股票誤定價(jià)現(xiàn)象對(duì)上市公司管理影響分析＊

張瑤，劉寶，周杰

股票誤定價(jià)現(xiàn)象對(duì)上市公司管理影響分析＊

張瑤，劉寶，周杰

（石河子大學(xué)，新疆 石河子 832003）

股票的真實(shí)價(jià)值和估計(jì)價(jià)值兩者中間存在的差值即股票誤定價(jià)現(xiàn)象。股票誤定價(jià)既包含了股票價(jià)格被低估的偏差，也包含了股票價(jià)格被高估的偏差；既包含了市場(chǎng)環(huán)境導(dǎo)致的股票價(jià)格泡沫，也包含了投資者錯(cuò)誤估計(jì)上市公司內(nèi)在價(jià)值導(dǎo)致的偏差。對(duì)導(dǎo)致股票誤定價(jià)現(xiàn)象的原因進(jìn)行了分析，進(jìn)而研究了股票價(jià)格與真實(shí)價(jià)值之間的差距對(duì)上市公司管理與資本架構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的影響。

股票誤定價(jià)；上市公司；資本市場(chǎng)；影響分析

資本市場(chǎng)的波動(dòng)主要表現(xiàn)為股價(jià)的波動(dòng)，股票真實(shí)價(jià)值和估計(jì)價(jià)值存在差值即股票誤定價(jià)現(xiàn)象。研究者們從各個(gè)方面研究股票誤定價(jià)，但目前學(xué)術(shù)界沒有形成股票誤定價(jià)的完善理論。此外，股票誤定價(jià)怎樣作用于公司資本結(jié)構(gòu)的研究也才剛剛開始。有研究表明，股票價(jià)格長(zhǎng)時(shí)間與實(shí)際價(jià)值相差太多將導(dǎo)致股票利益的非預(yù)期性改變，進(jìn)而導(dǎo)致公司資本結(jié)構(gòu)不佳。

1 經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)股票誤定價(jià)現(xiàn)象的解釋

法爾希和帕納格斯提出了股票誤定價(jià)的概念，股票誤定價(jià)即股票真正價(jià)值和其市場(chǎng)價(jià)格的誤差，誤定價(jià)越低表明股票的內(nèi)在價(jià)值越接近其市場(chǎng)價(jià)格。研究人員主要從三個(gè)方面研究股票誤定價(jià)，分別為股價(jià)信息質(zhì)量、股票市場(chǎng)價(jià)格泡沫和企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余的錯(cuò)誤定價(jià)。首先股價(jià)信息質(zhì)量具有不確定性，股票誤定價(jià)程度和股票價(jià)格展示信息質(zhì)量有很大關(guān)系，信息質(zhì)量越高，則越能避免股票誤定價(jià)的出現(xiàn)；其次為市場(chǎng)泡沫影響股票價(jià)格；最后為公司使用盈余管理的方法使未來(lái)現(xiàn)金流和賬面價(jià)值不符合真實(shí)情況將導(dǎo)致誤定價(jià)。

2 新金融定價(jià)理論對(duì)股票誤定價(jià)現(xiàn)象的解釋

經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)相關(guān)討論都是建立在人的行為選擇是完全理性的基礎(chǔ)上，然而，新金融定價(jià)理論推翻了這一設(shè)想。新金融定價(jià)理論指出人的理性是有限的，而有限理性假設(shè)確實(shí)更符合真正的市場(chǎng)。

新金融定價(jià)理論指出，股票市場(chǎng)股票誤定價(jià)的成因之一是“反應(yīng)不足”和“過(guò)度反應(yīng)”。這兩種反應(yīng)也是股票市場(chǎng)交易中最不理性的行為。實(shí)際上，經(jīng)典模型預(yù)測(cè)的交易量要小于市場(chǎng)的交易量，這說(shuō)明投資者往往出現(xiàn)自信過(guò)度的情況。在交易記錄中一個(gè)普遍的現(xiàn)象是，收益低的股票在之后幾年時(shí)間的表現(xiàn)會(huì)超過(guò)當(dāng)時(shí)最高收益的股票，這種情況的出現(xiàn)往往是因?yàn)橥顿Y者的非理性。新的市場(chǎng)信息出現(xiàn)時(shí)，投資者沒有按照客觀方法進(jìn)行投資，往往過(guò)度重視新信息，這導(dǎo)致新信息的好壞對(duì)投資者的影響超出了預(yù)估，便引起了股票價(jià)格的偏離其價(jià)值，即“過(guò)度反應(yīng)”。席勒提出資產(chǎn)價(jià)格過(guò)度波動(dòng)的原因便是市場(chǎng)的過(guò)度反應(yīng)。奧迪恩表示男性的純收益要低于女性，因?yàn)槟行詴?huì)花費(fèi)更多的交易費(fèi)用。特沃斯基也表明無(wú)經(jīng)驗(yàn)的投資者相較于專業(yè)投資者更不容易出現(xiàn)過(guò)度自信。

