關(guān)于中國影子銀行活動(dòng)的法律研究
——以金融穩(wěn)定委員會(huì)監(jiān)管框架為參考

倪芷若

引 言

“影子銀行”的定義由保羅麥考利（Pual McCulley）在2007年第一次提出。這個(gè)概念在2007年至2009年間的全球性金融危機(jī)爆發(fā)后被逐漸關(guān)注。金融穩(wěn)定委員會(huì)在2010年初發(fā)布的報(bào)告中對影子銀行活動(dòng)進(jìn)行了初步的界定。在該定義下，影子銀行被認(rèn)為是一種部分或全部處于傳統(tǒng)銀行業(yè)之外的信用中介體系。它的出現(xiàn)是因?yàn)榻鹑谑袌鰠⑴c者，包括銀行，與非銀行的信用中介機(jī)構(gòu)合作，將債務(wù)表內(nèi)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)化成表外業(yè)務(wù)以規(guī)避監(jiān)管從而獲取高額利潤。影子銀行在短期內(nèi)可促進(jìn)融資，但同時(shí)，過多杠桿作用也意味著風(fēng)險(xiǎn)的不斷累積。

雖說中國的金融市場由于發(fā)展水平和一直較為嚴(yán)格的政府監(jiān)管，未在十年前的金融危機(jī)中受到重創(chuàng)，但此后，隨著互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)的崛起，中國的影子銀行活動(dòng)也開始呈現(xiàn)多樣形態(tài)，網(wǎng)上借貸平臺逐漸成為投資者和融資企業(yè)偏好的合作場所。因此，有必要對中國影子銀行活動(dòng)的發(fā)展趨勢進(jìn)行分析，區(qū)分與國外影子銀行活動(dòng)的不同特征，進(jìn)一步明確這些活動(dòng)主體的被管控程度。另一方面也要從監(jiān)管者的角度考慮中國的影子銀行活動(dòng)是否能被金融穩(wěn)定委員會(huì)相關(guān)定義完全涵蓋，且其提供的治理措施是否適用于中國的金融環(huán)境。金融穩(wěn)定委員會(huì)在2017年的全球影子銀行監(jiān)測報(bào)告中第一次納入了中國除銀行外其他金融機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，且著重分析了中國信托公司的發(fā)展。而在中國國內(nèi)，政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)也在2018年上半年發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱“資管新規(guī)”）。我們可以通過對比國內(nèi)外的政策異同調(diào)整國內(nèi)金融市場工具的發(fā)展方向，這也是本研究的重點(diǎn)。

一、域外影子銀行治理經(jīng)驗(yàn)

在紐約聯(lián)儲銀行2012年發(fā)布的員工報(bào)告中，研究者托比亞斯和亞當(dāng)（Tobias Adrian and Adams.B）將所有的信用中介活動(dòng)根據(jù)資金來源不同大致分成了兩類：一是從銀行、政府等公共機(jī)構(gòu)渠道進(jìn)行期限及信用轉(zhuǎn)換，二是通過非官方機(jī)構(gòu)進(jìn)行融資。①Tobias Adrian， Adam B. Ashcroft， ‘Shadow Banking Regulation’（2012） Federal Reserve Bank of New York， Staff Report No. 559，https：//www.newyorkfed.org/medialibrary/media/research/staff_reports/sr559.pdf，Assessed1April 2019.

