內(nèi)部控制視角下債券違約事件探討
——以永煤集團債券違約為例

陳智（副教授/博士） 楊亞光

（山東工商學(xué)院會計學(xué)院 山東煙臺 264005）

一、引言

自2015 年以來，我國債券市場的信用風險逐漸增大，債券違約現(xiàn)象不斷發(fā)生，尤其在2015—2019 年期間，債券市場發(fā)生違約的債券總量達到309 只，涉及總金額高達2 496.43億元。如何防范企業(yè)債券違約、保護投資者利益、促進我國債券市場健康發(fā)展，成為社會各界廣泛關(guān)注的話題。內(nèi)因決定外因，企業(yè)自身管理存在的缺陷是企業(yè)債務(wù)違約不可忽視的因素。李萌等（2020）認為，較高內(nèi)部控制質(zhì)量的企業(yè)，其債務(wù)違約風險往往更低。通常情況下，公司的內(nèi)部控制質(zhì)量越高，其債券信用評級或主體信用評級就越高，進而導(dǎo)致其融資成本較低（敖小波，2017）。高質(zhì)量的內(nèi)部控制能對董監(jiān)高的機會主義具有治理效應(yīng)（陳作華，2019），能夠有效抑制企業(yè)過度投資導(dǎo)致的信用風險（徐朝輝等，2016）。

在“去杠桿”政策推動下，一些長期盈利能力較弱的企業(yè)已經(jīng)無法通過“借新債還舊債”的方式籌集資金應(yīng)對危機。特別是在經(jīng)營過程中遇到突發(fā)情況，資金鏈的斷裂必然會導(dǎo)致債券違約（朱思思，2022）。企業(yè)若發(fā)生信用債違約，不僅會嚴重損害投資者的利益，還會產(chǎn)生信用風險，甚至還有可能會傳染給其他非違約企業(yè)，對它們的經(jīng)營與投資活動造成嚴重影響。企業(yè)在做出投資決策時，風險選擇至關(guān)重要，因為選擇高風險、高收益的項目會導(dǎo)致企業(yè)承受較高的風險，而這會對企業(yè)的發(fā)展以及經(jīng)濟的增長產(chǎn)生重要影響（張榮艷等，2023）。內(nèi)部控制缺陷與信息披露違規(guī)也存在正相關(guān)關(guān)系，當企業(yè)的內(nèi)部控制存在較大缺陷，企業(yè)的信息披露違規(guī)也越嚴重。同時，企業(yè)實際控制人既擁有控制權(quán)也擁有所有權(quán)，這種配置對改善內(nèi)部控制缺陷具有負向的影響（胡曉明等，2022）。

由此可見，內(nèi)部控制在防范企業(yè)債務(wù)風險、加強企業(yè)管理方面能夠發(fā)揮重要作用，但內(nèi)部控制要素是如何作用于企業(yè)債券風險防范的呢？現(xiàn)有研究探討較少，基于此，本文采用案例研究的方法，以永煤集團債券違約為案例研究對象，旨在探討和分析內(nèi)部控制對企業(yè)債券違約的影響，為企業(yè)債券風險管理和我國債券市場發(fā)展提供參考。

二、永煤集團債務(wù)違約案例

（一）案例介紹。永城煤電控股集團有限公司（以下簡稱為“永煤集團”）成立于2007年6月，屬于地方國有企業(yè)，總部位于河南省永城市，是河南省具有代表性企業(yè)“三煤一鋼”之一。經(jīng)營范圍主要包括煤炭、鐵路、化工及礦業(yè)的投資與管理；發(fā)電及輸變電；機械設(shè)備制造、銷售等，其中煤炭板塊是其核心。河南能源化工集團有限公司是河南省最大的國有企業(yè)，以96.01%的持股比例成為永煤集團的控股股東，實際控制方為河南省國資委。

