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    我國定向可轉債的發(fā)展及相關問題的案例研究

    2019-11-28 03:15:33何澤宇
    財經(jīng)界·上旬刊 2019年11期
    關鍵詞:案例研究發(fā)展

    何澤宇

    關鍵詞:定向可轉債? 發(fā)展? 案例研究

    一、定向可轉債的基本定義

    可轉債是可轉換公司債券的簡稱,是指上市公司依法發(fā)行、在一定期間內(nèi)依據(jù)約定的條件可以轉換成股份的公司債券??赊D債具有轉換前屬于債券,轉換后屬于股票的二階段特征,其本質相當于持有普通公司債券及對應的上市公司看漲期權。

    定向可轉債,又稱為私募可轉債,與普通可轉債相比,主要在于定向募集的發(fā)行方式:普通可轉債對于公司的償債能力及盈利能力具有較高的要求,但由于定向可轉債的私募性質,發(fā)行門檻比普通可轉債難度低;同時由于定向發(fā)行使得產(chǎn)品設計更加靈活,降低了發(fā)行難度,可以更加便利的引入戰(zhàn)略投資者;但由于定向可轉債不能用于交易,也阻斷了債券持有人參與一二級市場套利的機會。

    二、定向可轉債的推出及用途

    (一)定向可轉債的推出

    2014年3月14日,國務院發(fā)布《關于進一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場環(huán)境的意見》(國發(fā)[2014]14號),提出可以允許符合條件的企業(yè)發(fā)行定向發(fā)行可轉換債券作為兼并重組的支付方式。

    2014年10月23日,中國證券監(jiān)督管理委員會(以下簡稱“中國證監(jiān)會”)發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》(中國證券監(jiān)督管理委員會令第109號),明確上市公司可以發(fā)行定向可轉債用于購買資產(chǎn)或者與其他公司合并。

    2018年11月1日,中國證監(jiān)會發(fā)布《證監(jiān)會試點定向可轉債并購支持上市公司發(fā)展》(以下簡稱“《定向可轉債試點辦法》”),明確將積極推進上市公司在并購重組中發(fā)行定向可轉債作為支付工具的試點,支持包括民營控股上市公司在內(nèi)的各類企業(yè)通過并購重組做優(yōu)做強?!抖ㄏ蚩赊D債試點辦法》”的發(fā)布標志著我國定向可轉債的正式推出。

    (二)定向可轉債的用途

    根據(jù)《定向可轉債試點辦法》,從定向可轉債的推出本意來看,定向可轉債的主要用途在于“豐富并購重組的支付方式”。定向可轉債推出之前,上市公司并購重組支付工具一般包括股份和現(xiàn)金,但是現(xiàn)金支付對收購方現(xiàn)金儲備和融資能力要求高,同時存在交易對方容易完全變現(xiàn)不利于后續(xù)整合等缺陷;而股份支付由于交易雙方對后續(xù)股價存在分歧(被并購方對股票價格走勢的不確定性有避險要求,收購方也存在認為自己股份低不愿意發(fā)股支付的情況),因此往往產(chǎn)生交易分歧。

    定向可轉債兼具股債雙性,是介乎于發(fā)股和現(xiàn)金支付之間的支付工具,有利于增加并購交易談判彈性,可以為并購交易雙方提供更為靈活的利益博弈機制,從而使得并購重組更容易達成。具體而言,上市公司作為收購方發(fā)行定向可轉債購買資產(chǎn)時,對于被并購方而言,在股價上漲時可通過轉換為上市公司股票來賺取交易差價,當股票下跌時可以通過向上市公司行使債券來規(guī)避風險,大幅降低了股票價格走勢不確定性帶來了風險;而對于收購方而言,一方面降低了當期現(xiàn)金支付的壓力,有利于突破自有資金支付不足的限制,使得大規(guī)模并購具備可行性,并且避免了大量新股發(fā)行對每股收益的攤薄和對原有股東股份稀釋的風險;另一方面即使未來股價下跌了后續(xù)要支付現(xiàn)金,因為債權上附了看漲期權利息很低,對公司而言也只是相當于發(fā)行了一筆遠低于市場平均利率水平的債券融資,融資成本低。

    三、結合案例對定向可轉債相關問題的研究

    證監(jiān)會試點推出定向可轉債后,并未出臺相關的細則。定向可轉債的發(fā)行條件如何,是否適用《上市公司證券發(fā)行管理辦法》(以下簡稱“《證券發(fā)行辦法》”)、《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法》(以下簡稱“《暫行辦法》”)關于公開發(fā)行可轉債的相關要求?定向可轉債的轉股價格如何確定?定向可轉債的發(fā)行對象如何,是否必須是被并購方的相關股東?定向可轉債的募集資金用途是否有限制,可否用于并購交易中的募集配套資金?

