成立理財子公司 銀行理財霸主優(yōu)勢更顯著

李奇霖 常娜

銀行理財從 2004年第一只“陽光理財A 計劃”面世之后，經(jīng)過十幾年的快速發(fā)展，成為中國式“影子銀行”的老大。根據(jù)《中國銀行業(yè)理財市場報告》，截至 2017年底我國共有 562 家銀行有存續(xù)的理財產(chǎn)品，共 9.35萬只，總余額 29.54萬億元。

商業(yè)銀行借助自身信用，模糊存款和理財?shù)慕缦?，吸收社會儲蓄投資于“非標”， 用“資金池”、“期限錯配”的方式來“高舉高打”，一定程度上帶來了一些風險隱患。為了規(guī)避風險，我國的“去杠桿”帷幕拉開，對銀行理財影響最大的就是資管新規(guī)、理財新規(guī)和理財子公司管理辦法。

在資管新規(guī)正式稿頒布半年后，我國銀行理財?shù)霓D(zhuǎn)型情況如何？我們將對中國理財網(wǎng)上現(xiàn)存的 50500個理財產(chǎn)品展開分析。

銀行理財怎么做？

根據(jù)規(guī)定，我國銀行從事理財將會主要面臨兩個方向：一個是成立理財子公司，另一個是成立單獨的資管部門或者“將理財業(yè)務整合到已開展資管業(yè)務的其他附屬機構(gòu)”。成立子公司的基本門檻是10億元資本金。《理財子公司管理辦法》第十一條規(guī)定：“銀行理財子公司的注冊資本應當為一次性實繳貨幣資本，最低金額為 10 億元人民幣或等值自由兌換貨幣。”

銀行理財業(yè)務可以分為四大類，公募產(chǎn)品、私募產(chǎn)品、理財顧問和資訊以及其他業(yè)務，其中最主要的就是公募和私募產(chǎn)品的部分。

公募理財：依然占據(jù)主流

公募理財?shù)耐顿Y范圍主要是標準化債權、股票。《銀行理財子公司管理辦法》中第三章第二十六條規(guī)定了公募理財產(chǎn)品主要投資標準化債券類資產(chǎn)以及上市交易的股票，不得投資于未上市企業(yè)股權，法律、行政法規(guī)和國務院銀行業(yè)監(jiān)督管理機構(gòu)另有規(guī)定的除外。

標準化債權資產(chǎn)：在《資管新規(guī)》中被要求應該是“1、等分化、可交易。2、信息披露充分。3、集中登記、獨立托管。4、公允定價，流動性機制完善。5、在銀行間市場、證券交易所市場等經(jīng)國務院同意設立的交易市場交易”。

根據(jù)上述定義，銀登中心非標轉(zhuǎn)標的“非非標”和北金所的債權計劃都不太符合要求了，因為銀登中心“是經(jīng)財政部同意、銀監(jiān)會批準成立的金融基礎設施服務機構(gòu)?！北苯鹚恰霸谝恍腥龝?、財政部指導下，經(jīng)北京市人民政府批準成立的專業(yè)化金融資產(chǎn)交易機構(gòu)”。

股票：銀行理財子公司放開對股票投資，讓理財子公司的牌照價值大增。放開股票也是出于資管行業(yè)的公平性，賦予理財和基金等同樣的權益，然而我們認為股票在短時間內(nèi)不會成為銀行理財?shù)闹饕较颉?/p>

截至 2018年12月15日，中國理財網(wǎng)上現(xiàn)存的產(chǎn)品顯示，一般客戶的50500個公募理財產(chǎn)品中，占比最高的是混合類23628個，其次是債券類18245個，結(jié)構(gòu)性投資類4816個，代客境外投資類1397 個，銀行存款類1030 個和貨幣市場工具類452 個。

在公募理財?shù)臉藴驶瘋鶛囝愔?，最主要的產(chǎn)品類型是債券類和銀行存款類， 涉及股權的不多，一共只有24個，夾雜一點非標的混合類數(shù)量遙遙領先，其次直接歸為非標類的也不少，共377 個。

2018 年發(fā)行的產(chǎn)品中，占比較大的主流產(chǎn)品混合類、債券類、結(jié)構(gòu)性投資類和非標準化債權類的比例相對穩(wěn)定。增長較快的有拆放同業(yè)及買入返售類、理財直接融資工具類、同業(yè)存單類和另類投資類。下降最快的是代客境外投資類、股票類、貨幣市場工具類、股權類和公募基金類。

