利用資本市場(chǎng)提高風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)效率探析

劉芳

摘 要：回顧了近年來的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)創(chuàng)新模式，包括將股票工具用于巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)和新氣象市場(chǎng)。并論述了如何利用面積產(chǎn)量和氣象市場(chǎng)的創(chuàng)新模式，為分擔(dān)農(nóng)作物風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)造更多機(jī)會(huì)。自然災(zāi)害和環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)造成的市場(chǎng)變化，為農(nóng)業(yè)相關(guān)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)創(chuàng)新帶來了希望。

關(guān)鍵詞：巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn);氣象市場(chǎng);指數(shù);地震;颶風(fēng)

中圖分類號(hào)：F23 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.36.038

傳統(tǒng)市場(chǎng)是保險(xiǎn)和再保險(xiǎn)，但創(chuàng)新方式可以提高風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移定價(jià)的效率。這些創(chuàng)新與自然災(zāi)害有關(guān)，如颶風(fēng)和地震，因此在農(nóng)作物產(chǎn)量風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)方面具有潛在應(yīng)用。該類風(fēng)險(xiǎn)的再保險(xiǎn)成本較高，導(dǎo)致愿意購買巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)再保險(xiǎn)的市場(chǎng)不足。而創(chuàng)新分擔(dān)模式有效降低成本，使市場(chǎng)得到充分保障。如果新風(fēng)險(xiǎn)工具可以有效降低成本，并有助于穩(wěn)定大宗風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，那么作物產(chǎn)量風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的新機(jī)會(huì)就會(huì)出現(xiàn)。在目前的政策環(huán)境中，有些人可能認(rèn)為，這種工具不是作物產(chǎn)量所必需的。畢竟，政府目前通過私營(yíng)公司向農(nóng)民提供財(cái)政補(bǔ)貼的作物保險(xiǎn)，再保險(xiǎn)公司也有機(jī)會(huì)獲得補(bǔ)貼。但是補(bǔ)貼作物保險(xiǎn)只提供給農(nóng)民，當(dāng)農(nóng)作物普遍歉收時(shí)，農(nóng)業(yè)相關(guān)企業(yè)也會(huì)遭受經(jīng)濟(jì)損失。因此，創(chuàng)新模式對(duì)于提高農(nóng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的效率具有廣泛意義。

1 不同類型的風(fēng)險(xiǎn)需要不同的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具

市場(chǎng)通常使用兩類合同來分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)：保險(xiǎn)合同和期貨合同。在這兩種情況下，支付賠款取決于某類事件，預(yù)期會(huì)對(duì)合同持有人造成經(jīng)濟(jì)損失。保險(xiǎn)合同在投保風(fēng)險(xiǎn)獨(dú)立時(shí)，即只有少數(shù)被保險(xiǎn)人在特定時(shí)間遭受損失時(shí)才最起作用。例如：人壽保險(xiǎn)、車險(xiǎn)和家財(cái)險(xiǎn)都運(yùn)作良好。聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)比獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生較低的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期。高度相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)問題導(dǎo)致了運(yùn)作良好的期貨市場(chǎng)的演變。這些市場(chǎng)允許參與者保護(hù)共同和相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，如商品價(jià)格、利率和匯率的變化。

有許多風(fēng)險(xiǎn)既不獨(dú)立也不高度相關(guān)。這些風(fēng)險(xiǎn)包括自然災(zāi)害造成的風(fēng)險(xiǎn)。例如，當(dāng)颶風(fēng)或地震發(fā)生時(shí)，并不是每個(gè)人都有全部損失。盡管如此，許多損失確實(shí)同時(shí)發(fā)生。農(nóng)作物損失具有類似的特征。雖然雨量太少、雨量過多或大面積霜凍等事件造成了大范圍的農(nóng)作物損失，但并不是每個(gè)農(nóng)場(chǎng)都遭受同樣的損失。在過去二十年中，美國(guó)干旱和高溫造成的經(jīng)濟(jì)損失超過了颶風(fēng)和地震造成的損失。

那些因颶風(fēng)、地震和農(nóng)作物災(zāi)害而遭受損失的人面臨的挑戰(zhàn)是獲得足夠的資本，以應(yīng)付最壞的情況。由于安德魯颶風(fēng)給保險(xiǎn)業(yè)帶來的180億美元損失，給國(guó)際再保險(xiǎn)界造成了巨大壓力。第二年，東海岸的颶風(fēng)損失再保能力降低，而且價(jià)格高昂。隨后的一年，美國(guó)中西部發(fā)生了洪水，北嶺地震。每一次災(zāi)難都引發(fā)了新一輪關(guān)于如何分擔(dān)災(zāi)難風(fēng)險(xiǎn)的思考。

