鐵建裝備投資價(jià)值分析

陳強(qiáng)

摘 要：受中國(guó)鐵路總公司“十三五”設(shè)備采購(gòu)計(jì)劃調(diào)整的影響，鐵建裝備近兩年收入下滑股價(jià)屢創(chuàng)新低，做為鐵路大型養(yǎng)路機(jī)械的龍頭，鐵建裝備的價(jià)值究竟是多少？目前的股價(jià)是否還有繼續(xù)下跌的空間？本文試圖通過對(duì)鐵建裝備行業(yè)情況、發(fā)展優(yōu)勢(shì)、管理情況，以及近年來的經(jīng)營(yíng)狀況、資產(chǎn)狀況等財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，得出鐵建裝備公司的投資價(jià)值。

關(guān)鍵詞：投資價(jià)值;市盈率

一、公司基本面分析

（一）公司簡(jiǎn)介

中國(guó)鐵建高新裝備股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“鐵建裝備”）是中國(guó)鐵建股份有限公司下屬工業(yè)制造企業(yè)，始建于1954年，2015年完成股份制改革并在香港聯(lián)交所掛牌上市（股票代號(hào)：1786.HK），目前公司注冊(cè)資本15.2億元，其中中國(guó)鐵建控股65%，香港H股占比35%。鐵建裝備是中國(guó)鐵路大型養(yǎng)路機(jī)械行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，在中國(guó)市場(chǎng)占有率超過80%，是亞洲最大、世界第二的大型養(yǎng)路機(jī)械制造商，為中國(guó)鐵路歷次大面積提速、青藏鐵路和高速鐵路的順利開通運(yùn)行和保障運(yùn)輸安全發(fā)揮了重要作用。

（二）鐵建裝備經(jīng)營(yíng)分析

鐵建裝備目前有五大業(yè)務(wù)板塊，分別為：機(jī)械制造板塊、零部件銷售板塊、產(chǎn)品大修服務(wù)板塊、鐵路線路養(yǎng)護(hù)服務(wù)板塊、鐵路車輛工程及技術(shù)服務(wù)板塊。其中機(jī)械制造板塊是公司經(jīng)營(yíng)的支柱板塊，機(jī)械制造業(yè)務(wù)目前已形成線路搗固、軌道穩(wěn)定、道砟清篩、配砟整形、物料運(yùn)輸、鋼軌處理等多個(gè)系列，60多種產(chǎn)品。鐵建裝備生產(chǎn)大機(jī)產(chǎn)品二十多年來，已累計(jì)生產(chǎn)銷售大型養(yǎng)路機(jī)械2700多臺(tái)。目前國(guó)內(nèi)經(jīng)過多年的大規(guī)?；ㄍ顿Y，傳統(tǒng)鐵路市場(chǎng)設(shè)備需求相對(duì)飽和，公司為應(yīng)對(duì)當(dāng)前形式的變化，積極向地鐵市場(chǎng)和海外市場(chǎng)開拓發(fā)展，公司生產(chǎn)的首臺(tái)地鐵銑軌車已在2018年向客戶交付使用。

2018年鐵建裝備實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入24.38億元，同比增長(zhǎng)32.07%;凈利潤(rùn)1.55億元，同比增長(zhǎng)281.8%;整體毛利潤(rùn)率24.93%，較全國(guó)機(jī)械制造行業(yè)整體毛利率高近4個(gè)百分點(diǎn)。

（三）競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析

1、行業(yè)優(yōu)勢(shì)

鐵建裝備是中國(guó)首家鐵路大型養(yǎng)路機(jī)械制造企業(yè)，公司生產(chǎn)的所有大型養(yǎng)路機(jī)械產(chǎn)品，進(jìn)入市場(chǎng)前必須取得鐵路總公司頒發(fā)的特種許可證書，行業(yè)準(zhǔn)入門檻較高。全國(guó)現(xiàn)有四家企業(yè)生產(chǎn)同類型產(chǎn)品，但各家企業(yè)的產(chǎn)品在功能上存在一定的差異化，鐵建裝備生產(chǎn)的大型養(yǎng)路機(jī)械產(chǎn)品國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率達(dá)80%以上，目前是亞洲第一世界第二的大型養(yǎng)路機(jī)械制造商，公司在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的地位不可動(dòng)搖。在國(guó)際市場(chǎng)中，生產(chǎn)同類產(chǎn)品并獲得市場(chǎng)認(rèn)可的制造商較少，鐵建裝備的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為奧地利Plasser公司，但鐵建裝備生產(chǎn)成本比Plasser公司存在著較大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，公司所處行業(yè)優(yōu)勢(shì)明顯。

2、研發(fā)優(yōu)勢(shì)

