科創(chuàng)板歡迎誰？

楊楊

科創(chuàng)板市場最近有了確切參照。3月22日晚間， 上海證券交易所披露了首批受理的科創(chuàng)板申請企業(yè)名單，一共9家企業(yè)，分別為晶晨半導(dǎo)體、睿創(chuàng)微納、天泰科技、江蘇北人、利元亨、寧波榮百、和艦芯片、安翰科技和武漢科前生物。

首批“預(yù)備隊員”的亮相，意味著科創(chuàng)板邁出了實踐操作的重要一步。市場參與者則試圖從中窺見：科創(chuàng)板到底歡迎什么樣的企業(yè)？

今年1月30日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》（下稱《實施意見》）。同日，上交所發(fā)布六個監(jiān)管細則，覆蓋科創(chuàng)板的上市審核、發(fā)行與承銷、上市委管理等。其中除發(fā)行審核交由上交所外，科創(chuàng)板還要試行包容未盈利公司、引入市值概念、實行T+1交易機制以及最嚴(yán)厲的退市、減持政策放松等諸多新機制。

此后科創(chuàng)板“首批名單”就一直是關(guān)注重點，各種“官宣”名單滿天飛。也因此，上交所理事長黃紅元在2月27日的國新辦新聞發(fā)布會上專門做出回應(yīng)：并沒有“首批名單”。實際上直到3月18日，上交所才正式開始接收科創(chuàng)板發(fā)行申請。

除了科創(chuàng)板推進進程之外，對“首批名單”的關(guān)注更多是在尋求參照系：科創(chuàng)板眼下歡迎誰？盡管《上海證券交易所科創(chuàng)板上市規(guī)則》做出了指引，但那只是入門級的要求，對于誰能真正沖刺乃至首批登陸科創(chuàng)板，并沒有明確的共識。

首批受理名單，一定程度上具備了“標(biāo)尺”的價值，能傳遞更為具象的科創(chuàng)板上市要求。盡管申請被受理并不等同于能如愿上科創(chuàng)板，這9家企業(yè)還要接受審核問詢。按照科創(chuàng)板IPO審核流程，上交所審核不超過3個月，發(fā)行人和中介機構(gòu)回復(fù)不超過3個月，中止審核期限不超過3個月。

一個核心：有科技創(chuàng)新能力

對于率先亮相的9家“預(yù)備”企業(yè)，上交所總結(jié)為“體現(xiàn)了科創(chuàng)板發(fā)行上市條件的包容性”，因為這些企業(yè)所在的行業(yè)、公司規(guī)模、經(jīng)營狀況、發(fā)展階段都不盡相同。

比如9家企業(yè)分布在新一代信息技術(shù)、高端制造、生物醫(yī)藥、新材料和新能源領(lǐng)域?？苿?chuàng)板所要重點支持的六大行業(yè)中一次性就出現(xiàn)了五個，僅暫無節(jié)能環(huán)保類企業(yè)。

“包容性”是科創(chuàng)板的重要導(dǎo)向。這也是《實施意見》明確的要求，即科創(chuàng)板要設(shè)置多元包容的上市條件，包容各種類型的科創(chuàng)公司上市，包括尚未盈利或累計虧損的企業(yè)，以及符合要求的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)和紅籌企業(yè)。

對應(yīng)的，科創(chuàng)板設(shè)置了五套上市標(biāo)準(zhǔn)，其中僅有第一套方案中對凈利潤有明確要求。所有標(biāo)準(zhǔn)都是以市值為核心，并結(jié)合了凈利潤、營業(yè)收入、研發(fā)投入和經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流等財務(wù)指標(biāo)。

首批受理的9家企業(yè)中就有未盈利企業(yè)。同時其中6家選擇了“市值+凈利潤/收入”的第一套方案，另外3家則選擇了“市值+收入”的第四套方案。

但硬幣的另一面，光看行業(yè)或參照上市標(biāo)準(zhǔn)是找不到合適的科創(chuàng)板企業(yè)的。“六大行業(yè)和五套標(biāo)準(zhǔn)只是大原則。”一位不愿具名的投行人士說。一方面是滿足條件的企業(yè)數(shù)量很多，另一方面現(xiàn)有上市規(guī)則中仍存在許多模糊地帶。

監(jiān)管層也提出：不能簡單對照行業(yè)清單和不要簡單對照上市條件來推薦企業(yè)。3月18日，在“2019年證券公司保薦代表系列培訓(xùn)班（科創(chuàng)板專題）”上，監(jiān)管層對保薦機構(gòu)推薦企業(yè)提出了“六個不要”，除上述兩點外，還包括不要抱著闖關(guān)心態(tài)、不要降低標(biāo)準(zhǔn)、不要追求保薦數(shù)量和不要降低保薦質(zhì)量。

