證券業(yè)回暖

郭楠　楊剛毅

今年以來，隨著中國內(nèi)地資本市場活力重現(xiàn)，A股券商普遍告別了去年絕地求生的不良業(yè)績，2019年中報數(shù)據(jù)強勢反彈，全年業(yè)績預(yù)期表現(xiàn)亦將明顯好于2018年。

“等待資本市場的春天?！币晃环倾y行業(yè)分析師在2019年初做了這樣的展望。而今大半年過去，這個預(yù)期已經(jīng)實現(xiàn)，且有望延續(xù)2019年全年。

截至8月底，36家A股上市券商2019年中報公布完畢，各家的營收、利潤、凈資產(chǎn)收益率（ROE）等主要指標(biāo)，均較去年同期的低基數(shù)大幅反彈。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，36家上市券商在2019年上半年共實現(xiàn)營業(yè)收入1822億元，同比增加45%;歸屬母公司凈利潤554億元，同比增加59%;平均凈利潤率30.4%，同比增加2.7個百分點，各項主要數(shù)據(jù)在近年來均可圈可點。

具體來看，中報數(shù)據(jù)顯示，在流動性寬松之下，股市好轉(zhuǎn)，券商自營、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)直接受益，信用債融資規(guī)模大增，科創(chuàng)板穩(wěn)步推進(jìn)，并購重組等政策實施，投行業(yè)務(wù)發(fā)展前景樂觀。

上市券商的業(yè)績春風(fēng)從何而來？“核心是流動性?！币晃环治鋈耸恐赋?，一系列宏觀政策疊加資本市場改革給予投資者樂觀預(yù)期，上市券商2019年上半年業(yè)績相比去年必然有大幅增長，但下半年能否復(fù)制今年一季度的火爆行情，目前條件尚不足夠。

但從多家券商的角度看，即使下半年資本市場行情趨于平淡，全年業(yè)績同比去年有明顯增長，也應(yīng)當(dāng)是基本可預(yù)期的大概率結(jié)果。

9月10日，國家外匯管理局宣布取消QFII/RQFII額度限制，同日證監(jiān)會提出全面深化資本市場改革的12個方面重點任務(wù)。9月11日，證監(jiān)會主席易會滿在《人民日報》發(fā)表署名文章，對資本市場的改革舉措做了細(xì)致闡述。

展望未來，資本市場的政策紅利還在持續(xù)釋放。有市場人士樂觀預(yù)期，對比2004年與2014年，證監(jiān)會12條改革舉措，對資本市場長期健康發(fā)展具有重要影響，對長期牛市的形成奠定了堅實的基礎(chǔ)。

圖/視覺中國

東吳證券認(rèn)為，伴隨政策利好持續(xù)推進(jìn)，券商板塊將深度受益于市場流動性改善帶來的風(fēng)險偏好提升，以及資本市場改革紅利。券商特色化、差異化的逐步推進(jìn)，有利于行業(yè)整體做大做強，提高在金融行業(yè)和國民經(jīng)濟中的地位。

頭部券商穩(wěn)增長

根據(jù)36家A股上市券商2019年中報，券商各項業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)全面向好，中小券商上半年業(yè)績彈性明顯，頭部券商業(yè)績穩(wěn)步增長。

從營業(yè)收入規(guī)模上看，2019年上半年有6家上市券商的營業(yè)收入超過百億，分別是：中信證券、海通證券、國泰君安、廣發(fā)證券、華泰證券、申萬宏源。其中，中信證券是36家上市券商中唯一一家半年營業(yè)收入超過200億元的券商，達(dá)到217.91億元，同比去年中期的營業(yè)收入增長17.98億元。

從營業(yè)收入增速上看，19家上市券商今年上半年同比增長超過50%，其中太平洋證券和興業(yè)證券營業(yè)收入同比翻倍，分別實現(xiàn)營業(yè)收入10.71億元和70.41億元。興業(yè)證券中報顯示，2019年上半年其投資收益和公允價值變動收益24.03億元，增長138.93%。

在一片向好的氛圍中，也有A股上市券商今年上半年的營業(yè)收入增長并不盡如人意。比如剛剛上市不久的華林證券反而出現(xiàn)了業(yè)績下滑，今年上半年營業(yè)收入為4.53億元，同比下降8.74%。