鐵建裝備既是國(guó)家級(jí)高新技術(shù)企業(yè)，也是國(guó)內(nèi)唯一的鐵路大型養(yǎng)路機(jī)械工程技術(shù)研究中心，公司歷來重視技術(shù)創(chuàng)新和新產(chǎn)品的研究與開發(fā)，近五年研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入分別達(dá)1.67億元、1.61億元、1.87億元、1.48億元、1.57億元;對(duì)應(yīng)年份營(yíng)業(yè)收入分別為35.40億元、40.28億元、36.53億元，18.46億元，24.38億元;研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比為4.72%、4.0%、5.12%、8.0%、6.43%，5年均值達(dá)5.29%，遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)其他機(jī)械制造企業(yè)。近兩年，鐵建裝備營(yíng)業(yè)收入因市場(chǎng)原因有著較大幅度的波動(dòng)，但研發(fā)支出占營(yíng)收比卻呈上升趨勢(shì)。尤其是2017年，在整體營(yíng)業(yè)收入下降50.08%，凈利潤(rùn)下降86.95%的情況下，鐵建裝備費(fèi)用化的研發(fā)支出達(dá)1.48億元，占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的8%，是凈利潤(rùn)的268.01%。并且公司非常重視研發(fā)人才的引進(jìn)和研發(fā)團(tuán)隊(duì)建設(shè)，公司在2019年新春技術(shù)人才專場(chǎng)招聘會(huì)上，共發(fā)布研發(fā)類崗位154個(gè)，計(jì)劃通過2-3年的時(shí)間，實(shí)現(xiàn)“研發(fā)人員數(shù)量從原先的不足百人擴(kuò)張到500人，研發(fā)人數(shù)占職工總?cè)藬?shù)20%”的目標(biāo)，相對(duì)目前員工總?cè)藬?shù)只有兩千多人的企業(yè)而言，研發(fā)人才的招聘力度可謂空前。

3、管理優(yōu)勢(shì)

隨著公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的受挫，鐵建裝備管理層已逐漸意識(shí)到原有管理體制的弊端，近兩年公司提出“兩型三化九力”發(fā)展戰(zhàn)略，推行“干部能上能下”、“薪酬能增能減”、“員工能進(jìn)能出”等人力資源三項(xiàng)制度改革，落實(shí)“全員參與制度流程再造、學(xué)習(xí)”等活動(dòng)，在明確公司今后發(fā)展戰(zhàn)略的同時(shí)，打破傳統(tǒng)國(guó)有企業(yè)大鍋飯的體制，激發(fā)員工工作積極性。各項(xiàng)管理成效已在近兩年財(cái)務(wù)報(bào)表中體現(xiàn)，管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用等開支的減少，為企業(yè)創(chuàng)效效果明顯。

二、公司財(cái)務(wù)分析

根據(jù)鐵建裝備最新公布的2018年報(bào)顯示，鐵建裝備2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入24.38億元，同比增長(zhǎng)32.07%;經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)1.89億元，同比增長(zhǎng)186.36%;凈利潤(rùn)1.56億元，同比增長(zhǎng)183.84%;毛利率達(dá)24.93%。鐵建裝備準(zhǔn)備以2018年年末總股本為基數(shù)，向全體股東每1股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.05元（含稅），股利支付率達(dá)48.66%，充分說明公司盈余資金充裕，回饋投資者的意愿較為強(qiáng)烈。我們根據(jù)鐵建裝備公司2018年的財(cái)務(wù)報(bào)告，對(duì)有關(guān)財(cái)務(wù)比率進(jìn)行分析。

從成長(zhǎng)能力來看，2017年鐵建裝備受鐵路總公司采購(gòu)訂單減少影響，營(yíng)業(yè)收入下降近半，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率降幅近九成。2018年因鐵路市場(chǎng)的回暖和前期指標(biāo)較低等原因，營(yíng)業(yè)收入出現(xiàn)較大的增幅。在收入增長(zhǎng)的情況下，公司固定等開支因管理提升而減少，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，說明企業(yè)后期收入前景向好，并且盈利增長(zhǎng)情況好于收入情況。2018年公司總資產(chǎn)有著小幅增長(zhǎng)，表明企業(yè)一定時(shí)期內(nèi)隨著收入的增長(zhǎng)資產(chǎn)規(guī)模相應(yīng)擴(kuò)張。

從盈利能力來看，鐵建裝備整體毛利率相對(duì)穩(wěn)定，并高于機(jī)械制造行業(yè)整體水平，但凈利率受營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)影響較大，反應(yīng)出公司收入受鐵路總公司訂單的影響因素較大。近兩年公司凈資產(chǎn)收益率保持在較低水平，而且相對(duì)穩(wěn)定，說明公司資產(chǎn)使用效率不高，不能為股東創(chuàng)造很好的投資回報(bào)。

