• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    論版權(quán)證券化中真實(shí)出售的認(rèn)定

    2019-12-26 21:18:08馬忠法
    武陵學(xué)刊 2019年3期
    關(guān)鍵詞:許可費(fèi)證券化出售

    馬忠法,任 成

    (復(fù)旦大學(xué) 法學(xué)院,上海 200438)

    引 言

    資產(chǎn)證券化是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持,通過結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)進(jìn)行信用增級(jí),在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的過程。它是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持,發(fā)行可交易證券的一種融資形式。自1970年美國的政府國民抵押協(xié)會(huì)首次發(fā)行以抵押貸款組合為基礎(chǔ)資產(chǎn)的抵押支持證券-房貸轉(zhuǎn)付證券,完成首筆資產(chǎn)證券化交易以來,資產(chǎn)證券化逐漸成為一種被廣泛采用的金融創(chuàng)新工具而得到了迅猛發(fā)展①。一般意義上,資產(chǎn)證券化僅指狹義的資產(chǎn)證券化,即信貸資產(chǎn)證券化;信貸資產(chǎn)證券化可分為住房抵押貸款支持的證券化和資產(chǎn)支持的證券化(Asset-Backed Securitization,下稱 ABS),ABS即是本文討論的核心內(nèi)容。

    ABS最早是作為一種金融創(chuàng)新模式被引入國內(nèi),隨著可證券化的資產(chǎn)種類增多,其在多個(gè)領(lǐng)域被適用以達(dá)到融資目的。其中,以知識(shí)產(chǎn)權(quán)支持證券化(IP Backed Securitization)是對(duì)傳統(tǒng)ABS模式的一次革新,它必將對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)運(yùn)用和價(jià)值的發(fā)揮產(chǎn)生積極的推動(dòng)作用,特別是在知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資領(lǐng)域有很大潛力。版權(quán)證券化是知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化中的一種類型,在ABS發(fā)展成熟的美國,有不少具有代表性的版權(quán)證券化實(shí)踐,推動(dòng)了美國文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。1997年,搖滾歌手大衛(wèi)·鮑伊將他唱片中250多首歌曲的未來銷售和使用的版權(quán)費(fèi)、許可使用費(fèi)證券化,成功發(fā)行了版權(quán)債券,是世界上第一個(gè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化案例[1]。2002年,美國夢(mèng)工廠將其旗下36部影視作品的版權(quán)收益權(quán)真實(shí)出售給特殊目的機(jī)構(gòu)“WD Funding”以進(jìn)行證券化。在我國,2018年,奇藝世紀(jì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)支持證券以電視劇著作權(quán)交易形成的應(yīng)收債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行證券化[2],是我國首單知識(shí)產(chǎn)權(quán)供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃。在版權(quán)證券化中,影視劇和音樂等作品版權(quán)的無形性和其權(quán)利主體的多樣性對(duì)證券化的各個(gè)環(huán)節(jié)提出了更加精細(xì)和專業(yè)的要求。該環(huán)節(jié)涉及問題繁多,限于篇幅,本文將討論其中具有重要意義的發(fā)起人向特殊目的機(jī)構(gòu)(Special Purpose Vehicle,下稱 SPV)進(jìn)行真實(shí)出售的環(huán)節(jié)所涉及的法律問題,明確真實(shí)出售的條件對(duì)于成功進(jìn)行版權(quán)證券化具有重要意義。

    一、版權(quán)證券化

    (一)版權(quán)證券化釋義

    版權(quán)證券化是資產(chǎn)證券化的一種類型,涉及的是無形的版權(quán),其含義需建立在一般資產(chǎn)證券化之通常內(nèi)涵的基礎(chǔ)上。對(duì)于ABS之內(nèi)涵,目前國內(nèi)尚無統(tǒng)一規(guī)定,國外有關(guān)法律文件規(guī)定與學(xué)者觀點(diǎn)大體相同,通常指發(fā)起人將多項(xiàng)缺乏流動(dòng)性的基礎(chǔ)資產(chǎn)真實(shí)出售給一個(gè)特殊目的機(jī)構(gòu),由特殊目的機(jī)構(gòu)對(duì)各項(xiàng)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)化重整,將其打包形成資產(chǎn)聯(lián)盟,并采取相應(yīng)的增信措施,使缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)成為可產(chǎn)生穩(wěn)定預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn),然后以此發(fā)行證券,出售給投資者,投資者購買證券所支付之價(jià)款中的一部分將作為SPV向發(fā)起人因真實(shí)出售所需支付之價(jià)款②。其中,SPV可能以特殊目的公司(Special Purpose Company,下稱 SPC)、特殊目的信托機(jī)構(gòu)(Special Purpose Trust,下稱SPT)以及合伙等形式存在。版權(quán)作為資產(chǎn)的一種,其證券化在流程上與一般的ABS相同,只是一些具體環(huán)節(jié)的細(xì)節(jié)要求會(huì)因版權(quán)的無形性和其權(quán)利主體的多樣性等而具有自己的特點(diǎn)。因此,對(duì)于版權(quán)證券化而言,它是一種以影視劇、音樂等作品的版權(quán)相關(guān)經(jīng)濟(jì)權(quán)益作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化,意指發(fā)起人將缺乏流動(dòng)性但能產(chǎn)生可預(yù)期現(xiàn)金流收入的應(yīng)收版權(quán)許可費(fèi)或其他基于該版權(quán)之商業(yè)化收益權(quán),轉(zhuǎn)移給SPV,SPV通過一定的結(jié)構(gòu)安排,對(duì)資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)和收益要素進(jìn)行分離與重組,并發(fā)行以該應(yīng)收版權(quán)許可費(fèi)或其他收益權(quán)而產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為支撐的證券。版權(quán)證券化并非以版權(quán)本身作為基礎(chǔ)資產(chǎn),而是以建立在版權(quán)基礎(chǔ)上的應(yīng)收許可費(fèi)用或其他商業(yè)化收益權(quán)作為證券化的對(duì)象。

    (二)版權(quán)許可費(fèi)與未來應(yīng)收賬款

    在影視劇和音樂等作品創(chuàng)作完成后,對(duì)作品享有版權(quán)的權(quán)利人可將版權(quán)中的發(fā)行權(quán)、放映權(quán)、網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)等分別或者一起授權(quán)許可給發(fā)行公司、網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)等在一定時(shí)期內(nèi)使用,被許可方需向版權(quán)權(quán)利人支付相應(yīng)的許可費(fèi)。在版權(quán)許可合同簽訂后、許可費(fèi)支付前,版權(quán)權(quán)利人可將該應(yīng)收許可費(fèi)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)以支持發(fā)行證券。這一“版權(quán)許可費(fèi)”是一種未來應(yīng)收賬款,未來應(yīng)收賬款本質(zhì)上屬于一種待實(shí)現(xiàn)的債權(quán)。在將其證券化之時(shí),基礎(chǔ)授權(quán)許可合同已經(jīng)簽訂,但被許可方還未向許可方支付相應(yīng)的許可費(fèi)。美國統(tǒng)一商法典(Uniform Commercial Code,下稱UCC)第9條對(duì)未來應(yīng)收賬款的轉(zhuǎn)讓做出了規(guī)定③,在這一規(guī)定下,未來債權(quán)可轉(zhuǎn)讓,知識(shí)產(chǎn)權(quán)授權(quán)等產(chǎn)生的支付權(quán)利的轉(zhuǎn)讓屬于“賬債”(Account)之定義。

