關(guān)于高科技公司股權(quán)激勵(lì)與研發(fā)支出的實(shí)證研究

劉國旗

研究開發(fā)（Reaserch and Development，R&D）是衡量企業(yè)創(chuàng)新能力的重要指標(biāo)之一，重視研發(fā)對(duì)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展至關(guān)重要。隨著我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)逐漸發(fā)生轉(zhuǎn)變，科技含量高的企業(yè)潛力巨大，在同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中越來越占據(jù)有利地位。研發(fā)支出作為一項(xiàng)提高企業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)造能力、決定未來發(fā)展方向的投資，往往需要在較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)持續(xù)投入而看不到回報(bào)，因此它同時(shí)具備高風(fēng)險(xiǎn)性與戰(zhàn)略性的特征。

相比于股東，經(jīng)營企業(yè)的管理層分散風(fēng)險(xiǎn)的能力更弱、任期更短，因此他們往往是厭惡風(fēng)險(xiǎn)的，容易表現(xiàn)出對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)但凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目上的投資不足。在現(xiàn)代企業(yè)管理中，為了解決這一因所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離而招致的代理成本問題，股東通過授予經(jīng)營者部分公司股份，使其成為企業(yè)的所有者，以期賦予其與股東相同的利益目標(biāo)，增加其風(fēng)險(xiǎn)投資從而追求公司的最大價(jià)值——這也就是所謂的經(jīng)典委托代理理論。

相比于西方國家，我國企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)起步較晚，盡管之前也有少數(shù)企業(yè)存在管理層持股的先例，但自證監(jiān)會(huì)2006年頒布《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》后，才標(biāo)志著真正的股權(quán)激勵(lì)正式在我國推行。近些年來，我國有越來越多的上市公司披露實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案，其中高科技企業(yè)占據(jù)了近一半的比例（見圖1）。與非高科技企業(yè)相比，高科技企業(yè)的產(chǎn)品開發(fā)多需大量的科學(xué)研究作為基礎(chǔ)，在科研上的投入對(duì)于這類企業(yè)意味著支持基本生產(chǎn)活動(dòng)的必要性和重要性，因此高科技企業(yè)的研發(fā)支出水平總體上也相對(duì)較高。

在高科技企業(yè)中推行股權(quán)激勵(lì)毫無疑問是意味深長(zhǎng)的，因?yàn)楣蓹?quán)激勵(lì)作為一項(xiàng)長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制，它的實(shí)施象征著所有者期望經(jīng)營者從企業(yè)持續(xù)發(fā)展、最大價(jià)值的利益出發(fā)，克服對(duì)包括研發(fā)支出在內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資的過度規(guī)避，這對(duì)于高科技企業(yè)的成長(zhǎng)十分重要。

一、高科技公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)例：股權(quán)激勵(lì)的破解之道-復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)

現(xiàn)階段在我國上市公司中，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的模式主要有股票期權(quán)和限制性股票兩種，而不同的激勵(lì)模式由于其設(shè)計(jì)本身的優(yōu)缺點(diǎn)，會(huì)給激勵(lì)效果帶來一定的差異性。特別是人才密集型的高科技企業(yè)越來越多，尤其是在金融、互聯(lián)網(wǎng)、高科技等行業(yè)，對(duì)核心人才的需求越來越迫切，且存在高度的依賴。作為高科技公司的經(jīng)營管理層，怎樣設(shè)計(jì)出適合企業(yè)發(fā)展？既要立足公司的長(zhǎng)期戰(zhàn)略，又要適應(yīng)公司的業(yè)務(wù)發(fā)展，最終能充分激發(fā)活力的股權(quán)激勵(lì)體系。這套股權(quán)激勵(lì)體系對(duì)高科技公司的長(zhǎng)期發(fā)展尤為重要。綜合高科技公司的發(fā)展實(shí)踐，筆者發(fā)現(xiàn)最核心、最根本的激勵(lì)方式是利用股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司的核心骨干人才進(jìn)行激勵(lì)，股權(quán)激勵(lì)是高科技公司發(fā)展的核動(dòng)力和頂層設(shè)計(jì)。