永煤集團2020 年度第三期超短期融資券（債券簡稱：2020 永煤SCP003，債券代碼：012000356）。發(fā)行總額為10億元，利率為4.39%，期限為270天，本應(yīng)于2020年11月10日兌付本息，但永煤集團未能按期足額償付本息，已構(gòu)成了實質(zhì)性違約。隨著市場恐慌情緒不斷蔓延，導(dǎo)致部分產(chǎn)品贖回壓力較大，部分信用債出現(xiàn)暴跌的現(xiàn)象。從近幾年的沈陽盛京能源兩只存續(xù)PPN 違約、青海國投永續(xù)延期，到華晨私募債違約、紫光集團不贖回“15紫光PPN006”，再到永煤的實質(zhì)性違約，信用債市場不斷的違約給信用債投資者帶來了經(jīng)濟損失，極大地影響了投資者進一步投資的意愿。

表1 2020年9—12月非金融企業(yè)信用債發(fā)行規(guī)模 單位：億元

永煤集團依靠其國企背景和雄厚的經(jīng)營實力在河南擁有較為優(yōu)質(zhì)的煤炭資源，經(jīng)營業(yè)績也較為樂觀，再加上當?shù)卣拇罅χС郑碚撋蠎?yīng)該具備穩(wěn)定的償債能力，并且永煤集團賬面資金充足，截至2020年9月末公司貨幣資產(chǎn)達到400多億元，但卻拿不出10億元償還債務(wù)，著實令人費解。

（二）案例分析。本文從內(nèi)部控制視角入手，通過分析永煤集團內(nèi)部控制制度存在的問題，以識別內(nèi)部控制對企業(yè)債務(wù)違約的影響。

1．控制環(huán)境方面。

（1）股權(quán)結(jié)構(gòu)單一，治理制約機制失衡。首先，永煤集團股權(quán)結(jié)構(gòu)過于簡單并且集中，存在“一股獨大”的現(xiàn)象，第一大股東為河南能源化工集團有限公司，持有96.01%份額。董事會對中高層人事的任命及股東大會的討論等方面往往只是一個形式，在“一股獨大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，河南能源化工集團擁有最終決策權(quán)。永煤集團控股股東河南能源由于部分主營業(yè)務(wù)長期虧損導(dǎo)致其出現(xiàn)明顯的資金缺口，而永煤集團最近幾年的融資規(guī)模不斷擴大，目的是為了緩解河南能源資金壓力，相對容易的債券融資便成為其首要選擇。2020年，煤炭及化工產(chǎn)品價格由于受到新冠疫情的沖擊大幅下跌，河南能源資金方面面臨較大困難；此外，河南省國有資產(chǎn)控股運營集團有限公司債務(wù)訴訟事件及鄭州煤炭工業(yè)（集團）有限責任公司永續(xù)債跳息事件也對當?shù)厝谫Y環(huán)境產(chǎn)生了沖擊，造成了一定程度的負面影響。在這些因素的共同作用下，永煤集團流動性壓力持續(xù)增大，債券違約現(xiàn)象逐漸開始出現(xiàn)。

（2）組織結(jié)構(gòu)繁冗，信息溝通不暢。永煤集團組織架構(gòu)中顯示公司共有高管9 名，設(shè)有董事會、監(jiān)事會，并且下設(shè)各職能部門：綜合辦公室、生產(chǎn)部、通防部、財務(wù)部等19 個部門。雖然從表面上看，其職務(wù)分工明確，權(quán)責分配較為健全，但從整體來說，永煤集團的實際控制環(huán)境卻相對較弱，管理層級過多，相關(guān)科室及人員設(shè)立過多，部門職能也有重疊交叉，在一些決策制定以及傳達過程中行動變得遲緩，造成了信息流暢不暢，信息數(shù)據(jù)不準確等現(xiàn)象，導(dǎo)致各部門發(fā)現(xiàn)潛在風險和下達應(yīng)對措施時無法有效且準確地進行傳遞，這成為企業(yè)債券違約發(fā)生的一個潛在隱患。

2.企業(yè)風險評估方面。

從永煤集團債券違約事件可以看出，永煤集團領(lǐng)導(dǎo)層風險意識薄弱，集團內(nèi)缺少一套完善的風險識別、評估和應(yīng)對的程序和制度，對債務(wù)危機預(yù)警能力不夠。