其中，第一類根據(jù)不同的信用轉(zhuǎn)換程度又可分成直接且透明的（金融機(jī)構(gòu)的表內(nèi)借貸）、直接但不透明的（政府發(fā)行債券）、間接的（儲蓄機(jī)構(gòu)的所有表外業(yè)務(wù)）、間接且不透明的（共同基金、風(fēng)險(xiǎn)基金或銀行證券等）。第二類是在傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)外的非官方融資渠道，包括保險(xiǎn)公司、社?；鸷推渌Y產(chǎn)管理公司發(fā)行的證券等金融市場工具，其數(shù)量在近年也有較大增長。根據(jù)該分類，他們從所有的信用中介活動(dòng)中縮小范圍，僅認(rèn)定影子銀行活動(dòng)為間接和不透明，且不限公開或非官方機(jī)構(gòu)融資。

根據(jù)他們的總結(jié)，針對美國影子銀行活動(dòng)最全面的改革開創(chuàng)于《第三版巴塞爾協(xié)議》和《多德-弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法案》。其中，《第三版巴塞爾協(xié)議》與前兩版協(xié)議不同之處在于，除了對銀行資本充足率進(jìn)行限定，還新增了兩個(gè)關(guān)于銀行資本流動(dòng)性的標(biāo)準(zhǔn)要求，包括流動(dòng)性覆蓋率和凈穩(wěn)定資金比率。保證一定的流動(dòng)性覆蓋率可以增強(qiáng)銀行受到金融危機(jī)沖擊后的短期恢復(fù)能力，如協(xié)議具體規(guī)定了在抗壓期30天內(nèi)，銀行需要持有的未使用的高質(zhì)量流動(dòng)資產(chǎn)總計(jì)不少于同等的凈現(xiàn)金流出量。凈穩(wěn)定資金比率要求保障銀行具有更長時(shí)間的穩(wěn)定資金來源，資金被認(rèn)定為穩(wěn)定的情況表現(xiàn)為銀行投資的股票或債券的類型及數(shù)量，在一定的金融壓力下能保證長于一年的穩(wěn)定和可靠。這些與資本流動(dòng)性相關(guān)的規(guī)定被認(rèn)為可以對資產(chǎn)抵押商業(yè)票據(jù)的發(fā)行進(jìn)行一定規(guī)制。后來的一些其他改革重點(diǎn)在于減少影子銀行機(jī)構(gòu)對傳統(tǒng)商業(yè)銀行的依賴，促使影子銀行機(jī)構(gòu)建立自己的信用及流動(dòng)性支持機(jī)制，而影子銀行投資者要自負(fù)全部經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。這些措施都能在一定程度上保證各金融機(jī)構(gòu)內(nèi)流動(dòng)資產(chǎn)設(shè)置具有風(fēng)險(xiǎn)敏感性，在系統(tǒng)性金融危機(jī)爆發(fā)后不完全依賴政府資金支持。但是，他們也認(rèn)為，目前的監(jiān)管措施會(huì)使影子銀行活動(dòng)繼續(xù)增加，因?yàn)獒槍鹘y(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和未管制金融機(jī)構(gòu)不同的資本和流動(dòng)性要求差距在逐漸擴(kuò)大，因此改革重心應(yīng)轉(zhuǎn)變?yōu)榻鉀Q影子銀行機(jī)構(gòu)下的信用轉(zhuǎn)換問題。

