逆全球化風(fēng)潮下中國外匯儲備管理

王鑫昕

【摘 要】 自2008年金融危機爆發(fā)以來世界經(jīng)濟仍處于深度調(diào)整階段，在這一過程中貿(mào)易保護主義持續(xù)升溫，各種“黑天鵝”事件頻繁發(fā)生，逆全球化風(fēng)潮重磅來襲。逆全球化容易在短期激烈演化沖擊資本市場的風(fēng)險偏好，導(dǎo)致金融市場的短期劇烈波動，從而影響外匯儲備。而外匯儲備是一個國家的主要經(jīng)濟資產(chǎn)，在經(jīng)濟高速發(fā)展和社會不斷進步的發(fā)展中國家，外匯儲備尤為重要。分析逆全球化風(fēng)潮下中國外匯儲備存在的問題，同時借鑒國外經(jīng)驗并提出應(yīng)對策略，對中國外匯儲備管理具有重要意義。

【關(guān)鍵詞】 逆全球化 外匯儲備 金融風(fēng)險

一、關(guān)于逆全球化研究的概述

（一）逆全球化的概念

逆全球化又稱“去全球化”，指“在經(jīng)濟全球化過程發(fā)展到一定階段后所出現(xiàn)的不同程度和不同形式的市場再分割現(xiàn)象”。

（二）逆全球化的表現(xiàn)

一是自由貿(mào)易理念邊緣化，貿(mào)易保護主義不斷升級;二是全球經(jīng)濟陷入持續(xù)的結(jié)構(gòu)性低迷，下行風(fēng)險和不確定性上升;三是部分西方國家保守化內(nèi)顧傾向加重，國家干預(yù)和管制極端化;四是主要大國回歸國家主義立場，參與國際發(fā)展合作的意愿減退。

（三）逆全球化與國際儲備的關(guān)系

逆全球化思潮阻礙了國家之間貿(mào)易、投資、貨幣與金融聯(lián)系的深化，增加了世界經(jīng)濟的不確定性。英國脫歐，川普大選獲勝，意大利修憲公投失敗等一系列政治變化，使貿(mào)易保護主義和逆全球化呼聲在全球升溫，也引起了世界金融市場的不穩(wěn)定。以英國脫歐事件為例，此事件對歐盟的一體化進程乃至全球政治、經(jīng)濟發(fā)展造成巨大的消極影響。公投結(jié)果公布之后，全球股市全線告跌，避險情緒上升，COMEX黃金大漲4.43%。此事件對多種貨幣造成沖擊，最明顯的是英鎊兌美元匯率下降，導(dǎo)致各國外匯儲備資產(chǎn)中英鎊的價值急劇縮水。

可見，逆全球化風(fēng)潮容易在短期激烈演化沖擊資本市場的風(fēng)險偏好，導(dǎo)致金融市場的短期劇烈波動，從而影響外匯儲備。

二、逆全球化對我國外匯儲備的影響

（一）外匯儲備規(guī)模與結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀

1.外匯儲備規(guī)模

可見，在我國正式加入世界貿(mào)易組織之后，市場經(jīng)濟飛速發(fā)展，貿(mào)易順差穩(wěn)定提升，我國的外匯儲備更是進入了飛速增長的階段。而最近幾年由于逆全球化風(fēng)潮來襲，我國的外匯儲備開始有了下降的趨勢。2015年匯改后，中國的外匯儲備突然改變增長趨勢出現(xiàn)“減倉”勢頭。此后英國脫歐公投，特朗普上臺等均導(dǎo)致外匯儲備持續(xù)下降，實際上在2017年1月我國外匯儲備為29982億美元，這是近八年里首次跌破3萬億美元。至2017年底又有小幅回升，據(jù)中國人民銀行最新數(shù)據(jù)顯示，2018年11月末外匯儲備為30617億美元。

2.外匯儲備結(jié)構(gòu)