（1）財務(wù)風險評估存在缺陷。從永煤的年報信息中可知，2019 年11 月29 日到2020 年3 月18 日短短不到四個月時間內(nèi)永煤集團便發(fā)行了十期短期債券，其中只有一期的兌付期為三年，其余九期債券的兌付期都在一年以下。可以看出，永煤集團短時間內(nèi)發(fā)行債券數(shù)量之頻繁、金額之大、兌付周期短，而且發(fā)行的債券全部為到期一次性還本付息，這無疑大大增加了企業(yè)短期還債的壓力。而本次債務(wù)違約更進一步使公司外部融資環(huán)境惡化，流動性進一步下降，其后續(xù)發(fā)行的債券兌付也存在較大的不確定性。因此，在較為敏感的債券市場，永煤集團沒有就債券償付建立起良好的風險評估機制，這是此次債券違約發(fā)生的一個重要因素。

（2）多元化發(fā)展戰(zhàn)略風險評估不充分。永煤集團投資了87 家企業(yè)（包括聯(lián)營及合營企業(yè)），投資涉及很多行業(yè)。2009—2013 年，永煤集團通過多次并購重組，集團規(guī)?？焖贁U張，而用于擴張的資金來源主要是通過發(fā)行債券、向金融機構(gòu)融資等途徑獲得，償債壓力較大，且永煤集團對外購買的許多資產(chǎn)都是無形資產(chǎn)，例如采礦權(quán)等，這就形成了大量商譽，極易受到行業(yè)整體影響而產(chǎn)生縮水，無形資產(chǎn)減值風險較高。投資過于廣泛，投資行業(yè)選擇不當不但使企業(yè)資金過于分散，無法集中資金于競爭力強的核心業(yè)務(wù)，而且會面臨很大的投資和經(jīng)營風險，使企業(yè)面臨的資金壓力大大增加，這成為永煤集團債券違約的一個重要原因。

由表2可以看出，永煤集團對外投資的企業(yè)中有23家屬于批發(fā)與零售業(yè)，所占比重最大，其次是租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)、制造業(yè)與采礦業(yè)，主要是傳統(tǒng)行業(yè)。傳統(tǒng)行業(yè)存在效率低、管理難、生產(chǎn)與銷售繁瑣等問題，而且隨著經(jīng)濟的加速轉(zhuǎn)型，以上投資的這些行業(yè)具有較大的投資風險，永煤集團的多元化投資顯然對其財務(wù)狀況造成了很大的影響，不僅使企業(yè)資金使用過于分散，無法發(fā)揮出核心優(yōu)勢，也會增加投資風險，這也是導(dǎo)致永煤集團后期債券違約的一個重要原因。

表2 永煤集團投資企業(yè)數(shù)量所屬行業(yè)前五

（3）法律糾紛風險意識淡薄。永煤集團在評估自身法律風險時，也同樣存在缺陷。公開信息顯示永煤集團有裁判文書記錄93 條，案件總金額為2.31 億元，作為被告占比52.69%，這其中又以建設(shè)工程施工合同產(chǎn)生糾紛的案件最多。通過表3我們可以看出，2015—2020年，永煤集團年度涉案數(shù)量上下浮動較大，2018 年和2020 年案件數(shù)量最多，總體呈現(xiàn)上升的趨勢，這反映出企業(yè)相關(guān)管理者法律意識較為淡薄，對相關(guān)法律法規(guī)沒有一個清晰的認知，導(dǎo)致企業(yè)未來發(fā)展面臨更多的法律隱患，而過多的案件糾紛也會影響企業(yè)信用評級，進而影響企業(yè)未來的融資，進一步增加了企業(yè)到期難以償還債務(wù)的可能性。上頁表3為永煤集團近五年涉案信息詳情。

表3 永煤集團近五年涉案信息

3.控制活動方面。

控制活動貫穿于企業(yè)業(yè)務(wù)活動和經(jīng)營管理的整個階段，在公司面臨風險時可以在整體層面和具體業(yè)務(wù)活動層面通過相應(yīng)的控制措施來控制風險的發(fā)生。從永煤集團的情況看，以下幾個方面控制不力，是債務(wù)違約的重要因素。