針對(duì)高科技公司在實(shí)際操作過程中遇到的共性問題：即高科技公司的實(shí)繳注冊(cè)資本一般都很高，凈資產(chǎn)價(jià)格也很高，從而導(dǎo)致員工的出資壓力隨之增大，還有一個(gè)問題是高科技公司還能不能做股權(quán)激勵(lì)？下面以ABC公司為例，分享一下高科技公司股權(quán)激勵(lì)的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)。

ABC公司是地處上海的一家高科技企業(yè)，公司的主營業(yè)務(wù)是研發(fā)、設(shè)計(jì)AR（Augmented Reality）為主，AR增強(qiáng)現(xiàn)實(shí)技術(shù)是一種將虛擬信息與真實(shí)世界巧妙融合的技術(shù)，廣泛運(yùn)用了多媒體、三維建模、實(shí)時(shí)跟蹤及注冊(cè)、智能交互、傳感等多種技術(shù)手段，將計(jì)算機(jī)生成的文字、圖像、三維模型、音樂、視頻等虛擬信息模擬仿真后，應(yīng)用到真實(shí)世界中，兩種信息互為補(bǔ)充，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)真實(shí)世界的“增強(qiáng)”。公司的業(yè)務(wù)開展對(duì)人才的依賴性極高，為了公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，公司從業(yè)內(nèi)企業(yè)引進(jìn)了中高層管理團(tuán)隊(duì)，公司為了吸引這些人才，一方面公司給予了高科技人才極具吸引力的薪酬和福利待遇，另一方面，公司股東還許以骨干人才以高額的股權(quán)激勵(lì)，并將部分核心人才作為未來“事業(yè)合伙人”的后備力量。但公司在執(zhí)行股權(quán)激勵(lì)的時(shí)候，卻遇到了棘手的問題。原來，ABC公司的實(shí)繳注冊(cè)資本金為10億元，假設(shè)公司以預(yù)期的10%股份進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，采用老股轉(zhuǎn)讓的方式，核心骨干團(tuán)隊(duì)需至少出資1億元。如此金額巨大的資金，給部分核心骨干人員帶來了很大的出資壓力，采用現(xiàn)金出資的方式將無法實(shí)施此次股權(quán)激勵(lì)的計(jì)劃。經(jīng)過多方調(diào)研和走訪取經(jīng)，ABC公司準(zhǔn)備著手采用多種方式的“復(fù)合型”激勵(lì)模式（見圖2）：

（一）將母公司與子公司的股權(quán)激勵(lì)相結(jié)合，實(shí)現(xiàn)復(fù)合型多層次的股權(quán)激勵(lì)。股權(quán)激勵(lì)基于“人崗匹配、責(zé)權(quán)對(duì)等”的原則，在什么崗位上、承擔(dān)什么位置的經(jīng)營責(zé)任，就在什么位置給予激勵(lì)，將個(gè)人貢獻(xiàn)與股權(quán)激勵(lì)直接掛鉤，避免因股權(quán)激勵(lì)錯(cuò)位造成搭便車、吃大鍋飯的局面。即母公司的高管在母公司進(jìn)行激勵(lì)，子公司的高管在子公司層面開展激勵(lì)。因此，對(duì)于高科技公司的核心骨干，一定要明確其職責(zé)定位，是母公司高管還是子公司高管，基于公司高管個(gè)人所承擔(dān)的主要工作職責(zé)，在母公司和子公司、業(yè)務(wù)與項(xiàng)目公司，在相應(yīng)層面分別給予合伙人或骨干經(jīng)營人員以股權(quán)激勵(lì)，在業(yè)務(wù)與項(xiàng)目公司的激勵(lì)類似于項(xiàng)目跟投機(jī)制和利潤(rùn)分配機(jī)制。這樣做最大的好處是子公司注冊(cè)資本小，有利于員工出資。