    二、版權(quán)證券化中真實(shí)出售的含義

    在版權(quán)證券化中,發(fā)起人需將未來應(yīng)收版權(quán)許可費(fèi)真實(shí)出售(True Sale)給SPV,確保其不受發(fā)起人或SPV經(jīng)營(yíng)惡化及其債權(quán)人追償?shù)挠绊懀⒃诎l(fā)起人或SPV破產(chǎn)的情形下不被列入破產(chǎn)財(cái)產(chǎn),即實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離[3]。為明確真實(shí)出售之含義,本節(jié)將對(duì)比分析國內(nèi)外相關(guān)法律規(guī)定和學(xué)者研究觀點(diǎn)。雖然有些并不直接針對(duì)版權(quán)證券化中的真實(shí)出售,但版權(quán)作為眾多資產(chǎn)中的一種,也應(yīng)具備傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化中真實(shí)出售的基本內(nèi)涵。

    (一)真實(shí)出售的基本內(nèi)涵:國內(nèi)法律規(guī)定及研究觀點(diǎn)

    目前,我國并無針對(duì)ABS及知識(shí)產(chǎn)權(quán)或版權(quán)證券化的專門立法,也未對(duì)ABS及知識(shí)產(chǎn)權(quán)或版權(quán)證券化中的真實(shí)出售做出規(guī)定。因版權(quán)證券化之對(duì)象通常為應(yīng)收版權(quán)許可費(fèi),其本質(zhì)上屬于一種合同債權(quán),因此將其“真實(shí)出售”實(shí)為對(duì)版權(quán)許可費(fèi)請(qǐng)求權(quán)這一債權(quán)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。我國《合同法》對(duì)合同債權(quán)轉(zhuǎn)讓的范圍和程序做出了規(guī)定④,但這些規(guī)定旨在調(diào)整傳統(tǒng)債權(quán)轉(zhuǎn)讓之行為,無法得出《合同法》能直接適用資產(chǎn)證券化中“真實(shí)出售”這一結(jié)論。

    在進(jìn)行證券化時(shí),發(fā)起人也可采取信托的方式將擬證券化的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPT。此時(shí),發(fā)起人不需要將擬證券化的資產(chǎn)進(jìn)行“真實(shí)出售”,而是與SPT建立起信托法律關(guān)系。根據(jù)我國《信托法》的規(guī)定,委托人基于對(duì)受托人的信任,將其財(cái)產(chǎn)權(quán)委托給受托人,由受托人按照委托人的意愿以自己的名義,為受益人的利益或者特定目的,進(jìn)行管理或者處分的行為⑤。從此項(xiàng)規(guī)定來看,《信托法》并不要求委托人“真實(shí)出售”資產(chǎn)給受托人。對(duì)于采用信托方式進(jìn)行資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的情況,本文不進(jìn)行探討,本文只針對(duì)需要進(jìn)行真實(shí)出售的情況進(jìn)行分析。

    此外,我國有不少學(xué)者對(duì)資產(chǎn)證券化中的真實(shí)出售進(jìn)行了研究。董京波和張嚴(yán)方認(rèn)為,真實(shí)出售是指資產(chǎn)證券化的發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移基礎(chǔ)資產(chǎn)池或與資產(chǎn)證券化有關(guān)的權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn),以獲得與資產(chǎn)未來現(xiàn)金流相當(dāng)之現(xiàn)金或收益,使SPV獲得資產(chǎn)所有權(quán),使基礎(chǔ)資產(chǎn)被隔離于發(fā)起人的信用及破產(chǎn)等風(fēng)險(xiǎn)[4-5]。陽東輝認(rèn)為,真實(shí)出售是指在基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的過程中,由發(fā)起人以出售的形式將與基礎(chǔ)資產(chǎn)有關(guān)的收益和風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)移給SPV[6]。繆心毫贊同Steven L.Schwarcz的觀點(diǎn),認(rèn)為在絕大多數(shù)情況下,真實(shí)出售是用于分析應(yīng)收款的轉(zhuǎn)讓是否是出于破產(chǎn)保護(hù)之目的而有效地從原始權(quán)益人手中剝離出來[7]。這幾位學(xué)者有關(guān)真實(shí)出售內(nèi)涵的界定思路是很接近的,認(rèn)為真實(shí)出售是指發(fā)起人將擬證券化資產(chǎn)的全部權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給SPV以達(dá)到破產(chǎn)隔離之目的。

    (二)真實(shí)出售的基本內(nèi)涵:美國法律規(guī)定及研究觀點(diǎn)

    美國國內(nèi)法有關(guān)真實(shí)出售的規(guī)定以UCC和美國破產(chǎn)法典及相關(guān)修正案為核心,這兩份法律文件中有關(guān)“真實(shí)出售”含義的規(guī)定具備參考性。

    1.UCC第9條之規(guī)定。根據(jù)UCC S9-318(a)的規(guī)定,發(fā)起人在所出售的資產(chǎn)中不得保留任何普通法或衡平法上的權(quán)益(a legal or equitable interest)⑥。從該條規(guī)定出發(fā),若發(fā)起人只轉(zhuǎn)移了普通法上的權(quán)利,仍保留衡平法上的權(quán)益,亦無法認(rèn)定相關(guān)行為是真實(shí)出售。相較1990年的統(tǒng)一商法典,后者并沒有對(duì)真實(shí)出售加以定性,而是將轉(zhuǎn)讓行為構(gòu)成出售還是擔(dān)保的認(rèn)定交由法院決定⑦。不過,現(xiàn)行的UCC未能進(jìn)一步規(guī)定何為普通法上的權(quán)利,何為衡平法上的權(quán)益,在真實(shí)出售的概念界定上仍然比較模糊。

