股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系以及高管薪酬、企業(yè)所有制對(duì)其的調(diào)節(jié)作用分析

(武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 湖北 武漢 430072)

一、現(xiàn)實(shí)背景

改革開放以來，中國經(jīng)濟(jì)保持了幾十年的高速增長(zhǎng)，創(chuàng)造了全球矚目的“中國奇跡”。但從2008年席卷全球的國際金融危機(jī)以來，中國經(jīng)濟(jì)也面臨著增長(zhǎng)動(dòng)力減弱、增長(zhǎng)速度放緩，以及經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型愈加迫切的困境。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，中國企業(yè)在數(shù)量上已經(jīng)位居全球前列，但在質(zhì)量上卻仍有很大的提升空間。要擺脫中國經(jīng)濟(jì)目前的增長(zhǎng)困境，實(shí)現(xiàn)中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速增長(zhǎng)，最重要的是提升中國企業(yè)的效益。從股權(quán)集中度的角度而言，現(xiàn)有的研究表明，采用適宜的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和股權(quán)集中度的企業(yè)往往有著更好的企業(yè)績(jī)效。而作為內(nèi)部重要激勵(lì)機(jī)制的高管薪酬制度以及企業(yè)的所有制形式，一方面，會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效有著直接的作用；另一方面，也會(huì)作用于股權(quán)集中度，調(diào)節(jié)后者與企業(yè)績(jī)效關(guān)系。因此，系統(tǒng)分析高管薪酬與企業(yè)所有制對(duì)股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，對(duì)我國企業(yè)建立合適的高管薪酬制度和采用適當(dāng)?shù)钠髽I(yè)股權(quán)集中度，并在現(xiàn)實(shí)條件下調(diào)整企業(yè)的所有制形式，從而最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)績(jī)效的提升有著重要意義。

二、股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系及其調(diào)節(jié)作用分析

(一)文獻(xiàn)梳理

有關(guān)高管薪酬、企業(yè)所有制以及股權(quán)集中度對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響已引起了學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注，并成為學(xué)術(shù)研究中重要的研究課題之一。吳育輝、吳世農(nóng)(2010)通過研究得出高管薪酬與企業(yè)績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系；王愛國、徐向真(2015)通過研究表明央企高管薪酬會(huì)顯著促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提高；許小年(1998)、徐莉萍等(2006)通過研究指出股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效之間的顯著正相關(guān)；王化成、胡國柳(2005)基于不同企業(yè)性質(zhì)研究結(jié)果表明股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的顯著正相關(guān)，尤其是在民營(yíng)企業(yè)中正相關(guān)關(guān)系更為顯著；程翠鳳(2018)研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新戰(zhàn)略有顯著正相關(guān)關(guān)系，股權(quán)集中度對(duì)高管激勵(lì)與研發(fā)創(chuàng)新戰(zhàn)略兩者之間的關(guān)系有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用；戴歡、陸萍(2018)研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度與并購績(jī)效負(fù)相關(guān)。

通過梳理文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有的研究集中在研究高管薪酬、企業(yè)所有制及股權(quán)集中度三者對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，大多從單一維度進(jìn)行因果分析，少有學(xué)者把四者同時(shí)納入一項(xiàng)研究中進(jìn)行考察。而實(shí)際上，從這些研究結(jié)果看來，這四者之間有著密切的相互關(guān)系，在分析其相互關(guān)系時(shí)，如果只進(jìn)行單獨(dú)考量而不系統(tǒng)地把另外幾個(gè)因素納入分析，其結(jié)果很有可能存在偏誤。本文在現(xiàn)有研究分析的基礎(chǔ)上，首先系統(tǒng)地闡述股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效間的關(guān)系，其次分別考察高管薪酬和企業(yè)所有制對(duì)股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。期望通過本文的研究，能使股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系的研究更趨完整，同時(shí)能讓這方面的研究結(jié)果具有更高的可信度。

