金融結構對區(qū)域創(chuàng)新能力的影響研究*

陳向陽

創(chuàng)新是一個國家經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展的不竭動力，是引領經(jīng)濟社會發(fā)展的第一驅動力，隨著中國進入經(jīng)濟新常態(tài)，以低成本為核心的投資驅動的發(fā)展模式隨著中國經(jīng)濟水平的提升已經(jīng)走到盡頭，以“高投入、高消耗、高污染、低質量、低效益”為特征的粗放式經(jīng)濟發(fā)展模式，導致中國經(jīng)濟社會出現(xiàn)了自主創(chuàng)新能力弱、資源環(huán)境破壞嚴重、產(chǎn)業(yè)結構不合理和產(chǎn)能過剩的問題?；诖耍h的十八屆五中全會正式提出“創(chuàng)新、協(xié)調、綠色、開放、共享”的發(fā)展理念和創(chuàng)新驅動發(fā)展戰(zhàn)略。這就要求進一步提高要素的配置效率，增加有效的資本存量來提高創(chuàng)新的激勵，而長期的需求管理政策導致結構性問題日益突出，在適度擴大總需求的同時，迫切需要加強供給側結構性改革。有效資本的增加是激勵創(chuàng)新的重要要素之一，通過資本供給體制的改革去激勵創(chuàng)新，可以有效發(fā)揮更大的杠桿作用。金融市場和金融中介激勵創(chuàng)新方面具有重要作用，良好的金融體系能緩解阻礙創(chuàng)新的外部融資約束，良好的銀行體系、股票市場和風險資本等渠道有助于識別那些好的技術創(chuàng)新項目并為之融資和管理它們。那么金融結構是否對區(qū)域的自主創(chuàng)新能力產(chǎn)生影響？能否通過金融結構的完善和優(yōu)化來推動區(qū)域創(chuàng)新能力的提高，進而達到推動區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的目的？因此，深入研究金融結構對區(qū)域創(chuàng)新能力的影響，對其進行理論上的探討和實證檢驗，具有重要的理論價值，在創(chuàng)新驅動發(fā)展的時代背景下，對構建一個功能完善、穩(wěn)定、安全的激勵創(chuàng)新的金融支持體系有重要的現(xiàn)實意義。

一、文獻綜述

關于金融結構對技術創(chuàng)新影響的研究，國外主要有三類文獻。第一類文獻認為銀行主導型的金融體系更有利于創(chuàng)新。運轉良好的銀行體系，可將儲蓄導向那些最有效率的用途，銀行儲備可以充當對宏觀經(jīng)濟沖擊的緩沖，并且能更好地對跨期風險進行分擔，銀行通過貸款多樣化的組合可以降低代理成本至盡可能小，接近于無風險貸款，并且通過監(jiān)控投資者確保他們高效地使用貸款，從而有利于識別好的技術創(chuàng)新項目并為之融資，如Diamond（1984）、Allen 和Gale（1995）等。Petersen 和Rajan（1994,1995）的研究認為，初設公司和風險投資只能依靠銀行（或其他形式的中介）進行融資，成熟和相對安全的廠商主要依靠直接融資。第二類文獻認為市場主導型的金融體系更有利于創(chuàng)新。Allen 和Gale（2000）的研究認為，市場更適合處理那些存在分歧的投資者對于新技術融資的問題；Holmstrom和Tirole（1997）的研究認為，選擇直接融資的是那些最高水準抵押品的或最高信用評級的廠商，銀行融資成本大于直接融資，信譽好的廠商選擇發(fā)行直接債務。而具有創(chuàng)新能力廠商一般都是規(guī)模大、信譽好的廠商。第三類文獻認為銀行和金融市場相互補充均對創(chuàng)新具有促進作用。Boot 和Thakor（1997）的模型提供了一種對金融市場和銀行并存情況下的金融體系分析，得到的主要結論是信譽良好的廠商發(fā)行直接債務，其他廠商從銀行貸款，并且在金融發(fā)展的早期，道德風險起主要作用，銀行創(chuàng)造的價值增加了，而金融市場創(chuàng)造的價值降低了，銀行融資占主導地位，隨著金融體系的逐步發(fā)展信用評級降低了道德風險，金融市場就會擴張。Bolton和Freixas（2000）研究了在借款人信用風險并不相同時的金融市場和銀行如何共存，認為當信用風險較高時股權融資占優(yōu)，而當信用風險較低時債權融資占優(yōu)。

