cái)經(jīng)》記者采訪的多位專家稱，大概率的判斷是：隨著疫苗的推出以及美國大選的落定，2021年全球經(jīng)濟(jì)不確定性大幅降低，將步入共振復(fù)蘇年。而中國，在制造業(yè)和消費(fèi)為主要引擎的拉動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)將逐步走出增長的洼地。

表1：財(cái)政收支（同比增速）

資料來源：財(cái)政部網(wǎng)站。制表：顏斌

表2：金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)（同比增速）

資料來源：央行網(wǎng)站

“三駕馬車”：消費(fèi)和制造業(yè)投資將成亮點(diǎn)

2020年10月13日，國際貨幣基金組織（IMF）發(fā)布最新展望報(bào)告指出，中國經(jīng)濟(jì)2020年增長率預(yù)計(jì)為1.9%，為全球唯一實(shí)現(xiàn)正增長的主要經(jīng)濟(jì)體，同時(shí)預(yù)計(jì)中國2021年經(jīng)濟(jì)增速將達(dá)8.2%。根據(jù)IMF的預(yù)測，全球經(jīng)濟(jì)已陷入二戰(zhàn)以來最嚴(yán)重的衰退，2020年將萎縮4.4%，今明兩年合計(jì)全球經(jīng)濟(jì)能實(shí)現(xiàn)正增長離不開中國經(jīng)濟(jì)的正增長。

作為支撐全球經(jīng)濟(jì)增長的主要?jiǎng)恿υ慈?021年中國經(jīng)濟(jì)增長反彈的主要?jiǎng)恿碜杂谀睦铮?/p>

中信證券在2021年中國宏觀經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告中表示，2020年前三季度中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)扭轉(zhuǎn)了上半年經(jīng)濟(jì)負(fù)增長的局面，實(shí)現(xiàn)了累計(jì)增速同比轉(zhuǎn)正，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)向上的動(dòng)能仍將持續(xù)，2021年中國經(jīng)濟(jì)將回到正常運(yùn)行軌道。疫情打亂了本應(yīng)從2020年開啟的“庫存周期”的節(jié)奏，但并沒有實(shí)質(zhì)性破壞經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的周期性特點(diǎn)，預(yù)計(jì)2021年經(jīng)濟(jì)增長的主要?jiǎng)恿碜韵M(fèi)和制造業(yè)投資。

“整體來看，明年外需存在較大不確定性，中國經(jīng)濟(jì)增長將更多依靠內(nèi)需。在消費(fèi)方面，近年來，消費(fèi)逐漸成為拉動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)增長的最大動(dòng)力，然而，目前消費(fèi)恢復(fù)仍然偏慢，傳統(tǒng)服務(wù)類消費(fèi)和升級(jí)類消費(fèi)都具有較大的恢復(fù)空間。在投資方面，未來房地產(chǎn)企業(yè)融資收緊，投資增速將逐漸放緩。基建投資對(duì)托底經(jīng)濟(jì)被寄予厚望，未來具有發(fā)展空間。到2035年，中國關(guān)鍵核心技術(shù)要實(shí)現(xiàn)重大突破，進(jìn)入創(chuàng)新型國家前列，高新科技制造業(yè)將是長期發(fā)展的重點(diǎn)?！敝袊裆y行首席研究員溫彬接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)表示。

國開證券研究部副總經(jīng)理、首席宏觀分析師杜征征認(rèn)為，消費(fèi)和制造業(yè)投資將成為明年的亮點(diǎn)。他告訴《財(cái)經(jīng)》記者，明年消費(fèi)方面將有多重利好因素，如居民收入增速預(yù)計(jì)將在明年繼續(xù)上行，文教娛樂、餐飲消費(fèi)以及其他場景服務(wù)類的消費(fèi)將繼續(xù)修復(fù)等，在積極因素增加疊加基數(shù)效應(yīng)影響下，預(yù)計(jì)2021年社會(huì)消費(fèi)同比增長15.8%左右。制造業(yè)企業(yè)目前的利潤恢復(fù)情況良好，與內(nèi)需持續(xù)恢復(fù)以及今年出口表現(xiàn)較好等因素相關(guān)，預(yù)計(jì)2021年制造業(yè)投資或同比增長10%左右。