另一位學(xué)者，約翰阿穆爾（John Armour）在其所著《金融監(jiān)管原則》一書中認(rèn)為金融穩(wěn)定委員會(huì)早期的定義過于寬泛和不明確，會(huì)導(dǎo)致無法區(qū)分具有系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的信用中介活動(dòng)。他嘗試從兩方面確定影子銀行的范圍，判定的依據(jù)在于以市場主導(dǎo)的，為企業(yè)和個(gè)人提供融資貸款的信用中介活動(dòng)如何將跨部門的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)附于金融市場及其程度。①John Armour and others， Principles of Financial Regulation，Oxford:Oxford Unirersity Press，2016.在該體系中有兩種典型特征的例子。第一種是類似銀行的儲蓄機(jī)構(gòu)，但其信用來源和流動(dòng)性保障由對沖基金提供，而對沖基金通常具有較復(fù)雜的資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)和較高的資產(chǎn)管理風(fēng)險(xiǎn)。第二種包括那些產(chǎn)生貸款的金融公司（Fintech Firms），即運(yùn)用區(qū)塊鏈，大數(shù)據(jù)等最新的電子技術(shù)進(jìn)行資產(chǎn)管理和投資理財(cái)?shù)慕鹑谄髽I(yè)。不管是第一種的類似銀行的經(jīng)銷商機(jī)構(gòu)，還是金融科技公司，他們的規(guī)模在很大程度上影響著整個(gè)金融系統(tǒng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)，雖然仍然有很多其他的因素會(huì)導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的累積。因此，他在總體上建議監(jiān)管者首先關(guān)注傳統(tǒng)銀行在影子銀行活動(dòng)中的資金流動(dòng)，也就是銀行資產(chǎn)負(fù)債表的變化。其次，這些非銀行金融機(jī)構(gòu)也會(huì)通過自身活動(dòng)擴(kuò)展業(yè)務(wù)，制造系統(tǒng)性金融危機(jī)，監(jiān)管者此時(shí)應(yīng)確定一部分系統(tǒng)性重要金融機(jī)構(gòu)，對這些機(jī)構(gòu)進(jìn)行更細(xì)致的監(jiān)管。再次，一些特殊的融資方式，尤其是短期和批發(fā)的信用轉(zhuǎn)換也需要得到監(jiān)管者的高度關(guān)注。

在法律實(shí)踐活動(dòng)中，國際金融組織也在努力將影子銀行活動(dòng)與傳統(tǒng)銀行業(yè)區(qū)分開來。金融穩(wěn)定委員會(huì)條約制定者也意識到其早期的寬泛定義會(huì)對監(jiān)管造成不便。于是在2013年，他們發(fā)布了金融穩(wěn)定委員會(huì)政策框架（the FSB Policy Framework）。②Financial Stability Board， Strengthening Oversight and Regulation of Shadow Banking ：An Overview of Policy Recommendations，F(xiàn)SB Publications， 2013.該框架設(shè)立的目的即在于幫助監(jiān)管者將非金融機(jī)構(gòu)的中介活動(dòng)范圍縮小至可能產(chǎn)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的金融公司及組織。在該框架下，金融穩(wěn)定委員會(huì)對影子銀行的界定大體分為兩步。一開始，金融穩(wěn)定委員會(huì)對所有的非銀行信用中介進(jìn)行了歸納，統(tǒng)稱他們?yōu)榉倾y行金融中介監(jiān)管系統(tǒng)（Monitoring Universe of Non-Bank Financial Intermediation）。該廣義定義包括了保險(xiǎn)公司，養(yǎng)老基金和其他金融機(jī)構(gòu)及附屬部門。第二步，金融穩(wěn)定委員會(huì)僅統(tǒng)計(jì)那些可能會(huì)帶來系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的信用中介，這種方式被稱為狹義的影子銀行活動(dòng)，通過狹義影子銀行統(tǒng)計(jì)方法，更可以精準(zhǔn)的監(jiān)測及預(yù)防系統(tǒng)性金融危機(jī)產(chǎn)生。①Emily Perry and Florian Weltewitz， ‘Wealth Management Products in China’ （2015） Reserve Bank of Australia，https：//www.rba.gov.au/publications/bulletin/2015/jun/7.html，Assessed 10 August 2019.