    2.2001年破產(chǎn)法修正案之規(guī)定。根據(jù)美國破產(chǎn)法第541條第4項(xiàng)規(guī)定,如果賣方在所出售的財(cái)產(chǎn)中只擁有法定所有權(quán),卻不擁有衡平法上的權(quán)益,那么賣方破產(chǎn)時(shí),其所出售財(cái)產(chǎn)中的法定所有權(quán)將被合并到破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)中去⑧。也即賣方如果只轉(zhuǎn)移了財(cái)產(chǎn)上的權(quán)利,而沒有轉(zhuǎn)移衡平法上的權(quán)益,將無法實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售。此外,2001年,美國在《破產(chǎn)法修正案》(Bankruptcy Reform Act)中引入了安全港制度(safe harbor criteria),其適用對(duì)象是證券化交易中涉及破產(chǎn)情況的真實(shí)出售,也即在與“資產(chǎn)證券化”有關(guān)的交易中,任何被轉(zhuǎn)讓給“合格實(shí)體”( Eligible Entity)的“合格資產(chǎn)”(Eligible Assets)將被排除在債務(wù)人的財(cái)產(chǎn)范圍之外⑨。學(xué)者Steven L.Schwarcz認(rèn)為這里的“合格資產(chǎn)”是指任何已經(jīng)存在或未來產(chǎn)生的,根據(jù)條件可以在有限的時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)化成現(xiàn)金的應(yīng)收賬款,包括由此產(chǎn)生的利息和收入,“合格實(shí)體”包括SPV。也即當(dāng)發(fā)起人將未來應(yīng)收賬款真實(shí)出售給SPV時(shí),這部分未來應(yīng)收賬款將被排除在債務(wù)人的財(cái)產(chǎn)范圍外,實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離。雖然安全港制度最終在2002年被撤銷,但這一規(guī)定明確了真實(shí)出售的基本內(nèi)涵,可用作參考。

    3.國外學(xué)者的研究觀點(diǎn)。Richard F.Kadlick認(rèn)為,真實(shí)出售泛指這樣一種交易:在這項(xiàng)交易中,資產(chǎn)池及所有權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)在普通法上和衡平法上從轉(zhuǎn)讓人的財(cái)產(chǎn)中分離出來[8]。Peter L.Mancini認(rèn)為關(guān)于一項(xiàng)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是真實(shí)出售還是擔(dān)保貸款并不是由成文法規(guī)定的,而是法院基于不同因素的存在而作出的衡平法上的決定[9]。Steven L.Schwarcz認(rèn)為真實(shí)出售在絕大多數(shù)情況下是用于分析應(yīng)收款的轉(zhuǎn)讓是否出于破產(chǎn)保護(hù)的目的而有效地從原始權(quán)益人手中剝離出來[10]。這三位國外學(xué)者對(duì)真實(shí)出售內(nèi)涵的理解不盡相同,Richard F.Kadlick和Steven L.Schwarcz的觀點(diǎn)有相似處,即認(rèn)為真實(shí)出售是指資產(chǎn)所涉及的全部權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)有效地從轉(zhuǎn)讓人手中剝離出來,而學(xué)者Peter L.Mancini并未直接分析真實(shí)出售的定義,而是認(rèn)為有關(guān)真實(shí)出售的判斷應(yīng)交由法院決定。

    (三)真實(shí)出售的基本內(nèi)涵在版權(quán)證券化中的適用及特殊點(diǎn)

    通過以上分析,可總結(jié)出真實(shí)出售內(nèi)涵的共同點(diǎn),即為實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離之目的,發(fā)起人將擬證券化的資產(chǎn)上的權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)讓給SPV的行為。在版權(quán)證券化領(lǐng)域,真實(shí)出售的界定也應(yīng)滿足此基本內(nèi)容,即為實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離之目的,發(fā)起人將擬證券化的版權(quán)許可費(fèi)之權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)讓給SPV。當(dāng)然,在版權(quán)證券化中,根據(jù)我國《著作權(quán)法》的規(guī)定,諸如影視劇和音樂等作品作者的署名權(quán)、保護(hù)作品完整權(quán)等人身權(quán)是不能通過簽訂許可合同的方式,授權(quán)他人使用并獲取許可費(fèi)的,所以人身權(quán)不屬于“真實(shí)出售”對(duì)象的討論范圍。因此,除需要滿足資產(chǎn)證券化對(duì)真實(shí)出售的一般要求外,版權(quán)證券化中的真實(shí)出售僅能建立在基于作品著作權(quán)中的財(cái)產(chǎn)權(quán)產(chǎn)生的許可費(fèi)這一基礎(chǔ)上。

    三、版權(quán)證券化中真實(shí)出售的判斷標(biāo)準(zhǔn)

    在明確版權(quán)證券化中真實(shí)出售之含義后,需進(jìn)一步明確真實(shí)出售的界定標(biāo)準(zhǔn)。由于國內(nèi)尚缺乏相關(guān)規(guī)定,本節(jié)仍將結(jié)合ABS發(fā)展成熟的美國國內(nèi)的規(guī)定及判例分析真實(shí)出售的判斷標(biāo)準(zhǔn),該判斷標(biāo)準(zhǔn)包括形式主義和實(shí)質(zhì)主義兩種。雖然相關(guān)規(guī)定和判例也不直接針對(duì)版權(quán)證券化中的真實(shí)出售,但版權(quán)證券化中的真實(shí)出售同樣應(yīng)滿足傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化對(duì)真實(shí)出售的基本要求。

    (一)真實(shí)出售的基本要求:形式主義

    在形式主義下,判斷行為是否構(gòu)成真實(shí)出售,在于考察發(fā)起人和SPV的意圖,而不需要考慮資產(chǎn)上的權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)是否實(shí)際全部被轉(zhuǎn)移。若發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)讓擬證券化的資產(chǎn)時(shí),發(fā)起人具有真實(shí)出售的主觀意圖,或者相關(guān)合同的字面條款表明雙方具有真實(shí)轉(zhuǎn)移基礎(chǔ)資產(chǎn)的意圖,則應(yīng)當(dāng)認(rèn)定該行為是真實(shí)出售,除非能夠證明雙方具有明顯規(guī)避法律的意圖。這一形式被英國、加拿大等國家所采用[11]。本文前述的2001年美國破產(chǎn)法修正案規(guī)定的安全港制度在立法上建立了資產(chǎn)證券化交易中真實(shí)出售的認(rèn)定和保護(hù)機(jī)制,采用的也是形式主義原則。針對(duì)這一制度,學(xué)者Steven L.Schwarcz認(rèn)為只要原始權(quán)益人書面說明該合格資產(chǎn)是“以出售、給予或轉(zhuǎn)出的目的從其所屬財(cái)產(chǎn)中移出,那么破產(chǎn)法將對(duì)其進(jìn)行肯定[10]。針對(duì)形式主義的判斷標(biāo)準(zhǔn),發(fā)起人和SPV僅采用書面說明的方式即可證明資產(chǎn)是以出售之目的而被轉(zhuǎn)移,這一判斷方式雖然明確、可操作性強(qiáng),但太過單一,并不足以或不能準(zhǔn)確證明發(fā)起人和SPV具備出售資產(chǎn)的意圖。發(fā)起人和SPV完全可以通過在形式上載明以出售之意圖轉(zhuǎn)移資產(chǎn),而實(shí)則是以擔(dān)?;蚱渌鈭D轉(zhuǎn)移資產(chǎn)。根據(jù)形式主義的判斷標(biāo)準(zhǔn),在這一情況下,該轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的行為也將被認(rèn)定為“真實(shí)出售”,轉(zhuǎn)移的資產(chǎn)將在法律上實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離,也即相關(guān)財(cái)產(chǎn)不會(huì)被納入到破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)中,這無疑將為當(dāng)事人借此規(guī)避破產(chǎn)法的適用提供便利。畢竟在形式主義的判斷標(biāo)準(zhǔn)下,發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的行為非常容易達(dá)到真實(shí)出售的標(biāo)準(zhǔn)。因此,筆者認(rèn)為形式主義的判斷標(biāo)準(zhǔn)并不合理。