（二）將股權(quán)激勵(lì)與分紅權(quán)（虛擬股權(quán)）激勵(lì)結(jié)合。真實(shí)的股權(quán)激勵(lì)，需要按照法律規(guī)定出資，進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓/增資的程序，進(jìn)行工商變更，所以高科技公司的的出資壓力很大。而采用虛擬股權(quán)（分紅權(quán)）激勵(lì)是不用進(jìn)行轉(zhuǎn)讓和增資的相關(guān)程序，即不進(jìn)行工商變更，可以暫不用出資，僅享有分紅權(quán)、資產(chǎn)增值權(quán)，不上市交易、不參與公司的決策。因此考慮到高管團(tuán)隊(duì)的出資壓力，高科技公司完全可以將這兩種方式結(jié)合起來。比如：華為公司推出的“時(shí)間單位計(jì)劃”（TUP），就是一種典型的“不出資”的虛擬股權(quán)。每年根據(jù)員工的崗位、級(jí)別、績(jī)效，配一定數(shù)量的激勵(lì)份額，五年為一個(gè)周期，無需出資購買，受激勵(lì)的骨干人才不真正擁有公司股權(quán)，但可以借此獲得分紅權(quán)和股票增值收益。

（三）采用設(shè)立激勵(lì)基金的方式。根據(jù)公司章程或公司股東的規(guī)定，每年從高科技公司的稅后利潤(rùn)中提取一定比例的基金作為高管團(tuán)隊(duì)及骨干的激勵(lì)基金。例如：萬科公司實(shí)施的合伙人計(jì)劃即采用此種方式，當(dāng)萬科公司的凈資產(chǎn)收益率超過全平均投資收益報(bào)酬率后，2014年按規(guī)定的10%比例計(jì)提相應(yīng)的稅后利潤(rùn)作為激勵(lì)獎(jiǎng)金。從2013年開始，萬科對(duì)公司高管和全體員工的年終獎(jiǎng)金進(jìn)行扣除留存，同時(shí)對(duì)外募集資金，因此萬科預(yù)留的資金放大約3.6倍，累計(jì)金額達(dá)到50億元左右，此部分資金全部用于在證券市場(chǎng)的二級(jí)市場(chǎng)增持萬科股份，因此，萬科公司達(dá)到了很好的激勵(lì)效果。

（四）采用其他多種方式解決資金問題以此來實(shí)現(xiàn)出資。例如：公司可以先實(shí)施虛擬股，獲得分紅后實(shí)際出資;或者先給予績(jī)效獎(jiǎng)金后再出資等等。華為公司的股權(quán)激勵(lì)即采用虛擬股的方式，公司骨干員工也要出資，但再出資后即可享有公司每年的高額分紅，分紅后公司又通過證券市場(chǎng)進(jìn)行配股，公司員工就可以用分紅資金認(rèn)購。一方面，公司員工的出資壓力較小，另一方面，公司的現(xiàn)金流也沒有流失，如此滾動(dòng)，經(jīng)歷逐年的累計(jì)，華為公司最終在公司范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)了高額度、大范圍的激勵(lì)，成為國內(nèi)股權(quán)激勵(lì)的業(yè)內(nèi)標(biāo)桿。

以上針對(duì)ABC高科技公司實(shí)繳注冊(cè)資本太高、公司骨干員工出資難的情況，ABC公司采取了復(fù)合型的股權(quán)激勵(lì)方案，最終ABC公司取得了良好的效果。

與ABC公司情況類似的企業(yè)不在少數(shù)。從實(shí)施效果看，復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)體系的落地和實(shí)施發(fā)揮了巨大的作用。一方面，ABC公司激發(fā)了高管團(tuán)隊(duì)和骨干員工的干勁，高管團(tuán)隊(duì)和核心骨干將公司作為了他們事業(yè)發(fā)展的平臺(tái);另一方面，ABC公司吸引了眾多市場(chǎng)高端人才，整合做大。ABC公司以此為契機(jī)，加強(qiáng)了公司的內(nèi)部管理，并達(dá)到了變革公司企業(yè)文化、激勵(lì)員工動(dòng)能的效果，為ABC公司的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展奠定了制度和人才等方面的基礎(chǔ)。

