上海科創(chuàng)板，加速中國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程

周立明

中央決定在上交所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，就是要促進(jìn)上海國(guó)際金融中心和科創(chuàng)中心的聯(lián)動(dòng)建設(shè)，讓上海作為中國(guó)資本市場(chǎng)的領(lǐng)頭羊參與國(guó)際化競(jìng)爭(zhēng)。圖為上海浦東陸家嘴。

當(dāng)下，中國(guó)資本市場(chǎng)的頭等大事就是上海科創(chuàng)板開(kāi)市，特別是在特朗普貿(mào)易保護(hù)主義之下美國(guó)資本市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈動(dòng)蕩之時(shí)，上?？苿?chuàng)板可以說(shuō)是賺足了眼球，其漲幅令國(guó)內(nèi)外投資者艷羨不已，參與科創(chuàng)板的機(jī)構(gòu)投資者斬獲頗豐。當(dāng)然，此時(shí)上海科創(chuàng)板的推出勢(shì)必深度影響國(guó)際資本市場(chǎng)。

深刻改變資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)

對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，科創(chuàng)板作為一個(gè)新生事物，實(shí)際上也是借鑒了國(guó)外資本市場(chǎng)成熟的經(jīng)驗(yàn)和模式。比如，英國(guó)倫敦股票交易所在1999年11月就專(zhuān)門(mén)設(shè)立兩個(gè)板塊主要支持創(chuàng)新科技企業(yè)和醫(yī)藥科技企業(yè)，完善英國(guó)的多層次資本市場(chǎng)，根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要進(jìn)行資本市場(chǎng)制度的重大創(chuàng)新。因此，從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，上海科創(chuàng)板是借鑒國(guó)外資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，大大拓展了資本市場(chǎng)服務(wù)科技創(chuàng)新的定位和功能，而且快速推動(dòng)了中國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化的進(jìn)程。

首先，上海科創(chuàng)板加速中國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際化。大國(guó)必有金融重器。盡管中國(guó)資本市場(chǎng)的交易規(guī)模多年來(lái)穩(wěn)居世界第二，但是中國(guó)還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有成為世界金融強(qiáng)國(guó)。根本的限制因素是中國(guó)資本市場(chǎng)的封閉性，中國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)際資本市場(chǎng)存在著資本管制防火墻、交易制度存在差異、交易主體大多是國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)等，限制了中國(guó)資本市場(chǎng)的功能。國(guó)際化是中國(guó)資本市場(chǎng)要邁的一道坎，緊緊抓住難得的戰(zhàn)略機(jī)遇期，利用科創(chuàng)板布局金融強(qiáng)國(guó)正當(dāng)其時(shí)，這也是中國(guó)進(jìn)一步改革發(fā)展之所需。科創(chuàng)板實(shí)行與國(guó)際資本市場(chǎng)通行規(guī)則相一致的制度規(guī)則，必將推動(dòng)中國(guó)資本市場(chǎng)全球化的進(jìn)程，這對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)多元化、國(guó)際化具有重要的意義。

其次，上?？苿?chuàng)板重塑了全球資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的新格局?？苿?chuàng)板與目前A股主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板IPO標(biāo)準(zhǔn)不同，發(fā)行條件更加開(kāi)放包容，在主體資格、上市標(biāo)準(zhǔn)、表決權(quán)差異安排等方面尊重經(jīng)濟(jì)實(shí)踐選擇和發(fā)展規(guī)律、積極回應(yīng)市場(chǎng)需求、主動(dòng)對(duì)接國(guó)際資本市場(chǎng)規(guī)則。這意味著中國(guó)資本市場(chǎng)開(kāi)始參與國(guó)際資本市場(chǎng)交易所的競(jìng)爭(zhēng)，面向全球投資者和融資者開(kāi)放，將中國(guó)經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)與資本優(yōu)勢(shì)結(jié)合起來(lái)，打造同外匯市場(chǎng)、銀行市場(chǎng)一樣的大國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)籌協(xié)調(diào)中樞，對(duì)于建設(shè)金融強(qiáng)國(guó)、改變目前國(guó)際金融格局有重要的意義。中國(guó)資本市場(chǎng)深度融入國(guó)際資本市場(chǎng)，必將對(duì)全球資本市場(chǎng)的服務(wù)理念、制度設(shè)計(jì)、金融產(chǎn)品、安全風(fēng)險(xiǎn)防控、金融主權(quán)等方面產(chǎn)生正面效益，推動(dòng)國(guó)際資本市場(chǎng)充分競(jìng)爭(zhēng)。