從預期收益率來看（ 市場上基本上是按照預期最高收益率來兌付），2018 年我國銀行理財?shù)钠骄A期收益大部分都較高，其中非標準化債權類、混合類、結(jié)構(gòu)性投資類都是 4.7%，債券類和另類投資類是4.6%，貨幣市場工具類是 4.5%。

按照運作模式來看，傳統(tǒng)的封閉式非凈值產(chǎn)品最受歡迎，其中債券類、混合類、結(jié)構(gòu)性投資類、銀行存款類包括貨幣市場工具類的運作模式，都是封閉式非凈值占主導，基本上都是 3 個月、6 個月和 1 年的短期定開，這是符合資管新規(guī)的要求 “封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品期限不得低于 90 天”。

有趣的是，對于開放式凈值型產(chǎn)品中部分也給出了預期收益率，這表明目前我國的凈值型產(chǎn)品仍不是真正的凈值型。

所以，綜合上述條件，我們可以發(fā)現(xiàn)目前市場上的銀行理財產(chǎn)品可以分為這幾類：

含有非標的混合類、非標準化債權類。這是歷史遺留問題。 資管新規(guī)要求“ 非標準化債權類資產(chǎn)的終止日不得晚于封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的到期日，或者開放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的最近一次開放日”，所以未來銀行公募理財投非標最大的問題就是“期限匹配”。

非標的期限一般較長，但是公募理財大部分都在 1年以下，可以預見未來金融創(chuàng)新會產(chǎn)生一些“非標轉(zhuǎn)標”、“非標縮期”和“非標流轉(zhuǎn)” 的工具，讓銀行繼續(xù)使用非標來做高產(chǎn)品收益。

其中混合類是目前市場上占比最大的品種，投資標的的范圍相對較廣，收益率也較高。以某銀行一年期穩(wěn)健型 1 號產(chǎn)品為例，該產(chǎn)品的投資標的中除了銀行間市場、交易所市場債券，以及資金拆借、信托計劃等，還包括具有預期收益的或明確業(yè)績基準的基金（含基金專戶）、證券公司收益憑證、證券公司融資（融券）收益權、股票質(zhì)押式回購、申購新股基金，分級基金優(yōu)先份額、其他銀行理財計劃、信托計劃、證券投資基金、基金公司（含基金子公司）專項資產(chǎn)管理計劃、證券公司資金管理計劃（含定向、集合、專項）、保險資產(chǎn)管理計劃、期貨公司資產(chǎn)管理計劃等。

債券類是當前的第二大品種，未來也將是銀行理財?shù)闹匾M成部分，其中封閉式非凈值型占95%，類似短期定開債基。

債券類封閉式非凈值型中的收益方式，包括保證收益型、保本浮動收益型和非保本浮動收益型三種，風險等級相對較低，大部分都在二級以下（包括），也包括少量三級和五級的產(chǎn)品。

以某農(nóng)商行禧臨門系列中一個二級風險的封閉式非凈值產(chǎn)品為例，該產(chǎn)品期限85天，期間不開放申購和贖回，5萬元起購，投資范圍包括信托計劃、券商資產(chǎn)管理計劃、債券、銀行存款、資金拆借及逆回購等。

如果該產(chǎn)品的實際收益率高于或等于預期最高收益率，則投資者獲得預期最高收益率，超出的部分扣除托管費和銷售費后，成為銀行的收入；如果產(chǎn)品的實際收益率低于預期最高收益率，則投資者獲得實際收益率，發(fā)行銀行支付托管費和銷售費，投資者獲得的最低收益率是 0。

債券類理財是除了混合類之外市場發(fā)行量最大的品種，未來有望在非標逐漸到期后取代混合類，成為市場上最主流的品種，但是債券類理財需要一定的投研能力和人員配備。根據(jù)我們調(diào)研來看，這是目前市場上很多銀行的最重要的籌備方向，前不久某招聘網(wǎng)站上發(fā)布過某籌建中的理財子公司擬以150萬起，招聘固收/量化/衍生品交易投資總監(jiān)。

結(jié)構(gòu)性投資類銀行理財。銀行的結(jié)構(gòu)性投資類理財主要分成兩類：第一類是優(yōu)先劣后級的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品。在《理財子公司管理辦法》中第三章第二十一條規(guī)定：“銀行理財子公司發(fā)行分級理財產(chǎn)品的，應當遵守《指導意見》第二十一條相關規(guī)定?！薄吨笇б庖姟罚ㄙY管新規(guī)）中第二十一條規(guī)定：“公募產(chǎn)品和開放式私募產(chǎn)品不得進行份額分級。”所以，公募理財中的這種結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品以后會逐漸減少。第二類是與衍生品掛鉤的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品，就是前段時間很火的結(jié)構(gòu)性存款。但是監(jiān)管也下了指導意見，限制沒有衍生品資質(zhì)的銀行發(fā)行結(jié)構(gòu)性存款，所以這種產(chǎn)品在經(jīng)過一段時間的爆發(fā)后，也面臨萎縮的趨勢。