二、實(shí)證分析

（一） 描述性統(tǒng)計(jì)

2009年至2013年98家實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的高科技上市公司的研發(fā)支出、激勵(lì)方式、激勵(lì)強(qiáng)度、公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿、成長(zhǎng)性、股權(quán)集中度、獨(dú)立董事比例、現(xiàn)金流、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度、貨幣薪酬的描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。

從總樣本來看，即便是高科技企業(yè)，研發(fā)支出的水平也相差較大，最低為0.2%，最高為38.25%;企業(yè)的規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、現(xiàn)金流等經(jīng)營狀況均有不同，成長(zhǎng)性的均值與中位數(shù)分別為21.64%和18.83%，表明盡管也存在營業(yè)收入減少的年度觀察值，但總體上高科技上市公司的成長(zhǎng)性在較高的水平。激勵(lì)方式的均值為0.41，表明有41%的實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司選擇了股票期權(quán)作為激勵(lì)手段，限制性股票與股票期權(quán)的樣本數(shù)比較均衡。Strength的最小值為0.0016，最大值為0.0959，說明上市公司股權(quán)激勵(lì)的強(qiáng)度差異很大，本文就試圖研究股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與研發(fā)支出間的相關(guān)關(guān)系，希望能給上市公司確定股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度提供一定的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

結(jié)果表明，股權(quán)激勵(lì)方式Pattern的回歸系數(shù)為0.015，p值為0.014，在5%的水平下顯著，甚至逼近1%。可進(jìn)一步證明，股票期權(quán)比限制性股票更能促進(jìn)研究開發(fā)的投入水平，從而驗(yàn)證了假設(shè)一。

從控制變量看，公司規(guī)模Size的回歸系數(shù)為負(fù)，p值為0.043，在5%水平下顯著，這似乎與“規(guī)模越大的公司，其研發(fā)投入就會(huì)越高”的普遍認(rèn)知相悖，但由于本文衡量研發(fā)支出的變量系研發(fā)支出與主營業(yè)務(wù)收入的比例，而非研發(fā)支出的絕對(duì)金額數(shù)值，相比于小企業(yè)，大企業(yè)可以憑借自身的資源形成規(guī)模優(yōu)勢(shì)，用更少的投入追求與小企業(yè)一樣甚至更高的研發(fā)成果，因此變量Size的系數(shù)為負(fù)是可以解釋的;現(xiàn)金流CF的回歸系數(shù)為0.040，p值為0.007，表明現(xiàn)金流越充足的企業(yè)，越有能力加大研發(fā)支出;市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度Sell回歸系數(shù)為0.170，p值為0.000，銷售費(fèi)用率越高的企業(yè)，一是表明企業(yè)所在市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)越激烈，二是表明企業(yè)爭(zhēng)奪市場(chǎng)的欲望和動(dòng)機(jī)越強(qiáng)烈，這類企業(yè)的研發(fā)支出也會(huì)相應(yīng)的更高;高管貨幣薪酬的回歸系數(shù)為0.011，p值為0.036，短期薪酬越高，高管在職消費(fèi)等自利行為就會(huì)減少，有利于企業(yè)將更多的資金用于公司的長(zhǎng)期持續(xù)發(fā)展如研究創(chuàng)新方面。

（二）股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與研發(fā)支出

分別將模型一中的解釋變量Pattern替換為激勵(lì)強(qiáng)度一次項(xiàng)Strength、激勵(lì)強(qiáng)度一次項(xiàng)Strength和激勵(lì)強(qiáng)度二次項(xiàng) 進(jìn)行回歸，并對(duì)股票期權(quán)與限制性股票進(jìn)行分組回歸分析，結(jié)果如下。