國內(nèi)學者在該領域也有一些研究，左志剛（2012）在分析了金融結構影響國家創(chuàng)新能力理論機制的基礎上，利用32 個國家10 年的面板數(shù)據(jù)對其進行實證檢驗，研究發(fā)現(xiàn)權益性融資方式對國家創(chuàng)新能力的提高具有正的影響，而銀行信貸融資方式則表現(xiàn)為負。左志剛（2013）進一步研究發(fā)現(xiàn)：在金融發(fā)達國家尤其是市場主導型金融體系中股市對創(chuàng)新的促進作用優(yōu)于銀行信貸。魏峰、孔煜和易況偉（2013）采用全國30 個省市的面板數(shù)據(jù)，利用GMM 和逆因果估計方法，研究發(fā)現(xiàn)股票市場的發(fā)展尤其是對制度環(huán)境較好和經(jīng)濟發(fā)展水平較高的區(qū)域創(chuàng)新能力有著顯著提升作用；信貸市場雖然會對創(chuàng)新能力形成阻礙作用，但是并不明顯；而保險市場的作用發(fā)揮依賴于整個地區(qū)的外部環(huán)境，良好的外部環(huán)境下起到正面推動作用，反之則起阻礙作用。何安妮和唐文琳（2016）利用全球99 個工業(yè)化國家（地區(qū)）1989—2012 年的面板數(shù)據(jù)進行實證分析，研究發(fā)現(xiàn)金融結構與自主創(chuàng)新能力之間存在著相互顯著的正影響；信貸市場與股票市場的發(fā)展均能顯著地提高本國（或地區(qū)）的自主創(chuàng)新能力，且二者對自主創(chuàng)新能力提高的影響并無顯著的差異。

國內(nèi)在該領域已有的研究主要是利用國家之間的面板數(shù)據(jù)為研究樣本，采用中國省際間的面板數(shù)據(jù)來研究金融結構對各區(qū)域自主創(chuàng)新能力影響的文獻較少，而且已有研究中金融結構衡量指標的選取比較單一，僅限于股市規(guī)模、信貸規(guī)模兩者或其中之一。本文在此背景下，以功能金融理論為基礎，注重金融結構的資金融通規(guī)模與效率，通過收集全國東部、中部、西部三個地區(qū)共9個省市的面板數(shù)據(jù)來實證檢驗金融結構對各區(qū)域自主創(chuàng)新能力的影響，目的是進一步深化對區(qū)域自主創(chuàng)新能力決定中金融結構作用機制的認識，為強化中國金融體系的創(chuàng)新支撐功能和當前的供給側結構性改革提供相應的政策參考。

二、金融結構對區(qū)域創(chuàng)新能力影響的實證分析

Goldsmith（1969）將金融結構定義為現(xiàn)存的金融機構和金融工具之構成，金融機構是金融中介機構；金融工具包括股權證券和債權證券。一國的金融結構反映出一定時期各種金融機構、金融工具和金融市場的相對規(guī)模、形式、比例和內(nèi)容。根據(jù)戈德史密斯的金融結構理論，后來的經(jīng)濟學家們將金融結構影響經(jīng)濟增長的方式劃分為4 個類別：銀行主導型，市場主導型，金融服務觀，法與金融觀點。把金融系統(tǒng)分為以股票市場為主導型的金融系統(tǒng)與銀行主導型的金融系統(tǒng)。Merton 和Bodie（2005）提出功能金融觀，著重探討金融結構的功能性，其理論基于兩個前提假設：一是與金融機構相比，金融功能更加穩(wěn)定，即不同國家或地區(qū)之間的金融功能差異比金融機構?。欢墙鹑诠δ軆?yōu)于金融機構，機構的形式服從于功能，創(chuàng)新以及機構之間的競爭最終導致了金融體系功能發(fā)揮更高效率。在這兩個假設前提的基礎之上，默頓和博迪總結認為，任何金融系統(tǒng)的主要功能都是為了在不確定的條件下幫助在不同國家（或地區(qū)）和不同的時間之間配置與使用經(jīng)濟資源?；诠δ芙鹑诶碚?，金融體系的核心功能可概括為：便利清算支付；聚集和分配資源；風險分散。筆者認為，金融結構對于區(qū)域創(chuàng)新能力的影響正是通過發(fā)揮其資金融通即聚集和分配資源的功能所達成的。