貨幣市場工具類現(xiàn)存產(chǎn)品較少，共有452個產(chǎn)品，占總數(shù)的 1%，其中 88%是封閉式非凈值產(chǎn)品。

數(shù)量較少的原因可能是將貨幣市場工具歸入了債券類，因為貨幣市場工具理財配置的基本上是短期或者流動性好的債券，比如國債、央票、商業(yè)票據(jù)、銀行定期存單，政府短債、企業(yè)債券和同業(yè)存款等，容易被劃入債券類。

涉及股權的股權類、股票類和公募基金類。其中公募理財不能投資非上市公司股權，所以股權類會逐漸減少。 銀行理財子公司準入股市后，股票和公募基金類有提高的趨勢，但是我們認為股票的投研要求較高，公募基金很可能會成為銀行的重要選擇，也很可能只是作為理財拉高收益的手段，在其他類型產(chǎn)品中少量配置，大牛市行情外不太可能成為主流。

所以未來短時間內(nèi)銀行理財?shù)闹髁鳟a(chǎn)品仍然是混合類和債券類，但是長時間來看，可能是債券類和貨幣市場工具類， 并在其中配置少量“非標”或股權類資產(chǎn)，做高收益。

私募理財：對接高風險投資者

私募理財?shù)膬?yōu)勢是可以投資非標，并且投資非標的規(guī)模進行了適當?shù)姆潘?。根?jù)《銀行子公司管理辦法》第三章第二十九條，銀行理財子公司投資于非標準化債權類資產(chǎn)的余額，在任何時點均不得超過理財產(chǎn)品凈資產(chǎn)的 35%。

私募理財?shù)膬?yōu)勢在于可以分級（封閉式私募），并且杠桿加到 2倍（公募只能 1.4倍），未來私募產(chǎn)品的收益將比較可觀?？梢灶A見，未來市場上高收益的產(chǎn)品是與私行部門合作的類似“黑箱”的封閉式私募產(chǎn)品，專門提供給風險偏好較高的投資者。

銀行理財未來走向何方？

（一）銀行仍是資管霸主

從大局來看，未來我國的資管格局，銀行仍然是霸主地位，甚至在一系列監(jiān)管措施之后，銀行的優(yōu)勢更顯著了。

第一，銀行的弱點在于投研能力不夠強，但是可以通過做非標來拉高收益，監(jiān)管以后雖然限制增多，但是未來未必沒有創(chuàng)新產(chǎn)品或者工具讓“非標轉(zhuǎn)標”。

第二，銀行理財?shù)匿N售渠道更廣了。當前最大的理財渠道就是兩大類，一個是銀行網(wǎng)點，一個是互聯(lián)網(wǎng)代銷。對銀行網(wǎng)點來說，銀行理財是“親兒子”，其他資管產(chǎn)品只是托管。對互聯(lián)網(wǎng)代銷來說，理財子公司產(chǎn)品可以用，互聯(lián)網(wǎng)代銷平臺對所有資管產(chǎn)品都是托管，沒有親疏。所以，銀行理財擁有資管產(chǎn)品銷售的兩大渠道。

第三，銀行理財子公司的起售門檻降低了，和貨幣基金直接站在了同樣的賽場上。以往銀行被貨幣基金分流走了很大一部分存款，但是隨著監(jiān)管趨嚴，貨幣基金也面臨很多挑戰(zhàn)， 投資限制增多、收益下降、流動性降低：《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規(guī)定》中對貨基的投資進行了限制，流動性資產(chǎn)投資限制不得超過基金資產(chǎn)凈值的 10%。2018年6月實施的《關于進一步規(guī)范貨幣市場基金互聯(lián)網(wǎng)銷售、贖回相關服務的指導意見》中，對 T+0提現(xiàn)的金額上限、墊支方和宣傳推介等方面進行了限制，限額1萬元。再加上隨著我國去杠桿的進程，貨幣保持穩(wěn)健中性，短端利率相對處于平穩(wěn)下行的趨勢，貨基的收益也在下降，已經(jīng)突破3%，銀行的壓力下降不小。

