汽車(chē)行業(yè)寒冬將盡部分龍頭醞釀跨年行情

林偉萍

中國(guó)汽車(chē)市場(chǎng)年初至今一直處于“寒冬”當(dāng)中，如今似有“苦盡甘來(lái)”之勢(shì)。隨著國(guó)六政策落地、秋冬購(gòu)車(chē)旺季來(lái)臨以及一系列促進(jìn)汽車(chē)消費(fèi)政策的出臺(tái)，汽車(chē)行業(yè)部分指標(biāo)，如汽車(chē)銷(xiāo)售環(huán)比數(shù)據(jù)、經(jīng)銷(xiāo)商綜合庫(kù)存系數(shù)等開(kāi)始出現(xiàn)邊際改善跡象。全國(guó)乘聯(lián)會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)崔東樹(shù)在接受《紅周刊》記者采訪時(shí)表示，當(dāng)前我國(guó)汽車(chē)行業(yè)整體處于逐步走出谷底并企穩(wěn)回升的階段，“預(yù)計(jì)10月份汽車(chē)整體銷(xiāo)量有望呈現(xiàn)出同比持平或正增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)?！?/p>

多位接受《紅周刊》采訪的機(jī)構(gòu)投資者表示，我國(guó)汽車(chē)行業(yè)增長(zhǎng)遠(yuǎn)未見(jiàn)到天花板，疊加估值優(yōu)勢(shì)，汽車(chē)板塊部分個(gè)股正出現(xiàn)“罕見(jiàn)”的布局機(jī)會(huì)。比如，乘用車(chē)領(lǐng)域關(guān)注豪華車(chē)、銷(xiāo)量率先企穩(wěn)的民營(yíng)龍頭以及業(yè)績(jī)穩(wěn)定的國(guó)企龍頭;新能源汽車(chē)龍頭短期承壓，但或存在逆向投資機(jī)會(huì);此外，汽車(chē)零部件領(lǐng)域，建議重點(diǎn)關(guān)注特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈以及核心產(chǎn)品國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額提升、進(jìn)口替代和擁有智能網(wǎng)聯(lián)概念的個(gè)股機(jī)會(huì)。

長(zhǎng)期和短期邏輯共振

汽車(chē)板塊迎來(lái)新關(guān)注

自2018年7月首次出現(xiàn)銷(xiāo)量下滑以來(lái)到今年8月底，中國(guó)汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量已經(jīng)連續(xù)13個(gè)月呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。但崔東樹(shù)在接受《紅周刊》記者采訪時(shí)表示，當(dāng)前我國(guó)汽車(chē)行業(yè)整體處于逐步走出谷底并企穩(wěn)回升的階段，“預(yù)計(jì)10月份汽車(chē)整體銷(xiāo)量有望呈現(xiàn)出同比持平或正增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)?！?/p>

早前，崔東樹(shù)曾預(yù)期汽車(chē)購(gòu)買(mǎi)力在“金九”期間就會(huì)釋放，車(chē)企和經(jīng)銷(xiāo)商加庫(kù)存等隨即進(jìn)入新階段，但剛過(guò)去的9月并沒(méi)有按照這一路線圖走?！?月份市場(chǎng)產(chǎn)銷(xiāo)恢復(fù)不及預(yù)期，一是消費(fèi)信心不是很足，購(gòu)買(mǎi)力不理想;二是貿(mào)易摩擦等導(dǎo)致外部環(huán)境較差;三是房地產(chǎn)9月份‘超級(jí)火爆，對(duì)汽車(chē)消費(fèi)分流明顯?！贝迻|樹(shù)表示，考慮到房地產(chǎn)和汽車(chē)對(duì)當(dāng)期稅收等費(fèi)用的貢獻(xiàn)度差異，地方政府賣(mài)房子的熱情要明顯高于賣(mài)車(chē)。按照國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的70大中城市房?jī)r(jià)數(shù)據(jù)測(cè)算，今年8月70城市房?jī)r(jià)算數(shù)平均值同比增長(zhǎng)11%（去年同期增速為10%），房?jī)r(jià)回升速度遠(yuǎn)高于同期汽車(chē)行業(yè)。