金融中介是創(chuàng)新活動中不可或缺的部分，一個比較成熟的金融體系促進了較高的創(chuàng)新頻率，金融發(fā)展水平影響著區(qū)域的創(chuàng)新能力，當舊的融資技術不適應創(chuàng)新需求時，用新的融資技術對創(chuàng)新融資進行革新。在引入金融約束的熊彼特增長模型中，創(chuàng)新概率與金融發(fā)展水平成正比例關系（阿格因和豪伊特，2011）。一是在帶有事前篩選的模型中，銀行的篩選成本越高，則創(chuàng)新的頻率越低，而銀行體系職能越完善更有效，篩選成本會越低；二是在帶有事后監(jiān)控（道德風險）的模型中，創(chuàng)新頻率與金融發(fā)展水平成正比例關系，當金融發(fā)展水平較高時，意味著欺騙債權人的成本較大，道德風險較低，創(chuàng)新的概率就較高。那么，究竟是金融中介還是市場能更好地為創(chuàng)新活動融資呢？以下首先從理論上進行分析，然后用中國省區(qū)的數(shù)據(jù)進行實證檢驗。

1.市場與金融中介在創(chuàng)新融資績效上的差異

金融中介融資的特點由對一個創(chuàng)新項目是否投資的決策授權中介管理者來決定。由于投資決策由中介的管理者而非投資人來決定，即使投資人相信該創(chuàng)新項目不好，資金也能分配給該項目。金融中介的優(yōu)勢是在獲取信息方面比較經(jīng)濟，只需要管理者是知情者，在存在廣泛一致時，這種授權運作良好，能夠帶來信息交易成本的節(jié)約。但是在存在觀點多樣化時，意味著如果一些資金提供者具有與管理者一樣的信息，即使是中介管理者盡可能選擇他確信能盈利的項目，他們也不同意這些決策。當發(fā)生分歧的概率足夠高時，中介融資也可能導致創(chuàng)新性項目的資金短缺。對創(chuàng)新項目觀點的多樣化和風險程度是決定金融中介與市場融資相對績效的關鍵因素。而金融市場為那些創(chuàng)新的或幾乎不可能獲取相關信息的項目，也就是對缺乏信息和投資人持不同意見的項目融資時是特別有效的。創(chuàng)新項目由于存在多樣化的觀點和高風險，市場主導型融資具有發(fā)展良好的金融系統(tǒng)以獲取和分配信息，其信息成本較低，而金融中介的管理者不能很好地運作，投資者理性地預期到他們可能與金融中介的管理者存在分歧，而不愿意提供資金。因此，市場融資能更好地推動技術創(chuàng)新與發(fā)展，當其他因素不變，對創(chuàng)新成功的樂觀程度增大會使市場融資更有可能優(yōu)于中介融資；觀點的多樣性越高，則偏好市場融資的可能性越大；創(chuàng)新項目的風險程度增大，就更可能偏好市場融資；獲取信息的成本越大，需要提供資金的人數(shù)也就越多，則偏好中介融資的可能性就越大。