從今年上半年的券商凈利潤看，按照規(guī)模排名，中信證券、海通證券、國泰君安、廣發(fā)證券、華泰證券、招商證券、申萬宏源七家均超過30億元，其中，中信證券凈利潤達(dá)到64.46億元，穩(wěn)坐上市券商頭把交椅。

從上半年的利潤增速看，共12家券商歸屬母公司凈利潤同比去年上半年增長超過100%，其中東吳證券歸母凈利潤同比增幅最大，達(dá)到2758.33%，而其2018年報顯示，凈利潤下滑超過90%;太平洋證券增長439.65%，去年全年則出現(xiàn)虧損;山西證券、方正證券、紅塔證券、國海證券同比增速均超過2倍。

圖1：A 股上市券商職工總薪酬增幅排行榜（前十名）

注：按照現(xiàn)行的企業(yè)會計準(zhǔn)則規(guī)定，公司將應(yīng)該支付給員工的各種薪酬福利計入“應(yīng)付職工薪酬”的增加額

資料來源：Wind 制圖：顏斌

僅有兩家上市不久的券商在今年上半年凈利潤增速下滑，其中天風(fēng)證券實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤1.68億元，同比下滑2250%，華林證券實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤1.83億元，同比下降1.39%，但由于這兩家券商規(guī)模較小，其業(yè)績表現(xiàn)對于券商整體盈利影響基本可以忽略。

受益于A股市場回暖，多數(shù)券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)一掃去年的陰霾，實現(xiàn)較為明顯的業(yè)績增長。根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)，今年上半年131家券商代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入（含席位租賃）444.00億元，同比增長22.06%。

36家上市券商中，中信證券、國泰君安、銀河證券、廣發(fā)證券、國信證券、華泰證券等經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入排位靠前。其中，國泰君安、銀河證券、華泰證券、方正證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入同比增長超過20%，兩家經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入出現(xiàn)下滑的券商分別為中信證券、天風(fēng)證券，中信證券的領(lǐng)先優(yōu)勢正在縮小。

國泰君安中報顯示，截至2019年6月底，其零售經(jīng)紀(jì)與財富管理業(yè)務(wù)市場份額達(dá)到5.75%，排名行業(yè)第一位，與去年相比，其投顧人數(shù)增長11.37%，達(dá)到2380人，投顧簽約客戶18.1萬戶，較去年底增長20.67%。

券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的發(fā)力，在資本市場行情好轉(zhuǎn)之時將帶來收益。券商8月財務(wù)簡報顯示，國泰君安以營收26.03億元、凈利17.02億元位列兩項排名第一。

值得注意的是，根據(jù)國泰君安2019年中報，其業(yè)務(wù)劃分不再以傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)等來劃分，而是以客戶需求劃分為機構(gòu)金融、個人金融、投資管理及國際業(yè)務(wù)，其中對營收貢獻(xiàn)最大的為機構(gòu)金融業(yè)務(wù)，占比41.22%，包括投行及機構(gòu)投資者服務(wù)業(yè)務(wù)，今年上半年實現(xiàn)收入58.1億元，同比增長33.59%。

中信建投研究所所長武超則也表示，要全力打造機構(gòu)業(yè)務(wù)。武超則認(rèn)為，投行業(yè)務(wù)連接著資產(chǎn)端，但只有一端是不行的，機構(gòu)業(yè)務(wù)還需要連結(jié)資金端，不僅僅包括公募基金、銀行，機構(gòu)客戶正在快速變化，三年后的客戶是誰是需要思考的問題。

一些其他業(yè)務(wù)也給券商帶來收益，如期貨子公司的大宗商品銷售業(yè)務(wù)。

東方證券半年報表示，公司其他營業(yè)收入33.83億元，同比增長26.32億元，增幅高達(dá)350.48%，即來源于期貨子公司大宗商品銷售收入的爆發(fā)。興業(yè)證券半年報中披露，公司其他業(yè)務(wù)收入20.21億元，同比增長30357%，也是子公司大宗商品銷售收入較去年增長迅猛。

招兵買馬進(jìn)行時

除了亮麗的業(yè)績，上市券商2019年中報里還有一項指標(biāo)非常引人注目，那就是薪酬。歷來相對高薪的券商行業(yè)在資本市場回暖情況下表現(xiàn)如何？