（二）銀行理財機構(gòu)格局激變

在銀行理財輝煌依舊的同時，理財內(nèi)部的格局也會發(fā)生變化。

第一，理財子公司擁有更多優(yōu)勢，包括降低起購金額、拓寬代銷渠道、首付不必臨柜等，都是理財子公司的獨家優(yōu)勢。成立理財子公司的門檻是10億元。根據(jù)上市銀行的總資產(chǎn)和風險資產(chǎn)的比值，我們算出銀行總資產(chǎn)的平均風險加權系數(shù)是68%，也就是銀行的風險加權資產(chǎn)=總資產(chǎn)*68%，所以10億元資本對資本充足率的影響是：

減少10億元資本金減少的銀行資本充足率=10/（總資產(chǎn)*68%），對規(guī)模1000億元的銀行，拿出10億元資本金，將降低資本充足率1.5個百分點。銀行本身規(guī)模越大，成立理財子公司對其資本充足率的影響越小，尤其逾期90天劃入不良，對銀行來說資本金壓力更大。但是這也不是說小行就不能成立理財子公司了，目前市場上很多中小銀行雖然獨資的壓力較大，但是還可以合資成立理財子公司。

第二，就算不成立理財子公司，中小銀行的理財資管部門也可以有所作為。未成立子公司的資管部門理財產(chǎn)品雖然門檻較高（一萬起售）、限制更多（首次需要臨柜），但是在配置資產(chǎn)方面還是與子公司基本一致的， 在行情好的時候考察的是投研和渠道，在行情差的時候更是考察投研，而且中小銀行風險偏好高，對“非標”的風控經(jīng)驗豐富，未來仍然有一定的發(fā)展空間。

（三）銀行理財產(chǎn)品改革路漫漫

從上述數(shù)據(jù)分析，我們發(fā)現(xiàn)，我國銀行理財目前轉(zhuǎn)型仍然在路上，并且還有很長的一段路要走。

第一，要實現(xiàn)凈值化，戒掉“剛兌”和戒掉“長期非標”，總要有一個在路上。我國的銀行理財一個典型的產(chǎn)品畫像是：投資者將錢交給銀行資管部門，對產(chǎn)品的認識大概就是運行期限和預期收益，然后錢就進入銀行理財?shù)摹昂谙洹崩锪恕?/p>

銀行將用這筆錢去配置非標、債券、信托計劃、資管計劃甚至股權、公募基金等產(chǎn)品，其中最重頭戲的是“非標”。現(xiàn)在銀行還有不少存量的“非標”，在非標之余，如果收益率的要求較高，就找券商資管等配置一些承諾收益的資管產(chǎn)品等；如果收益率的要求不高，就自己配置一些期限短、流動性好的債券。

非標的期限長于產(chǎn)品的運作期，到期兌付的時候如果不是銀行自己墊錢，那應該就還是“資產(chǎn)池”滾動兌付。

要單獨記賬、單獨管理并不難，但是讓長期的非標對接短期的理財，同時還能兌付得出來就不容易。所以短時間內(nèi)短期定開仍是主流，長期來看銀行理財要想打破剛兌，實現(xiàn)真正的凈值化，要么就是想辦法讓“非標”短期化或者便于流通，做出1年以內(nèi)可以兌付的“非標”或者完善“非標”市場二級市場，要么就干脆戒掉“非標”。

第二，從我國的經(jīng)濟周期來看，地方政府債務在處理，房地產(chǎn)周期在下行，提供“非標”資產(chǎn)高收益的這些領域，已經(jīng)沒有太大的后勁來支撐過高的收益率，未來“非標”的收益率也下降的情況下，銀行通過配置“非標”來拉高理財收益率的行為就不可持續(xù)了。

第三，如果“非標”能做的規(guī)模受限，再疊加“非標”本身收益率不會一直居高不下，那么未來銀行理財?shù)耐顿Y重點早晚會落到投研能力上了。通過數(shù)據(jù)，我們也可以看出銀行理財是極度缺乏投研的。

第四，如何提高投研能力呢？銀行可以培養(yǎng)自己的信用研究人員，在宏觀經(jīng)濟和利率研究方面多與非銀機構(gòu)合作， 一層委外或者投顧等形式都可以。

綜上，我們看出在銀行理財方面，我國監(jiān)管層給予了大行成立理財子公司足夠的額度來承接當前的存量業(yè)務， 監(jiān)管為理財提供了相對公平的平臺，未來可以預見理財借助渠道優(yōu)勢，有進一步壓縮其他資管的趨勢。