沒有理由認為一種融資方式對所有創(chuàng)新項目都是最優(yōu)的，不同的創(chuàng)新項目會形成不同的最優(yōu)融資方式，因而，一種融資方式的占優(yōu)，對整個經(jīng)濟與創(chuàng)新能力而言，不可能就是有效率。一個經(jīng)濟體中中介融資占優(yōu)，可能是限制性的管制阻礙了金融市場的發(fā)展，建立市場的固定成本導致多種均衡形式。中國以中介融資為主的金融體系，規(guī)模收益的遞增給予它一種優(yōu)勢，從而阻止其他競爭形式的建立，但是沒有理由認為這種中介融資占優(yōu)的融資方式就是最優(yōu)的。市場融資也可能是促進創(chuàng)新的最優(yōu)方式，市場的缺乏可能意味著對創(chuàng)新能力的巨大阻礙。在長期中，市場融資與中介融資的同時存在，能更好地推動技術創(chuàng)新與發(fā)展，由于技術的進步，市場融資的系統(tǒng)將占主導地位。馬微和惠寧（2018）的研究表明，引進模仿由于收益穩(wěn)定、風險較低，銀行融資是適宜的金融渠道；對于收益不確定、風險高的自主創(chuàng)新來說，市場融資是更優(yōu)的方式，并且金融市場對區(qū)域自主創(chuàng)新能力的促進效應存在明顯的區(qū)域差異。金融結構的適時調整和金融生態(tài)的不斷完善是區(qū)域創(chuàng)新能力的持續(xù)提升的必要條件，金融結構與區(qū)域創(chuàng)新能力提升之間存在顯效的空間互動效應。

2.計量模型的設定

Jaffe（1989）的研究認為新知識是最重要的產(chǎn)出，它與實物的產(chǎn)出過程是相似的，兩者都需要投入生產(chǎn)要素，不過創(chuàng)新需要投入研發(fā)資本與人力資本。在此基礎上，結合格里利謝斯的研究，提出了下列知識生產(chǎn)函數(shù)。

式（1）中，Q 為創(chuàng)新產(chǎn)出，K 為研發(fā)資金投入，L為研發(fā)人力投入，A為生產(chǎn)率參數(shù)，a和β分別為兩者的彈性。在上式的基礎上，借鑒李健和衛(wèi)平（2016）的研究，通過加入衡量金融結構的變量和地區(qū)人均GDP、外商直接投資、地區(qū)政府財政支出等控制變量從而得到以下計量模型。

式（2）中，下標i 和t 分別表示地區(qū)和年份，Innovationit表示創(chuàng)新產(chǎn)出，RDKit表示研發(fā)資金投入，RDLit表示研發(fā)人力投入，F(xiàn)ISTit表示金融結構指標，GDPit表示地區(qū)人均GDP，F(xiàn)DIit表示地區(qū)外商直接投資，F(xiàn)IEXit表示地區(qū)財政支出。

3.變量選取與數(shù)據(jù)來源

（1）區(qū)域創(chuàng)新能力測度。區(qū)域創(chuàng)新能力作為一個比較抽象的概念，現(xiàn)在國內(nèi)外比較流行的量化方法有兩種。第一種是以專利申請量或專利授權量為指標的單指標法，左志剛（2012、2013）、何安妮和唐文琳（2016）、李健和衛(wèi)平（2016）等均采用了此類方法。第二種則是利用主成分分析法或者因子分析法將多個指標綜合之后進行測度的多指標法。肖小英和劉展（2010）等則采用此法。我們選擇單指標法為量化方法，由于專利申請門檻偏低，且有可能有無法通過審核等情況的發(fā)生，并不能很好地闡釋區(qū)域真正的創(chuàng)新產(chǎn)出能力，因此選擇以地區(qū)專利授權量作為區(qū)域創(chuàng)新能力的衡量指標。

（2）金融結構測度。本文對于金融結構的測度，主要是基于功能金融理論，該理論認為金融結構的本質是發(fā)揮其功能，其中最重要的功能之一就是資金的融通與分配。而對于創(chuàng)新主體而言，創(chuàng)新研發(fā)的支柱恰恰源于資金融通。據(jù)此，并且在借鑒左志剛（2012、2013）、何安妮和唐文琳（2016）等研究的基礎上，我們選取股票融資額/GDP、金融機構貸款余額/GDP作為衡量股市融資規(guī)模、信貸市場規(guī)模的指標。選取股票融資額/金融機構貸款余額來反映兩種融資方式的結構。由于金融機構對存款的轉化效率體現(xiàn)資金由盈余部門轉向赤字部門過程的長短，因此，增加貸款余額/金融機構存款余額這一金融結構變量來衡量金融機構的效率。