“但不可否認(rèn)的是，今年以來(lái)汽車(chē)銷(xiāo)量的同比增長(zhǎng)下滑速度不斷收縮，預(yù)計(jì)9月份將控制在10%以內(nèi)，10月份汽車(chē)整體銷(xiāo)量有望呈現(xiàn)出同比持平或正增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，從而呈現(xiàn)出越來(lái)越好的趨勢(shì)和狀態(tài)?！贝迻|樹(shù)表示。

四川某私募基金總經(jīng)理在接受《紅周刊》記者采訪時(shí)表示，“汽車(chē)‘寒冬何時(shí)拐點(diǎn)到來(lái)很難說(shuō)清，但從綜合市場(chǎng)空間和估值等因素來(lái)看，汽車(chē)行業(yè)確實(shí)出現(xiàn)了‘罕見(jiàn)的投資機(jī)會(huì)。投資者可以選擇已經(jīng)在行業(yè)內(nèi)形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司，等著汽車(chē)行業(yè)復(fù)蘇就行了?！辈稍L中他透露，早在上半年他已開(kāi)始擇機(jī)布局優(yōu)質(zhì)低估汽車(chē)股。

該人士認(rèn)為，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，汽車(chē)市場(chǎng)還未“見(jiàn)頂”。從美國(guó)、日本與韓國(guó)的歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，它們的汽車(chē)千人保有量分別在800輛、600輛和500輛左右，而當(dāng)前我國(guó)千人保有量尚不足200輛?？紤]到中國(guó)幅員遼闊和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的便利條件，保守估計(jì)未來(lái)我國(guó)汽車(chē)千人保有量將達(dá)到300～350輛，汽車(chē)更新時(shí)間設(shè)定為15-20年（實(shí)際上應(yīng)該比這個(gè)短很多），那么國(guó)內(nèi)汽車(chē)年銷(xiāo)量保守估計(jì)也應(yīng)在3500萬(wàn)輛之上。但2018年，我國(guó)汽車(chē)的銷(xiāo)量?jī)H為2808.1萬(wàn)輛?！耙源藖?lái)看，我國(guó)汽車(chē)未來(lái)繼續(xù)保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)動(dòng)力依然很足。”

從短期數(shù)據(jù)上看，他也認(rèn)同四季度的汽車(chē)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)大概率會(huì)邊際改善。他分析說(shuō)，“2018年同期基數(shù)較低，因此不排除2019年四季度可能出現(xiàn)汽車(chē)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)的邊際改善的可能。當(dāng)然，這是戰(zhàn)術(shù)性的邏輯，含有博弈的性質(zhì)?！?/p>

此外，該私募總經(jīng)理強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前市場(chǎng)普遍用“寒冬”描述汽車(chē)行業(yè)，主要是因?yàn)檫m應(yīng)了汽車(chē)行業(yè)以外的高增長(zhǎng)，但未來(lái)低增長(zhǎng)將成為常態(tài)。從美、日、韓三國(guó)汽車(chē)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，當(dāng)汽車(chē)千人保有量達(dá)到200輛時(shí)，銷(xiāo)量將進(jìn)入低增速時(shí)代，而當(dāng)前我國(guó)汽車(chē)千人保有量為173輛。

龍頭領(lǐng)軍價(jià)值凸顯

零部件板塊優(yōu)先表現(xiàn)

當(dāng)汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)增速放緩，將帶來(lái)汽車(chē)行業(yè)的全面整合。職業(yè)投資人裘伯元對(duì)《紅周刊》記者表示，“全行業(yè)閉著眼共同賺錢(qián)的局面已經(jīng)一去不復(fù)返了，龍頭公司的行業(yè)集中度將逐漸提升，進(jìn)而帶動(dòng)行業(yè)走出‘寒冬。”