二、影子銀行在中國

（一）監(jiān)管結(jié)構(gòu)背景

中國的經(jīng)濟(jì)長久以來一直受到嚴(yán)格的管控。在上個(gè)世紀(jì)的改革開放過后，中國經(jīng)濟(jì)從計(jì)劃轉(zhuǎn)為市場主導(dǎo)，但政府監(jiān)管的力度依然較大。在2007-2009年金融危機(jī)期間，因?yàn)橹袊诖钨J方面管控較為嚴(yán)格，銀行審查力度較大，再加上當(dāng)時(shí)國內(nèi)和世界金融市場聯(lián)系沒有太緊密，所以中國的金融機(jī)構(gòu)在金融危機(jī)中免遭重創(chuàng)。但隨著世界經(jīng)濟(jì)的蕭條，中國的實(shí)業(yè)經(jīng)濟(jì)多多少少會(huì)受影響。隨著全球化的發(fā)展，中國的金融市場體系日益完善，與其他國家間的合作越來越緊密，也會(huì)增加風(fēng)險(xiǎn)的流動(dòng)性。因此我們有必要通過了解中國金融市場的歷史和現(xiàn)狀，對中國金融機(jī)構(gòu)行為進(jìn)行進(jìn)一步的規(guī)范，以防止系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)在中國市場傳播。

首先，從宏觀的角度來講，中國的監(jiān)管結(jié)構(gòu)已從整體轉(zhuǎn)變成為分業(yè)模式。1991年前，央行管理所有的金融活動(dòng)，但在中國加入世界貿(mào)易組織（World Trade Organization）后，因?yàn)椴煌鹑陬I(lǐng)域如證券、保險(xiǎn)的發(fā)展，一個(gè)央行無法對不同的金融活動(dòng)進(jìn)行有效監(jiān)管，因此國務(wù)院分別設(shè)立了銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)三大行業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)，以保障對當(dāng)時(shí)中國金融領(lǐng)域最重要的部門的管理和監(jiān)督。同時(shí)央行作為監(jiān)管者，更多負(fù)責(zé)的是貨幣政策的制定和宏觀的穩(wěn)定金融市場職能。然而，監(jiān)管者逐漸發(fā)現(xiàn)分業(yè)結(jié)構(gòu)的缺點(diǎn)，“一行三會(huì)”的分業(yè)模式會(huì)導(dǎo)致混業(yè)型金融活動(dòng)和其產(chǎn)生的金融交叉性風(fēng)險(xiǎn)難以監(jiān)管，信息分享可能不及時(shí)。因此在2018年，國務(wù)院將銀監(jiān)會(huì)與保監(jiān)會(huì)合并，因?yàn)殂y行和保險(xiǎn)業(yè)的監(jiān)管模式較為類似。同時(shí)，國務(wù)院增設(shè)了金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)，幫助央行及各行業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行協(xié)調(diào)，其最主要的職能還是預(yù)防系統(tǒng)性金融危機(jī)。將監(jiān)管活動(dòng)與金融行為活動(dòng)分開也是中國金融監(jiān)管結(jié)構(gòu)正在發(fā)展的方向，這有助于在混業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的條件下有效整合不同市場部門。

（二）銀行理財(cái)產(chǎn)品

具體到各部門，首先要分析的就是具有中國特色的銀行理財(cái)產(chǎn)品。理財(cái)產(chǎn)品可以由銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)發(fā)行，吸收個(gè)人或企業(yè)投資者資金用來購買相關(guān)金融產(chǎn)品，再將投資收益按合同約定分配給投資人。其中，銀行的理財(cái)產(chǎn)品是金融機(jī)構(gòu)表外業(yè)務(wù)的較大組成部分。一些國外學(xué)者將中國的銀行理財(cái)產(chǎn)品類比歐美的貨幣市場共同基金或商業(yè)票據(jù)等短期融資市場工具，因?yàn)樗鼈兌嗌倬哂幸?guī)避金融監(jiān)管的特征。但銀行理財(cái)產(chǎn)品的區(qū)別在于回報(bào)率是固定的，一般情況到期日較短但也基本根據(jù)規(guī)定設(shè)立。并且監(jiān)管機(jī)構(gòu)規(guī)定銀行對于其金融產(chǎn)品不得承諾保本保收益。在這種監(jiān)管嚴(yán)格的情況下，一些銀行可能會(huì)借助特定目的公司（Special Purpose Vehicles）建立一些隱性的投資通道，將原本屬于表內(nèi)業(yè)務(wù)的貸款轉(zhuǎn)移至表外。這種行為也被稱為“嵌套投資”，但也開始被納入新規(guī)監(jiān)管范圍。