（3）其他控制變量。由于創(chuàng)新受多方面因素的影響，必須把相關因素作為控制變量納入計量分析。創(chuàng)新基礎，反映創(chuàng)新投入的要素情況，具體包括：一是創(chuàng)新的經(jīng)濟基礎，用地區(qū)人均GDP來反映，描述地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平；二是創(chuàng)新的人力資本投入，用R&D人員投入占地區(qū)全部就業(yè)人員比重來反映；三是創(chuàng)新的經(jīng)費投入，用R&D資金投入占地區(qū)GDP 比重來反映。由于外部知識通過外資流入對本國創(chuàng)新產(chǎn)生影響，本文以外商直接投資占地區(qū)GDP 比重反映外部知識與技術的流入。以政府財政支出占地區(qū)GDP比重為指標，體現(xiàn)政府對市場環(huán)境的干預程度，來反映產(chǎn)業(yè)發(fā)展共生的環(huán)境變量對國家創(chuàng)新能力的影響。

本文的樣本包括廣東、江蘇、浙江、湖北、安徽、江西、云南、貴州、四川9個省份2003—2018年的數(shù)據(jù)，其中人均GDP、地區(qū)人口總數(shù)、專利授權量、就業(yè)人口、外商直接投資、R&D 人員投入、R&D 資金投入的數(shù)據(jù)來源于各省統(tǒng)計年鑒（廣東省R&D人員投入數(shù)據(jù)來源于廣東省科技廳官方網(wǎng)站），地區(qū)年末金融機構貸款、GDP、財政支出的數(shù)據(jù)來源各省金融統(tǒng)計年鑒，股票融資額數(shù)據(jù)來源于《WIND資源數(shù)據(jù)庫》。

4.回歸結果與分析

通過對9 個省份2003—2018 年的數(shù)據(jù)進行總體回歸，得到的回歸結果如表1所示，我們分別對四個模型進行估計，東、中、西部省份的分組回歸的結果分別如表2、表3、表4所示。

在解釋變量方面：從總體上看，股市規(guī)模的擴大對區(qū)域創(chuàng)新能力起到顯著的推動作用，從分地區(qū)來看，股市規(guī)模的擴大可顯著地促進東、中部地區(qū)創(chuàng)新能力的提高，而對西部地區(qū)的作用不顯著。說明市場型融資渠道的發(fā)展與市場型金融結構的比重上升對區(qū)域創(chuàng)新能力的提升有積極作用，這符合前面的理論預期，市場主導型融資具有發(fā)展良好的金融系統(tǒng)以獲取和分配信息，其信息成本較低，市場融資也可能是促進創(chuàng)新的最優(yōu)方式，市場的缺乏可能意味著對創(chuàng)新能力的巨大阻礙。然而，市場融資規(guī)模的積極作用在西部地區(qū)作用不顯著，主要原因是西部地區(qū)股票市場融資規(guī)模相比于銀行信貸融資規(guī)模要小得多，它對創(chuàng)新產(chǎn)出的整體貢獻較小。信貸規(guī)模的增長無論從總體還是分地區(qū)層面都對區(qū)域創(chuàng)新能力有顯著的推動作用，說明信貸市場的發(fā)展能顯著促進區(qū)域自主創(chuàng)新能力的提高。這驗證了前面理論分析的結果，中國以中介融資為主的金融體系，規(guī)模收益的遞增給予它一種優(yōu)勢，它依然是企業(yè)創(chuàng)新項目融資的主要來源。盡管利率管制和信貸配給導致廣大效率低下的國有大型企業(yè)獲得銀行的大部分信貸資金，但是國家支持中小企業(yè)融資政策的出臺和民營金融的發(fā)展促進了廣大創(chuàng)新能力強的中小企業(yè)能順利獲得信貸支持，增強企業(yè)的活力和創(chuàng)新精神，最終推動區(qū)域創(chuàng)新能力的提升。貸款余額/金融機構存款余額總體上對區(qū)域創(chuàng)新能力的提升具有顯著的正向作用，并且除中部外，東、西部地區(qū)這一作用也顯著為正。說明銀行存款轉化為貸款的效率的提高有利于區(qū)域創(chuàng)新能力的提升，銀行效率的提高有利于引導儲蓄和緩和代理人問題，降低創(chuàng)新項目的篩選成本，有利于向創(chuàng)新者提供外部金融服務促進創(chuàng)新。股票融資額/金融機構貸款余額只在東、中部地區(qū)與區(qū)域創(chuàng)新能力顯著正相關，說明在東、中部地區(qū)，金融結構確實能夠影響區(qū)域創(chuàng)新能力的提升，西部地區(qū)和總體上兩變量不存在顯著的相關關系，可能是因為處于金融發(fā)展的早期階段，銀行融資占主導地位，市場對新技術融資的優(yōu)勢還沒有發(fā)揮出來。