2 災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的傳統(tǒng)方法

巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)在經(jīng)典意義上是不可保的，市場(chǎng)如何才能最有效地分擔(dān)這些風(fēng)險(xiǎn)？傳統(tǒng)的機(jī)制是通過再保險(xiǎn)分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。再保險(xiǎn)可以采取多種形式。最常見的是成數(shù)再保險(xiǎn)和超賠再保險(xiǎn)。成數(shù)再保險(xiǎn)是指保險(xiǎn)公司與再保險(xiǎn)公司按一定比例分擔(dān)保費(fèi)和損失。超賠再保險(xiǎn)是由保險(xiǎn)人向再保人支付一定的保費(fèi)，再保人承擔(dān)超過特定限額的所有損失。

雖然再保險(xiǎn)市場(chǎng)非常有效，而且近年來有所增長(zhǎng)，但是存在明顯限制。首先，定價(jià)困難，市場(chǎng)價(jià)格不透明。國(guó)際再保險(xiǎn)市場(chǎng)是一個(gè)典型的薄市場(chǎng)，買家和賣家都很少。其次，交易成本很高。再保險(xiǎn)合同需要根據(jù)特定條件設(shè)計(jì)合同，費(fèi)用高昂，還必須進(jìn)行監(jiān)測(cè)，以減少道德風(fēng)險(xiǎn)。第三，再保險(xiǎn)必須收取的價(jià)格可能根本不符合支付的意愿。除了支付交易成本外，考慮到巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的不可預(yù)見性，還需要提取準(zhǔn)備金。由于對(duì)被保風(fēng)險(xiǎn)缺乏了解，可能導(dǎo)致保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司將保費(fèi)定價(jià)過高。

Froot對(duì)巨災(zāi)保險(xiǎn)的高報(bào)價(jià)和低適用性有四種解釋：（1）再保險(xiǎn)人具有市場(chǎng)力量。（2）再保險(xiǎn)的公司形式不科學(xué)。（3）再保險(xiǎn)定價(jià)成本高。（4）所保業(yè)務(wù)的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆選擇風(fēng)險(xiǎn)很高。

3 巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的新工具

解決再保險(xiǎn)局限的創(chuàng)新方式正在出現(xiàn)。其中許多創(chuàng)新被稱為保險(xiǎn)證券化。在保險(xiǎn)證券化中，通過建立保險(xiǎn)支持證券，使資本市場(chǎng)的資金更好地進(jìn)入保險(xiǎn)市場(chǎng)，如果風(fēng)險(xiǎn)以某種標(biāo)準(zhǔn)化方式打包成保險(xiǎn)證券，那么許多投資者就可以參與風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)。由于資本市場(chǎng)的交易價(jià)值是整個(gè)再保險(xiǎn)能力的很多倍，因此，以較低的交易成本獲得額外資本，可彌補(bǔ)再保險(xiǎn)市場(chǎng)的許多限制。

保險(xiǎn)證券的保值量雖大幅增長(zhǎng)，但在整體再保險(xiǎn)市場(chǎng)占比約為5%，仍然很小。盡管如此，還是很有應(yīng)用前景的。保險(xiǎn)證券化主要有交易所交易指數(shù)（例如芝加哥期貨交易所（CBOT）的巨災(zāi)合約，以及巨災(zāi)債券等與風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的證券，都屬于風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制。因此，在某些情況下，保險(xiǎn)證券與再保險(xiǎn)非常相似。另外，可能被設(shè)計(jì)為具有事件觸發(fā)風(fēng)險(xiǎn)的指數(shù)產(chǎn)品。此外，指數(shù)產(chǎn)品主要用于氣象市場(chǎng)里的溫度和降雨量風(fēng)險(xiǎn)。

4 交易所交易指數(shù)

交易所交易指數(shù)具備期貨和期權(quán)的屬性。首先，基礎(chǔ)指數(shù)必須標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一。第二，mula指數(shù)必須被充分理解和可驗(yàn)證。第三，指數(shù)和指數(shù)本身所依據(jù)的價(jià)格具有頻繁性和廣泛性。第四，指數(shù)投入應(yīng)具有競(jìng)爭(zhēng)性，不受操縱。最后，市場(chǎng)必須保證指數(shù)準(zhǔn)確反映價(jià)值。