銀行理財(cái)產(chǎn)品的分類多種多樣，根據(jù)幣種可分為人民幣理財(cái)產(chǎn)品和外幣理財(cái)產(chǎn)品；根據(jù)客戶獲益方式可分為保證收益理財(cái)產(chǎn)品和非保證收益理財(cái)產(chǎn)品。在2018年，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布了作為資產(chǎn)新規(guī)配套實(shí)施細(xì)則的《商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》（以下簡稱“銀行理財(cái)新規(guī)”），明確了銀行理財(cái)產(chǎn)品僅包括非保證收益理財(cái)產(chǎn)品。

并非所有的銀行理財(cái)產(chǎn)品都被認(rèn)為可能產(chǎn)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。其中，投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)（以下簡稱“非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)”）的銀行理財(cái)產(chǎn)品是主要監(jiān)管對象。在資管新規(guī)未出臺前，關(guān)于標(biāo)準(zhǔn)化與非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的界定較為模糊，因此資管新規(guī)列舉規(guī)定了標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)的類型，而剩下未被歸入的將會(huì)被認(rèn)定為非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)。雖然銀行理財(cái)新規(guī)許可了一小部分投資非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)的銀行理財(cái)產(chǎn)品，但從對非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)認(rèn)定的廣泛性而言，監(jiān)管者對大部分銀行理財(cái)產(chǎn)品仍持較為謹(jǐn)慎的態(tài)度。根據(jù)銀行業(yè)理財(cái)?shù)怯浲泄苤行奶峁┑臄?shù)據(jù)，銀行理財(cái)業(yè)務(wù)在2011-2015年增速最快，隨后逐年下降，也說明監(jiān)管者加大了監(jiān)管力度。

總而言之，商業(yè)銀行仍是中國金融市場最主要的參與者，也是國民經(jīng)濟(jì)總量最大的貢獻(xiàn)者。把握商業(yè)銀行與其它金融機(jī)構(gòu)的關(guān)系，及時(shí)出臺法規(guī)規(guī)范銀行理財(cái)產(chǎn)品是監(jiān)管者未來需要努力的方向。

三、措施及現(xiàn)存問題

本章將介紹金融穩(wěn)定委員會(huì)在其報(bào)告中對影子銀行的監(jiān)管提出的建議措施，并結(jié)合中國國內(nèi)的監(jiān)管結(jié)構(gòu)及規(guī)定對影子銀行的監(jiān)管進(jìn)行分析，以了解這些國際層面的建議措施下中國監(jiān)管的成果。

在金融穩(wěn)定委員會(huì)的評估報(bào)告中，針對影子銀行帶來的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管者提出了一些政策和解決方案。主要集中在三個(gè)方面：銀行的參與；流動(dòng)性和期限錯(cuò)配；加杠桿和信息不透明。①Financial Stability Board， Assessment of Shadow Banking Activities， Risks and the Adequacy of Postcrisis Policy Tools to Address Financial Stability Concerns ，F(xiàn)SB Publications， 2017.針對銀行參與問題，金融穩(wěn)定委員會(huì)提供了兩種減少銀行與影子銀行相互影響的措施。一是對表內(nèi)外金融業(yè)務(wù)進(jìn)行合并。以中國為例，在2010年，銀監(jiān)會(huì)要求銀行將所有銀信理財(cái)產(chǎn)品納入其資產(chǎn)負(fù)債表。在最近的銀行理財(cái)新規(guī)中，銀行和信托公司之間的各種通道業(yè)務(wù)被禁止，意味著銀行只能在有限范圍內(nèi)投資金融衍生品。另一方面，中國的審慎監(jiān)管機(jī)構(gòu)對銀行提出了更高的資本要求，即系統(tǒng)性重要銀行和其他銀行需要在2018年底達(dá)到《第三版巴塞爾協(xié)議》的要求，好讓銀行提前為可能在其與快速發(fā)展的其他金融機(jī)構(gòu)如貨幣市場共同基金、券商和投資基金之間發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)做準(zhǔn)備。截至2019年7月末，銀保監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)的商業(yè)銀行資本充足率已達(dá)到14.12%。②《銀保監(jiān)會(huì)：商業(yè)銀行資本充足率達(dá)到14.12%》，載新浪財(cái)經(jīng)，http：//finance.sina.com.cn/roll/2019-09-02/doc-iicezzrq2944594.shtml。

