我國上市公司大股東占款與相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)研究
——以“康得新”為例

(中國人民大學(xué) 北京 100000)

一、引言

位于江蘇連云港的康得新復(fù)合材料集團(tuán)股份有限公司(簡稱“康得新”“該公司”)，曾被譽(yù)為國內(nèi)高分子材料龍頭企業(yè)，與蘋果、三星、寶馬、奔馳、五糧液等千余家國內(nèi)外知名企業(yè)達(dá)成合作關(guān)系。自2010年上市，便以白馬股的角色突飛猛進(jìn)，股價(jià)步步高升，受到眾多投資者青睞。同年5月，康得新被納入MSCI新興市場指數(shù)，同時(shí)被錄入中證100指數(shù)樣本股本名單，得到雙重加持。

但好景不長，因“手握150億現(xiàn)金，卻不還10億債券”等負(fù)面消息接連爆出，康得新在半月內(nèi)4次被下調(diào)信用評級，公司股價(jià)亦呈現(xiàn)斷崖式下跌。2019年1月2日，上海新世紀(jì)資信評估投資服務(wù)有限公司(簡稱“新世紀(jì)評級”)將康得新的主體信用等級和“17康得新MTN001”“17康得新MTN002”的債項(xiàng)信用等級均由AA+級下調(diào)至AA級，并將上述兩只券列入負(fù)面觀察名單。同月10日，新世紀(jì)評級將主體評級和相關(guān)債項(xiàng)評級下調(diào)至BBB級。14日，新世紀(jì)評級將康得新的主體信用等級由BBB級下調(diào)至CC級，同時(shí)將“17康得新MTN001”和“17康得新MTN002”的債項(xiàng)信用等級由BBB級下調(diào)至CC級。15日晚間，康得新公告，該公司2018年度第一期超短期融資券“18康得新SCP001”，截至本息兌付日2019年1月15日，不能足額償付本息10.41億元，已構(gòu)成實(shí)質(zhì)違約。而應(yīng)于2019年1月21日兌付，發(fā)行總額5億元的“18康得新SCP002”，亦存在不能按期兌付的風(fēng)險(xiǎn)?？档眯略诠嬷兄赋觯疚茨馨雌谧泐~償付本息，資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)暫時(shí)性困難，系受到宏觀金融環(huán)境及銷售回款緩慢等因素影響。16日，新世紀(jì)評級再次將康得新的主體信用等級由CC級下調(diào)至C級，同時(shí)將“17康得新MTN001”和“17康得新MTN002”的債項(xiàng)信用等級由CC級下調(diào)至C級。而在新世紀(jì)評級對等級的定義中，C級為最低等級，意味著不能償還債務(wù)。同年5月，*ST康得大股東及實(shí)際控股人鐘玉因涉嫌犯罪被警方采取刑事強(qiáng)制措施。業(yè)界普遍質(zhì)疑，是大股東挪走上市公司的122億元資產(chǎn)導(dǎo)致的相關(guān)刑事調(diào)查。

Wind數(shù)據(jù)顯示，*ST康得股價(jià)曾在2015年5月25日觸及高點(diǎn)68.12元/股(未復(fù)權(quán))，隨后股價(jià)總體呈現(xiàn)下跌趨勢，最新股價(jià)收報(bào)4.07元/股，截至2019年5月10日收盤，其市值僅剩144.11億元，縮水超16成。曾經(jīng)的“白馬股”為何落到如此境地?這與大股東占款這一現(xiàn)象密不可分。本文擬從其財(cái)務(wù)報(bào)表和相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)著手，研究分析何種指標(biāo)和財(cái)報(bào)可以反映企業(yè)大股東占款情況。

二、疑點(diǎn)重重的財(cái)報(bào)

(一)充裕的現(xiàn)金流卻保持高額負(fù)債

1.從其流動(dòng)性來分析

康得新2018年度流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重平均維持在70%，2018年年初流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重為73.36%，公司流動(dòng)資產(chǎn)所占比重大于60%，屬于保守型資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。

從康得新2018年年初和年末流動(dòng)資產(chǎn)內(nèi)部配比分析，流動(dòng)資產(chǎn)主要集中于兩類資產(chǎn)中，其中貨幣資金占比最重，約占70%；其次是應(yīng)收賬款占17%～22%。從流動(dòng)資產(chǎn)配置效率分析，2018年年底康得新貨幣資金、其他流動(dòng)資產(chǎn)所占比重較大，占71.37%，說明公司流動(dòng)性充裕，抗風(fēng)險(xiǎn)以及償債保障的能力極強(qiáng)。

