海外上市公司的雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)分析

崔澤慧

【摘 要】 股權(quán)結(jié)構(gòu)的設(shè)置和控股權(quán)掌握在誰(shuí)手里對(duì)公司治理和企業(yè)經(jīng)營(yíng)有很大的影響，由于我國(guó)內(nèi)地為同股同權(quán)制，越來越多的公司，尤其是互聯(lián)網(wǎng)公司選擇了支持雙重股權(quán)制度的海外上市。本文基于雙重股權(quán)制度，以京東為例，分析了京東在納斯達(dá)克上市的雙重股權(quán)制度的運(yùn)用。并試圖通過案例分析，來指出我國(guó)引進(jìn)這一制度的利弊。

【關(guān)鍵詞】 股權(quán)結(jié)構(gòu) 雙重股權(quán)制度 公司治理

一、理論研究

（一） 股權(quán)結(jié)構(gòu)。股權(quán)結(jié)構(gòu)是指各股票投資主體（包括自然人和法人）所持有股票的種類和數(shù)量在股票投資對(duì)象中的分布結(jié)構(gòu)，表現(xiàn)了以財(cái)產(chǎn)所有權(quán)為基礎(chǔ)的各不同持股主體間的所有權(quán)結(jié)構(gòu)。

一般來說，股權(quán)結(jié)構(gòu)有兩層含義：第一個(gè)含義是指股權(quán)集中度，即前五大股東的持股比例。從這個(gè)意義上講，股權(quán)結(jié)構(gòu)有三種類型：一是股權(quán)高度集中，絕對(duì)控股股東擁有公司股份的50%以上，對(duì)公司擁有絕對(duì)控制權(quán);二是股權(quán)高度分散，公司沒有大股東，所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)完全分離，單個(gè)股東所持股份的比例在10%一下;三是公司擁有較大的相對(duì)控股股東，同時(shí)還擁有其他大股東，所持股份比例在10%與50%之間。第二個(gè)含義則是股權(quán)構(gòu)成，即各個(gè)不同背景的股東集團(tuán)分別持有股份的多少。在我國(guó)，就是指國(guó)家股東、法人股東及社會(huì)公眾股東的持股比例。

（二） 雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)。雙重股權(quán)制度中，股份通常被劃分為兩種：優(yōu)級(jí)股和一般股。 優(yōu)級(jí)股份就是給予了某些特定的股東高于一般股的投票的控制權(quán)，并且這些股份通常是不能進(jìn)行公開交易的。雙重股權(quán)制度不同于一股一票的公司表決權(quán)的一元制股權(quán)，雙重股權(quán)中的優(yōu)級(jí)股每股擁有的表決權(quán)大于一般股，一般優(yōu)級(jí)股擁有的投票權(quán)會(huì)高于一般股很多倍。這種雙重股權(quán)制度普遍認(rèn)為是一種通過分離現(xiàn)金流和控制權(quán)而對(duì)公司實(shí)行有效控制的有效手段。研究表明，雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)基本有兩種形成方式，一種是公司在首次公開募股時(shí)，即發(fā)行兩種不同形式的股票;另一種是通過股權(quán)分置的方法，在原本的“一股一權(quán)”的基礎(chǔ)上變?yōu)殡p重股權(quán)。

二、雙重股權(quán)制度

（一） 選擇雙重股權(quán)制度的原因。不同的人對(duì)待雙重股權(quán)制度的態(tài)度不盡相同。比如，大多數(shù)公司初創(chuàng)者支持雙重股權(quán)制度，以更好地掌握對(duì)自己一手創(chuàng)立的公司的控制權(quán)。另一部分人認(rèn)為雙重股權(quán)會(huì)加重公司的獨(dú)裁專制，并指出其存在一定的不公平性，主要是公司一些初創(chuàng)者所擁有的控制權(quán)和其提供的資本和需要承擔(dān)的責(zé)任不成比例。雙重股權(quán)制度其本身也是為了進(jìn)一步將投票權(quán)集中在創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)中。這樣就能夠以較小的初始資本獲得較大的控制權(quán)。