表1 總體回歸的結果

表2 東部地區(qū)回歸的結果

表3 中部地區(qū)回歸的結果

表4 西部地區(qū)回歸的結果

在控制變量方面：無論從總體層面還是分地區(qū)層面來看，人均GDP對每百萬人專利授權量增長的影響都是顯著正相關的，表明地區(qū)經(jīng)濟水平的發(fā)展對于區(qū)域創(chuàng)新能力的提升存在正向的促進作用。R&D資金投入/GDP對區(qū)域自主創(chuàng)新的影響總體上不顯著，分地區(qū)來看，東部、西部地區(qū)的R&D資金投入的產(chǎn)出效應并不顯著，中部地區(qū)呈現(xiàn)顯著的正效應。中國2003—2018年期間R&D資金投入占GDP的比重才1.21%，而美國這一比例是2.77%、日本是3.39%、德國是2.88%。說明與發(fā)達國家相比，中國研發(fā)經(jīng)費支出力度不足，依然沒有步入創(chuàng)新型國家行列。R&D 人員投入對區(qū)域創(chuàng)新能力的影響只有在東部地區(qū)是顯著正相關的，總體上都不顯著。中國R&D 人員投入占地區(qū)全部就業(yè)人員比重平均才0.26%，研發(fā)人員投入是實現(xiàn)創(chuàng)新的主體，在創(chuàng)新過程發(fā)揮重要的作用，研發(fā)人員投入比重低，說明對創(chuàng)新的正向作用還沒有發(fā)揮出來，可以推斷，加大研發(fā)的人員和資本投入可提升區(qū)域的創(chuàng)新能力。從總體上看，F(xiàn)DI 對區(qū)域創(chuàng)新能力的提升呈現(xiàn)顯著的正效應，但是東部地區(qū)呈現(xiàn)出顯著的負相關，西部地區(qū)不顯著，中間地區(qū)顯著正相關。由于技術知識是意會形式的，簡單地將技術復制并無成本地移植到其他國家一般是不可能的，而創(chuàng)新是技術轉移的必要條件?？梢姡傮w上來說，引進外資通過技術轉移提高了區(qū)域創(chuàng)新能力。而東部地區(qū)呈現(xiàn)出顯著的負相關，西部地區(qū)不顯著，根據(jù)范承澤、胡一帆和鄭紅亮（2008）的研究，當外資帶來的新技術對于企業(yè)盈利能力提升的邊際效用大于自主研發(fā)對邊際利潤所產(chǎn)生的效用時，會使企業(yè)產(chǎn)生惰性，從而產(chǎn)生FDI的替代效應，影響創(chuàng)新能力的提升。說明外資投入的跨國企業(yè)憑借自身的資本和前沿技術搶占了中國市場，換來的只是所謂的“適宜”技術，而世界前沿技術依舊在外商手中，盡管能一定程度上帶動行業(yè)技術進步，但是抑制了國內(nèi)企業(yè)的自主創(chuàng)新能力。無論從整體還分地區(qū)上看，財政支出對創(chuàng)新能力的提升都起到顯著的正效應。說明國家財政科技投入對自主創(chuàng)新能力具有持續(xù)的促進作用，政府作為創(chuàng)新資金投入的主體，增加財政的科技投入可在很大程度上提高區(qū)域的創(chuàng)新能力。