對比去年此時的情況，今年上半年券商高管們在薪酬上可謂“喜獲豐收”。Wind數(shù)據(jù)顯示，除了今年剛上市的紅塔證券外，有33家券商薪酬總額有所增加，僅有2家券商薪酬總額減少，分別是：國泰君安和華林證券，降幅分別為7%、19%。其中華林證券受業(yè)績拖累，而頭部券商國泰君安則為正常業(yè)務(wù)調(diào)整。

其中，有15家上市券商2019年上半年的職工工資福利超過10億元。中信證券超50億元，為57.81億元，這也是唯一一家上半年整體薪酬超過50億元的上市券商。

上半年總薪酬增幅超過30%的券商有15家之多。其中，業(yè)績彈性更大的中小券商薪酬增幅高于大型券商。如華西證券以101.3%的同比增幅位居第一位，招商證券、興業(yè)證券、中國銀河等緊隨其后。

平均來看，9家上市券商員工平均薪酬超過了30萬元，中信證券以人均薪酬36.49萬元居行業(yè)第一，其次分別是興業(yè)證券人均35.22萬元、東方證券人均34.82萬元，幾乎所有上市券商的人均薪酬都較2018年上半年有所回升，可謂是人人“荷包”回暖。

“不過，證券行業(yè)的收入水平差異性較大，就算是隔著一條馬路的兩個營業(yè)部，收入都有可能天差地別?！钡靥幷憬哪橙倘耸扛嬖V《財經(jīng)》記者。以浙江地區(qū)為例，浙商證券、財通證券由于是浙江本地券商，業(yè)務(wù)有優(yōu)勢，今年上半年本地券商營業(yè)部柜員崗的收入比其他家高出20%-50%不等。

表1：36 家券商上半年數(shù)據(jù)

資料來源：Wind 制表：顏斌

某頭部證券地區(qū)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，今年其公司平均工資比去年高50%左右，主要是營銷開戶獎勵以及交易傭金提成收入，如果以全公司論，大部分人員的工資增幅能達(dá)到30%左右。

去年多家券商傳出降薪裁員的消息。進(jìn)入2019年后，隨著科創(chuàng)板的落地和資本市場的回暖，各家券商又開始加大招聘力度，特別是針對科創(chuàng)板的投行業(yè)務(wù)。

以北京地區(qū)為例，幾個主流的招聘網(wǎng)站均顯示，數(shù)十家大小券商都有針對各條線崗位的招聘計劃。幾天前，正在IPO排隊的中泰證券發(fā)布了一則校招公告顯示，需招80人的投行業(yè)務(wù)團(tuán)隊，如此大規(guī)模招收投行人才，在近年來中國內(nèi)地券商中實屬罕見，側(cè)面表明券商對未來業(yè)務(wù)的看好。

目前，已有多家券商發(fā)布了2020年校園招聘公告，與去年相比明顯回暖，除了擴充投行、研究團(tuán)隊，IT人才也是券商追求的目標(biāo)。據(jù)了解，華泰證券、安信證券、國泰君安等均設(shè)置了金融科技招聘專場，券商的數(shù)字化轉(zhuǎn)型正在加速。

高薪擴招，人才門檻卻并不一定會降低。曾任職某券商地區(qū)人力資源部門的負(fù)責(zé)人表示，招人門檻不會輕易放寬，目前進(jìn)入券商仍然是學(xué)歷、能力缺一不可。2018年數(shù)據(jù)顯示，A股上市券商的人員結(jié)構(gòu)中，天風(fēng)證券、華泰證券的碩士率較高，有著碩士學(xué)歷的員工占了近半數(shù)。

業(yè)績回暖背后

2018年，中國內(nèi)地股熊債牛，多數(shù)券商全年自營業(yè)務(wù)萎縮，但頭部券商中信證券、中金公司則取得了豐厚投資收益。2019年，中國內(nèi)地股市回暖，債市牛市行情繼續(xù)，各家券商自營業(yè)務(wù)均取得大幅增長。

數(shù)據(jù)顯示，36家券商自營凈收入達(dá)到589億元，占比達(dá)32%，成為券商業(yè)績上漲的主要動力。中信證券以71.74億元自營業(yè)務(wù)收入位列第一，海通證券、國泰君安、廣發(fā)證券、華泰證券、招商證券自營業(yè)務(wù)收入均超過30億元。