李迅雷表示，受疫情影響，今年中國居民活動(dòng)、居民收入和服務(wù)消費(fèi)等均出現(xiàn)了下降，并且疫情對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)影響大，對(duì)新經(jīng)濟(jì)影響小，帶來的結(jié)果就是普通商品的消費(fèi)下降，而豪華汽車、奢侈品等高端消費(fèi)大幅上升，從而導(dǎo)致了消費(fèi)結(jié)構(gòu)扭曲的加劇。“由于基數(shù)低，再加上促進(jìn)消費(fèi)力度加大，估計(jì)2021年消費(fèi)增速將回升到16%左右，消費(fèi)結(jié)構(gòu)扭曲的狀況也將有所改善?！?/p>

華寶基金副總經(jīng)理李慧勇告訴《財(cái)經(jīng)》記者，在拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的“三駕馬車”方面，2021年，最確定的亮點(diǎn)是在消費(fèi)和服務(wù)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)方面，出口和投資則會(huì)保持一個(gè)平穩(wěn)的態(tài)勢。“在固定資產(chǎn)投資方面，明年的亮點(diǎn)是新基建和制造業(yè)的投資。出口好轉(zhuǎn)會(huì)帶動(dòng)制造業(yè)投資跟進(jìn)，企業(yè)效益的好轉(zhuǎn)有助于制造業(yè)投資恢復(fù)。2021年，制造業(yè)投資預(yù)計(jì)會(huì)保持較快增長?！?/p>

2021年拜登上臺(tái)后，是否會(huì)帶來中美貿(mào)易發(fā)展的新機(jī)會(huì)？對(duì)此，記者采訪的多位專家表示，不能過于樂觀，因?yàn)橹忻栏偁幍拇蟾窬蛛y以改變、。商務(wù)部研究院國際市場研究所副所長白明向《財(cái)經(jīng)》記者表示，對(duì)于中國來說，只要未來疫情繼續(xù)得到控制，中國的外貿(mào)基本盤就不會(huì)動(dòng)搖?！暗敲髂曛袊恼w的外貿(mào)形勢依舊存在很多不確定因素，包括全球疫情發(fā)展還存在很大不確定性以及貿(mào)易保護(hù)主義帶來的不確定性等。2021年，家電、家具等傳統(tǒng)制造業(yè)的消費(fèi)品和防疫物資依舊是出口亮點(diǎn)。面對(duì)外貿(mào)的不確定性，中國要繼續(xù)加強(qiáng)出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷等措施。”

表3：“三駕馬車”表現(xiàn)（同比增速）

資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局、海關(guān)總署、中國政府網(wǎng)等

表4：2021年國內(nèi)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測

資料來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，人民銀行，海關(guān)總署，國開證券研究所

宏觀政策：“緊信用、松貨幣、寬財(cái)政”

2020年以來，中國政府為了應(yīng)對(duì)疫情沖擊，先后出臺(tái)了多項(xiàng)貨幣政策和財(cái)政政策措施，以支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長。然而，在中國推出應(yīng)對(duì)疫情的宏觀政策的同時(shí)，也面臨著信貸風(fēng)險(xiǎn)和杠桿風(fēng)險(xiǎn)等掣肘。一方面，中國財(cái)政赤字率的轉(zhuǎn)圜空間有限，地方政府債務(wù)率接近警戒線;另一方面，貨幣資金空轉(zhuǎn)等現(xiàn)象依然存在，需要進(jìn)一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，引導(dǎo)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。接下來，無論是貨幣政策還是財(cái)政政策，都需要積極應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)顯化的挑戰(zhàn)，逐步回歸常態(tài)化宏觀調(diào)控模式。

“今后的宏觀調(diào)控政策重點(diǎn)應(yīng)該放在跨周期戰(zhàn)略上，也就是說，不要把當(dāng)年的短期目標(biāo)看得過重。2021年的財(cái)政政策依然會(huì)表述為積極的財(cái)政政策，但是受到預(yù)算約束，會(huì)比2020年收緊。貨幣政策相對(duì)靈活，回歸常態(tài)化，預(yù)計(jì)廣義貨幣M2和社融增速也將比今年回落?！崩钛咐妆硎?。

中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇（CMF）經(jīng)濟(jì)分析與預(yù)測報(bào)告（2020-2021）中指出，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇遠(yuǎn)沒有達(dá)到常態(tài)化水平，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的核心力量依然來自于超常規(guī)的疫情紓困政策，且具有強(qiáng)烈的不穩(wěn)定、不均衡、不確定等特點(diǎn)。這決定了擴(kuò)張性的宏觀經(jīng)濟(jì)政策定位不宜大幅度轉(zhuǎn)向，但政策的邊際調(diào)整必須啟動(dòng)。