    從定向可轉債推出至今,已先后有賽騰股份、新勁剛共2家企業(yè)發(fā)行定向可轉債用于并購重組已通過證監(jiān)會審核。本文主要結合實例探討相關的具體問題:

    (一)關于募集資金用途

    從既有案例來看,賽騰股份定向可轉債的募集資金用途為向收購方支付交易對價;而從新勁剛的案例來看,其定向可轉債的募集資金用途既包括向收購方支付交易對價又包括用于募集配套資金。因此,在并購交易中,定向可轉債的募集資金用途并無明確限制。

    (二)關于發(fā)行對象

    從既有案例來看,賽騰股份定向可轉債的發(fā)行對象為原有3個股東,新勁剛的發(fā)行對象為原有股東16人以及其他不確定的投資者5人。特別地,根據(jù)《證券發(fā)行辦法》”,主板、中小板定向發(fā)行的對象不超過10人;而根據(jù)《暫行辦法》,創(chuàng)業(yè)板定向發(fā)行的對象不超過5人,從新勁剛的案例來看,若定向可轉債募集資金用于配套募集資金主板、中小板發(fā)行對象不應超過10人(且募集配套資金過程中定向可轉債的發(fā)行對象和普通股的發(fā)行對象應合并計算,以下同),創(chuàng)業(yè)板發(fā)行對象不應超過5人。

    (三)關于轉股價格

    從既有案例來看,賽騰股份因定向可轉債募集資金用途為向收購方支付交易對價,因此定向可轉債的初始轉股價格與本次同時發(fā)行股份購買資產(chǎn)的定價標準一致。而從新勁剛的案例來看,其定向可轉債募集資金用于向收購方支付交易對價的部分,其定向可轉債的初始轉股價格與本次同時發(fā)行股份購買資產(chǎn)的定價標準一致;其定向可轉債募集資金用于募集配套資金的部分,定向可轉債的初始轉股價格與本次同時非公開發(fā)行股票募集配套資金的定價標準一致。綜上,在發(fā)行定向可轉債用于并購重組時,定向可轉債募集資金用于向收購方支付交易對價的部分,其定向可轉債的初始轉股價格與本次同時發(fā)行股份購買資產(chǎn)的定價標準一致;定向可轉債募集資金用于募集配套資金的部分,定向可轉債的初始轉股價格與本次同時非公開發(fā)行股票募集配套資金的定價標準一致。

    (四)關于擔保和評級

    從賽騰股份和新勁剛的案例來看,發(fā)行定向可轉債均未提供擔保和評級,因此從實踐來看定向可轉債不需要進行評級和擔保。

    (五)關于定向可轉債的主要發(fā)行條件

    從前述相關條款來看,定向可轉債并不適用《證券發(fā)行辦法》”、《暫行辦法》關于公開發(fā)行可轉債的相關要求。而根據(jù)筆者研究相關交易的反饋意見,證監(jiān)會在審核中關注的定向可轉債的合規(guī)性條件主要為:《公司法》第一百六十一條,《證券法》第十一條及第十六條 的相關規(guī)定。

    參考文獻

    [1]陳雨晴.我國上市公司可轉債融資動機及其經(jīng)濟后果分析--以海爾電器定向可轉債為例[D]. 2016.

    [2]趙立新,蔡曼莉,陳曉潔.上市公司并購重組支付方式體系存在的問題及對策[J].證券市場導報, 2012(8):4-9.

    [3]孫娟.定向可轉換債券再融資的戰(zhàn)略分析——來自青島啤酒的經(jīng)驗和數(shù)據(jù)[D].中國海洋大學, 2007.

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