2.從其負(fù)債結(jié)構(gòu)分析

從負(fù)債結(jié)構(gòu)構(gòu)成來看，康得新2018年年初流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的比重為61.82%，年末流動(dòng)負(fù)債占總比重的51.79%，流動(dòng)負(fù)債比重較大，非流動(dòng)負(fù)債也占有一定的比重。由此可以看出，公司短期、長期都存在償債壓力。

從負(fù)債權(quán)重的主要構(gòu)成看，2018年年末，公司短期借債占比51.79%，長期債券占比46.75%。從權(quán)重構(gòu)成分析，公司的債務(wù)主要是其他流動(dòng)負(fù)債和長期應(yīng)付債券，所占比重達(dá)81%，金額總計(jì)超過了34億元。由此可以看出，公司中長期都面臨著沉重的償債壓力。

從期末與期初的數(shù)據(jù)對比分析，負(fù)債總額約下降9.5億元，其中其他流動(dòng)負(fù)債約下降10億元，其他應(yīng)付款和預(yù)計(jì)負(fù)債約增加6.3億元。雖然公司的整體負(fù)債約下降9.5億元，但是預(yù)示著公司的流動(dòng)性趨緊。

康得新在保持極強(qiáng)流動(dòng)性的同時(shí)，也背負(fù)約128億元債務(wù)，且大部分是一年期的短期借款，公司短期現(xiàn)金流的壓力大?？档眯孪喈?dāng)于放置大額貨幣資金，卻不還短期貸款，同時(shí)繼續(xù)四處借錢，再每年支付高額利息。這種行為意味著要么企業(yè)資金管理存在極其嚴(yán)重的疏忽，要么企業(yè)長期同時(shí)擁有較多的貨幣資金和較多債務(wù)，可能是財(cái)務(wù)舞弊的信號，資金可能被控股股東或其他關(guān)聯(lián)方占用。

(二)企業(yè)發(fā)展主要以增加規(guī)模和增加對外投資為主

從康得新2018年度非流動(dòng)資產(chǎn)內(nèi)部配比分析，非流動(dòng)資產(chǎn)主要集中在3類資產(chǎn)中。其中，可供出售的金融資產(chǎn)占比最大，年初約占49.53%，年末約占34.05%；固定資產(chǎn)占比第二，年初約占38.8%，年末約占29.86%；其他非流動(dòng)性資產(chǎn)(主要是預(yù)付工程項(xiàng)目款和預(yù)付設(shè)備款)占比第三，且波動(dòng)幅度較大，年初約1.35億元，占比約1.48%，年末則約32.14億元占比約達(dá)25.89%。由此可以看出康得新近些年以增加公司規(guī)模和對外投資多元化發(fā)展為主。

從非流動(dòng)資產(chǎn)的配比效率分析，公司的固定資產(chǎn)比重很大，另外其他非流動(dòng)資產(chǎn)、在建工程的比重同樣較大，與公司制造行業(yè)重資產(chǎn)相關(guān)。

從期末與期初非流動(dòng)資產(chǎn)數(shù)據(jù)對比分析，非流動(dòng)資產(chǎn)金額約增加32億元，其中其他非流動(dòng)性資產(chǎn)約增加30.79億元，在建工程約增加3.39億元，可供出售的金融資產(chǎn)約降低2.9億元。由此可以看出，公司的非流動(dòng)資產(chǎn)增加較大與公司預(yù)付工程項(xiàng)目款、設(shè)備款有關(guān)(主要是由于預(yù)付光學(xué)膜二期項(xiàng)目的工程款和設(shè)備款增加所致)。

(三)經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額的異常波動(dòng)

經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額代表著公司利潤的“含金量”。相對應(yīng)地，康得新的經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額和凈利潤的比值說明了該公司過多依賴賒銷。財(cái)報(bào)顯示，截至2016年年底，康得新歷年經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額都低于其凈利潤，該公司常年以賒銷為主。2016年期間，該公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額累月下降，直至大幅低于凈利潤并達(dá)到最低值。2017年期間，該公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額卻一反常態(tài)，開始累月攀升，直至一舉超過凈利潤，并持續(xù)增長。在2017年，該公司迅速收回較多欠款。但該公司的經(jīng)營模式并沒有發(fā)生較大變動(dòng)，市場地位也沒有明顯變化，2017年經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額卻發(fā)生突破性變化。對于一個(gè)經(jīng)營和財(cái)務(wù)管理沒有大的變化的企業(yè)，出現(xiàn)了重大的不合常理的財(cái)務(wù)指標(biāo)變化，意味著該公司的收入、利潤的數(shù)據(jù)真實(shí)性令人存疑。

(四)多變的預(yù)付賬款直接影響經(jīng)營性現(xiàn)金

2016年，康得新的預(yù)付賬款高達(dá)7.4億元，直接導(dǎo)致其經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額呈現(xiàn)負(fù)值。2017年，康得新的預(yù)付賬款相較2016年減少約5億元，預(yù)付賬款變動(dòng)幅度極大。在該公司的主營業(yè)務(wù)和市場環(huán)境皆未發(fā)生較大變化的情況下，僅一年時(shí)間，為何預(yù)付賬款數(shù)值會(huì)發(fā)生如此大的變化?