最后，上?？苿?chuàng)板助力上海國(guó)際金融中心建設(shè)。中國(guó)已經(jīng)是世界第二大經(jīng)濟(jì)體，迎來(lái)了自己的“大金融時(shí)代”，必須建立與經(jīng)濟(jì)規(guī)模相一致的國(guó)際金融中心，資本市場(chǎng)和銀行體系、匯率市場(chǎng)一樣構(gòu)成了現(xiàn)代金融體系的重要組成部分。盡管香港國(guó)際金融中心的地位穩(wěn)固，但是中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模龐大，加上香港資本市場(chǎng)擴(kuò)容難以滿(mǎn)足中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求，建立上海國(guó)際金融中心勢(shì)在必行。中央決定在上交所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，就是要促進(jìn)上海國(guó)際金融中心和科創(chuàng)中心的聯(lián)動(dòng)建設(shè)，讓上海作為中國(guó)資本市場(chǎng)的領(lǐng)頭羊參與國(guó)際化競(jìng)爭(zhēng)。上海的地理位置決定了在全球金融中心中應(yīng)有一席之地，上?？苿?chuàng)板與國(guó)際主流資本市場(chǎng)接軌，在很大程度上就是支持上海國(guó)際金融中心早日與其他國(guó)際金融中心競(jìng)爭(zhēng)，形成香港和上海這兩大中國(guó)的國(guó)際金融中心，完善中國(guó)資本市場(chǎng)交易網(wǎng)絡(luò)，形成“日不落”全球交易市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。

科創(chuàng)板從呼吁到設(shè)立速度之快，可以說(shuō)明中國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際化進(jìn)程之緊迫。特別是“一帶一路”實(shí)施以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)與東西方經(jīng)濟(jì)體之間的經(jīng)貿(mào)關(guān)系進(jìn)一步加強(qiáng)，面對(duì)美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家在國(guó)際資本市場(chǎng)上的呼風(fēng)喚雨，中國(guó)需要在資本市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)有大手筆，才能解決中國(guó)國(guó)際收支長(zhǎng)期不均衡的局面，保障我國(guó)的金融安全和經(jīng)濟(jì)安全。上海科創(chuàng)板在推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化、深度參與國(guó)際資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、建設(shè)與中國(guó)經(jīng)濟(jì)地位相匹配的國(guó)際金融中心等方面，可以說(shuō)是深刻改變資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的重大事件。

不僅僅是個(gè)“板”

2019年初，中共中央政治局專(zhuān)門(mén)就完善金融服務(wù)、防范金融風(fēng)險(xiǎn)舉行集體學(xué)習(xí)，習(xí)近平總書(shū)記在講話(huà)中再次提出“金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”“開(kāi)發(fā)個(gè)性化、差異化、定制化金融產(chǎn)品”等重要觀(guān)點(diǎn)與思想。2月27日，新任證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿(mǎn)在談到科創(chuàng)板設(shè)立的重大意義時(shí)說(shuō)，其意義歸納起來(lái)主要有兩點(diǎn)：一是增強(qiáng)資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的包容性和服務(wù)性;二是深化資本市場(chǎng)改革的重要舉措與迫切需求。他表示，科創(chuàng)板不僅僅是新設(shè)一個(gè)“板”，更重要的是在堅(jiān)持市場(chǎng)化法治化原則下，將對(duì)上市公司的發(fā)行、上市、交易、信息披露、退市等各個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)行制度創(chuàng)新，建立健全以信息披露為中心的股票發(fā)行上市制度，形成可復(fù)制可推廣的經(jīng)驗(yàn)。

美國(guó)不會(huì)放棄金融霸權(quán)，必然使得上海科創(chuàng)板建設(shè)面臨巨大挑戰(zhàn)。圖為美國(guó)紐交所。

可以說(shuō)，中國(guó)資本市場(chǎng)能否健康發(fā)展對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)全局具有重大影響，抓住時(shí)機(jī)加快資本市場(chǎng)改革進(jìn)程已成決策層和管理層的高度共識(shí)。中國(guó)要實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的“彎道超車(chē)”，成為金融強(qiáng)國(guó)，存量的A股市場(chǎng)已難以負(fù)荷新時(shí)代所要求的重?fù)?dān)，科創(chuàng)板就必須尋求資本市場(chǎng)的增量改革，科創(chuàng)板超預(yù)期快速推出的深層原因與邏輯或許就在于此?？苿?chuàng)板被決策層賦予中國(guó)資本市場(chǎng)制度性改革試點(diǎn)重任，其推動(dòng)中國(guó)乃至全球資本市場(chǎng)改革的作用主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

