投資變局下的中概股“冰火兩重天”

文/劉艷

截止到今年三季度，與同期相比，2019 年毫無疑問是中概股最密集赴美上市的IPO 年。不過，在復(fù)雜的全球貿(mào)易局勢、全球性衰退威脅隱現(xiàn)，債券收益率暴跌，美聯(lián)儲降息等多重因素影響下，美股的走勢猶如過山車般刺激，三大指數(shù)在創(chuàng)出歷史新高的同時也連續(xù)數(shù)日重挫，引發(fā)恐慌。投資大變局已躍然眼前，上半年中概股整體在市場情緒的推動下有所回暖，但在內(nèi)憂外患因素的影響下，中概股還要迎接行業(yè)內(nèi)部日趨激烈的競爭挑戰(zhàn)和盈利壓力；另一方面，還要直面來自做空機構(gòu)的威脅以及政策層面的不確定性。雖然困難重重，但還是有一部分優(yōu)秀的中概股脫穎而出，比如拼多多、新東方等。在今年，其他中概股也漲跌不一，百度、騰訊音樂跌2.8%，阿里巴巴跌2.4%，蔚來汽車跌超2%。在美股上市的中概股公司有近200 家。以市值計算，TOP50 公司的總和占182 家公司總市值的95.69%。以營收計算，TOP50的總和占到182 家公司總營收的87.93%。以凈利潤計算，TOP50 公司的總和占到182 家公司合計凈利的近100%。

從上世紀(jì)90 年代到現(xiàn)在，中概股走出國門已有近30 年歷史。在一波波的上市潮中，中國各行業(yè)尤其是互聯(lián)網(wǎng)明星公司登陸國際資本市場，成為China 的另一張名片，中概股也成為投資者的時髦選擇。對于投資者而言，對中概股公司實際生存和經(jīng)營環(huán)境的認(rèn)知與評估始終面臨著各種障礙，中概股公司的市值管理需要更加積極才能為中概股投資提供更大的配置價值空間。畢竟，美國資本市場正在悄然從關(guān)注成長轉(zhuǎn)變?yōu)殛P(guān)注盈利。但是，中概股公司的價值認(rèn)知存在普遍偏差，這一方面是由于部分中小市值規(guī)模的股票被低估，另一方面則是由于一些具有知名度或熱點的股票被高估。以至于中概股上市破發(fā)在美股市場并不是什么罕見的現(xiàn)象，這和國內(nèi)市場搶破頭去打新不一樣，美股市場完全由市場定價，破發(fā)的原因有很多，既可能是由于市場對該企業(yè)不看好，也有可能是該企業(yè)的發(fā)行價過高。

赴美IPO 熱潮不減暴風(fēng)雨般的考驗同樣不弱

早在2000 年，新浪、搜狐、網(wǎng)易等中國首批互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在美國上市便引發(fā)了中國企業(yè)赴美上市的第一波高潮。2004 年，以盛大、第九城市為代表的網(wǎng)絡(luò)游戲公司在美國上市，掀起了第二波高潮。后來，即便有渾水等機構(gòu)瘋狂做空中概股，中國企業(yè)對美國證券交易所的熱情依舊不變，除了2016 年紐約證券交易所由于自身原因IPO 出現(xiàn)了“冰凍期”，只有兩家中國公司在美國上市之外，其余時間中國企業(yè)對美國資本一直情有獨鐘。雖然中概股可謂上市不易，然而上市后更難，且不說股價腰斬，關(guān)鍵問題是他們還需要經(jīng)歷暴風(fēng)雨的考驗，做空機構(gòu)的質(zhì)疑和出手向來是凌厲非凡。

2018 年12 月7 日，SEC 和PCAOB（美國公眾公司會計監(jiān)管委員會）發(fā)表了《關(guān)于審計質(zhì)量和監(jiān)管獲取審計和其他國際信息的重要作用聲明——關(guān)于在中國有大量業(yè)務(wù)的美國上市公司當(dāng)前信息獲取的挑戰(zhàn)討論》，這也意味著在美上市中國公司或遭嚴(yán)格審查。中國的上市公司在美國融資時遭遇更多的風(fēng)險定價補償要求，或者被監(jiān)管當(dāng)局施以更嚴(yán)格的信披要求、施加更多的新證券發(fā)行限制，對于尋求在美國發(fā)展及融資的中國公司而言構(gòu)成了巨大風(fēng)險和挑戰(zhàn)。而對于未上市或者擬在美國資本市場上市的其他中國企業(yè)而言，則意味著將面臨更嚴(yán)格的審核要求，并可能付出更高的融資成本及其他代價。