流動性改善使得股市好轉(zhuǎn)，券商自營、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)直接受益。圖/中新

一位資深券商人士表示，券商的業(yè)績與資本市場關(guān)系很大，彈性最強的便是自營業(yè)務(wù)。他分析稱，今年中國內(nèi)地資本市場好轉(zhuǎn)的根本原因在于整體流動性寬松。隨著市場好轉(zhuǎn)，賺錢效應(yīng)顯現(xiàn)，不管是機構(gòu)還是個人都會選擇增配股票，從而帶動更多資金流進(jìn)股市，形成相對活躍的行情。

2019年1月，中國人民銀行全面降準(zhǔn)觸發(fā)了券商板塊的春季躁動行情。9月6日晚，中國人民銀行再次宣布降準(zhǔn)，全面下調(diào)金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點，并額外對省級城商行定向降準(zhǔn)1個百分點，預(yù)計釋放資金約9000億元。對此，投資機構(gòu)紛紛發(fā)聲，認(rèn)為上市券商下半年業(yè)績和股價走勢均值得期待。

中信建投首席非銀分析師趙然表示，宏觀經(jīng)濟下行壓力仍在，疊加非銀金融機構(gòu)流動性問題懸而未解、美聯(lián)儲加息預(yù)期升溫、國內(nèi)通脹率堅定回落等因素，貨幣政策將維持邊際寬松，將有助于資本市場交易活躍度的提升。這也必將給券商帶來多方面的業(yè)績收入增長。

在流動性寬松之外，證券監(jiān)管部門不斷發(fā)聲力推資本市場改革，也給投資者增加了信心，例如8月下旬以來從證監(jiān)會到金融委再到國常會的表態(tài)，均是支持中國內(nèi)地資本市場的改革和發(fā)展。

8月25日，證監(jiān)會有關(guān)負(fù)責(zé)人召開會議，研討細(xì)化資本市場深化改革總體方案，—系列基礎(chǔ)制度改革、法治保障、上市公司質(zhì)量、長期資金入市等實質(zhì)措施將給市場帶來重磅利好。

8月31日，國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會召開會議，其中提到，要繼續(xù)實施好穩(wěn)健貨幣政策，保持流動性合理充裕和社會融資規(guī)模合理增長，重點提到深化資本市場改革，首次提出“滿足人民群眾財富保值增值”營造良好的市場生態(tài)。這被諸多市場人士解讀為資本市場中長期向好的重要政策信號。

緊接著，9月4日，國務(wù)院總理李克強在國務(wù)院常務(wù)會議上明確表示，加快落實降低實際利率水平的措施，及時運用普遍降準(zhǔn)和定向降準(zhǔn)等政策工具。此時，市場對降準(zhǔn)的預(yù)期已經(jīng)非常明確。

“高層喊話只能是間接作用，國家隊的支持也有限，一系列的宏觀政策如減稅降費，強調(diào)金融供給側(cè)改革，貨幣政策合理充裕，才是市場回暖的主要原因，也是券商業(yè)績增長的來源。”上述券商人士表示。

投資端回暖，融資端也不悲觀。2019年上半年，一級市場則受益于債券融資規(guī)模大增，以及科創(chuàng)板在上海正式推出。

半年報顯示，上市券商今年前六個月的證券承銷業(yè)務(wù)凈收入合計149億元，同比增長11%。中信證券、海通證券、中信建投、國泰君安投行業(yè)務(wù)優(yōu)勢明顯。債券承銷方面，券商承銷的債券總規(guī)模為3.09萬億元，同比增長55%;股權(quán)承銷則規(guī)模僅為6125億元，同比下降13.17%。

華泰證券首席金融分析師沈娟認(rèn)為，科創(chuàng)板的穩(wěn)步推進(jìn)將為券商帶來可觀業(yè)務(wù)增量，同時，重組上市政策邊際放寬、科創(chuàng)板上市公司重大資產(chǎn)重組注冊制落地，有望驅(qū)動投行再融資和并購重組業(yè)績上行。