目前外匯儲備結(jié)構(gòu)屬于國家金融機密，但依據(jù)國際清算銀行的報告、以及中國外貿(mào)收支中各幣種比例，可估計美元資產(chǎn)占70%左右，日元資產(chǎn)約為10%，歐元和英鎊約為20%。美元資產(chǎn)方面以美國國債為主，其中長期國債以及長期機構(gòu)債所占的比重預(yù)計在87.85%左右，而股權(quán)以及公司債的比重比較低，在7.73%左右?？梢?，外債是外匯儲備中占比很大的一部分，由此增大了我國外匯儲備的風(fēng)險。

（二）逆全球化前后中國外匯儲備規(guī)模波動分析

1994年我國開始實行結(jié)售匯制，此制度在一定程度增加了我國的外匯儲備。另一個重要時期是在2001年我國正式加入世界貿(mào)易組織后，對外開放程度不斷擴大，因而對外貿(mào)易得以飛速發(fā)展，我國的外匯儲備量也快速的累積。可見，逆全球化前中國外匯儲備規(guī)模持續(xù)增長。

逆全球化風(fēng)潮下，發(fā)達國家回歸國家主義立場，一體化進程受阻。各國出臺相關(guān)政策都具有隱蔽性，且多數(shù)針對中國。高額的關(guān)稅，使中國的出口量減少，影響了中國的經(jīng)常項目差額，才導(dǎo)致中國外匯儲備規(guī)?？s水。例如，美國對中國出口至美國的乘用車和輕型卡車輪胎連續(xù)三年分別加征從價特別關(guān)稅，歐盟對中國出口的光伏產(chǎn)品進行反傾銷調(diào)查等，均對中國的產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟造成重大打擊。且發(fā)達國家多數(shù)為浮動匯率制，此風(fēng)潮會在短期激烈演化沖擊資本市場的風(fēng)險偏好，導(dǎo)致金融市場的短期劇烈波動，各國貨幣資產(chǎn)的價值出現(xiàn)大幅變動，而中國的外匯儲備資產(chǎn)由多種貨幣資產(chǎn)構(gòu)成，不可避免也出現(xiàn)波動。

（三）逆全球化背景下中國外匯儲備面臨的挑戰(zhàn)

1.區(qū)域化的競爭加劇

一方面，我國外匯儲備整體結(jié)構(gòu)還是較為單一。在擁有大量美元資產(chǎn)下，美元的匯率變動以及美國經(jīng)濟的發(fā)展，都會對我國外匯儲備資產(chǎn)造成影響。同時會大大增加其持有風(fēng)險，不利于我國外匯儲備的合理發(fā)展。此外，我國外匯儲備中其他資產(chǎn)的風(fēng)險也不可小覷。例如英國“脫歐”造成的英鎊貶值，其匯率的變化也給我國外匯儲備資產(chǎn)帶來了損失。

另一方面，一國的國際儲備一般由外匯儲備、黃金儲備、儲備頭寸和特別提款權(quán)這四大部分共同構(gòu)成。目前在我國，外匯儲備體量遠遠大于其他三種形式的儲備資產(chǎn)。且相較于其他發(fā)達國家的黃金儲備量，我國的黃金儲備量不夠高，不利于我國國際儲備結(jié)構(gòu)合理化發(fā)展。

2.高額外匯儲備量造成金融風(fēng)險壓力

持有超規(guī)模的外匯儲備為中國經(jīng)濟發(fā)展帶來的影響是雙向的，一方面，大規(guī)模的外匯儲備可以充分保障外匯儲備基本功能的發(fā)揮，滿足國際交往的需要。但外匯儲備的增長導(dǎo)致貨幣發(fā)行數(shù)量隨之增長，通貨膨脹壓力也由此而生。這使得中央銀行在貨幣發(fā)行上處于被動的角色，增加了對于高額的外匯儲備的管理難度。美元作為我們外匯儲備的主體，一旦美元貶值我們的資產(chǎn)將會下降，就會產(chǎn)生一定的風(fēng)險，我們在維持較高的外匯儲備的同時，實際上也為更多的國外資本提供了大量的低利息的資金，這都容易產(chǎn)生金融風(fēng)險。