目前，汽車(chē)行業(yè)整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳，且出現(xiàn)細(xì)分行業(yè)分化趨勢(shì)。Wind數(shù)據(jù)顯示，申萬(wàn)汽車(chē)行業(yè)板塊（注：該數(shù)值包含10只B股上市汽車(chē)公司）2019年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入（合計(jì)）11989.34億元，較去年同期下滑8.06%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)（合計(jì)）416.94億元，同比下滑32.89%。毛利率和銷(xiāo)售凈利率則分別同比下滑5.67%和26.28%。就細(xì)分二級(jí)行業(yè)來(lái)看，以汽車(chē)整車(chē)和汽車(chē)零部件板塊對(duì)比來(lái)看，整車(chē)和零部件今年上半年?duì)I收同比分別下滑11.86%和0.21%;歸母凈利潤(rùn)同比分別下滑39.02%和23.23%;毛利率分別為12.84%和19.69%;銷(xiāo)售凈利率分別為3.59%和6.48%。相較而言，汽車(chē)零部件板塊整體表現(xiàn)優(yōu)于整車(chē)板塊。（見(jiàn)附表）

在這樣的業(yè)績(jī)表現(xiàn)之下，今年以來(lái)至10月10日收盤(pán)，申萬(wàn)汽車(chē)板塊累計(jì)漲幅僅為7.4%，在申萬(wàn)28個(gè)子行業(yè)中位居第23位，遠(yuǎn)低于上證綜指同期的18.19%的漲幅。細(xì)分板塊來(lái)看，整車(chē)今年以來(lái)累計(jì)漲幅僅4.25%，而零部件板塊累計(jì)漲幅為10.14%，零部件板塊相對(duì)搶眼一些。

乾明資產(chǎn)研究員周至劭就此表示，汽車(chē)零部件板塊優(yōu)于整車(chē)的主要原因是基于中美之間貿(mào)易關(guān)系反復(fù)對(duì)零部件的負(fù)面影響要小于整車(chē)企業(yè)?！皬漠a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前我國(guó)汽車(chē)零部件產(chǎn)業(yè)國(guó)產(chǎn)化率逐年增高，已達(dá)到70%以上的較高水平，此次進(jìn)口關(guān)稅增加，首先并未覆蓋全部零部件，其次從美國(guó)方面全部進(jìn)口量占比較低（整車(chē)占總量比約22%，零部件占比近7.6%），因此對(duì)零部件企業(yè)負(fù)面影響較少。而美國(guó)加征關(guān)稅部分如果全部落地，對(duì)出口型的零部件產(chǎn)業(yè)屆時(shí)將會(huì)產(chǎn)生一定的負(fù)面影響。”他對(duì)《紅周刊》記者表示。

在周至劭看來(lái)，當(dāng)前汽車(chē)零部件板塊內(nèi)部也出現(xiàn)了一定的分化。核心產(chǎn)品國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額提升、進(jìn)口替代以及擁有智能網(wǎng)聯(lián)概念的零部件企業(yè)漲幅較大;而出口型企業(yè)由于目前全球經(jīng)濟(jì)預(yù)期進(jìn)入低迷階段，而增長(zhǎng)較弱。例如，零部件龍頭企業(yè)濰柴動(dòng)力，截至10日收盤(pán)，今年以來(lái)已收獲52.2%的漲幅，相較于汽車(chē)板塊整體收益顯著。濰柴動(dòng)力所處重卡行業(yè)，因2018年基數(shù)較高，今年1-6月累計(jì)銷(xiāo)量65萬(wàn)輛，同比下滑3.7%，但依舊維持高景氣度。2018年末，市場(chǎng)普遍預(yù)期2019年重卡銷(xiāo)量在100萬(wàn)輛以下，而實(shí)際數(shù)據(jù)持續(xù)在超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，因此作為發(fā)動(dòng)機(jī)龍頭的濰柴動(dòng)力疊加燃料電池板塊熱度，濰柴動(dòng)力受到市場(chǎng)資金追捧。而從估值角度來(lái)看，10日收盤(pán)PE（TTM）為9.52倍，處于最近5年歷史均值-1STDV下限區(qū)間。同樣作為零部件行業(yè)今年“優(yōu)等生”的華域汽車(chē)，雖然近期略有回調(diào)，今年以來(lái)累計(jì)上漲仍高達(dá)32.28%?！叭A域汽車(chē)在智能網(wǎng)聯(lián)與自動(dòng)駕駛方面的先進(jìn)布局，以及背靠我國(guó)汽車(chē)龍頭上汽集團(tuán)的優(yōu)勢(shì)，在市場(chǎng)樂(lè)觀階段估值彈性將更大?！敝苤鳞糠治稣f(shuō)。