股票市場(chǎng)股票誤定價(jià)的成因還有“損失厭惡”現(xiàn)象。“損失厭惡”即相比于同樣的收益和損失時(shí)，人們對(duì)于損失的敏感度更高。人們?cè)诳赡茉馐軗p失時(shí)，往往賭性大發(fā)，這便是因?yàn)閾p失厭惡。在這種情況下，人們會(huì)表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)偏好。這與經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡理論相悖，在經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)的假設(shè)中，投資者是完全理性并選擇規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的。

“羊群效應(yīng)”同樣是非理性行為導(dǎo)致股票誤定價(jià)的一種效應(yīng)?！把蛉盒?yīng)”是指投資者放棄自主理念而去模仿其他投資者的行為?？梢杂寐曌u(yù)與信息的獲取、串聯(lián)模型來(lái)對(duì)羊群效應(yīng)進(jìn)行描述。聲譽(yù)模型指人會(huì)跟隨其他人的選擇來(lái)表明自己擁有和其他人相同的判斷力，聲譽(yù)模型和其業(yè)績(jī)表現(xiàn)有關(guān)。信息獲取是對(duì)人們的信息獲取方法進(jìn)行研究，當(dāng)很多人選擇相同的信息來(lái)源時(shí)，便產(chǎn)生了羊群效應(yīng)。信息串聯(lián)是在投資者擁有的信息不完全時(shí)，投資者會(huì)參考其前面投資者的行為，而該投資者當(dāng)前的行為也會(huì)影響其后的投資行為。

“噪聲交易者”的存在也是股票誤定價(jià)的成因之一?！霸肼暯灰渍摺笔侵刚莆詹煌耆畔⒌膫€(gè)體，他們的行為只是噪聲，并不包含信息。噪聲交易中會(huì)導(dǎo)致過(guò)度反應(yīng)，并影響收益率的穩(wěn)定。正反饋交易者即投資者在價(jià)格變高時(shí)選擇買進(jìn)，在價(jià)格下跌時(shí)賣出。正反饋交易者的需求會(huì)跟隨股票價(jià)格變化而變化，因?yàn)槔硇酝顿Y者會(huì)依據(jù)變化趨勢(shì)買入，所以引起過(guò)度反應(yīng)?！霸肼暯灰渍摺碑a(chǎn)生的原因很多。BSV模型提出投資者無(wú)法短時(shí)間內(nèi)依據(jù)信息的變化而及時(shí)修改自身的預(yù)測(cè)，從而引起過(guò)度反應(yīng)，因?yàn)橥顿Y者缺乏對(duì)于盈余模型的了解。舉個(gè)例子，盈余變動(dòng)逆轉(zhuǎn)會(huì)讓人們誤認(rèn)為企業(yè)在均值回歸，導(dǎo)致對(duì)新信息的忽視。而當(dāng)人們?cè)诎l(fā)現(xiàn)盈余增長(zhǎng)后，往往認(rèn)為企業(yè)處于盈余增長(zhǎng)階段，所以長(zhǎng)期的過(guò)度反應(yīng)會(huì)導(dǎo)致收益率的減少。DHSI模型提出投資者分為兩種，一種是有信息的投資者，一種是無(wú)信息的投資者。模型提出投資者對(duì)自身掌握的信息過(guò)度自信，且當(dāng)其發(fā)現(xiàn)企業(yè)的公開信息和自身掌握信息相同時(shí)，投資者會(huì)對(duì)自己產(chǎn)生能力上的高估，而當(dāng)公開信息和私人信息不相同時(shí)，投資者又將錯(cuò)誤原因歸結(jié)在自身之外，認(rèn)為并非自身的判斷力出現(xiàn)問題，也不一定會(huì)減弱過(guò)度自信的強(qiáng)度。