對(duì)總樣本進(jìn)行回歸，回歸1為Strength一次項(xiàng)的線性回歸，激勵(lì)強(qiáng)度的回歸系數(shù)為正，但未通過10%水平的顯著性檢驗(yàn)?；貧w2加入了Strength二次項(xiàng)，擬合度略微有所提高，二次項(xiàng)系數(shù)為正，在10%水平下顯著，一次項(xiàng)系數(shù)為負(fù)，未通過10%水平的顯著性檢驗(yàn)?？倶颖镜幕貧w結(jié)果初步表明，激勵(lì)強(qiáng)度與研發(fā)支出之間未必只存在簡(jiǎn)單的線性相關(guān)關(guān)系。

三、 結(jié)論和建議

本文從激勵(lì)方式和激勵(lì)強(qiáng)度兩個(gè)角度探討了股權(quán)激勵(lì)對(duì)我國高科技上市公司研發(fā)支出的影響。

實(shí)證結(jié)果表明：第一，不同的激勵(lì)方式與強(qiáng)度會(huì)對(duì)研發(fā)支出產(chǎn)生不同的影響?？傮w而言，股票期權(quán)促進(jìn)企業(yè)研發(fā)投入的效果好于限制性股票，能帶來更高的R&D水平。第二，在不同激勵(lì)方式下，激勵(lì)強(qiáng)度與研發(fā)支出的關(guān)系有所不同。股票期權(quán)的激勵(lì)強(qiáng)度與研發(fā)支出正相關(guān)，強(qiáng)度越大，越能鼓勵(lì)管理層對(duì)研發(fā)創(chuàng)新的投入。限制性股票則不存在這種關(guān)系，相反，在授予的股票數(shù)量占公司年末總股數(shù)較少時(shí)，激勵(lì)強(qiáng)度越高，會(huì)導(dǎo)致管理層風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，從而降低對(duì)研發(fā)支出的風(fēng)險(xiǎn)投資;當(dāng)激勵(lì)強(qiáng)度上升到一定水平之后，這種對(duì)研發(fā)支出的抑制效果有可能轉(zhuǎn)為促進(jìn)，不過這一點(diǎn)由于本文處于高激勵(lì)強(qiáng)度區(qū)間的樣本數(shù)有限，有待進(jìn)一步考察檢驗(yàn)。

根據(jù)上述的研究結(jié)論，本文提出以下建議：第一，企業(yè)在制定股權(quán)激勵(lì)方案時(shí)，需結(jié)合企業(yè)自身情況和實(shí)施激勵(lì)的目標(biāo)綜合考量，選擇適合的激勵(lì)方式。限制性股票和股票期權(quán)存在著授予價(jià)格、行權(quán)條件、權(quán)利義務(wù)對(duì)等性等方面的諸多不同，在會(huì)計(jì)處理上也有不同的標(biāo)準(zhǔn)要求，相應(yīng)的，這兩種激勵(lì)方式也有著各自的優(yōu)缺點(diǎn)，針對(duì)對(duì)研發(fā)支出的促進(jìn)效果來說，限制性股票比起股票期權(quán)稍顯遜色，不過企業(yè)在決定股權(quán)激勵(lì)方式時(shí)要考慮的是公司從上至下的方方面面因素，因此綜合考量企業(yè)自身的情況和需求，選擇更合適的激勵(lì)方式是必要的。第二，企業(yè)還應(yīng)當(dāng)注意在不同激勵(lì)方式下激勵(lì)強(qiáng)度與研發(fā)支出之間截然不同的相關(guān)性，并不是說激勵(lì)水平越高越好，在確定了激勵(lì)方式后，也應(yīng)盡量選擇能帶來最大收益的授予數(shù)量，股票期權(quán)下，適當(dāng)提高授予比例更能促進(jìn)經(jīng)營者對(duì)研發(fā)的投入，保證企業(yè)的長(zhǎng)期收益，而限制性股票下，則要注意利益趨同和壕溝效應(yīng)兩者的均衡，讓被激勵(lì)對(duì)象免除后顧之憂，才有可能讓其以公司長(zhǎng)期的價(jià)值最大化為己任，達(dá)成有益于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的目標(biāo)。

（作者單位：商飛資本有限公司）