三、增強中國區(qū)域創(chuàng)新能力的金融支持力度

中國目前的金融結構仍然是銀行主導的金融體系，2003—2018年全國股票融資額占GDP的比重平均為29.7%，而金融機構貸款占GDP 的比重平均為103.9%，股票市值占貸款余額的百分比平均為28.91%。根據(jù)上文的理論研究結果，市場融資能更好地推動技術創(chuàng)新與發(fā)展，在長期中，市場融資與中介融資的同時存在，能更好地推動技術創(chuàng)新與發(fā)展，由于技術的進步，市場融資的系統(tǒng)將占主導地位；實證結果表明，股票市場與信貸市場的發(fā)展均能顯著地推動區(qū)域自主創(chuàng)新能力的提高，但是東部和中部地區(qū)股票融資對區(qū)域自主創(chuàng)新能力影響的系數(shù)要大于信貸融資。說明中國當前金融結構有不利于發(fā)揮金融對創(chuàng)新的支撐作用的地方，存在結構缺陷。這種金融結構性缺陷的主要表現(xiàn)是中國金融資源大部分通過銀行部門來配置，在房地產(chǎn)價格快速上漲和銀行主導金融體系的雙重背景下，造成銀行貸款結構與企業(yè)創(chuàng)新活動長期資金需求之間的錯配，銀行的風險厭惡導致將資金配置到科技創(chuàng)新領域的比重較小，導致中國目前的金融結構在支持創(chuàng)新的過程中存在兩大問題：一是基礎性研究投入不足；二是創(chuàng)新型中小企業(yè)融資難。這種金融結構性缺陷與錯配機制抑制了地區(qū)的自主創(chuàng)新能力，基于以上的研究，應從以下方面優(yōu)化金融結構來強化金融的創(chuàng)新支撐功能。

（1）由以上理論分析可知，在相關信息較小和觀點多樣化的技術創(chuàng)新條件下，市場主導的金融結構在加總不同信息與橫向分散風險方面更具有優(yōu)勢，更加能支持新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和新技術的創(chuàng)新；而在產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化與技術創(chuàng)新的成熟階段，獲取信息的成本越大，需要提供資金的人數(shù)也就越多，銀行主導的金融結構更有效，但是此時技術創(chuàng)新的速度更取決于金融發(fā)展的總體水平，是銀行主導還是市場主導的金融結構已變得并不重要。但從中國現(xiàn)實情況來看，大部分地區(qū)仍然處于新興產(chǎn)業(yè)與新技術的發(fā)展初期，創(chuàng)新的金融支撐與促進功能發(fā)揮的核心力量應是市場主導的金融結構。因此，應進一步優(yōu)化融資結構，提高直接融資比重，健全多層次的資本市場體系，規(guī)范和發(fā)展主板市場，修復和凈化資本市場生態(tài)，推進創(chuàng)業(yè)板市場、風險投資市場和區(qū)域性股權交易市場建設，提高風險投資的創(chuàng)新支持功能，為企業(yè)的技術創(chuàng)新提供現(xiàn)實有效的資金融通渠道，為風險投資和創(chuàng)投企業(yè)建立正常的退出機制，為自主創(chuàng)新提供融資平臺。