針對流動(dòng)性和期限錯(cuò)配，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的主要目標(biāo)是通過提高貨幣市場共同基金、證券和外匯市場的適應(yīng)及恢復(fù)能力，由此來減少杠桿套利和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。首先，金融穩(wěn)定委員會(huì)推薦將貨幣市場共同基金的資產(chǎn)凈值（Net Asset Value）由固定轉(zhuǎn)為浮動(dòng)，或使其保持相對穩(wěn)定。中國金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)在2016年出臺了一系列政策防范貨幣市場共同基金的潛在風(fēng)險(xiǎn)，如要求基金管理者保證固定凈資產(chǎn)值的調(diào)整利率達(dá)到0.25%以上，且貨幣市場共同基金可加的杠桿率需從40%降至20%。這些政策影響了基金管理公司的會(huì)計(jì)、估值方法、流動(dòng)性管理和其他責(zé)任大小。在這些措施實(shí)施后，中國的貨幣市場共同基金的市場規(guī)模在當(dāng)年縮減了3.6%。而在去年通過的銀行理財(cái)新規(guī)中，開放式銀行理財(cái)產(chǎn)品被要求持有更充足的高流動(dòng)性資產(chǎn)，且銀行被要求建立理財(cái)產(chǎn)品壓力測試制度，以提前檢測這些金融產(chǎn)品對系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的適應(yīng)和恢復(fù)能力。

針對信息不透明的問題，金融穩(wěn)定委員會(huì)強(qiáng)調(diào)是由于證券化過程中產(chǎn)生的信息不對稱導(dǎo)致產(chǎn)生的定價(jià)偏差風(fēng)險(xiǎn)，其要求各成員國的國內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)提高金融機(jī)構(gòu)的披露和保留程度標(biāo)準(zhǔn)，以及改善信用評級中介的評判方式。例如，資產(chǎn)支持證券被要求遵守國際證監(jiān)會(huì)組織（International Organization of Securities Commissions）的披露原則，且各國央行有義務(wù)向其他國家披露貸款數(shù)據(jù)和重要報(bào)告信息。在中國，資管新規(guī)規(guī)定了標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)符合的五個(gè)要件，其中就包括信息披露充分的要求。③《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（2018）第11條：“資產(chǎn)管理產(chǎn)品進(jìn)行投資應(yīng)當(dāng)符合以下規(guī)定：（一）標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)同時(shí)符合以下條件：1.等分化，可交易。2.信息披露充分。3.集中登記，獨(dú)立托管。4.公允定價(jià)，流動(dòng)性機(jī)制完善。5.在銀行間市場、證券交易所市場等經(jīng)國務(wù)院同意設(shè)立的交易市場交易?！?/p>

通過以上總結(jié)我們可以得出，對于金融穩(wěn)定委員會(huì)提供的建議措施，中國的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)都或多或少具有相應(yīng)或相似的解決辦法，但即便如此，中國的金融市場監(jiān)管框架內(nèi)仍存在許多立法空白和缺陷，并需要國內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)加以填補(bǔ)和完善。因此接下來將聚焦現(xiàn)存的一些問題。