劉世錦向《財(cái)經(jīng)》記者表示，2020年面對(duì)疫情沖擊，與其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相比，中國宏觀政策的寬松程度可能沒有預(yù)期的那樣大，這與中國宏觀政策把控理念以及中國經(jīng)濟(jì)較早從疫情當(dāng)中恢復(fù)有很大關(guān)系?？傮w來看，今年中國宏觀政策寬松的“度”把握得比較好，貨幣政策沒有搞大水漫灌、而是適度寬松，財(cái)政政策也是如此。

圖1：2021年CPI或前低后高

資料來源：Wind，國開證券研究部。制圖：顏斌

圖2：2021年P(guān)PI高點(diǎn)或在二季度

資料來源：Wind，國開證券研究部

劉世錦認(rèn)為，2021年貨幣政策和財(cái)政政策要相應(yīng)回歸常態(tài)，但這并不是說一定要收緊，而是有節(jié)奏地退出。財(cái)政政策退出預(yù)計(jì)會(huì)相對(duì)慢一些，特別是對(duì)需求側(cè)的支持政策。此外，疫情以來政府采取的很多針對(duì)中小微企業(yè)的支持政策，特別是減稅降費(fèi)政策，退出要視具體情況相機(jī)抉擇、拿捏平衡。

“地方財(cái)政目前比較困難，總體上債務(wù)壓力比較大，全國來看杠桿率也在提升。但是相關(guān)政策要在防控風(fēng)險(xiǎn)的前提下逐步退出，把握好節(jié)奏和平衡，退出過快反而可能觸發(fā)風(fēng)險(xiǎn)或者說增大風(fēng)險(xiǎn)?！眲⑹厘\強(qiáng)調(diào)。

杜征征表示，從近期央行表態(tài)及根據(jù)資金利率水平靈活開展公開市場操作等方面看，未來資金面將保持松緊適度，引導(dǎo)市場利率圍繞作為中樞的政策利率平穩(wěn)運(yùn)行，而不是推動(dòng)貨幣政策轉(zhuǎn)向或抬高資金成本。尤其在全球貨幣政策仍在邊際寬松、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展基礎(chǔ)仍需夯實(shí)，2021年通脹水平仍然溫和之際，國內(nèi)貨幣政策明顯轉(zhuǎn)向的時(shí)機(jī)尚不成熟，未來流動(dòng)性仍以平衡為主。

今年中國財(cái)政赤字率是3.7%，比2019年提升了約1個(gè)百分點(diǎn)。此外，中央財(cái)政還發(fā)行抗疫特別國債1萬億元，這種增量前所未有。同時(shí)，地方政府專項(xiàng)債也大幅度增加，從2019年的2.15萬億元增加到今年的3.75萬億元。李慧勇認(rèn)為，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，2021年的財(cái)政赤字率會(huì)回歸常態(tài)，預(yù)計(jì)會(huì)在3%左右。從邊際來講，從3.7%到3%，實(shí)際上是一個(gè)收縮。此外，地方專項(xiàng)債的額度也會(huì)擇機(jī)減少。

張文朗預(yù)測，明年政策或呈現(xiàn)“緊信用、松貨幣、寬財(cái)政”的態(tài)勢。從金融周期的角度看，經(jīng)濟(jì)自主的緊信用動(dòng)能可能較強(qiáng)，導(dǎo)致廣義貨幣增速下降。為避免信用緊縮的自我強(qiáng)化，需要貨幣放松和財(cái)政擴(kuò)張的合力支持。兩者有一定的蹺蹺板作用，財(cái)政擴(kuò)張力度越大，貨幣放松的力度可以小一些，反之亦然。

中國財(cái)政科學(xué)研究院研究員孫潔告訴《財(cái)經(jīng)》記者，2021年會(huì)延續(xù)2020年較積極的財(cái)政政策，地方專項(xiàng)債依然會(huì)繼續(xù)維持高位，在財(cái)政給予經(jīng)濟(jì)支撐的同時(shí)，政府的債務(wù)壓力也會(huì)加大。新基建、制造業(yè)將成為2021年財(cái)政支出的重點(diǎn)，減稅降費(fèi)政策依舊會(huì)在2021年延續(xù)。而貨幣政策將維持寬松積極態(tài)勢。