問題似乎又回到了原點：科創(chuàng)板到底歡迎誰？這個問題其實包含了三個維度，即要解決好現(xiàn)實與長遠、重點與一般、優(yōu)先與包容這三個關(guān)系。問題的答案，并不是一開始就有的。據(jù)知情人士透露，去年監(jiān)管層曾讓保薦機構(gòu)收集過一批科創(chuàng)板的企業(yè)名單，“結(jié)果并不理想”。主要問題據(jù)說是對科創(chuàng)板的定位理解不透徹。不僅企業(yè)和投行在尋求答案，上交所也在努力形成共識。

上述培訓(xùn)的一份內(nèi)容紀(jì)要顯示，“企業(yè)的科技創(chuàng)新能力”被認(rèn)定是科創(chuàng)板企業(yè)的核心?！捌髽I(yè)要說得清自己是主要依靠核心技術(shù)開展生產(chǎn)經(jīng)營的，”上交所內(nèi)部人士說，“否則沒法審核。”因為即使戰(zhàn)略新興行業(yè)，也有科技創(chuàng)新不強的企業(yè)?？苿?chuàng)板在支持重點產(chǎn)業(yè)的同時，也將覆蓋一般產(chǎn)業(yè)。因此，具體哪個行業(yè)反而并不重要。

判斷一家企業(yè)是否符合科創(chuàng)板的標(biāo)準(zhǔn)，也以“科技創(chuàng)新能力”為核心。也是在上述培訓(xùn)上，上交所將具體判斷方法總結(jié)為“六個是否”：是否有自主知識產(chǎn)權(quán)、是否有比較好的研發(fā)成果或研發(fā)專利，是否有研發(fā)體系以及將研發(fā)成果轉(zhuǎn)化的條件等。

現(xiàn)實關(guān)注：有技術(shù)、能掙錢、高流動

在科創(chuàng)板首批“預(yù)備隊員”中，注重研發(fā)是一個突出的共性。在這9家企業(yè)除1家虧損企業(yè)外，其他8家的研發(fā)收入在營業(yè)收入中的占比，最近一個會計年度的平均值在5%～20%之間。

“科創(chuàng)板會更青睞硬科技公司，尤其在一開始會傾向于選擇真正有技術(shù)壁壘的公司。”這實際上是一種共識。從短期看，這有利于科創(chuàng)板的平穩(wěn)能落地、有序推進。從長遠看，這也是科創(chuàng)板的使命所在?！秾嵤┮庖姟分刑岢觯O(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制，目的在于落實創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略、增強資本市場服務(wù)于提高我國關(guān)鍵核心技術(shù)創(chuàng)新。

對技術(shù)的重視，在信息披露上也可見一斑，科創(chuàng)板申請材料要求“強調(diào)科創(chuàng)板企業(yè)特色、反映科創(chuàng)板基礎(chǔ)制度創(chuàng)新”。招股書要求詳細披露主要產(chǎn)品、技術(shù)來源、核心技術(shù)、技術(shù)先進性，對創(chuàng)新性業(yè)務(wù)及其模式要披露獨特性、創(chuàng)新性和持續(xù)創(chuàng)新能力。

在硬科技公司之中，科創(chuàng)板更偏好“實力派”，不僅商業(yè)模式已經(jīng)被市場驗證，甚至已經(jīng)能掙錢了。盡管科創(chuàng)板包容未盈利公司，但首批受理的9家申請企業(yè)中有8家已經(jīng)盈利，占到總量的近九成。其中不乏滿足主板上市條件的選手，首發(fā)陣容中的晶晨半導(dǎo)體就是近期將上市板塊從主板改為科創(chuàng)板的。

按照上交所的披露，這8家公司過去一個會計年度的平均收入是10.34億元，每家平均凈利潤約為1.64億元。在公布的財務(wù)數(shù)據(jù)中，上交所也強調(diào)了這8家企業(yè)最近的資產(chǎn)規(guī)模平均為15.32億元。在能掙錢之外，科創(chuàng)板看起來也更歡迎腳踏實地的企業(yè)。

科創(chuàng)板在一開始會選擇有盈利的公司，這也在市場的預(yù)料之中?！案邩?biāo)準(zhǔn)、穩(wěn)起步、強監(jiān)管、控風(fēng)險”是科創(chuàng)板落地的總體原則。