(二)股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效

當(dāng)企業(yè)股權(quán)集中度較低時(shí)，企業(yè)的所有權(quán)較為分散，這種分散的企業(yè)所有權(quán)不但導(dǎo)致企業(yè)的代理成本偏高，還會(huì)讓企業(yè)對(duì)市場(chǎng)變化的反應(yīng)變得遲緩，最終共同造成企業(yè)績(jī)效低下；當(dāng)企業(yè)的股權(quán)集中度較高時(shí)，大股東的自身利益與企業(yè)業(yè)績(jī)間的聯(lián)系變得更為緊密，所以為獲得更高的整體收益，大股東會(huì)更專注于促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提升，因此股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效應(yīng)當(dāng)存在一個(gè)基本的正線性關(guān)系。另外，考慮到企業(yè)股權(quán)集中度從較低值到較高值的變化過程中，會(huì)引起相關(guān)者利益發(fā)生變化，從而在變化的開始階段，企業(yè)會(huì)受到企業(yè)內(nèi)部和外部的共同阻礙，并且股權(quán)集中度的上升引起企業(yè)績(jī)效的變化存在一個(gè)滯后，因此在股權(quán)集中度的上升的初始階段，企業(yè)績(jī)效會(huì)表現(xiàn)出一個(gè)下降趨勢(shì)，在跨過這一阻礙之后，才會(huì)迎來企業(yè)績(jī)效隨股權(quán)集中度上升而上升的后一階段。整體上看來，股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效整體上會(huì)呈現(xiàn)一個(gè)“U”形關(guān)系，即隨著企業(yè)股權(quán)集中度不斷上升，企業(yè)績(jī)效會(huì)先出現(xiàn)下降，在跨過一個(gè)臨界點(diǎn)后，企業(yè)績(jī)效再隨之上升。值得一提的是，對(duì)我國目前的大多數(shù)上市企業(yè)而言，企業(yè)的股權(quán)集中度水平都處于這個(gè)臨界點(diǎn)的右側(cè)，也就是說，對(duì)這些企業(yè)而言，通過提升企業(yè)股權(quán)集中度來提升企業(yè)的績(jī)效水平是具有現(xiàn)實(shí)意義的。

(三)高管薪酬對(duì)股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

根據(jù)委托代理理論，如果高管薪酬激勵(lì)方案是以企業(yè)的長(zhǎng)期績(jī)效為基礎(chǔ)的，那么它就能夠約束高管層的機(jī)會(huì)主義行為。在這種激勵(lì)下，高管層利益與企業(yè)股東利益更加趨于一致，這有利于促進(jìn)企業(yè)的持續(xù)成長(zhǎng)和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。因此，為降低由于企業(yè)所有者與企業(yè)管理者之間信息不對(duì)稱而帶來的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問題，企業(yè)所有者與企業(yè)管理者可以簽訂與企業(yè)績(jī)效相關(guān)聯(lián)的薪酬契約，使高管薪酬與企業(yè)績(jī)效掛鉤，這樣高管就會(huì)有更大的主動(dòng)工作的內(nèi)在動(dòng)力，從而最終促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提升。同時(shí)，考慮到在股權(quán)集中度不斷提高的情況下，如果同時(shí)伴隨著高管薪酬的整體提升，那么高管就會(huì)在權(quán)力和物質(zhì)上都有更大的獲得感，從而高管會(huì)給予自身工作更大的努力程度，表現(xiàn)為高管薪酬對(duì)股權(quán)集中度與績(jī)效關(guān)系有一個(gè)正向的調(diào)節(jié)作用。