（1）非核心業(yè)務(wù)沉重拖累。永煤集團在整體資金的運用控制方面沒有抓住重點，非核心業(yè)務(wù)占用了大量的資金。永煤集團煤炭業(yè)務(wù)一直較為穩(wěn)定，盈利能力突出，貢獻了接近90%的利潤，近年來毛利率一直保持在40%左右，處于行業(yè)中上游水平。而母公司持股比例100%的化工板塊，表現(xiàn)卻差強人意，2019 年化工板塊毛利率從18.94%下降到了1%，呈現(xiàn)斷崖式下跌，拖累了集團經(jīng)營，受此影響，永煤集團在2019年歸母凈利潤虧損達到13億元，非核心業(yè)務(wù)盈利較差，且遲遲未能剝離、出清，增大了集團經(jīng)營壓力，為后續(xù)債券違約埋下了隱患。

（2）以債養(yǎng)債，短期債務(wù)占比較高。永煤集團在控制債務(wù)規(guī)模和周期上同樣存在著缺陷，近幾年永煤債務(wù)規(guī)模持續(xù)上升，并且多以短期借款為主，從2015年的4.8%逐漸上升到2020一季末的19.4%，截至2020上半年，永煤1 035.96億元的總債務(wù)里面含有短期債務(wù)690.93億元，短期債務(wù)占比之高，大大增加了債務(wù)壓力，2020年以來永煤4次發(fā)債所募得的資金均用來償還即將到期的債券或子公司的有息負債，在債券融資難度加大的情況下，公司面臨更大的兌付壓力，尤其是短期兌付壓力。永煤集團債務(wù)結(jié)構(gòu)的不合理，也是引發(fā)債券違約的一項重要因素。

（3）風險預(yù)警控制和運營控制存在缺陷。永煤集團2020 年度第6 期中期票據(jù)募集說明書中，永煤集團披露了其齊全的預(yù)算管理制度、投融資管理制度和相關(guān)的業(yè)務(wù)管理制度等。制度齊全并不代表實際實行運行效果良好，盡管永煤集團在煤炭板塊相對成功，但突如其來的疫情對實體產(chǎn)業(yè)造成了很大的沖擊，永煤也不能置身事外，永煤集團在其發(fā)表的聲明中指出，受疫情沖擊企業(yè)盈利持續(xù)低落，外加債券市場融資困難等多重因素影響，致使集團資金鏈出現(xiàn)問題，因此未能按時足額償還本息，從而導(dǎo)致債券違約這一情況的發(fā)生。由此可見，在外部環(huán)境變得惡劣時，永煤集團的控制活動沒有發(fā)揮出應(yīng)有的作用，一是反應(yīng)不及時，二是沒有清理經(jīng)營不善的企業(yè)。永煤集團多家子公司存在虧損，表明永煤集團的多元化投資實際上給其帶來了負面的影響。

4.信息與溝通方面。

（1）信息交流不暢。近年來，永煤集團屢屢在全國各地建立或并購子公司，由于其地域位置較為分散，再加上跨區(qū)域管理難度大，導(dǎo)致集團與子公司之間信息溝通不及時，對子公司的管理也難以統(tǒng)一進行，此外信息披露不透明，企業(yè)潛在風險較高。從內(nèi)部來看，永煤集團下設(shè)部門科室過多，導(dǎo)致各職能部門之間不能進行有效的信息溝通，同時也會造成信息反饋滯后。就外部信息溝通而言，永煤集團大股東河南能化集團為世界500強的國企，具有“國有背景”“上市公司背景”的企業(yè)在債券市場中具有天然的高信譽度，這也導(dǎo)致國有企業(yè)在債券市場中可以獲得多于一般企業(yè)的資源。如果信用評級機構(gòu)不能及時獲取永煤集團的相關(guān)信息或者永煤集團有選擇性地向相關(guān)中介機構(gòu)披露信息時，那么永煤集團信用評級會因信息不對稱性而虛高，進而影響到廣大投資者的投資決策。