首先，對金融機(jī)構(gòu)及其活動(dòng)的監(jiān)管過于嚴(yán)密，不利于資本流動(dòng)和市場競爭。個(gè)體借款人和許多小型企業(yè)陷入了無法從銀行獲得貸款的困境，導(dǎo)致了P2P（Peer to Peer Lending）等互聯(lián)網(wǎng)金融平臺的蓬勃發(fā)展。P2P是一種在私人借款人和投資者之間提供金融中介服務(wù)的網(wǎng)絡(luò)平臺。這種不受監(jiān)管的融資方式，由于其隱蔽性和復(fù)雜性，很難被監(jiān)管部門審查。目前，許多P2P運(yùn)營網(wǎng)站因涉嫌非法向公眾募集資金而被指控經(jīng)濟(jì)犯罪。這雖表明立法者和監(jiān)管者正不斷加強(qiáng)對新興金融實(shí)體的監(jiān)管，但根源仍在于他們對實(shí)體金融機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格管控。

在中國，商業(yè)銀行的嚴(yán)格監(jiān)管主要是通過國家對商業(yè)銀行的控制來實(shí)現(xiàn)的。一方面，我國存貸款利率仍相對固定。它們可以浮動(dòng)，但只能基于央行設(shè)定的基準(zhǔn)利率。但另一方面，貨幣市場利率已經(jīng)基于市場進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。因此監(jiān)管機(jī)構(gòu)目前的計(jì)劃是，盡快統(tǒng)一兩項(xiàng)利率監(jiān)管的步伐，逐漸取消現(xiàn)存的利率雙軌制，以便從整體上讓金融市場最大程度地進(jìn)行自主決定和引導(dǎo)市場參與者活動(dòng)。

監(jiān)管者要采取嚴(yán)格的措施進(jìn)行監(jiān)管的原因與一種被稱為“資金池”的業(yè)務(wù)有關(guān)。資金池是指銀行將其各個(gè)無關(guān)聯(lián)的理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行后所籌集的資金放入單一的資金池，并進(jìn)行集合融資與投資。在資管新規(guī)中，這種資金池業(yè)務(wù)已經(jīng)被禁止。

但僅限制市場價(jià)格并不能阻止系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的傳播。正如一位經(jīng)濟(jì)學(xué)家在采訪中所說，風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)其實(shí)是非常重要的，我們是因?yàn)樾刨J能力沒有達(dá)到理想水平，因而沒有達(dá)到合理的市值，而不是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)定價(jià)本身的缺陷。因此對不同金融部門的監(jiān)管嚴(yán)格程度，應(yīng)當(dāng)依照具體情況去制定監(jiān)管措施。

在系統(tǒng)性金融危機(jī)產(chǎn)生后，由于風(fēng)險(xiǎn)錯(cuò)配而導(dǎo)致的道德危害問題（Moral Hazard）也是一個(gè)重要的考慮因素。這在歐洲或美國已經(jīng)是一個(gè)突出的問題，即對于那些資不抵債的金融機(jī)構(gòu)，是直接采取破產(chǎn)程序，還是政府出資救濟(jì)，或是讓投資者自擔(dān)損失以此自救。這個(gè)問題無疑需要考慮到機(jī)構(gòu)自身的情況，以及風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)外部市場的穩(wěn)定程度。而道德危害主要產(chǎn)生于政府救濟(jì)措施，因?yàn)樵诖朔椒ㄏ?，是由納稅人來承擔(dān)金融損失，而非投資者或金融機(jī)構(gòu)本身，這就會(huì)造成導(dǎo)致危機(jī)發(fā)生主體過度依賴政府而怠于進(jìn)行前期風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防監(jiān)測。一些學(xué)者因而建議將政府救濟(jì)措施完全排除，在不同的經(jīng)濟(jì)狀況下選擇破產(chǎn)程序或是自救行為。另一部分學(xué)者又認(rèn)為即便機(jī)構(gòu)發(fā)行自救債券或可轉(zhuǎn)換債券首先影響的是投資者，但投資者在危機(jī)下的拋售行為會(huì)使得最終受到損失的仍然是所有納稅人。在筆者看來，這三種救濟(jì)途徑都有其合理性。破產(chǎn)程序較適合在高就業(yè)率，經(jīng)濟(jì)發(fā)展較好時(shí)進(jìn)行；金融機(jī)構(gòu)自救措施則適用于經(jīng)濟(jì)較衰退，高失業(yè)率時(shí)期。而針對那些系統(tǒng)性重要，即“大而不能倒”的金融機(jī)構(gòu)，政府的救濟(jì)行為在關(guān)鍵時(shí)刻就顯得更有效率。