從償債能力來看，鐵建裝備的三項(xiàng)償債能力指標(biāo)均維持在較高水平，2018年公司資產(chǎn)總額和負(fù)債總額都在增加，但增長(zhǎng)幅度相對(duì)平穩(wěn)，整體資產(chǎn)負(fù)債率維持在低位水平。近年來公司流動(dòng)比率均值大于3，速動(dòng)比率大于2，表明其資金及其他流動(dòng)資產(chǎn)增加的速度越來越快，資金及其他可變現(xiàn)資產(chǎn)越來越充裕，財(cái)務(wù)壓力越來越小，公司具有很強(qiáng)的短期償債能力。公司資產(chǎn)負(fù)債率較低，說明公司具有較強(qiáng)的長(zhǎng)期償債能力。所以鐵建裝備屬于穩(wěn)健型的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很小。

從營(yíng)運(yùn)能力來看，鐵建裝備存貨周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率都偏低，表明公司存在存貨占用水平較高，收帳速度較慢，平均收賬期較長(zhǎng)等問題。近兩年公司正在改進(jìn)收款方式，縮短應(yīng)收賬款收款期限，加強(qiáng)存貨管理水平，提升存貨周轉(zhuǎn)率，提高企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力。

從每股指標(biāo)角度來看，鐵建裝備每股收益隨著業(yè)績(jī)的波動(dòng)變化較大。2016年至2018年，鐵建裝備業(yè)績(jī)呈現(xiàn)觸底反彈的跡象，每股股利支付率接近50%，體現(xiàn)公司對(duì)現(xiàn)有股東投資利益的保障程度較高。

綜合來說，鐵建裝備的的盈利能力財(cái)務(wù)指標(biāo)受前期市場(chǎng)影響不太令人滿意，但償債能力和回報(bào)股東的意愿較強(qiáng)，后期成長(zhǎng)能力、盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力有著較大的提高空間，財(cái)務(wù)綜合能力具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。

三、上市公司估值

1、市盈率、市凈率估值法

根據(jù)鐵建裝備已披露財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)未來業(yè)績(jī)進(jìn)行預(yù)測(cè)：

根據(jù)鐵路總公司2019年初會(huì)議確認(rèn)，本年鐵路投資將維持較高景氣度，大型養(yǎng)路機(jī)械需求也將有一定程度的增長(zhǎng)，本文預(yù)測(cè)鐵建裝備在2019至2020年?duì)I業(yè)收入增幅分別為19.6%和15.2%，凈利潤(rùn)增幅分別為26.2%和30.8%。按目前鐵建裝備每股股價(jià)2.1港元對(duì)后兩年進(jìn)行預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)市盈率分別為13.70和10.51，市凈率分別為0.49和0.47，考慮到鐵建裝備前三年貨幣資金余額維持在16-20億元間的高位水平，后期貨幣資金創(chuàng)效能力增強(qiáng)，及前期研發(fā)投入創(chuàng)效具有滯后性等因素，市盈率將可能近一步下降。根據(jù)鐵建裝備2018年度已披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，貨幣資金余額17.93億元，占資產(chǎn)總額的24%，說明公司可使用資金充裕，后期發(fā)展不存在資金障礙;應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)27億元，占資產(chǎn)總額36.1%，鐵建裝備主要客戶為鐵路總公司及其下屬單位和其他國(guó)資背景企業(yè)，應(yīng)收款項(xiàng)回款風(fēng)險(xiǎn)較小;存貨11.6億元，占資產(chǎn)總額15.5%，存貨主要為在產(chǎn)的大型養(yǎng)路機(jī)械及配件，公司產(chǎn)品大多為訂單式生產(chǎn)，存貨減值分險(xiǎn)較小;無形資產(chǎn)土地4.3億元，占資產(chǎn)總額5.7%，土地分別位于北京市房山區(qū)和昆明市官渡區(qū)及西山區(qū)，并且取得年限較久，近年來土地升值較快，但公司按成本法進(jìn)行會(huì)計(jì)核算，土地巨大的升值潛力未能在報(bào)表中體現(xiàn)。從以上資產(chǎn)結(jié)構(gòu)分析，鐵建裝備各項(xiàng)資產(chǎn)優(yōu)良，變現(xiàn)、升值能力較強(qiáng)，賬面市凈率小于0.5，實(shí)際市凈率將更小，結(jié)合鐵建裝備2015年12月上市發(fā)行價(jià)5.25元港幣分析，目前公司股票價(jià)格已被低估，投資價(jià)值越加顯著。

在對(duì)其所處行業(yè)和公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)，鐵建裝備在目前業(yè)績(jī)低谷的情況下市盈率相對(duì)合理，但市凈率嚴(yán)重偏低。而且從鐵建裝備目前業(yè)務(wù)前景、管理能力、資產(chǎn)狀況等角度分析，公司應(yīng)該有相對(duì)合理的市盈率、市凈率估值，隨著公司業(yè)績(jī)的恢復(fù)，其估值水平有著較大的上升空間，所以該公司具有長(zhǎng)期投資價(jià)值。

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