（2）信息披露不合規(guī)。證監(jiān)會于2021年7日27日宣布調(diào)查永煤集團并發(fā)現(xiàn)了在信息披露方面存在違法違規(guī)行為，沒有履行充分并且及時進行信息披露的職責，予以警告并處罰人民幣300 萬元。表現(xiàn)在以下方面：永煤集團把對河南能化的應(yīng)收賬款以貨幣資金形式列示在一些私募債募集與債務(wù)融資工具說明書以及定期報告的文件中，使貨幣資金在合并報表層面大大增多（虛高）；有一些不符合實際情況的受限貨幣資金披露于部分債務(wù)融資工具募集說明書中。除此之外，由于其股權(quán)質(zhì)押事項沒有依據(jù)制度進行披露，可能造成投資者對市場的誤判，產(chǎn)生不良后果。永煤集團管理層對于信息披露沒有足夠重視，導(dǎo)致公司信息披露事務(wù)沒有按照規(guī)定制度執(zhí)行，影響了信息披露的及時性。從調(diào)查與公布的情況來看，永煤集團存在長期且多次沒及時披露信息的情況。信息披露制度執(zhí)行情況較差，極大影響了投資者的信心，損害了企業(yè)社會形象。

5.內(nèi)部監(jiān)督方面。永煤集團的內(nèi)部監(jiān)督系統(tǒng)由董事會、監(jiān)察審計部、審計委員會構(gòu)成，其組織架構(gòu)下設(shè)審計部全面負責公司的審計工作。治理結(jié)構(gòu)決定權(quán)限分配，審計部工作不可避免地要受到企業(yè)高層的統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)和影響，難以保持其獨立性。審計人員為了維護自身的利益，往往會對企業(yè)管理層的不正當行為采取默許的態(tài)度。綜上，內(nèi)審部門最終出具的內(nèi)部控制評價報告可能參考價值可能并不太高。根據(jù)證監(jiān)會的調(diào)查，2017 年至2020 年9 月30 日，永煤控股財務(wù)報表分別虛增資產(chǎn)112.74 億元、235.64 億元、241.07億元、271.74億元，分別占其當期披露的貨幣資金總額的54.03%、62.56%、57.28%和57.86%，分別占其當期披露總資產(chǎn)的7.94%、14.52%、14.68%、15.74%。2017—2020年《永煤集團內(nèi)部控制評價報告》存在大量虛假現(xiàn)象，這說明其內(nèi)部監(jiān)督機構(gòu)沒有起到應(yīng)有的作用，也從一定程度上說明了審計委員會和監(jiān)察審計部同樣沒有對永煤集團經(jīng)營管理發(fā)揮出應(yīng)有的監(jiān)督效果。

三、研究結(jié)論與建議

基于內(nèi)部控制視角對永煤集團債券違約案例分析后發(fā)現(xiàn)，永煤集團在控制環(huán)境、風險評估、信息交流與溝通、控制活動與內(nèi)部監(jiān)督方面都存在一定的缺陷，導(dǎo)致其不能有效預(yù)防及應(yīng)對債券違約風險，因此，為了預(yù)防及應(yīng)對企業(yè)運營過程中面臨的各項風險，就需要不斷完善優(yōu)化其內(nèi)部控制。

（一）引入機構(gòu)投資者，培育良好的內(nèi)部控制環(huán)境?？梢酝ㄟ^公開發(fā)行或定向增發(fā)等手段引入民營企業(yè)、公募基金、私募基金等機構(gòu)投資者，提名擁有一定投票權(quán)的機構(gòu)投資者作為董事人選，機構(gòu)投資者較強的專業(yè)能力可以在一定程度上約束大股東的不當行為，監(jiān)督管理層的信息披露行為使其更加透明化、真實化。

設(shè)立戰(zhàn)略規(guī)劃發(fā)展中心，明確企業(yè)的全局發(fā)展目標和戰(zhàn)略規(guī)劃，劃分各崗位具體職責和工作要求，以及各崗位的權(quán)限和相互關(guān)系，及時貫徹實施，并適當優(yōu)化部門數(shù)量，強化對權(quán)力的制約監(jiān)督。