3 股票誤定價(jià)現(xiàn)象對(duì)上市公司的影響分析

上市公司始終處在股價(jià)波動(dòng)之中，外部的影響因素能夠改變公司的股價(jià)，也能夠改變公司的資本策略與決策。公司的決策者會(huì)把股價(jià)情況作為決策的重要參考標(biāo)準(zhǔn)。

在股票市場(chǎng)上，股票價(jià)格被錯(cuò)誤定價(jià)是長(zhǎng)期存在的，股票的錯(cuò)誤定價(jià)能夠讓股票利益產(chǎn)生不在預(yù)計(jì)范圍內(nèi)的改變，這種改變能夠讓公司的現(xiàn)實(shí)的資本結(jié)構(gòu)遠(yuǎn)離理想的資本結(jié)構(gòu)。如果一家上市公司的股價(jià)在股票市場(chǎng)中被錯(cuò)誤的估計(jì)，決策者就會(huì)依靠這個(gè)被錯(cuò)誤定價(jià)的股票價(jià)格來(lái)做決策，并通過(guò)成本增加或降低的手段改變當(dāng)前上市公司的資本結(jié)構(gòu)。所以，股票的價(jià)格與真實(shí)的股票價(jià)值差值越大，所設(shè)定的目標(biāo)就與理想情況差距越大，公司所面對(duì)的資金風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)加大。這時(shí)公司如果要解決股票誤定價(jià)所帶來(lái)的問題，就要通過(guò)變更股權(quán)架構(gòu)來(lái)調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而使公司利益最大化。

有研究表明，股票的價(jià)格如果被錯(cuò)誤定價(jià)時(shí)，將對(duì)企業(yè)產(chǎn)生不對(duì)稱的影響。與股價(jià)被低估相比，股票的價(jià)格被高估的時(shí)候?qū)舅斐傻耐顿Y水平方面的影響比較大。這是由于如果股票價(jià)格被高估的話，公司將減少融資方面的資金消耗，相當(dāng)于使企業(yè)的流動(dòng)資金上升；如果股票的價(jià)格被低估的話，就會(huì)增加融資的資金消耗從而增加背負(fù)債務(wù)去融資的比例。

4 總結(jié)

總而言之，股票誤定價(jià)現(xiàn)象原因多樣化，股票價(jià)格既能夠使公司的擁有者決定是否進(jìn)行投資或融資，也能夠體現(xiàn)公司目前的投資價(jià)值與以后的發(fā)展前景。如果股票被錯(cuò)誤的定價(jià)，那么就會(huì)向經(jīng)營(yíng)者與投資者釋放錯(cuò)誤的信息，那么就會(huì)讓管理層進(jìn)行錯(cuò)誤的結(jié)構(gòu)、方向等方面的調(diào)整，這就讓公司的最好的資本結(jié)構(gòu)遠(yuǎn)離當(dāng)前實(shí)際上的、事實(shí)上的資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而讓公司的資源使用率與使用效率降低，最后導(dǎo)致公司的價(jià)值下降。

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F832.51

A

10.15913/j.cnki.kjycx.2019.18.046

2095－6835（2019）18－0111－02

兵團(tuán)中青年科技創(chuàng)新領(lǐng)軍人才計(jì)劃項(xiàng)目（編號(hào)：2018CB006）；石河子大學(xué)混合式教學(xué)改革專項(xiàng)（編號(hào)：BL2017032）；石河子大學(xué)研究生教育教學(xué)改革項(xiàng)目（編號(hào)：2019Y-JGFF03）

張瑤（1989—），女，新疆石河子人，研究生，研究方向?yàn)橘Y本市場(chǎng)與會(huì)計(jì)行為。

周杰（1982—），男，湖南湘鄉(xiāng)人，副教授，博士生導(dǎo)師，研究方向?yàn)槿斯ぶ悄堋?/p>

〔編輯：王霞〕