趙然認(rèn)為，上半年以科創(chuàng)板及注冊制試點為契機，多項資本市場改革政策陸續(xù)落地，融資融券、滬倫通、股指期貨、券商托管結(jié)算、再融資等領(lǐng)域，券商業(yè)務(wù)得到了拓展，隨著直接融資市場擴容、對外開放進(jìn)程推進(jìn)，龍頭券商將持續(xù)受益。

值得注意的是，一級市場龍頭效應(yīng)明顯。據(jù)東吳證券統(tǒng)計，自2012年以來，中信、中信建投、海通、國泰君安、招商、廣發(fā)、華泰投行業(yè)務(wù)保持前十，其中中信證券常年穩(wěn)居第一。從科創(chuàng)板項目受理數(shù)量來看，龍頭券商申報的項目數(shù)量優(yōu)勢明顯，其中中信建投、廣發(fā)證券暫居第一、第二位。隨著首批科創(chuàng)板企業(yè)在7月22日順利敲鐘，頭部券商的投行收入將在下半年進(jìn)一步擴大，龍頭地位也將繼續(xù)鞏固。

圖2：上市券商2019年上半年人均薪酬排序

資料來源：Wind

一位行業(yè)研究員則提示：“目前券商的估值水平在歷史上不算便宜，從基本面上來看，市場份額的提升，大券商還是比較樂觀，但市場競爭結(jié)構(gòu)并未達(dá)到理想狀態(tài)?！?h3>風(fēng)險不容忽視

雖然2019年上半年多數(shù)上市券商業(yè)績喜人，但合規(guī)性仍是證監(jiān)會督察的重點，也是未來券商業(yè)績穩(wěn)定增長最需要正視的潛在風(fēng)險點。

據(jù)證監(jiān)會官網(wǎng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，上半年有35家券商因業(yè)務(wù)違規(guī)共“吃”下監(jiān)管部門下發(fā)的49張罰單。其中一季度證監(jiān)會下發(fā)9張罰單，但是在二季度就火速下發(fā)了40張罰單，監(jiān)管力度明顯增強。在上市券商中，廣發(fā)證券、中信證券、招商證券、銀河證券、光大證券、國海證券、長江證券等均收到罰單。

從處罰原因看，這49張罰單中，證券從業(yè)人員違規(guī)，投行業(yè)務(wù)、資管業(yè)務(wù)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)違規(guī)占大多數(shù)，表明合規(guī)性問題在券商中仍非個例。

以長江證券為例，雖然2019年上半年業(yè)績同比有增長，但資管業(yè)務(wù)踩雷，保薦業(yè)務(wù)違規(guī)，券商評級遭下調(diào)，被前員工舉報，可謂是風(fēng)波不斷。在過去一年中，長江證券承銷保薦就因為盡調(diào)、內(nèi)控等問題給其帶來7張罰單，在2019年半年報發(fā)出前，長江證券更是被證監(jiān)會下調(diào)評級至CCC級。

同被降級的還有廣發(fā)證券。雖然廣發(fā)證券上半年營收突破百億元，同比增長57%，但也收到來自證監(jiān)部門四項處罰，券商評級亦從AA降至BBB。今年4月，廣發(fā)證券因以低于成本價格參與公司債券項目投標(biāo)，與同行打“價格戰(zhàn)”，被廣東證監(jiān)局采取責(zé)令改正措施，收到第一張因價格戰(zhàn)而開出的罰單。中信建投雖未因價格戰(zhàn)領(lǐng)到罰單，但也被證券業(yè)協(xié)會約談。去年，廣發(fā)證券就因內(nèi)控缺位、經(jīng)營違規(guī)等問題共受到12次處罰。

國海證券在2016年末“蘿卜章”事件遭遇監(jiān)管部門“最重罰單”后，元氣一直未能恢復(fù)如前，而今年以來，國海證券依然是監(jiān)管層的“管理對象”，在1月和5月又因盡調(diào)和募集資金使用的監(jiān)督問題連收兩張罰單。

值得一提的是，招商證券（香港）在今年上半年連續(xù)因保薦人缺失、約800次挪用客戶資金被香港證監(jiān)會罰款超3200萬港元。

券商收到監(jiān)管部門罰單，除了表面上暫時的處罰，每一張罰單都直接影響到各大券商每年的分類評級結(jié)果。而券商分類評級的下調(diào)將直接影響其風(fēng)險準(zhǔn)備金規(guī)模、繳投資者保護(hù)基金比例、業(yè)務(wù)種類、網(wǎng)點數(shù)量、后續(xù)上市、新業(yè)務(wù)試點范圍等一系列事項。