新經(jīng)濟公司接過中概股新一輪上市潮的大旗

在2 萬家中國風(fēng)投的推波助瀾之下，中國的新經(jīng)濟發(fā)展處于空前高潮階段——2018 年初，科技部發(fā)布了《2017 中國獨角獸企業(yè)發(fā)展報告》。報告中指出，截至2018 年，中國大陸?yīng)毥谦F企業(yè)總共164 家，總估值近4 萬億元人民幣，平均每家估值242 億元人民幣。與此同時，從2013 年至2018 年3 月，全球共有237 家獨角獸企業(yè)。其中來自美國的共118 家，占49.78%；中國緊隨其后，共62 家占26.16%；排名第三和第四的是英國和印度，分別有13 家和9 家。如果按行業(yè)來估值，排名前三的為金融科技、電子商務(wù)和軟件服務(wù)，約占整體估值的45%。全球流通式眾籌和風(fēng)投是促進這些企業(yè)迅速成長的重要原因，行業(yè)主要分布在高端制造、互聯(lián)網(wǎng)和高新科技三大領(lǐng)域。顯然，中國新經(jīng)濟企業(yè)處于階段性上市高峰。從企業(yè)的成長周期看，4-8 年是創(chuàng)投資本退出的密集期，而IPO 則是創(chuàng)投資本最青睞的方式之一，這令創(chuàng)投企業(yè)有較強的上市沖動。

綜上所述，不管是受到新經(jīng)濟風(fēng)口還是國際環(huán)境影響，對于有計劃赴美上市的企業(yè)而言，練好內(nèi)功很有必要，至少應(yīng)滿足三個基礎(chǔ)合規(guī)技術(shù)條件：第一，有會計師事務(wù)所出具的審計報告。第二，有完整的招股書，經(jīng)過幾輪答辯與修改后，SEC 對上市招股書沒有意見。第三，股票賣得出去。但很多時候，說到成功上市，大家的關(guān)注點反而不在這些必要條件上，而在成功上市的公司有哪些知名的VC 投資、高管里有哪些大咖、業(yè)務(wù)是不是風(fēng)口等等方面。這要求企業(yè)更加務(wù)實地回歸到企業(yè)的經(jīng)營建設(shè)上，而不能一直活在上市的傳聞中。

特別值得注意的還有團隊建設(shè)，凡是赴美成功上市的企業(yè)都有一支特別能戰(zhàn)斗的團隊。這支團隊能夠把公司的業(yè)務(wù)、財務(wù)和法律關(guān)系變成SEC及投資人都能聽得懂的語言。就赴美上市來說，其自身的團隊建設(shè)非常重要，有幾個部門或崗位都是為了上市而新組建的，如財務(wù)報告部以及投資者關(guān)系、境外法務(wù)、內(nèi)控與合規(guī)等，同時公司原有的中國報表財務(wù)團隊也要有審計導(dǎo)向上的提升。在通常情況下，上市項目都會邀請一家比較牛的投行去做。但是，讓投行作項目總協(xié)調(diào)人，最多也就是參與招股書、路演材料的撰寫，約見投資人，對發(fā)行規(guī)模與定價區(qū)間給些建議，還有最后的薄記工作。而其他的很多事情還是要由公司自己實施。另外，有些東西也是要從零開始建設(shè)的，比如說紅籌結(jié)構(gòu)搭建、董事會和公司治理結(jié)構(gòu)，內(nèi)控，股票存托，董事責(zé)任保險，交易所選擇，代碼申請等等這些基礎(chǔ)、必要的東西，往往需要公司內(nèi)部自己先發(fā)起，然后找專業(yè)的中介機構(gòu)來給出意見、協(xié)助執(zhí)行。

總之，若想成為一家偉大的企業(yè)，上市只是一小步，打鐵還須自身硬，做空機構(gòu)也不會是百戰(zhàn)百勝。持續(xù)成長與盈利，持續(xù)回報股東，這些要素才是中概股能走得更遠(yuǎn)更扎實的關(guān)鍵。