需求側(cè)改革：著力解決收入分配失衡問題

如果說2020年的關(guān)鍵詞是新冠肺炎疫情的話，那么2021年的關(guān)鍵詞則是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和改革深化。隨著中央政治局召開會(huì)議提出“注重需求側(cè)改革”，需求側(cè)改革成為備受市場矚目的話題。

“需求側(cè)改革是常態(tài)化、長效化的改革，重點(diǎn)在于改善居民收入結(jié)構(gòu)、增加居民收入、推動(dòng)消費(fèi)升級(jí)，可以通過收入分配制度的改革，切實(shí)增強(qiáng)中低收入階層的收入水平。例如，通過個(gè)稅改革，提升個(gè)稅占總稅收的比重，實(shí)現(xiàn)對(duì)富人的有效征稅，考慮以家庭為單位征收綜合稅，采用自愿報(bào)稅制度;提升社保水準(zhǔn)，加大社保補(bǔ)貼和轉(zhuǎn)移支付力度;鼓勵(lì)富人參與社會(huì)慈善和捐贈(zèng)活動(dòng)，通過開征資本利得稅鼓勵(lì)富人多消費(fèi)等?！崩钛咐渍f。

中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授、中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇（CMF）主要成員陳彥斌對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，中國現(xiàn)階段需要將穩(wěn)定政策（逆周期調(diào)節(jié)政策）、增長政策和結(jié)構(gòu)政策有機(jī)融合起來，實(shí)現(xiàn)“三策合一”。其中，穩(wěn)定政策要加大力度，幫助中國經(jīng)濟(jì)走出潛在增速與實(shí)際增速螺旋式下滑的困境;增長政策既要挖掘中國經(jīng)濟(jì)增長的“老動(dòng)力”（如資本和勞動(dòng)等），又要增強(qiáng)“新動(dòng)力”（如全要素生產(chǎn)率與人力資本等），防止?jié)撛谠鏊俚倪^快下滑;結(jié)構(gòu)政策要以解決收入分配結(jié)構(gòu)失衡為核心，切實(shí)擴(kuò)大中等收入群體規(guī)模，緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力。

在需求側(cè)改革方面，張文朗向記者表示，內(nèi)需持續(xù)擴(kuò)張的關(guān)鍵在于消費(fèi)，而擴(kuò)張消費(fèi)最大的挑戰(zhàn)在于貧富分化加劇。因此，制度層面上需要更多改革以縮小收入差距，例如推進(jìn)戶籍制度改革、減少勞動(dòng)力自由流動(dòng)阻礙;在二次分配中加大對(duì)中低收入者的轉(zhuǎn)移支付;推動(dòng)增值稅改革，降低中低收入者的流轉(zhuǎn)稅稅負(fù)等;推動(dòng)城鄉(xiāng)教育平等，利用新基建改善偏遠(yuǎn)地區(qū)教育資源匱乏不平等稟賦;完善養(yǎng)老與社保制度等。

而供給側(cè)改革的使命還未結(jié)束。如何實(shí)現(xiàn)中央政治局會(huì)議提出的“扭住供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”？張文朗認(rèn)為，要持續(xù)提升供給側(cè)的效率。對(duì)內(nèi)，將進(jìn)一步放松管制，打破行業(yè)準(zhǔn)入的制度性壁壘，推進(jìn)國企改革、實(shí)施競爭中性，通過強(qiáng)化內(nèi)部競爭提升效率。加快基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，特別是“新基建”中交通、信息網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)也能助力提高內(nèi)循環(huán)效率。對(duì)外，還需要穩(wěn)定出口和外需，保持通過外部競爭推動(dòng)供給側(cè)效率提升的渠道，實(shí)現(xiàn)“更高水平的開放”。

李慧勇認(rèn)為，2021年的核心目標(biāo)就是尋找經(jīng)濟(jì)增長的新動(dòng)力，比較重要的改革突破口主要在兩方面，從供給側(cè)來講，要通過要素市場改革尋找新的增長動(dòng)力，從需求端角度來講，主要是通過新型城鎮(zhèn)化和收入分配制度改革等來尋找新的增長動(dòng)力。