2019年9月9日，上證綜指站上3000點，深證成指重回10000點。圖/IC

某券商人士表示，目前，對于龍頭券商來說，保全評級、合規(guī)經(jīng)營已是其核心發(fā)展要求的第一條，許多證券公司都表示不能唯業(yè)績和利益至上，而忽視合規(guī)運營和風(fēng)控管理，但今年市場回暖，券商業(yè)務(wù)量增大，人員數(shù)量和水平又跟不上業(yè)務(wù)量的拓展，長此以往就會影響券商的合規(guī)性。

為主動規(guī)避風(fēng)險，券商的一些業(yè)務(wù)正在主動轉(zhuǎn)型。如資管業(yè)務(wù)、通道類業(yè)務(wù)隨著資管新規(guī)的出臺被嚴(yán)格限制，券商資管開啟了向主動管理轉(zhuǎn)型之路，在2019年上市券商的中期報表上也有所體現(xiàn)。

截至今年6月末，券商資管業(yè)務(wù)管理資產(chǎn)總規(guī)模11.15萬億元，較2018年底下降13.63%。36家上市券商的資管業(yè)務(wù)收入表現(xiàn)分化，中信證券資管業(yè)務(wù)收入為26.66億元，盡管小幅下滑，但仍大幅領(lǐng)先其他券商，廣發(fā)證券、華泰證券、海通證券、國泰君安則實現(xiàn)增長，中小券商中國海證券資管業(yè)務(wù)收入1.3億元，同比大幅增長85.73%。

2018年11月底，證監(jiān)會發(fā)布《證券公司大集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)適用<關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見>操作指引》，券商大集合資管產(chǎn)品公募化改造工作開啟。今年8月中旬，首批券商資管大集合產(chǎn)品公募化改造獲得證監(jiān)會批文，國泰君安資管、東方證券資管及中信證券共4只產(chǎn)品將在產(chǎn)品申贖、封閉期、信披等方面做調(diào)整。

“股票質(zhì)押風(fēng)險仍需關(guān)注?！鄙蚓瓯硎?。2019年上半年，36家上市券商整體股票質(zhì)押回購規(guī)模較年初下降了15%，少數(shù)券商規(guī)模增長，大部分規(guī)模收縮。

例如興業(yè)證券中報顯示，按照“降風(fēng)險、調(diào)結(jié)構(gòu)、壓規(guī)?！钡脑瓌t，6月末待回購交易金額160億元，較上年末下降40%。此前，興業(yè)證券曾多次踩雷股權(quán)質(zhì)押，其中包括長生生物、中弘股份，2018年累計計提減值準(zhǔn)備金額6.08億元，致使當(dāng)年凈利潤下滑94%。

值得注意的是，股票質(zhì)押減值損失在上半年同比上升，即買入返售金融資產(chǎn)減值損失，部分券商計提較大額度減值，對業(yè)績形成拖累。沈娟認(rèn)為，主要原因有兩點，一是二季度市場波動，計提單筆大額減值損失;二是中小上市券商開始全面實行新金融工具會計準(zhǔn)則，需要對未來預(yù)期發(fā)生的減值進(jìn)行計提。

在證監(jiān)會最新發(fā)布的12條改革舉措中，明確表示“切實化解股票質(zhì)押、債券違約、私募基金等重點領(lǐng)域風(fēng)險”。

未來改革可期

雖然合規(guī)風(fēng)險不少，但展望2019年，多數(shù)證券行業(yè)人士相信，隨著中國內(nèi)地資本市場改革和發(fā)展進(jìn)程加快，多數(shù)券商業(yè)績穩(wěn)中有增可以預(yù)期，券商業(yè)務(wù)競爭和規(guī)模分化，亦將在新的市場格局里不斷演變。