豪華車(chē)估值修復(fù)進(jìn)程未停

自主車(chē)企或?qū)⑵蠓€(wěn)

雖然A股市場(chǎng)表現(xiàn)為零部件板塊的“強(qiáng)勢(shì)”，但如果融入港股汽車(chē)股表現(xiàn)，整車(chē)尤其是豪車(chē)車(chē)廠的表現(xiàn)并不遜色。

“中國(guó)汽車(chē)市場(chǎng)目前是存量與增量并存的時(shí)代。2014年之前基本上以增量為主（占比過(guò)半），目前是存量為主（占比約80%）?！蹦稠敿饪鐕?guó)車(chē)企高管、知名財(cái)經(jīng)博主@南宮不敗分析說(shuō)，“在完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，未來(lái)能夠殺出重圍的企業(yè)，通常是在產(chǎn)業(yè)鏈、價(jià)值鏈、供應(yīng)鏈上有優(yōu)勢(shì)的企業(yè);具備高度研發(fā)能力（不斷推陳出新）、規(guī)模優(yōu)勢(shì)、品牌影響力、網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)的企業(yè);以及能夠不斷加深自己的護(hù)城河的企業(yè)。”

從今年以來(lái)汽車(chē)銷(xiāo)量數(shù)據(jù)來(lái)看，以BBA（寶馬、奔馳、奧迪）為代表的豪華車(chē)銷(xiāo)量持續(xù)強(qiáng)勁，如上半年乘用車(chē)銷(xiāo)量同比下跌13.8%，而豪華車(chē)同期逆勢(shì)增長(zhǎng)12%。此外，豐田、本田等日系汽車(chē)增長(zhǎng)勢(shì)頭也較明顯，國(guó)產(chǎn)自主品牌企業(yè)則分化明顯，部分歐美企業(yè)品牌和國(guó)有自主品牌的銷(xiāo)量出現(xiàn)斷崖式下跌。

統(tǒng)計(jì)主流品牌車(chē)企8月份狹義批發(fā)乘用車(chē)銷(xiāo)量數(shù)據(jù)可以看到，豪華車(chē)系品牌中，北京汽車(chē)（1958.HK）旗下的北京奔馳8月份出貨量同比增長(zhǎng)25.4%，1-8月份同比增長(zhǎng)14.3%;華晨中國(guó)（1114.HK）旗下的華晨寶馬8月出貨量同比增長(zhǎng)9.6%，1-8月同比增長(zhǎng)22.2%?！昂廊A車(chē)屬于特色市場(chǎng)，在消費(fèi)不振的情況下，升級(jí)消費(fèi)需求仍比較旺盛，類(lèi)似白酒行業(yè)中的高端白酒需求強(qiáng)勁，中低端白酒壓力較大。汽車(chē)行業(yè)豪華車(chē)企日子相對(duì)好過(guò)，中低端、入門(mén)級(jí)汽車(chē)企業(yè)壓力較大?！贝迻|樹(shù)分析說(shuō)。

裘伯元也對(duì)豪華車(chē)企的投資機(jī)會(huì)表示認(rèn)可。據(jù)他測(cè)算，未來(lái)中國(guó)乘用車(chē)年銷(xiāo)量至少還有50%的增長(zhǎng)空間，而豪華車(chē)銷(xiāo)量則還有200%的增長(zhǎng)空間。數(shù)據(jù)顯示，2018年中國(guó)豪華車(chē)銷(xiāo)量280萬(wàn)輛，其中BBA占比70%，基本意味著中國(guó)豪車(chē)市場(chǎng)被BBA壟斷。裘伯元指出，“華晨中國(guó)雖然今年以來(lái)已有60%的漲幅，但考慮到其ROE穩(wěn)定在15%以上，PE（TTM）僅6.7倍，比恒生綜指9.54倍的市盈率還低，存在配置價(jià)值。就北京汽車(chē)而言，雖然奔馳賺錢(qián)能力很強(qiáng)，但受北京現(xiàn)代拖累，公司業(yè)績(jī)承壓?！?/p>