(四)企業(yè)所有制對(duì)股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

國有企業(yè)的所有制結(jié)構(gòu)是比較穩(wěn)定的，相對(duì)于非國有企業(yè)，國有企業(yè)在同等股權(quán)集中度狀況下，它們經(jīng)營(yíng)范圍的可調(diào)整性更小，其對(duì)市場(chǎng)的反應(yīng)速度和反應(yīng)強(qiáng)度也不及非國有企業(yè)迅速和激烈。同時(shí)，國有企業(yè)在一定程度上承擔(dān)著社會(huì)性職能，特殊的所有權(quán)歸屬導(dǎo)致國有企業(yè)管理層利益與企業(yè)的聯(lián)系沒有非國有企業(yè)那么緊密，所以非國有企業(yè)高管的利益與企業(yè)利益會(huì)更加協(xié)同，非國有企業(yè)高管為謀求自身利益而去損害企業(yè)利益的傾向小于國有企業(yè)高管。由此可見，股權(quán)集中度在國有企業(yè)中越高，企業(yè)高管主動(dòng)去促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提升的動(dòng)機(jī)會(huì)越弱。因此，相比非國有企業(yè)，國有企業(yè)所有制形式會(huì)對(duì)股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系產(chǎn)生一個(gè)負(fù)向的調(diào)節(jié)作用。

三、研究結(jié)論、啟示及不足

(一)研究結(jié)論

本文認(rèn)為，股權(quán)集中度對(duì)企業(yè)績(jī)效具有正向促進(jìn)作用，而且，二者間并非簡(jiǎn)單的正線性關(guān)系，股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效之間可能存在線性關(guān)系以外的其他關(guān)系——隨著股權(quán)集中度的從低到高不斷變化，企業(yè)績(jī)效會(huì)經(jīng)歷一個(gè)先下降后上升的變化過程，亦即二者之間存在“U”形關(guān)系。調(diào)節(jié)作用方面，一方面，高管薪酬對(duì)企業(yè)績(jī)效具有正向促進(jìn)作用，同時(shí)高管薪酬對(duì)股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系存在正向的調(diào)節(jié)作用；另一方面，對(duì)我國大部分上市企業(yè)而言，國有企業(yè)的企業(yè)績(jī)效相比非國有企業(yè)的績(jī)效更差，當(dāng)企業(yè)所有制形式為國有時(shí)，相比于非國有企業(yè)，其會(huì)對(duì)股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系存在一個(gè)負(fù)向的調(diào)節(jié)作用。

(二)研究啟示

首先，針對(duì)目前普遍認(rèn)為股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效存在正線性關(guān)系的結(jié)論，本文在此基礎(chǔ)上進(jìn)行擴(kuò)展，指出其可能存在一個(gè)“U”形關(guān)系。但是對(duì)于我國很多行業(yè)而言，由于這種“U”形關(guān)系的取得極值時(shí)的股權(quán)集中度水平遠(yuǎn)低于我國企業(yè)目前的平均水平，因此，對(duì)大部分企業(yè)而言，設(shè)法提高股權(quán)集中度來獲得更好的企業(yè)績(jī)效是趨于理性的。其次，本研究認(rèn)為，高管薪酬對(duì)企業(yè)績(jī)效具有正向促進(jìn)作用，因此，企業(yè)建立完善而合理的薪酬制度對(duì)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)是具有重要意義的，這對(duì)企業(yè)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期的高效率發(fā)展至關(guān)重要。最后，對(duì)企業(yè)所有制形式的分析認(rèn)為，非國有企業(yè)的效益表現(xiàn)會(huì)更好，這表明在當(dāng)前的國有企業(yè)改制中，繼續(xù)放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入，讓更多的社會(huì)資本進(jìn)來，用更加市場(chǎng)化的手段來指導(dǎo)企業(yè)經(jīng)營(yíng)，對(duì)提高我國國有企業(yè)目前效益低下問題有重要意義。

(三)研究不足

本文的研究不足主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面。第一，本文分析的主要對(duì)象是我國的上市企業(yè)，相比我國眾多的非上市中小企業(yè)而言，它們的企業(yè)規(guī)模普遍更加龐大，管理監(jiān)督機(jī)制也更趨完善。因此，本文的結(jié)論是否符合我國更加廣泛的非上市中小企業(yè)，還有待進(jìn)一步分析。第二，本文的研究分析僅為定性分析，缺乏實(shí)證研究的支撐，本文的相關(guān)結(jié)論有待于利用我國企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)進(jìn)行進(jìn)一步的驗(yàn)證。