9月9日至10日，證監(jiān)會召開了全面深化資本市場改革工作座談會，部署了12個方面重點任務(wù)。

12項重點任務(wù)涵蓋資本市場的方方面面，也是當(dāng)前資本市場最需要的改革，其中包括發(fā)揮科創(chuàng)板試驗田作用、提高上市公司質(zhì)量、補齊多層次資本市場體系短板、狠抓中介機構(gòu)能力建設(shè)、加快推進(jìn)資本市場高水平開放、推動更多中長期資金入市、化解重點領(lǐng)域風(fēng)險、加大法制供給、加強投資者保護(hù)等。

中信建投首席策略分析師張玉龍表示，此次改革部署與2004年、2014年對資本市場改革具有高度的相似性，對資本市場長期健康發(fā)展具有重要影響，對長期牛市的形成奠定了堅實基礎(chǔ)。

此次會議強調(diào)，改革要尊重市場規(guī)律，發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，真正把選擇權(quán)交給市場。張玉龍認(rèn)為，未來注冊制改革的推廣，最終目標(biāo)是沿著市場化的方向提升資本市場的資源配置效率，而嚴(yán)格把握入口和出口兩道關(guān)，通過退市制度、并購重組實現(xiàn)資本市場的優(yōu)勝劣汰，則是通過更加市場化的機制來實現(xiàn)上市公司治理。

市場關(guān)心的資金問題也在改革任務(wù)之一。會議指出，推動放寬各類中長期資金入市比例和范圍，推動公募基金納入個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老金投資范圍。張玉龍表示：“增量資金的安排和投資者結(jié)構(gòu)完善是驅(qū)動市場上行的邊際力量，特別是長期資金入市安排更有利于長期牛市的形成?！?/p>

在東吳證券看來，券商作為資本市場體系中的重要一環(huán)，“深改12條”明確提出狠抓券商能力建設(shè)，支持鼓勵券商創(chuàng)新、特色發(fā)展，在政策支持背景下，券商有望深度受益。

圖3：2014年-2019年H1上市券商ROE（年化）

注：ROE=歸母凈利潤/ 歸母凈資產(chǎn)

資料來源：Wind，華泰證券研究所

圖4：2015年-2019 年H1上市券商業(yè)務(wù)凈收入結(jié)構(gòu)

注：資本中介業(yè)務(wù)凈收入對應(yīng)利息凈收入

資料來源：Wind，華泰證券研究所

隨著資本市場開放腳步不斷加快，海外資金成為A股的重要角色。9月10日，國家外匯管理局宣布，取消QFII/RQFII投資額度限制。中金公司表示，短期來看，當(dāng)前滬深港通已經(jīng)不設(shè)總額度限制，此次額度限制取消對加大外資流入的影響有限，但長期來看，隨著A股市場的不斷開放，外資占比有望持續(xù)提升。

“此舉真正的意義在于進(jìn)一步強化資本市場開放的信號，釋放出鼓勵資本流入的態(tài)度，使A股更好地融入全球資本市場，也在中長期帶來更大規(guī)模外資流入，有利于A股納入MSCI、標(biāo)普等各類國際指數(shù)?！睎|吳證券首席經(jīng)濟學(xué)家陳李告訴《財經(jīng)》記者。

中金公司策略團(tuán)隊測算，當(dāng)前外資持有A股比例占總市值3%、占自由流通市值的8%;預(yù)計未來5年-10年外資持股比例有望達(dá)到10%左右或以上。

對于系列政策安排，興業(yè)證券首席經(jīng)濟學(xué)家王涵表示，一方面，中國資本市場將迎來“長錢”流入，國內(nèi)長期資金疊加外資流入有助于改善市場投資期限偏短的問題;另一方面，科創(chuàng)板和上市公司監(jiān)管改革舉措，將推動投資標(biāo)的擴容，市場優(yōu)勝劣汰生態(tài)形成，整個體系資金利用效率提高。

“資本市場政策紅利正在持續(xù)釋放，市場風(fēng)險偏好有望進(jìn)一步提升。”王涵認(rèn)為。

沈娟也表示，未來資本市場深化改革仍將持續(xù)落地，證券行業(yè)監(jiān)管體系持續(xù)完善，政策紅利引導(dǎo)行業(yè)穩(wěn)健向上發(fā)展，監(jiān)管扶優(yōu)限劣，且大型券商綜合競爭實力領(lǐng)先，行業(yè)馬太效應(yīng)或?qū)⒓觿　?/p>