    (二)真實(shí)出售的基本要求:實(shí)質(zhì)主義

    在實(shí)質(zhì)主義下,除了要考慮當(dāng)事人進(jìn)行轉(zhuǎn)讓的主觀意圖,還需考慮資產(chǎn)的權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)是否實(shí)際全部轉(zhuǎn)移,SPV是否對(duì)發(fā)起人有追索權(quán)(Recourse),發(fā)起人是否有贖回權(quán)等要件。所謂追索權(quán),一般認(rèn)為是指資產(chǎn)轉(zhuǎn)移后,資產(chǎn)的受讓方就資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)造成的損失向轉(zhuǎn)讓方主張索賠的權(quán)利。所謂贖回權(quán),一般指發(fā)起人將擬證券化的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV后,還可向SPV主張贖回已轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的權(quán)利。

    1.美國財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則公報(bào)之規(guī)定。根據(jù)美國財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)(Financial Accounting Standard Board,下稱FASB)1996年針對(duì)資產(chǎn)證券化125號(hào)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則公報(bào)(Statement of Financial Accounting Standards No.125,下稱 FASB125)的規(guī)定,要想達(dá)到真實(shí)出售的標(biāo)準(zhǔn),必須使轉(zhuǎn)移的資產(chǎn)與發(fā)起人相隔離,并且不受其控制。FASB125確立了真實(shí)出售的三個(gè)標(biāo)準(zhǔn),即轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)應(yīng)與轉(zhuǎn)讓人隔離;受讓人取得轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)之完整權(quán)利;轉(zhuǎn)讓人不得于交易完成后對(duì)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)行使贖回權(quán)(repurchase or redeem)⑩。2000年,第140號(hào)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則公報(bào)對(duì)于真實(shí)出售同樣列出了三個(gè)標(biāo)準(zhǔn),其核心內(nèi)容與FASB125中的規(guī)定保持一致,但在條款的表述上增加了一些內(nèi)容,其在第一款中強(qiáng)調(diào)了轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)將不受轉(zhuǎn)讓人是否破產(chǎn)的影響。此外,將轉(zhuǎn)讓人可以行使債權(quán)買回選擇權(quán)(Call Option)及SPV行使債權(quán)賣出選擇權(quán)(Put Option)作為排除真實(shí)出售的重要考量[11]。

    2.美國法院判例之觀點(diǎn)。在1979年Major's Furniture Mart,Inc.v.Castle Credit Corp.Inc. 一案中,第三巡回法院認(rèn)為,認(rèn)定是否構(gòu)成真實(shí)出售的標(biāo)準(zhǔn)需考慮當(dāng)事方的意圖和債權(quán)人對(duì)追索權(quán)的享有,當(dāng)事方的意圖可通過其行為體現(xiàn)出來。法院認(rèn)為Castle在主觀上將其與Major's的交易性質(zhì)認(rèn)定為對(duì)擔(dān)保財(cái)產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓,Castle的董事長(zhǎng)寫給Major's的信件可表明[12]。此外,法院還認(rèn)為如果債權(quán)人不享有追索權(quán),則該交易應(yīng)被定性為真實(shí)出售[13]。

    在實(shí)質(zhì)主義的判斷標(biāo)準(zhǔn)下,不僅需要發(fā)起人和SPV具有真實(shí)出售資產(chǎn)的意圖,還需要資產(chǎn)的權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)被完整地轉(zhuǎn)移,也即SPV應(yīng)當(dāng)成為被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)權(quán)益的享有者以及風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)質(zhì)承擔(dān)者。若在資產(chǎn)轉(zhuǎn)移后,相關(guān)權(quán)益仍由發(fā)起人享有,相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)仍由發(fā)起人承擔(dān),或者SPV在任何情況下均有權(quán)因資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)造成的損失向發(fā)起人主張索賠,發(fā)起人可以任意贖回已經(jīng)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn),SPV可以任意向發(fā)起人主張追索權(quán),該轉(zhuǎn)移行為都無法被認(rèn)定為真實(shí)出售。相比形式主義的判斷標(biāo)準(zhǔn),實(shí)質(zhì)主義的判斷標(biāo)準(zhǔn)對(duì)真實(shí)出售的要求更高,不僅要求發(fā)起人和SPV具有出售資產(chǎn)的主觀意圖,還對(duì)資產(chǎn)上權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)讓提出了要求,可對(duì)規(guī)避破產(chǎn)法適用的行為加以規(guī)范。因此,筆者認(rèn)為采用實(shí)質(zhì)主義的判斷標(biāo)準(zhǔn)更為合理。

    (三)實(shí)質(zhì)主義真實(shí)出售在版權(quán)證券化中的適用及特殊點(diǎn)

    版權(quán)證券化中的真實(shí)出售應(yīng)當(dāng)滿足傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化對(duì)真實(shí)出售的要求,根據(jù)實(shí)質(zhì)主義的判斷標(biāo)準(zhǔn),在版權(quán)證券化中,發(fā)起人與SPV應(yīng)具有“真實(shí)出售”版權(quán)許可費(fèi)之主觀意圖,發(fā)起人應(yīng)將擬證券化的版權(quán)許可費(fèi)之上的權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)移給SPV,且SPV不能對(duì)發(fā)起人任意主張追索權(quán),發(fā)起人也不能再任意贖回已經(jīng)轉(zhuǎn)讓的版權(quán)許可費(fèi)。除此之外,考慮到實(shí)踐中版權(quán)權(quán)利主體的多樣性,要實(shí)現(xiàn)版權(quán)證券化中的真實(shí)出售,還應(yīng)要求發(fā)起人對(duì)擬轉(zhuǎn)移的版權(quán)許可費(fèi)所依附的影視劇和音樂等作品享有完整的版權(quán)。發(fā)起人對(duì)作品版權(quán)的享有狀態(tài)將直接對(duì)版權(quán)許可費(fèi)上的風(fēng)險(xiǎn)造成影響。