另一個被證實的市場預(yù)期，是科創(chuàng)板初期更為偏愛中小體量的公司。按照上交所的統(tǒng)計，首批受理的9家科創(chuàng)板公司，預(yù)計的平均市值為72.76億元，其中最大的一家為180億元。除此之外的8家公司預(yù)計市值則平均為59.35億元。這很大程度上是考慮到了流動性問題，這是評估一個市場有無活力的重要指標(biāo)。

內(nèi)地資本市場的特征之一，是“中小公司的流動性要明顯好于大型、超大型公司”。一位PE基金的投資人舉例說，比如市值超過300億元的公司，在內(nèi)地市場的流動性和香港市場持平；市值在120億元左右的公司，內(nèi)地市場的流動性會是港股市場的3～5倍，“而市值在50億元以下的公司，流動性則能達到港股的5～10倍?！?/p>

誰能首發(fā)？投行、區(qū)域的競爭

意料之外的是，科創(chuàng)板首批受理的爭奪，并沒有外界想象中那么激烈。

從3月18日正式受理科創(chuàng)板上市申請，截止到3月22日17時，上交所總共收到了13家公司的申請。除進入預(yù)備隊的9家企業(yè)外，還有4家在接受申請材料的齊備性檢查，這4家分別為廈門特寶、福建福光、深圳光峰和深圳貝斯達。

目前亮相的這13家企業(yè)，僅有4家是之前“官宣”過要去科創(chuàng)板的，分別是晶晨半導(dǎo)體、睿創(chuàng)微納、江蘇北人和廈門特寶。

現(xiàn)實情況與黃紅元此前的介紹吻合。他在之前的國新辦新聞發(fā)布會上說：科創(chuàng)板不太會出現(xiàn)大批量的集中申報。除了企業(yè)準(zhǔn)備的情況有快有慢之外，保薦機構(gòu)對合規(guī)性要求的理解和接受也需要時間。上交所就指出，有發(fā)現(xiàn)招股書與監(jiān)管層要求格式存在差距的，有對科創(chuàng)板定位要求的專項意見論述不夠充分的。

但這極有可能只是表面的平靜。對于科創(chuàng)板，地方政府支持，券商重視，資本積極。由此帶來的暗戰(zhàn)，從科創(chuàng)板受理的001號企業(yè)所受的關(guān)注上能窺見一斑。為何晶晨半導(dǎo)體能中選？相對于更新順序的解釋，外界似乎更愿意相信：這是上海的勝利。不僅晶晨半導(dǎo)體是上海公司，它的保薦券商國泰君安總部也在上海。

這也在情理之中，上海企業(yè)有地理之便。此前公開表示有意去科創(chuàng)板的企業(yè)中，上海企業(yè)也占了很大一部分。即使不是來自上海，臨近的長三角相比其他地區(qū)也更有優(yōu)勢，這也是中國科技企業(yè)集中的區(qū)域之一。

從首批受理的情況看，也確實如此。長三角企業(yè)占比超過一半，其中3家來自江蘇、1家來自浙江。另外還有2家湖北企業(yè)，廣東和山東的企業(yè)各有1家。

除了長三角，北京、珠三角、武漢、成都、西安也有豐富的科創(chuàng)板后備企業(yè)資源。實際上各地政府也在積極行動，截止到3月18日，就有包括北京、上海、廣州、山東、江蘇、河南、安徽等18省市先后舉辦科創(chuàng)板培訓(xùn)會、座談會，并相繼發(fā)布了相關(guān)扶持、補貼政策。

科創(chuàng)板上市的積極推動力，還有上市公司。不止一家上市公司表示，對參股或投資企業(yè)上科創(chuàng)板持鼓勵態(tài)度?？苿?chuàng)板概念已經(jīng)普遍推高了這類上市公司的股價。

同時在進行的，還有券商的角力。盡管全行業(yè)都很重視，但科創(chuàng)板更多是頭部券商之間的競爭。在戰(zhàn)略新興企業(yè)數(shù)量儲備的競爭之外，考慮到保薦券商要跟投相關(guān)上市項目，這也是一場眼光和資金實力的較量。

一份不完全統(tǒng)計顯示，在確定要上科創(chuàng)板的企業(yè)中，中金公司的保薦數(shù)量最多，中信證券和中信建投緊隨其后。然而在首批名單中，這幾家并沒有表現(xiàn)出優(yōu)勢，中金公司和中信建投的名字都沒有出現(xiàn)。中信證券和民生證券、招商證券各保薦了2家公司，國泰君安、東吳證券和長江證券則各有1家。

科創(chuàng)板的申請剛剛起步，地方政府和券商的賽跑也才開始。

（摘自《財經(jīng)國家周刊》2019年第7期。作者為該刊記者）