（2）由于創(chuàng)新項目的天然風險性與銀行經(jīng)營的安全性存在矛盾，從性質上來看，銀行信貸資金介入創(chuàng)新項目存在一定的障礙，銀行信貸資金難以進入創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展的早期階段。但是，中國以銀行中介融資為主的金融體系，規(guī)模收益的遞增給予它一種優(yōu)勢，從實證的結果來看，信貸市場的發(fā)展能顯著促進區(qū)域自主創(chuàng)新能力的提高，銀行信貸資金實力雄厚，容易形成規(guī)模效應，有能力持續(xù)為高科技項目提供融資，可以成為自主創(chuàng)新所需資金的重要來源。因此，應以市場機制為基礎，加快信用擔保機構和風險補償機制建設，不斷創(chuàng)新銀行組織架構、管理模式和金融產(chǎn)品，針對創(chuàng)新型企業(yè)，銀行不斷提高其金融服務專業(yè)化水平，引導銀行信貸資金進入創(chuàng)新技術已實現(xiàn)初步產(chǎn)業(yè)化，具有一定成長性的科技企業(yè)，提高創(chuàng)新技術的成果轉化與產(chǎn)業(yè)化能力。

（3）由于科技創(chuàng)新活動對經(jīng)濟社會的發(fā)展具有較強的正外部性，具有準公共產(chǎn)品的性質，加上創(chuàng)新過程的長期性、高風險性和高收益性，政府資金的投入也成為創(chuàng)新的重要融資手段，在創(chuàng)新的金融支持體系中政策性金融必然是主導者。一是要發(fā)揮政策性金融的導向作用，明確政策性金融支持的領域和方向，重點支持技術創(chuàng)新前期的基礎研究和關鍵共性技術、初創(chuàng)期和種子期等資金供給“市場失靈”階段的創(chuàng)新項目；二是要發(fā)揮政策性金融的杠桿作用，將社會資金導入創(chuàng)新領域，并且提供孵化管理服務，強化長期內(nèi)成長性培育和創(chuàng)新能力提高；三是要發(fā)揮政策性金融的保障作用，政策性金融的資金應對社會資金起到一定的保障作用，降低社會資金支持創(chuàng)新的風險，以吸引更多的資金支持創(chuàng)新過程，更好地發(fā)揮其杠桿作用。

（4）由于商業(yè)銀行經(jīng)營追求安全性、流動性和收益性“三性”的有機統(tǒng)一，而創(chuàng)新過程天然是長期性和高風險性的，銀行信貸資金不適合風險較高的長期投資項目。因此，在政策性金融的導向和保障作用下，支持創(chuàng)新資金的主要來源應該是保險資金、證券公司、基金和信托資金等能夠進行長期投資的非銀行金融機構。非銀行金融機構作為重要的金融中介，其主要作用是將不同風險偏好的投資者引入金融市場對接相應的風險項目，實現(xiàn)風險和收益的相匹配。創(chuàng)新過程初期的高風險對應著高收益，通過非銀行金融機構的中介作用可以將高風險偏好的投資者引入創(chuàng)新項目，為創(chuàng)新過程提供必要的資金支持。

（5）促進支持創(chuàng)新的結構化金融工具創(chuàng)新。金融工具是資金運動的載體，由于衍生金融產(chǎn)品具有良好的管理和分散風險功能，因此，可以創(chuàng)建間接融資加期權的結構化金融產(chǎn)品。其產(chǎn)品結構如下：一是銀行貸款加期權，在政策性金融的導向作用下，商業(yè)銀行發(fā)放一定的創(chuàng)新貸款，但是這種貸款附加一份賦予貸款者的期權，該期權給予貸款者在創(chuàng)新型企業(yè)上市時按貸款的金額和股票面值認購股份的權利；二是創(chuàng)新貸款的資產(chǎn)證券化，政策性金融機構可收購商業(yè)銀行符合標準的創(chuàng)新貸款，將貸款和相應期權打包，以貸款本息和實現(xiàn)期權認購股份后出售股份的收益兩種現(xiàn)金流為抵押，發(fā)行若干等級的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品；三是政府可成立引導基金，部分購買信用等級最低的證券化產(chǎn)品，其余部分面向非銀行金融機構和社會投資者公開發(fā)行。這種結構化金融產(chǎn)品一方面降低了資金供給者的金融風險；另一方面一定程度上降低了資金需求者的籌資成本；同時有利于發(fā)揮政府因購買部分資產(chǎn)證券化產(chǎn)品而投入資金的杠桿作用，撬動更多的社會資金支持創(chuàng)新過程。