當(dāng)指數(shù)被確定時(shí)，基本上沒有道德風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槭褂弥笖?shù)合同的個(gè)人不能夠影響根據(jù)合同支付賠款的結(jié)果。監(jiān)控需求減少，降低了交易成本。付款完全基于指數(shù)，而不是根據(jù)被保險(xiǎn)人的個(gè)人損失。因?yàn)榈赖嘛L(fēng)險(xiǎn)可控，交易成本降低，被保險(xiǎn)人面臨基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn);即使指數(shù)不觸發(fā)賠款，也會(huì)有損失。基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn)與降低道德風(fēng)險(xiǎn)之間的權(quán)衡是關(guān)鍵。由于激勵(lì)更恰當(dāng)或與指數(shù)合約掛鉤，人們可以預(yù)期，價(jià)格透明度提高，流動(dòng)性增加。最終二級(jí)市場(chǎng)也可能出現(xiàn)，個(gè)人購買指數(shù)合同，防止風(fēng)險(xiǎn)暴露，隨著條件的變化，對(duì)處于風(fēng)險(xiǎn)中的人們更有價(jià)值。

5 風(fēng)險(xiǎn)掛鉤證券

CAT債券是最常見的風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)證券。CAT 債券與公司債券一樣，在觸發(fā)特定事件時(shí)提供資本。CAT債券用于提供再保險(xiǎn)保護(hù)。自1994年以來，已經(jīng)售出了30多只這樣的債券，提供了超過100億美元的綜合再保險(xiǎn)。在承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)方面，購買 CAT 債券的人如果沒有災(zāi)難，其回報(bào)率相對(duì)較高。然而，如果確實(shí)發(fā)生巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)，他們可能會(huì)失去部分或全部投資或收益。由于災(zāi)難應(yīng)該獨(dú)立于一般經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)，基金經(jīng)理可以使用CAT債券來分散其投資組合，其股本與傳統(tǒng)股票沒有關(guān)聯(lián)。CAT 債券以替換單個(gè)事件（如地震或颶風(fēng)）造成的再保險(xiǎn)損失，也可以涵蓋風(fēng)險(xiǎn)組合的總損失風(fēng)險(xiǎn)。這個(gè)工具很受歡迎，因?yàn)樗嗽俦ｋU(xiǎn)公司違約的可能性。

6 天氣指數(shù)

天氣指數(shù)開始于1996年，隨著美國(guó)電力行業(yè)放松管制，收入變得更加不穩(wěn)定，對(duì)不同方造成不同的影響。極端低溫和高溫導(dǎo)致電力峰值負(fù)載問題。當(dāng)?shù)毓静荒馨l(fā)電時(shí)，他們會(huì)在公開市場(chǎng)上購買電力，以滿足額外的電力需求。通過使用在溫度太冷或太熱時(shí)支付的指數(shù)合約，公司可以對(duì)沖增加的成本。

隨著信息系統(tǒng)的改進(jìn)，我們更多地了解了天氣與作物產(chǎn)量質(zhì)量之間的關(guān)系，因此，擁有滿足特定需求的氣象合同組合可能很快就會(huì)更有用。農(nóng)民或農(nóng)業(yè)企業(yè)可能會(huì)發(fā)現(xiàn)這種合同比傳統(tǒng)的作物保險(xiǎn)更具活力。

7 結(jié)論與啟示

使用更加透明的市場(chǎng)，有利于改善定價(jià)。本文中的每一項(xiàng)新創(chuàng)新——CAT債券、交易所交易工具以及天氣衍生品，都應(yīng)該比一些防止巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的方法更具透明度。這些創(chuàng)新用于促進(jìn)定價(jià)，提高再保險(xiǎn)市場(chǎng)的效率，減少導(dǎo)致嚴(yán)重?fù)p失巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的再保險(xiǎn)周期。正如Elliott所言，保險(xiǎn)證券化也有可能以更穩(wěn)定的價(jià)格增加現(xiàn)有再保險(xiǎn)的能力。保險(xiǎn)證券化將提高保險(xiǎn)/再保險(xiǎn)市場(chǎng)的流動(dòng)性，改善價(jià)格。

在活躍的資本市場(chǎng)下，投資者可以輕松快速地改變風(fēng)險(xiǎn)頭寸。如果二級(jí)市場(chǎng)發(fā)展到交易風(fēng)險(xiǎn)掛鉤證券，用于應(yīng)對(duì)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的資本市場(chǎng)將變得更加有效。

巨災(zāi)債券和 CBOT 巨災(zāi)合同的使用穩(wěn)步增長(zhǎng)。兩者都變得越來越實(shí)惠。雖然這些股票工具可能不會(huì)占巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)總資本的很大比例，但可能成為使傳統(tǒng)再保險(xiǎn)更加透明和流動(dòng)性的催化劑。

總之，資本市場(chǎng)的新發(fā)展為氣象事件和地區(qū)收益的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)提供了巨大潛力，提高了風(fēng)險(xiǎn)可利用性。這為農(nóng)業(yè)領(lǐng)域開辟了許多新的機(jī)會(huì)。

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