3.外匯占款造成人民幣升值壓力大

從2001年我國外匯儲備突破2萬億大關(guān)后，外匯儲備明顯供給大于需求，使得我國人民幣升值壓力加大。近幾年國際上不少的短期投機性資本涌入我國，因而又變相地增加了外匯儲備。不僅如此，由于我國長期處于“雙順差”狀態(tài)，外匯儲備逐年累積，國際社會中其他國家要求人民幣升值的壓力也在不斷加大。另一方面，我國外匯儲備量不斷增加，貨幣當局若為了穩(wěn)定人民幣匯率，將不得不制定相關(guān)貨幣政策來沖銷投放的外匯占款，因而對于我國貨幣政策的獨立性造成了負面的影響。

三、發(fā)達國家外匯儲備管理經(jīng)驗與啟示

（一）外匯儲備分檔管理

對于持有超額外匯儲備的開放型大國而言，現(xiàn)行積極管理模式的重心已經(jīng)逐步轉(zhuǎn)移至收益最大化與管理有效性。從各國實踐來看，當前比較通行的模式是外匯儲備分檔管理。即一部分由本國央行負責(zé)管理，投資于流動性較強、收益率不高的資產(chǎn)（美國國債等）;另一部分由專業(yè)資產(chǎn)管理公司（以主權(quán)財富基金為主）負責(zé)，投資于流動性較差、收益率較高的資產(chǎn)。

（二）采取更為結(jié)構(gòu)化和高效性的投資決策體系

一方面，注重自上而下的戰(zhàn)略決策。在滿足傳統(tǒng)外匯儲備管理目標之后，部分國家將外匯儲備管理與本國經(jīng)濟中長期發(fā)展戰(zhàn)略相結(jié)合，通過管理策略的創(chuàng)新以及外匯資產(chǎn)的創(chuàng)造性運用來解決制約本國經(jīng)濟發(fā)展的瓶頸問題。

另一方面，注重儲備管理的功能分離。在管理主體結(jié)構(gòu)上，日本、美國、韓國以及新加坡等國家普遍采用“財政部+央行”的雙層管理構(gòu)架。其中，財政部處于政策主導(dǎo)地位，主要負責(zé)外匯儲備戰(zhàn)略的決策規(guī)劃以及日常管理的規(guī)則制定等;央行處于決策執(zhí)行地位，主要依照財政部的規(guī)定，進行外匯儲備資產(chǎn)的日常管理。該模式分工合理、權(quán)責(zé)明確，有利于兩個部門協(xié)調(diào)一致對外匯儲備資產(chǎn)進行有效管理。

（三）注重金融風(fēng)險和操作風(fēng)險等層面的風(fēng)險管理

從金融風(fēng)險管理來看，當前各國對于外匯儲備金融風(fēng)險的防范體現(xiàn)在三個方面：其一，大部分國家貨幣當局在儲備資產(chǎn)的投資組合上，采用定量以及計算模擬等更為科學(xué)合理的分析方式測度市場風(fēng)險。其二，大部分國家要求實際投資組合要以本國貨幣當局制定的投資組合為基準，其風(fēng)險敞口必須在當局制定的風(fēng)險容忍度之內(nèi)。其三，絕大部分貨幣當局加強對資產(chǎn)的信用評級，也就是加強對于外匯儲備資產(chǎn)組合的信用風(fēng)險防范，要求只有達到最低信用評分標準的資產(chǎn)才有可能納入外匯儲備的投資組合范圍當中。