據(jù)康得新年報(bào)顯示，該公司預(yù)付款項(xiàng)主要系預(yù)付供應(yīng)商材料采購款，由于相關(guān)材料存在質(zhì)量問題至今尚未辦理款項(xiàng)結(jié)算及材料入庫手續(xù)，預(yù)付的采購款作為預(yù)付款項(xiàng)列報(bào)。公司按預(yù)付對象歸集的年末余額前5名預(yù)付賬款占預(yù)付賬款年末余額合計(jì)數(shù)的比例為75.88%(2015年占比80%以上，2016年占比75%左右)。由此可見，該公司的預(yù)付款高度依賴個(gè)別客戶。預(yù)付款會(huì)成為一個(gè)利潤調(diào)節(jié)池嗎?但公司年報(bào)隱藏了預(yù)付客戶的信息。

(五)賬面資金顯示充裕，但康得新仍然努力繼續(xù)融資

報(bào)告期內(nèi)康得新公司有185億元現(xiàn)金，45億元可供出售金融資產(chǎn)，準(zhǔn)現(xiàn)金類資產(chǎn)占凈資產(chǎn)比127%，占總資產(chǎn)比67%。擁有如此大的資金流，該公司卻始終保持大額融資。隨著康得新市值不斷攀高，其股權(quán)和債券融資的金額也大幅攀升，近幾年來，康得新股權(quán)融資100億元，債權(quán)融資110億元，共計(jì)210億元。

三、此般境地的因果

康得新目前面臨的“窘境”在一定程度上歸咎于其之前的激進(jìn)擴(kuò)張策略。2017年11月，康得集團(tuán)、康得新、榮成市政府宣布合資成立康得碳谷科技有限公司。該項(xiàng)目計(jì)劃投資500億元，分5期建設(shè)，擬推出40余條高性能碳纖維項(xiàng)目，預(yù)計(jì)在2025年高性能碳纖維年產(chǎn)量突破6.6萬噸的目標(biāo)，貢獻(xiàn)年收入超過1000億元。此計(jì)劃需要龐大的資金投入，該公司能否掌控如此巨大的資金量和由此產(chǎn)生的債務(wù)壓力，是需要提前思考并得出相應(yīng)對策的問題。同年，除6.6萬噸碳纖維項(xiàng)目之外，康得集團(tuán)還推出了另外兩個(gè)項(xiàng)目。一是與北汽集團(tuán)共同投資120億元，建設(shè)常州碳纖維復(fù)合材料產(chǎn)業(yè)園，規(guī)劃占地1000畝，建筑面積為100萬平方米，設(shè)計(jì)年產(chǎn)能600萬件，建成后將成為全球規(guī)模最大、技術(shù)最先進(jìn)的工業(yè)4.0智能化新能源汽車碳纖維部件制造基地，預(yù)計(jì)項(xiàng)目首期將于2019年6月建成投產(chǎn)。二是與張家港市人民政府簽署的“兩園一城”合作協(xié)議，該項(xiàng)目總投資1800億元，計(jì)劃分期實(shí)施，到2025年全部達(dá)成，屆時(shí)年產(chǎn)值將達(dá)3000億元。此外，康得新還和北汽集團(tuán)簽訂批量生產(chǎn)合同，也和蔚來汽車簽訂了一期10億元的合同。

綜上，可以看出康得集團(tuán)和康得新在近兩年擴(kuò)張速度過于急劇，且推出項(xiàng)目之前缺乏前期市場摸索，便貿(mào)然投入大量資金，這必然會(huì)造成短期資金周轉(zhuǎn)困難。而當(dāng)資金缺乏時(shí)，康得新作為上市公司，就成了其母公司康得集團(tuán)的“提款機(jī)”。通過所謂的資金共管協(xié)議和大股東質(zhì)押等形式，大量占用康得新的資金，最后導(dǎo)致康得新與北京銀行的“122億存款羅生門”和“手握150億現(xiàn)金，卻不還10億債券”等丑聞。