    以影視劇為例,一部影視劇的版權(quán)可能由制片人和多位投資方共同享有,在這一情形下,作品的版權(quán)人不止一個(gè)。為實(shí)現(xiàn)版權(quán)證券化中的真實(shí)出售,版權(quán)許可費(fèi)上的權(quán)利及風(fēng)險(xiǎn)需全部轉(zhuǎn)移。若一部影視劇的版權(quán)為多家公司所共有,任意一家公司均無法對(duì)作品享有完整的版權(quán),也即僅對(duì)作品享有一部分的版權(quán)。但由于影視劇本身是一個(gè)不可分割的完整故事,影視劇版權(quán)中諸如發(fā)行權(quán)、信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)等任何一項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)之許可的實(shí)現(xiàn)需以整體作品為基礎(chǔ),任何一項(xiàng)許可費(fèi)上權(quán)益的享有和風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)情況也由整體作品的版權(quán)情況決定,而整體作品的版權(quán)情況則由每一位版權(quán)人的權(quán)利狀態(tài)決定。因此,若發(fā)起人只對(duì)作品享有一部分版權(quán),其只能在其享有的版權(quán)范圍內(nèi)與他人簽訂許可合同并收取許可費(fèi)。對(duì)于SPV而言,擬證券化的許可費(fèi)所依附的版權(quán)只是整體版權(quán)的一部分,這一部分版權(quán)許可費(fèi)上存在的風(fēng)險(xiǎn)并未完全轉(zhuǎn)移,因?yàn)檫@里的風(fēng)險(xiǎn)不僅由享有部分版權(quán)的發(fā)起人的權(quán)利狀態(tài)決定,還同時(shí)受到未作為發(fā)起人的其他版權(quán)人權(quán)利狀態(tài)的影響。因此,在這一情況下,當(dāng)發(fā)起人出售擬證券化的版權(quán)許可費(fèi)時(shí),發(fā)起人僅將其享有的部分版權(quán)的許可費(fèi)對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給SPV,該許可費(fèi)上的風(fēng)險(xiǎn)未得到完全轉(zhuǎn)移,與真實(shí)出售的要求存在天然的沖突。

    因此,要滿足版權(quán)證券化中真實(shí)出售的要求,除應(yīng)要求發(fā)起人和SPV具有“真實(shí)出售”版權(quán)許可費(fèi)之主觀意圖外,還應(yīng)要求發(fā)起人對(duì)作品享有完整的版權(quán),并將擬證券化的版權(quán)許可費(fèi)上的全部權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給SPV。對(duì)于一部作品有多個(gè)版權(quán)人的情況,可由多位版權(quán)人同時(shí)作為發(fā)起人,或由多位版權(quán)人就版權(quán)證券化事先達(dá)成合意,以保證發(fā)起人對(duì)作品享有完整版權(quán),實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售。

    結(jié) 論

    版權(quán)證券化中的真實(shí)出售是指為實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離之目的,發(fā)起人將擬證券化的版權(quán)許可費(fèi)的全部權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV的行為。由于在我國,可進(jìn)行授權(quán)許可的只包括著作權(quán)中的財(cái)產(chǎn)權(quán),因此版權(quán)證券化中的真實(shí)出售僅針對(duì)著作權(quán)中財(cái)產(chǎn)權(quán)上產(chǎn)生的許可費(fèi),不包括人身權(quán)。在判定真實(shí)出售時(shí),有形式主義和實(shí)質(zhì)主義兩種判斷標(biāo)準(zhǔn),但實(shí)質(zhì)主義的判斷標(biāo)準(zhǔn)更為合理,可以防止當(dāng)事人刻意規(guī)避破產(chǎn)法的適用。在實(shí)質(zhì)主義的判斷標(biāo)準(zhǔn)下,考慮到實(shí)踐中版權(quán)權(quán)利主體的多樣性,為實(shí)現(xiàn)版權(quán)證券化中的真實(shí)出售,除應(yīng)要求發(fā)起人與SPV具有“真實(shí)出售”版權(quán)許可費(fèi)之主觀意圖外,還應(yīng)要求發(fā)起人對(duì)作品享有完整的版權(quán),以及在發(fā)起人對(duì)作品享有完整版權(quán)的情況下,將擬證券化的版權(quán)許可費(fèi)上的全部權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給SPV。

    注 釋:

    ① Asset Securitization Comptroller's Handbook,November 1997,at https://www.occ.treas.gov/publications/publications-by-type/comptrollers-handbook/asset-securitization/pub-ch-asset-securitization.pdf.

    ②See Delaware Code Online,Title 6,Commerce and Trade,Article 27.

    ③See Uniform Commercial Code(UCC),S9-102(a)(2);S9-204(c).

    ④參見《中華人民共和國合同法》第5章合同的變更和轉(zhuǎn)讓。

    ⑤參見《中華人民共和國信托法》第2條。

    ⑥See UCC,S9-318(a) [Seller retains no interest.]A debtor that has sold an account,chattel paper,payment intangible,or promissory note does not retain a legal or equitable interest in the collateral sold.

    ⑦See UCC 1990,S9-502(2).

    ⑧See U.S.C.,Title 11 THE ESTATE,Section 541(d),Accessed by https://www.law.cornell.edu/uscode/text/11/541.

    ⑨See Bankruptcy Reform Act,2001,Section 912 Declares that property of the bankrupt estate does not include any eligible asset(or its proceeds)to the extent that it was transferred by the debtor before commencement of the case to an eligible entity in connection with an asset-backed securitization…….Accessed by https://www.congress.gov/bill/107th-congress/senate-bill/420.

    ⑩See,FASB,Statement of Financial Accounting Standards No.125,1996,p4:"A transfer of financial assets in which the transferor surrenders control over those assets is accounted for as a sale to the extent that consideration other than beneficial interests in the transferred assets is received in exchange.The transferor has surrendered control over transferred assets if and only if all of the following conditions are met:(a) The transferred assets have been isolated from the transferor.(b)…...the transferee is a qualifying special-purpose entity and the holders of beneficial interests in that entity have the right.(c) The transferor does not maintain effective control over the transferred assets through…… (2)an agreement that entitles the transferor to repurchase or redeem transferred assets that are not readily obtainable."

    [11]See FASB,Statement of Financial Accounting Standards No.140,2000,p4:"…The transferred assets have been isolated from the transferor—put presumptively beyond the reach of the transferor and its creditors,even in bankruptcy or other receivership…"p10,para.11.

    [13]See Major's Furniture Mart,Inc.v.Castle Credit Corp.Inc.,602 F.2d 538 (3d Cir.1979):"we find instead that in fact,Castle treated these transactions as a transfer of a security interest…""This unilateral change in the terms of the Agreement makes it obvious that Castle treated the transaction as a line of credit to Major's i.e.,a loan situation."