對(duì)于表國(guó)內(nèi)自主品牌車(chē)企，裘伯元認(rèn)為，還需等上3～5年?！叭迥旰?，自主品牌最終剩下三五家，此時(shí)才意味著乘用車(chē)行業(yè)集中度提升和汽車(chē)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)上半場(chǎng)的結(jié)束，龍頭格局將基本明確?！?h3>新能源汽車(chē)短期承壓

但不失為好的介入時(shí)機(jī)

如果在進(jìn)一步細(xì)分到新能源汽車(chē)領(lǐng)域，雖然下半年新能源汽車(chē)銷(xiāo)量增長(zhǎng)壓力仍存，但崔東樹(shù)認(rèn)為，“新能源汽車(chē)預(yù)計(jì)到明年將得到明顯的恢復(fù)性增長(zhǎng)?！痹谒磥?lái)，新能源汽車(chē)作為行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的大趨勢(shì)并沒(méi)有發(fā)生變化。隨著特斯拉明年在中國(guó)本土的產(chǎn)量進(jìn)一步得到釋放，將推動(dòng)本土自主品牌的總供應(yīng)鏈得到大幅提升，對(duì)整個(gè)新能源汽車(chē)發(fā)展將有明顯的促進(jìn)作用。另外，未來(lái)新能源汽車(chē)將逐步得到消費(fèi)者的認(rèn)可，購(gòu)買(mǎi)力將逐步釋放。

從新能源龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)和銷(xiāo)量數(shù)據(jù)來(lái)看，比亞迪和北汽藍(lán)谷都較為搶眼。經(jīng)歷過(guò)業(yè)績(jī)滑坡后，北汽藍(lán)谷在2018年三季度、比亞迪在今年一季度已經(jīng)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)，其中比亞迪今年一季報(bào)、中報(bào)歸母凈利潤(rùn)同比增速更是分別高達(dá)631.98%和203.6%。銷(xiāo)量數(shù)據(jù)來(lái)看，北汽藍(lán)谷旗下的北汽新能源1-8月份出貨量同比增長(zhǎng)29.4%，而比亞迪股份（1211.HK）在港交所公告稱，1-9月份，公司新能源汽車(chē)銷(xiāo)量為19.26萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)34.31%。

“中國(guó)鋰電新能源的兩個(gè)龍頭公司在2019H1都有不錯(cuò)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，但主要與補(bǔ)貼換擋所造成的搶裝透支需求有關(guān)。比亞迪預(yù)告3季度歸母凈利潤(rùn)在15.55-17.55億元之間，Q3單季度增長(zhǎng)1-3億元，同比、環(huán)比均下滑比較嚴(yán)重。公司主營(yíng)的乘用車(chē)業(yè)務(wù)依舊處于行業(yè)補(bǔ)貼退坡和汽車(chē)消費(fèi)不振的雙重壓力下，但短期不必太悲觀。雖然搶裝后的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有壓力，但新能源仍舊是我國(guó)發(fā)展的長(zhǎng)期規(guī)劃，整體行業(yè)仍處于爬坡階段，在市場(chǎng)預(yù)期悲觀、股價(jià)平穩(wěn)階段不失為一個(gè)良好的買(mǎi)入時(shí)機(jī)?！敝苤鳞糠治稣f(shuō)。

裘伯元也認(rèn)為，從長(zhǎng)期價(jià)值投資角度來(lái)看，此時(shí)正是關(guān)注和布局比亞迪等新能源龍頭股的投資機(jī)會(huì)。他看好比亞迪的邏輯在于，一是比亞迪在電池技術(shù)、電控以及汽車(chē)電子領(lǐng)域都處于第一梯隊(duì)，屬于引領(lǐng)者。隨著補(bǔ)貼政策取消和對(duì)電池安全性要求的提高，比亞迪生產(chǎn)的磷酸鐵鋰電池性價(jià)比被進(jìn)一步凸顯。二是比亞迪與豐田等主流車(chē)企簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，這意味著公司的電池技術(shù)帶來(lái)了主流車(chē)企的肯定。三是中國(guó)市場(chǎng)未來(lái)所有營(yíng)運(yùn)車(chē)輛都將電動(dòng)化，市場(chǎng)需求空間大。