（二）多維度的風險識別與風險應(yīng)對機制。成立風險評估部門，采用定性與定量相結(jié)合的方法把企業(yè)面臨的風險按照發(fā)生的可能性及其影響程度進行分析和排序，從而確定關(guān)注的重點和優(yōu)先需要防范的風險，并根據(jù)自身的情況和風險承受能力，制定相應(yīng)的風險應(yīng)對策略，具體包括風險信息收集、風險識別、風險分析與排序、風險承受度確定、風險應(yīng)對策略等。

根據(jù)市場實際情況和公司自身特點，制定并完善具有企業(yè)特色的財務(wù)風險預(yù)警模型，以實現(xiàn)更好的風險管理?？梢圆捎秘攧?wù)指標分析法，觀察是否處于安全范圍值，此外也應(yīng)建立整體債務(wù)風險測度模型，研究并設(shè)置符合企業(yè)自身情況的風險預(yù)警線，實時監(jiān)控，最大程度地減少債務(wù)風險。

（三）以戰(zhàn)略為導(dǎo)向，合理規(guī)劃控制活動。根據(jù)公司戰(zhàn)略導(dǎo)向?qū)ζ煜伦庸镜膶嶋H價值采取科學(xué)的評估方法進行全面評估。衡量子公司的價值和質(zhì)量，適時剝離企業(yè)的不良資產(chǎn)并對現(xiàn)有的負債結(jié)構(gòu)進行調(diào)整優(yōu)化，改善融資方式，降低短期借款比例，增加銀行長期貸款或發(fā)行長期債券改善負債結(jié)構(gòu)，確保核心業(yè)務(wù)能夠獲得良性發(fā)展，也能降低企業(yè)償債資金壓力。

監(jiān)督企業(yè)預(yù)算實施情況，不定期地隨機抽查企業(yè)從生產(chǎn)到銷售各個流程在預(yù)算實施中的執(zhí)行情況，減少企業(yè)的管理成本和期間費用，特別是逼近或者超出預(yù)算值的指數(shù)，更需要緊密關(guān)注、加強管控，從而改善企業(yè)資金流動性以防止風險的產(chǎn)生。

（四）暢通渠道，加強信息與溝通。采用“雙向”的信息溝通方式，一方面要將信息在企業(yè)內(nèi)部各管理層級、責任單位、業(yè)務(wù)部門之間進行傳遞，使相關(guān)參與者明確各自的職責及在內(nèi)控體系中的地位和作用；另一方面還要完善信息向上傳遞機制，開辟一條特殊的信息收集渠道，使企業(yè)員工能將自己在企業(yè)日常經(jīng)營中的相關(guān)建議或投訴向管理層或董事會等直接匯報，從而加強信息交流溝通。

打造適合企業(yè)自身情況的信息管理平臺，加強對各子公司財務(wù)信息和業(yè)務(wù)開展的監(jiān)督和管理，最大程度上保證集團信息的全面性和可靠性，以此來提高財務(wù)信息披露的公開度和透明度。同時需要注重信息的保密性，建立信息保密級別，確保企業(yè)商業(yè)信息的安全性。

（五）優(yōu)化內(nèi)審機構(gòu)，加強內(nèi)外部監(jiān)督機制。整改內(nèi)部控制領(lǐng)導(dǎo)和評價小組，學(xué)習(xí)先進審計監(jiān)督機構(gòu)的職責制度和管理方法，從而制定出符合企業(yè)自身發(fā)展情況的內(nèi)部監(jiān)督章程。隨著新型審計模式以及復(fù)雜企業(yè)風險的出現(xiàn)，傳統(tǒng)財務(wù)背景的內(nèi)審人員能力已經(jīng)不能完全適應(yīng)發(fā)展的需要，因此應(yīng)增強審計人員知識結(jié)構(gòu)的多元化。

強化內(nèi)部審計職能多元化，使審計人員不僅要識別企業(yè)存在的違規(guī)和舞弊風險，還應(yīng)結(jié)合相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)和指標分析挖掘出自身存在的問題和企業(yè)未來的發(fā)展機會。充分運用網(wǎng)絡(luò)渠道或線下宣傳等途徑吸引外部投資者一起參與企業(yè)監(jiān)督治理，從而促使企業(yè)加強管理，規(guī)范經(jīng)營，實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。