從操作風(fēng)險管理來看，各國貨幣當局采取更為結(jié)構(gòu)化與系統(tǒng)化的方法加強操作風(fēng)險防范：其一，更加注重劃分相關(guān)部門的業(yè)務(wù)范圍，保持各自獨立性，避免部門間利益沖突;其二，建立了詳細的業(yè)務(wù)持續(xù)計劃和災(zāi)難恢復(fù)計劃，對突發(fā)緊急事件提供全面系統(tǒng)的后續(xù)處理措施;其三，加強對于外匯儲備管理相關(guān)人員風(fēng)險意識培養(yǎng)，并在自動化操作、文檔保護以及科學(xué)管理等方面進行強化培訓(xùn)，以進一步減少操作當中的人為因素影響;其四，加強對于操作風(fēng)險定量測度的探索。

四、應(yīng)對逆全球化外匯儲備的管理策略

（一）合理多元配置外匯儲備

為了適應(yīng)新的投資環(huán)境，中國要逐步改變原來基于世界經(jīng)濟大三角運作模式的外匯儲備配置策略，以多元化為原則，以嶄新的思路應(yīng)對國際經(jīng)濟政治環(huán)境的新變化。隨著“一帶一路”政策的推行，我國的外匯儲備更容易受影響，當跟我們有合作的國家其匯率的變動，通貨膨脹的變動以及信用危機的產(chǎn)生，都會使得該國的貨幣貶值，我們外匯儲備就會大大的縮水。因而我們應(yīng)該借鑒發(fā)達國家把黃金這種保值工具作為儲備資產(chǎn)的經(jīng)驗，增加黃金的持有量，改善國際儲備結(jié)構(gòu)，從而盡可能地規(guī)避外匯匯兌風(fēng)險。

（二）建立多層次的外匯存儲體系

一直以來，我國外匯儲備管理堅持“安全性、流動性和增值性”原則，且我國目前的外匯儲備多以美國國債為主，但是投資收益并不高，且造成較高的機會成本。因而我們要借鑒發(fā)達國家的管理經(jīng)驗，適應(yīng)自身的經(jīng)濟發(fā)展，分多層次來進行管理即實現(xiàn)央行和國家財政部的雙層管理，其中財政部在管理主要在于決策方面，而央行就是執(zhí)行外匯政策。除中國人民銀行下屬的國家外匯管理局之外，隨著中國華安投資有限公司、中央?yún)R金投資有限責(zé)任公司、中國投資公司以及國家外匯管理局外匯儲備委托貸款辦公室等機構(gòu)相繼成立，外匯儲備管理逐步進入分檔管理模式，管理主體實現(xiàn)多元化。

（三）完善外匯市場監(jiān)管體系

我國的貨幣供給主要來源于外匯市場，而外匯市場存在較大的風(fēng)險，因此，必須加快完善人民幣公開市場調(diào)控體系，避免人民幣匯率波動而引起我國貨幣供給的變動。同時為順應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展，完善我國外匯市場機制刻不容緩。目的是提升外匯市場的活躍程度，以此促進外匯市場流動性，有助于我國外匯市場的良性發(fā)展。除此之外，我國應(yīng)完善外匯市場相關(guān)的規(guī)章制度，尤其需要加強對外匯市場上潛在風(fēng)險的把控。在外匯市場中，應(yīng)根據(jù)風(fēng)險不同的特性和影響效果等因素，選擇適當?shù)娘L(fēng)險管理辦法來把控風(fēng)險，為外匯市場發(fā)展打下良好的基礎(chǔ)。

（四）主動推進國際金融合作

從長期來看，中國唯有通過加速推進人民幣國際化，實現(xiàn)國際貨幣體系由美元“一元獨霸”向美元、歐元、人民幣“三足鼎立”格局的轉(zhuǎn)變，才能在國際社會當中贏得主動權(quán)。在變革的時代，機遇與風(fēng)險并存，中國抓住歐美國家從區(qū)域經(jīng)濟合作平臺回撤時提供的有利機會，積極推動國際金融合作。一方面，可以為金融開放和金融國際間合作提供更多機會，另一方面，借助經(jīng)貿(mào)合作平臺提高人民幣作為投資貨幣的使用效率，助推人民幣國際化。

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