警惕宏觀杠桿率上升風(fēng)險(xiǎn)

2020年下半年以來，全球疫情傳播呈現(xiàn)出“物傳人”和“人傳人”并存的特征，部分國家疫情出現(xiàn)反復(fù)，給全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和貿(mào)易增長帶來較大不確定性。

“如果美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，美元疲軟，將給人民幣帶來持續(xù)升值壓力，不僅會(huì)影響中國出口，而且匯率急漲還會(huì)導(dǎo)致眾多跨境貿(mào)易企業(yè)遭受匯兌損失，侵蝕企業(yè)利潤，甚至加劇失業(yè)等問題?！睖乇虮硎尽?/p>

張文朗認(rèn)為，外部環(huán)境上，則需要關(guān)注美國通脹超預(yù)期所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。他告訴《財(cái)經(jīng)》記者，疫情暴發(fā)后，美國的M2增速已升至二戰(zhàn)以來最高水平，其中財(cái)政赤字的貢獻(xiàn)超過了非金融部門信貸的貢獻(xiàn)。實(shí)體經(jīng)濟(jì)上體現(xiàn)為美國居民可支配收入在政府轉(zhuǎn)移支付的帶動(dòng)下大幅增長。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，居民可支配收入對(duì)通脹具有一定的領(lǐng)先性，明年疫苗落地也會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)居民的消費(fèi)傾向，由此導(dǎo)致的通脹風(fēng)險(xiǎn)不容忽略。

與此同時(shí)，疫情期間，各國出臺(tái)的刺激政策導(dǎo)致宏觀杠桿率上升較快，帶來了宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。溫彬認(rèn)為，2020年，中國宏觀政策加大逆周期調(diào)控力度，財(cái)政支出加大力度，貨幣信貸增速明顯高于去年水平，在帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)加速恢復(fù)的同時(shí)，宏觀杠桿率也出現(xiàn)了明顯的上升趨勢。社科院的數(shù)據(jù)顯示，2020年6月末，中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門杠桿率266.4%，較年初大幅提升了21個(gè)百分點(diǎn)。宏觀杠桿率上升放大了風(fēng)險(xiǎn)，也壓縮了政策空間。

陳彥斌對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，近年來，中國宏觀杠桿率持續(xù)攀升，高債務(wù)壓力仍在不斷增加，成為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的一大隱憂。當(dāng)前中國的宏觀杠桿率不僅高于新興經(jīng)濟(jì)體的平均水平，而且已經(jīng)超過部分發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。雖然中國政府部門已經(jīng)提出了結(jié)構(gòu)性去杠桿的新思路，但總體上效果并不理想。2020年以來，由于居民、企業(yè)與政府等各部門的債務(wù)規(guī)模有所擴(kuò)張，并且經(jīng)濟(jì)增速顯著下滑，宏觀杠桿率仍在進(jìn)一步攀升。同時(shí)，經(jīng)濟(jì)下行背景下的高債務(wù)壓力會(huì)對(duì)宏觀政策形成新的制約。

張文朗也表示，今年為應(yīng)對(duì)疫情沖擊，中國信貸供給再次加速擴(kuò)張，宏觀杠桿率從2019年末的205%的高位上行至2020年三季度的約223%。明年疫情有望逐步消退，經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行的邏輯將從外部沖擊重回內(nèi)生波動(dòng)，政策重心也將由應(yīng)對(duì)疫情的必要寬松轉(zhuǎn)向適度防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這可能會(huì)加大企業(yè)高杠桿的暴露。近期國企信用債違約事件或是苗頭。明年是資管新規(guī)的收官之年，非標(biāo)資產(chǎn)的實(shí)際處置情況值得關(guān)注。

“為保證經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，避免緊信用周期下債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)集中暴露引發(fā)連鎖反應(yīng)，監(jiān)管和央行或?qū)㈦p管齊下：監(jiān)管部門進(jìn)一步完善債券違約風(fēng)險(xiǎn)防范和處置機(jī)制，并加快健全金融風(fēng)險(xiǎn)處置責(zé)任體系，壓實(shí)發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)、地方政府和債權(quán)人的各方責(zé)任，以透明化、法治化、市場化的方式穩(wěn)定市場信心。央行或?qū)⒗^續(xù)密切關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)事件進(jìn)展，適時(shí)適度地呵護(hù)流動(dòng)性，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)緩釋?！睆埼睦收f。