    [14]Ibid."…if there is no right of charge-back or recourse with respect to uncollectible accounts and no right to claim for a deficiency,then the transaction should be held to be a sale…"

    猜你喜歡
    許可費(fèi)證券化出售
    FRAND原則下標(biāo)準(zhǔn)必要專利許可談判與許可費(fèi)的確定規(guī)則探析
    美國流行商店出售二手服裝
    公積金貸款證券化風(fēng)險(xiǎn)管理
    交通運(yùn)輸行業(yè)的證券化融資之道
    中國公路(2017年6期)2017-07-25 09:13:57
    淺析標(biāo)準(zhǔn)必要專利許可費(fèi)問題
    確定FRAND承諾下標(biāo)準(zhǔn)必要專利許可費(fèi)費(fèi)率的原則和方法
    ——基于美國法院的幾個(gè)經(jīng)典案例
    Marvell謀求出售芯片業(yè)務(wù)
    Opera啟動(dòng)出售評(píng)估
    山西省糧食作物出售與收益統(tǒng)計(jì)分析
    資產(chǎn)證券化大幕開啟
    av国产久精品久网站免费入址| 午夜免费鲁丝| 亚洲精品日韩在线中文字幕| 午夜视频国产福利| 最近手机中文字幕大全| 91aial.com中文字幕在线观看| 不卡视频在线观看欧美| 联通29元200g的流量卡| 久久人人爽av亚洲精品天堂 | 日本欧美视频一区| 一级毛片久久久久久久久女| av在线观看视频网站免费| 男人添女人高潮全过程视频| 亚洲va在线va天堂va国产| 亚洲激情五月婷婷啪啪| 国产欧美日韩精品一区二区| 午夜老司机福利剧场| 少妇被粗大猛烈的视频| 国产精品不卡视频一区二区| 大片免费播放器 马上看| 日韩中字成人| 熟女av电影| 国产亚洲精品久久久com| 最黄视频免费看| 女人久久www免费人成看片| 青春草国产在线视频| 日韩强制内射视频| 两个人的视频大全免费| 亚洲图色成人| 午夜老司机福利剧场| 一本色道久久久久久精品综合| 亚洲最大成人中文| 啦啦啦啦在线视频资源| 18禁在线播放成人免费| 久久久亚洲精品成人影院| 国产高清三级在线| 王馨瑶露胸无遮挡在线观看| 日本色播在线视频| 久久婷婷青草| 高清欧美精品videossex| 国产一区二区在线观看日韩| 欧美日本视频| 一级黄片播放器| 久久人人爽人人片av| 久久精品久久久久久久性| 国产日韩欧美亚洲二区| 久久国产精品男人的天堂亚洲 | 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频 | 日韩精品有码人妻一区| 高清毛片免费看| 日本黄色片子视频| 色哟哟·www| 99热国产这里只有精品6| 亚洲三级黄色毛片| 国产中年淑女户外野战色| av一本久久久久| 成人黄色视频免费在线看| 夫妻性生交免费视频一级片| 联通29元200g的流量卡| 欧美日韩亚洲高清精品| 2021少妇久久久久久久久久久| 超碰av人人做人人爽久久| 在线观看三级黄色| 一本色道久久久久久精品综合| 亚洲精品色激情综合| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 22中文网久久字幕| 在线天堂最新版资源| 五月开心婷婷网| 欧美人与善性xxx| 午夜免费男女啪啪视频观看| 青春草视频在线免费观看| 老熟女久久久| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 亚洲成人一二三区av| 久久久久久久大尺度免费视频| 啦啦啦啦在线视频资源| a 毛片基地| 国产精品一区www在线观看| 国内精品宾馆在线| 久久国产亚洲av麻豆专区| 久久综合国产亚洲精品| 久久人人爽人人爽人人片va| 我的女老师完整版在线观看| 精品一区在线观看国产| 在线观看美女被高潮喷水网站| a级毛片免费高清观看在线播放| 噜噜噜噜噜久久久久久91| 成人漫画全彩无遮挡| 国产精品欧美亚洲77777| av一本久久久久| av在线播放精品| 亚洲婷婷狠狠爱综合网| 春色校园在线视频观看| 高清av免费在线| 日韩精品有码人妻一区| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 99re6热这里在线精品视频| 男女无遮挡免费网站观看| 亚洲图色成人| 青春草国产在线视频| 国产亚洲精品久久久com| 一二三四中文在线观看免费高清| 精品一区在线观看国产| 亚洲国产精品专区欧美| 精品人妻偷拍中文字幕| 久久国产精品大桥未久av | 六月丁香七月| 国产视频首页在线观看| 十分钟在线观看高清视频www | 亚洲av中文字字幕乱码综合| 高清毛片免费看| 欧美精品亚洲一区二区| 亚洲精品国产av成人精品| 亚洲,一卡二卡三卡| 亚洲精品国产成人久久av| 亚洲国产精品专区欧美| 观看av在线不卡| 午夜福利在线在线| 欧美xxⅹ黑人| 美女脱内裤让男人舔精品视频| 精品少妇黑人巨大在线播放| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 香蕉精品网在线| 在线免费观看不下载黄p国产| 精品一区二区三区视频在线| 91精品伊人久久大香线蕉| 中国国产av一级| 精品一区在线观看国产| 国产成人精品婷婷| 各种免费的搞黄视频| 精品一区二区免费观看| 黄片无遮挡物在线观看| 亚洲精品视频女| 午夜福利网站1000一区二区三区| 国产精品久久久久久久电影| 亚洲成色77777| 天堂8中文在线网| 午夜激情久久久久久久| 国产一区亚洲一区在线观看| 99久久中文字幕三级久久日本| 成人黄色视频免费在线看| 亚洲精品,欧美精品| 亚洲一区二区三区欧美精品| 久久热精品热| 国产黄频视频在线观看| 成人国产麻豆网| 看非洲黑人一级黄片| 国产精品av视频在线免费观看| 免费高清在线观看视频在线观看| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 亚洲色图av天堂| 亚洲欧美日韩东京热| 欧美人与善性xxx| 尾随美女入室| 尾随美女入室| 18+在线观看网站| a级一级毛片免费在线观看| 99久久精品一区二区三区| 亚洲丝袜综合中文字幕| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品| 夜夜爽夜夜爽视频| 国产色婷婷99| 美女中出高潮动态图| 青春草视频在线免费观看| tube8黄色片| 精品亚洲成国产av| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 晚上一个人看的免费电影| 人妻系列 视频| 韩国av在线不卡| 久久精品久久久久久久性| 热re99久久精品国产66热6| 亚洲av综合色区一区| 欧美成人精品欧美一级黄| 