首先，上海科創(chuàng)板深化全球金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革。長(zhǎng)期以來(lái)，發(fā)展資本市場(chǎng)屢遭非議，跨國(guó)資本興風(fēng)作浪，而以華爾街為代表的美國(guó)資本市場(chǎng)淪為“有錢(qián)人的玩具”，沉迷于虛擬經(jīng)濟(jì)，最終導(dǎo)致2008年全球金融危機(jī)，因此大部分國(guó)家對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展非常謹(jǐn)慎。如何重新認(rèn)識(shí)資本市場(chǎng)的功能非常重要，這屬于理念的重大創(chuàng)新。中國(guó)設(shè)立科創(chuàng)板，不是去玩資本游戲，主要目標(biāo)是促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、加速科技成果轉(zhuǎn)化、提升我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效率和動(dòng)力。設(shè)立科創(chuàng)板是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然趨勢(shì)，未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)必須借助科技創(chuàng)新，而科創(chuàng)板可以引導(dǎo)資金向優(yōu)質(zhì)科創(chuàng)企業(yè)集聚，服務(wù)以科技創(chuàng)新為支撐的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)金融和科技良性協(xié)同，促進(jìn)新經(jīng)濟(jì)發(fā)展。上海科創(chuàng)板的推出，對(duì)實(shí)現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量的發(fā)展，實(shí)體經(jīng)濟(jì)、金融資本和技術(shù)創(chuàng)新相結(jié)合具有重要意義，這對(duì)于亟需科技創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)升級(jí)的全球企業(yè)來(lái)說(shuō)，科創(chuàng)板提供的機(jī)會(huì)是獨(dú)特的，所達(dá)到的效果也將會(huì)是顯著的。

其次，上?？苿?chuàng)板是國(guó)際資本市場(chǎng)的集成創(chuàng)新?？苿?chuàng)板主要是借鑒絕大部分國(guó)外注冊(cè)制的經(jīng)驗(yàn)，真正落實(shí)以信息披露為核心的證券發(fā)行注冊(cè)制。比如，監(jiān)管者只對(duì)信息披露進(jìn)行審核，將企業(yè)盈利能力和投資價(jià)值判斷交給市場(chǎng);尊重投資者的投資判斷，利用股票市場(chǎng)化擴(kuò)容來(lái)拓寬融資渠道;允許特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)上市;降低發(fā)行人的發(fā)行成本、提升股票上市效率、更少地消耗社會(huì)資源;審核機(jī)構(gòu)在審批時(shí)不進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷，轉(zhuǎn)而更偏重于事后監(jiān)管;等等。國(guó)際資本市場(chǎng)的有益經(jīng)驗(yàn)，都成為上?？苿?chuàng)板的基礎(chǔ)性制度得到全面貫徹，真正實(shí)現(xiàn)中國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)際資本市場(chǎng)無(wú)縫對(duì)接，削弱了資本流動(dòng)的制度性障礙，有利于全球資本市場(chǎng)的高效率運(yùn)轉(zhuǎn)。

再次，上?？苿?chuàng)板進(jìn)行了個(gè)性化特征的一系列制度設(shè)計(jì)，既遵循了國(guó)際通行規(guī)則，又補(bǔ)齊了現(xiàn)有國(guó)際資本市場(chǎng)制度的短板。比如，科創(chuàng)板企業(yè)要符合國(guó)家戰(zhàn)略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場(chǎng)認(rèn)可度高，更加注重新科技以及制造業(yè)升級(jí)，具有明顯的產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)特征;上市標(biāo)準(zhǔn)以市值為核心，逐步淡化財(cái)務(wù)指標(biāo)但限定了行業(yè)，為具有較強(qiáng)科技創(chuàng)新高成長(zhǎng)型企業(yè)提供融資和定價(jià)的機(jī)會(huì)，改變了以財(cái)務(wù)績(jī)效為標(biāo)準(zhǔn)判定公司的觀(guān)念;科創(chuàng)板增強(qiáng)資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的包容性，極大地拓寬中小微企業(yè)的融資渠道，將有助于實(shí)體經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。這些舉措將會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)上海國(guó)際金融中心的功能，吸引全球創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、中小企業(yè)以及不符合現(xiàn)有資本規(guī)則的企業(yè)來(lái)科創(chuàng)板發(fā)展，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了國(guó)外注冊(cè)制這種資本市場(chǎng)制度的范疇。