最后，增加中國的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)與其他國家監(jiān)管機(jī)構(gòu)的合作與信息共享，也是在金融全球化下能夠預(yù)防系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)傳播的有效措施。

結(jié) 論

本文主要是根據(jù)金融穩(wěn)定委員會(huì)對影子銀行的定義及監(jiān)管建議，對中國的影子銀行活動(dòng)進(jìn)行類比分析，而分析的主要問題有兩個(gè)。

第一個(gè)問題是金融穩(wěn)定委員會(huì)的定義是否能直接適用于中國的金融市場。當(dāng)我們將其后期定義與中國金融市場內(nèi)較活躍的影子銀行活動(dòng)進(jìn)行對比，會(huì)發(fā)現(xiàn)不僅是商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品，一些對中國金融市場影響較大的其他金融機(jī)構(gòu)提供的信托產(chǎn)品也被排除。而即便如此，金融穩(wěn)定委員會(huì)依照該狹義測算方式，統(tǒng)計(jì)得到的中國影子銀行的資金額也占到了16%。這說明中國的影子銀行體系非常龐大，國內(nèi)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)更要積極與國際金融組織合作，進(jìn)行信息共享，以此來確定中國影子銀行活動(dòng)的具體規(guī)模。

第二個(gè)問題是金融穩(wěn)定委員會(huì)的建議措施是否會(huì)對中國的影子銀行監(jiān)管有幫助。答案是肯定的。我們可以看出在中國監(jiān)管機(jī)構(gòu)采取相似的國際金融組織監(jiān)管建議后，金融市場有一定程度的收縮。同時(shí)金融風(fēng)險(xiǎn)也有明顯的下降，表現(xiàn)在對違規(guī)網(wǎng)貸平臺的整治和取締上。但監(jiān)管機(jī)構(gòu)同時(shí)也需要重視中小企業(yè)融資難這個(gè)問題，在嚴(yán)格限制銀行借貸審查之外，規(guī)范民間借貸行為，讓市場恢復(fù)活力，讓資本流通更加順暢。阿里巴巴集團(tuán)創(chuàng)始人馬云在2019年的一次演講中就表示，P2P并不能真正代表互聯(lián)網(wǎng)金融，而是一些人為了違法獲利而實(shí)施的經(jīng)濟(jì)犯罪，互聯(lián)網(wǎng)金融真正的內(nèi)涵在于以大數(shù)據(jù)為支撐的合法信用中介平臺，因此對于互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)不應(yīng)該一棒子打死，而是要在發(fā)展中進(jìn)行規(guī)范。目前來看，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格管控似乎沒有給予金融機(jī)構(gòu)過多進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)投資的機(jī)會(huì)，但我們不能掉以輕心，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以從非常小的金融市場部門產(chǎn)生，而金融杠桿也可能產(chǎn)生蝴蝶效應(yīng)，尤其是在全球化背景下，各國金融市場的關(guān)聯(lián)更加緊密。國際層面上，國內(nèi)外的金融監(jiān)管合作也會(huì)繼續(xù)開展。此外，中國的金融市場實(shí)踐中，還未出現(xiàn)系統(tǒng)性重要銀行的倒閉風(fēng)險(xiǎn)，但監(jiān)管者同樣需要重視這些問題，給予金融機(jī)構(gòu)一定的自由和一定的限制，使二者不至于沖突。