又爽又黄a免费视频| 国产精品国产av在线观看| 成人午夜精彩视频在线观看| 免费人成在线观看视频色| 国产色婷婷99| 精品一区二区三卡| 国产色婷婷99| 久久久精品免费免费高清| 日韩一区二区视频免费看| 秋霞伦理黄片| 在线观看免费视频网站a站| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品| 人妻 亚洲 视频| 欧美高清成人免费视频www| 国产又色又爽无遮挡免| 熟女av电影| 亚洲va在线va天堂va国产| 欧美极品一区二区三区四区| 国产v大片淫在线免费观看| 久久久久精品性色| 久久久久精品性色| 久久久久国产精品人妻一区二区| 日韩 亚洲 欧美在线| 午夜激情福利司机影院| 韩国av在线不卡| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 日韩,欧美,国产一区二区三区| 男人舔奶头视频| 日韩大片免费观看网站| 精品少妇久久久久久888优播| 成年人午夜在线观看视频| 91精品国产九色| av线在线观看网站| 亚洲av中文字字幕乱码综合| 成年美女黄网站色视频大全免费 | 日韩中字成人| 国产精品国产三级国产av玫瑰| 色哟哟·www| 校园人妻丝袜中文字幕| 日韩欧美精品免费久久| 国产精品久久久久久精品电影小说 | 国产精品女同一区二区软件| 高清不卡的av网站| 美女内射精品一级片tv| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 国产成人aa在线观看| 色视频www国产| 精品99又大又爽又粗少妇毛片| 在线观看人妻少妇| 精品视频人人做人人爽| 中国三级夫妇交换| 黑人高潮一二区| 国产亚洲午夜精品一区二区久久| 国产亚洲欧美精品永久| 欧美亚洲 丝袜 人妻 在线| 国产精品.久久久| 青春草视频在线免费观看| 晚上一个人看的免费电影| 亚洲欧美清纯卡通| 国产精品爽爽va在线观看网站| 搡女人真爽免费视频火全软件| 成人毛片a级毛片在线播放| 人妻一区二区av| 九九爱精品视频在线观看| 色婷婷久久久亚洲欧美| 中国国产av一级| 亚洲美女视频黄频| 两个人的视频大全免费| 麻豆成人av视频| 国产一区有黄有色的免费视频| 狂野欧美激情性bbbbbb| 久久久久网色| 建设人人有责人人尽责人人享有的 | 国产高清有码在线观看视频| 一区二区三区免费毛片| 2021少妇久久久久久久久久久| a级毛色黄片| 极品少妇高潮喷水抽搐| 欧美老熟妇乱子伦牲交| 久久久久久久久久人人人人人人| 国产精品一区二区性色av| 午夜福利在线在线| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 777米奇影视久久| 国产黄片视频在线免费观看| 亚洲欧美清纯卡通| 国产精品国产三级国产专区5o| 极品少妇高潮喷水抽搐| 亚洲成人av在线免费| 3wmmmm亚洲av在线观看| 一区二区三区四区激情视频| 最近手机中文字幕大全| 少妇 在线观看| 蜜桃久久精品国产亚洲av| 亚洲第一av免费看| 尾随美女入室| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 亚洲精品视频女| 日本wwww免费看| 男女边吃奶边做爰视频| 国产成人免费无遮挡视频| 简卡轻食公司| av线在线观看网站| 国产av一区二区精品久久 | 纵有疾风起免费观看全集完整版| 哪个播放器可以免费观看大片| 在线观看三级黄色| 国产免费视频播放在线视频| 亚洲欧美日韩另类电影网站 | 午夜视频国产福利| 看十八女毛片水多多多| 国产黄色免费在线视频| 亚洲伊人久久精品综合| 成人漫画全彩无遮挡| 嫩草影院入口| 国产乱来视频区| 国产成人a区在线观看| 国产欧美亚洲国产| 肉色欧美久久久久久久蜜桃| 久久99精品国语久久久| 国产成人精品婷婷| 国产成人免费无遮挡视频| 97精品久久久久久久久久精品| av在线app专区| kizo精华| 高清午夜精品一区二区三区| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 亚洲av.av天堂| 丰满迷人的少妇在线观看| av国产久精品久网站免费入址| 建设人人有责人人尽责人人享有的 | 亚洲国产精品成人久久小说| 亚洲av不卡在线观看| 欧美变态另类bdsm刘玥| 伦理电影大哥的女人| 在线观看av片永久免费下载| 日本wwww免费看| 久久久精品免费免费高清| 中文资源天堂在线| 日本-黄色视频高清免费观看| 哪个播放器可以免费观看大片| 一级a做视频免费观看| 久久国内精品自在自线图片| 国产 精品1| 黄色视频在线播放观看不卡| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 亚洲最大成人中文| freevideosex欧美| 涩涩av久久男人的天堂| 久久毛片免费看一区二区三区| av.在线天堂| 草草在线视频免费看| 亚洲精品久久午夜乱码| 水蜜桃什么品种好| 乱码一卡2卡4卡精品| 亚洲色图av天堂| 深夜a级毛片| 18禁在线播放成人免费| 老熟女久久久| 国产精品一区二区三区四区免费观看| 久久热精品热| 日韩大片免费观看网站| 天美传媒精品一区二区| 国产 精品1| 涩涩av久久男人的天堂| 久久久久久久久久成人| 国产av码专区亚洲av| 成人黄色视频免费在线看| 有码 亚洲区| 免费观看的影片在线观看| 亚洲不卡免费看| 麻豆成人av视频| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 亚洲av.av天堂| 一级毛片久久久久久久久女| 精品人妻熟女av久视频| 国产深夜福利视频在线观看| 亚洲久久久国产精品| 边亲边吃奶的免费视频| 色婷婷av一区二区三区视频| 日韩成人av中文字幕在线观看| a 毛片基地| 久久久a久久爽久久v久久| 色综合色国产| 国产一区二区三区av在线| 国产亚洲最大av| av女优亚洲男人天堂| 乱码一卡2卡4卡精品| 国产黄色免费在线视频| av在线播放精品| 国产91av在线免费观看| 日韩av不卡免费在线播放| av国产久精品久网站免费入址| 亚洲精品一二三| 男的添女的下面高潮视频| 国产精品国产三级国产av玫瑰| 一区二区三区四区激情视频| 人妻系列 视频| 九草在线视频观看| 久久久久视频综合| 18禁在线无遮挡免费观看视频| 亚洲精品456在线播放app| 久热这里只有精品99| 亚洲第一区二区三区不卡| 深夜a级毛片| 多毛熟女@视频| 美女cb高潮喷水在线观看| 国产爽快片一区二区三区| 内射极品少妇av片p| 这个男人来自地球电影免费观看 | 亚洲无线观看免费| 在线看a的网站| 亚州av有码| 亚洲精品国产av成人精品| 丝袜脚勾引网站| 成人一区二区视频在线观看| 免费观看av网站的网址| 一级毛片 在线播放| 亚洲婷婷狠狠爱综合网| 国产欧美日韩一区二区三区在线 | 七月丁香在线播放| 最近中文字幕高清免费大全6| 国产片特级美女逼逼视频| 亚洲国产精品国产精品| 