最后，上海科創(chuàng)板形成了國(guó)際資本市場(chǎng)的錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)格局。上海科創(chuàng)板設(shè)立以后，促進(jìn)中國(guó)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展，為現(xiàn)有的主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板的交易提供參考，也為全球投資者創(chuàng)造新機(jī)會(huì)。未來(lái)全球交易市場(chǎng)將實(shí)現(xiàn)錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)格局，上?？苿?chuàng)板主要服務(wù)科技創(chuàng)新型優(yōu)質(zhì)企業(yè)，為一些尚未盈利但市值規(guī)模較大的潛在“獨(dú)角獸”企業(yè)創(chuàng)造孵化環(huán)境，服務(wù)新經(jīng)濟(jì)中小企業(yè)快速發(fā)展。上?？苿?chuàng)板是科技股與注冊(cè)制的融合體，借鑒美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)的基本經(jīng)驗(yàn)，可以說(shuō)是“中國(guó)版納斯達(dá)克”。同時(shí)，上?？苿?chuàng)板為更多新經(jīng)濟(jì)、中小科創(chuàng)企業(yè)提供融資支持，將在提升科創(chuàng)企業(yè)服務(wù)能力、承接海外中概股回歸、投資者分享科創(chuàng)發(fā)展紅利等方面產(chǎn)生積極影響。上?？苿?chuàng)板與國(guó)際資本市場(chǎng)接軌，可以避免出現(xiàn)境內(nèi)像騰訊、阿里巴巴、小米等公司紛紛赴境外上市的尷尬局面，削弱美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)在科技融資上的壟斷地位。

因此，設(shè)立科創(chuàng)板是中國(guó)資本市場(chǎng)階段性發(fā)展的必然結(jié)果，是落實(shí)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)和科技強(qiáng)國(guó)戰(zhàn)略、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重大改革舉措，也是推動(dòng)全球資本市場(chǎng)制度創(chuàng)新、完善國(guó)際資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的重大舉措。未來(lái)世界各主要經(jīng)濟(jì)體的競(jìng)爭(zhēng)將集中在新一代信息技術(shù)、高端裝備制造、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，打造一個(gè)規(guī)范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)是對(duì)國(guó)家技術(shù)進(jìn)步和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的保障，也是全球科技創(chuàng)新融資市場(chǎng)的均衡發(fā)展。

應(yīng)對(duì)各層面的風(fēng)險(xiǎn)及挑戰(zhàn)

無(wú)疑，上?？苿?chuàng)板將成為經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程中的明星。然而，全球新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)革命正在持續(xù)進(jìn)行，國(guó)內(nèi)外形勢(shì)正在發(fā)生深刻復(fù)雜變化，對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)建設(shè)帶來(lái)巨大發(fā)展機(jī)遇的同時(shí)，也帶來(lái)了較大風(fēng)險(xiǎn)。

首先是外部環(huán)境變化。那些金融霸權(quán)利用自身優(yōu)勢(shì)壓制發(fā)展中國(guó)家發(fā)展的事情時(shí)有發(fā)生，特別是美國(guó)不會(huì)放棄金融霸權(quán)，必然使得上?？苿?chuàng)板建設(shè)面臨巨大挑戰(zhàn)。

其次，中國(guó)存量資本市場(chǎng)內(nèi)部蘊(yùn)含的矛盾和風(fēng)險(xiǎn)需要長(zhǎng)期化解。中國(guó)資本市場(chǎng)雖歷經(jīng)28年的發(fā)展，但仍然帶有明顯的“新興+轉(zhuǎn)軌”市場(chǎng)特色，對(duì)市場(chǎng)、法治、專(zhuān)業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)的敬畏不足。中國(guó)資本市場(chǎng)的高估值水平、交易制度不完善、法規(guī)體系不健全、監(jiān)督執(zhí)紀(jì)問(wèn)責(zé)漏洞多等，使得中國(guó)資本市場(chǎng)隱藏的債務(wù)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可能隨時(shí)爆發(fā)，從而使得上?？苿?chuàng)板的制度創(chuàng)新退步或者停滯不前。既得資本利益集團(tuán)會(huì)阻礙科創(chuàng)板快速推進(jìn)，科創(chuàng)板在國(guó)際化的進(jìn)程中會(huì)無(wú)法順利實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化和國(guó)際化轉(zhuǎn)軌。這是因?yàn)?，科?chuàng)板的制度創(chuàng)新會(huì)削弱既得利益集團(tuán)的利益，甚至引發(fā)一些不可控制的金融風(fēng)險(xiǎn)。

最后，科創(chuàng)板健康推進(jìn)涉及更高層面的國(guó)家博弈，上海科創(chuàng)板真正國(guó)際化需要中國(guó)資本市場(chǎng)化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)。匯率利率市場(chǎng)化建設(shè)、資本管制、國(guó)際結(jié)算體系建立、跨境監(jiān)管和合作等國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序重建，這些都不是一朝一夕能夠完成的?？苿?chuàng)板盡管給全球資本市場(chǎng)提供了新的機(jī)會(huì)，但是這種機(jī)會(huì)能否轉(zhuǎn)化為實(shí)際動(dòng)能尚需要持續(xù)努力，未來(lái)上?？苿?chuàng)板制度建設(shè)仍需要向改革開(kāi)放尋求動(dòng)力。

（作者單位：四川大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）