人們選擇雙重股權(quán)也大都是為了將控制權(quán)掌握在自己手里，以期公司能按照創(chuàng)始人的意愿發(fā)展，也可以避免一些被惡意收購(gòu)的情況的發(fā)生。但不好的方面即創(chuàng)始人可能為了謀取私利，獲得個(gè)人利益而選取雙重股權(quán)制度。

（二） 雙重股權(quán)制公司。我國(guó)雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司幾個(gè)典型例子如下，百度2005年8月登陸美國(guó)納斯達(dá)克上市，發(fā)行了A類股和B類股，B類的投票權(quán)為A類的10倍;京東2014年5月在美國(guó)納斯達(dá)克上市，發(fā)行了A類股和B類股，B類的投票權(quán)為A類的20倍;同年9月，阿里巴巴在美國(guó)紐約證券交易所上市，雖然采用的是其特有的的“湖畔合伙人制度”，即由集團(tuán)28位合伙人提名來決定董事會(huì)中的大多數(shù)董事人選，而不是按照持股比例來分配董事提名權(quán)，如果董事候選人遭到股東反對(duì)，合伙人可以重新提交候選名單，由股東大會(huì)表決通過。這實(shí)際上是賦予公司創(chuàng)始人“超級(jí)投票權(quán)”，其本質(zhì)上也是發(fā)行雙重股權(quán)。

大多數(shù)人都認(rèn)為家族企業(yè)或者一些控制權(quán)集中的小公司更偏向于雙重股權(quán)制度。這類企業(yè)更偏向于將控制權(quán)掌握在少數(shù)人手中，致使企業(yè)效率低下。但有很多知名企業(yè)如上述舉到的百度、京東、阿里巴巴，還有谷歌、惠普等知名國(guó)際大公司。前人的研究表明，有良好成長(zhǎng)潛力的公司都傾向于采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)。首次公開上市后，雙重股權(quán)公司在市場(chǎng)回報(bào)率和會(huì)計(jì)指標(biāo)表現(xiàn)優(yōu)于一元制股權(quán)結(jié)構(gòu)公司。

三、案例分析

京東作為我國(guó)大型互聯(lián)網(wǎng)科技公司，2014年5月22日，京東在美國(guó)納斯達(dá)克證券交易所正式掛牌上市，以每股19美元的價(jià)格，首次公開發(fā)行了A類和B類股票，是我國(guó)第一個(gè)成功赴美上市的大型綜合型電商平臺(tái)。京東規(guī)定其CEO劉強(qiáng)東所持的每股享有20票的投票權(quán)，這樣就使持股比例少的劉強(qiáng)東及其團(tuán)隊(duì)能夠?qū)具M(jìn)行有效地控制，可謂強(qiáng)勢(shì)至極。

京東為了保持管理團(tuán)隊(duì)的主導(dǎo)權(quán)，必然選擇雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)，也就必然會(huì)選擇海外上市。上市后，京東的招股書明確說明發(fā)行A類和B類兩種股票，其中的B類股票是優(yōu)先級(jí)股票，每股有20份投票權(quán)，其中創(chuàng)始人劉強(qiáng)東就有5.65億股。這樣的話，劉強(qiáng)東就以20.5%的股票占有了84%的投票權(quán)。而其他投資人占有約60%的股票，卻僅享有12%的投票權(quán)。京東的這種做法不僅能夠讓公司合理融資，還能夠保持管理層的控制權(quán)

四、結(jié)論

我國(guó)目前還沒有采用雙重股權(quán)制度。雙重股權(quán)制度是把雙刃劍，既有優(yōu)勢(shì)又有劣勢(shì)。顯然，其優(yōu)勢(shì)在于保持控制權(quán)，防止出現(xiàn)惡意收購(gòu)等。但同時(shí)，也有一定的劣勢(shì)，控制權(quán)的高度集中會(huì)帶來各種內(nèi)部矛盾和企業(yè)管理問題。因此要權(quán)衡利弊，我國(guó)市場(chǎng)還不夠成熟，推行雙重股權(quán)制度有一定的風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)要加快法律和制度的完善，確保能夠?qū)崿F(xiàn)更好的股權(quán)制度，使得我國(guó)企業(yè)能夠更加健康穩(wěn)定的發(fā)展。

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