看十八女毛片水多多多| 精品国产乱码久久久久久小说| 女人十人毛片免费观看3o分钟| 美女高潮的动态| 97超碰精品成人国产| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 国产男人的电影天堂91| 亚洲欧美清纯卡通| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 成人免费观看视频高清| 观看av在线不卡| 国产高清有码在线观看视频| 美女视频免费永久观看网站| 人人妻人人看人人澡| 精品人妻偷拍中文字幕| 色哟哟·www| av女优亚洲男人天堂| 黄色欧美视频在线观看| 免费观看在线日韩| 97超视频在线观看视频| 精品久久久精品久久久| 99久久人妻综合| 岛国毛片在线播放| 国产一区二区三区av在线| 国产精品女同一区二区软件| 人妻系列 视频| 伦精品一区二区三区| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 在线观看国产h片| 亚洲欧美日韩另类电影网站 | 伦理电影大哥的女人| 国产伦精品一区二区三区视频9| 天天躁日日操中文字幕| 亚洲av在线观看美女高潮| 黄色日韩在线| 亚洲综合色惰| 日韩欧美精品免费久久| 观看免费一级毛片| 欧美日韩综合久久久久久| 高清日韩中文字幕在线| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 日日啪夜夜爽| 天堂中文最新版在线下载| 搡女人真爽免费视频火全软件| 麻豆国产97在线/欧美| 精品一区二区三区视频在线| 免费人成在线观看视频色| 日韩av不卡免费在线播放| 亚洲国产精品一区三区| 久热久热在线精品观看| 黄色一级大片看看| 少妇被粗大猛烈的视频| 亚洲婷婷狠狠爱综合网| 国产色爽女视频免费观看| 高清黄色对白视频在线免费看 | 少妇人妻 视频| videossex国产| 高清av免费在线| 97在线视频观看| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 国产免费一区二区三区四区乱码| 熟女av电影| 国产国拍精品亚洲av在线观看| 如何舔出高潮| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 亚洲高清免费不卡视频| 欧美高清成人免费视频www| 久久久成人免费电影| av女优亚洲男人天堂| 黑丝袜美女国产一区| 久久久精品94久久精品| 国产日韩欧美亚洲二区| 3wmmmm亚洲av在线观看| 99热全是精品| 国产精品久久久久久久电影| 久久ye,这里只有精品| 99热这里只有是精品50| av免费观看日本| 人妻少妇偷人精品九色| 亚洲国产高清在线一区二区三| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 亚洲久久久国产精品| 亚洲怡红院男人天堂| 国产中年淑女户外野战色| 女性生殖器流出的白浆| 国产视频首页在线观看| 亚洲第一av免费看| 成人国产麻豆网| 热re99久久精品国产66热6| 九九在线视频观看精品| 久久影院123| 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| av播播在线观看一区| 国产免费一区二区三区四区乱码| 国产午夜精品一二区理论片| 久久99热这里只有精品18| 51国产日韩欧美| 国产精品.久久久| 久久久精品94久久精品| 欧美日韩亚洲高清精品| 午夜福利高清视频| 一二三四中文在线观看免费高清| 99热这里只有是精品50| av免费观看日本| 水蜜桃什么品种好| 夫妻性生交免费视频一级片| 黑人猛操日本美女一级片| 久久精品国产亚洲av天美| 国产午夜精品久久久久久一区二区三区| 免费在线观看成人毛片| 看十八女毛片水多多多| 国产亚洲最大av| 国产大屁股一区二区在线视频| 亚洲欧美日韩无卡精品| 成年人午夜在线观看视频| 久久久久久久久久久免费av| 亚洲精品国产色婷婷电影| av黄色大香蕉| 成人黄色视频免费在线看| 亚洲国产色片| av天堂中文字幕网| 欧美性感艳星| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品| 99热国产这里只有精品6| 国产美女午夜福利| 你懂的网址亚洲精品在线观看| 嫩草影院新地址| 另类亚洲欧美激情| 国产精品一及| 免费看日本二区| 男女啪啪激烈高潮av片| 18禁裸乳无遮挡免费网站照片| 看免费成人av毛片| 日韩强制内射视频| 日韩视频在线欧美| 色婷婷av一区二区三区视频| 91精品国产九色| 日日啪夜夜撸| 色婷婷久久久亚洲欧美| 欧美最新免费一区二区三区| 青青草视频在线视频观看| 成人一区二区视频在线观看| 亚洲av男天堂| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 亚洲真实伦在线观看| 丝袜脚勾引网站| 日本-黄色视频高清免费观看| 国产免费视频播放在线视频| 亚洲国产精品999| 国产精品欧美亚洲77777| 久久国产精品男人的天堂亚洲 | 午夜福利网站1000一区二区三区| 王馨瑶露胸无遮挡在线观看| 亚洲性久久影院| 国产精品爽爽va在线观看网站| 成人综合一区亚洲| 成人国产av品久久久| 日日摸夜夜添夜夜添av毛片| 国产男女内射视频| 国产成人a区在线观看| 色婷婷av一区二区三区视频| 国产爽快片一区二区三区| 国产 一区精品| 国产精品国产三级国产专区5o| 亚洲av欧美aⅴ国产| 亚洲精品国产av成人精品| 亚洲经典国产精华液单| 女人十人毛片免费观看3o分钟| 欧美人与善性xxx| 亚洲av电影在线观看一区二区三区| 赤兔流量卡办理| 国产成人精品婷婷| av在线老鸭窝| 久久久久久伊人网av| 国产久久久一区二区三区| 久久久久精品久久久久真实原创| 美女视频免费永久观看网站| 街头女战士在线观看网站| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 91在线精品国自产拍蜜月| 尾随美女入室| 免费久久久久久久精品成人欧美视频 | 伦理电影大哥的女人| av国产精品久久久久影院| 伦精品一区二区三区| 舔av片在线| 赤兔流量卡办理| 国产精品免费大片| 久热这里只有精品99| 欧美国产精品一级二级三级 | 妹子高潮喷水视频| 亚洲欧美精品专区久久| 秋霞在线观看毛片| 中文字幕av成人在线电影| 国产精品99久久99久久久不卡 | 国产一区二区三区综合在线观看 | 夫妻午夜视频| 精品久久久噜噜| 五月玫瑰六月丁香| 国产一区有黄有色的免费视频| 少妇人妻久久综合中文| 蜜桃久久精品国产亚洲av| 91aial.com中文字幕在线观看| 乱系列少妇在线播放| 午夜福利高清视频| 色婷婷久久久亚洲欧美| 国产成人精品久久久久久| 日本欧美国产在线视频| 国产精品久久久久久久电影| 亚洲精品国产av成人精品| 99精国产麻豆久久婷婷| 免费观看的影片在线观看| 大话2 男鬼变身卡| 久久久久国产精品人妻一区二区|