資本市場投資適當性管理的法經(jīng)濟學分析

投資者適當性原則是通過規(guī)范證券公司金融產(chǎn)品的銷售行為來保護投資者的利益的一個原則。2019年3月1日，上海證券交易所發(fā)布的《上海證券交易所科創(chuàng)板股本交易特別規(guī)定》第二章第三條規(guī)定：“（一般規(guī)定）科創(chuàng)板股票交易實行投資者適當性管理制度?！边@一特別規(guī)定的出臺使得我國投資者適當性制度體系更加完善。那么從法經(jīng)濟學的角度來看，投資適當性管理是否存在原理的支撐？以《上海證券交易所科創(chuàng)板股本交易特別規(guī)定》文本進行法經(jīng)濟學原理分析，分析其存在和發(fā)展的合理性，并進一步給出其完善的建議。

一、科創(chuàng)板投資者適當原則

投資者適當原則是指“將適合的證券商品銷售給合適的投資者”，這個原則源于上世紀的美國，是隨著資本市場創(chuàng)新發(fā)展而逐步產(chǎn)生的。具體來講，證券公司依據(jù)投資者的投資目標、投資期限等的不同，通過對金融產(chǎn)品原理的介紹、風險的揭示，選擇適當?shù)耐顿Y者審慎參與交易。

創(chuàng)業(yè)板是我國最早全面實施投資者適當性制度的市場。目前，我國在創(chuàng)業(yè)板、股指期貨、融資融券等領域均制定了投資者適當性規(guī)則，現(xiàn)已初步建立起了具有中國特色的投資者適當性體系。

2019年3月1日，上海證券交易所發(fā)布的《上海證券交易所科創(chuàng)板股本交易特別規(guī)定》（以下簡稱《規(guī)定》）中主要包括的內(nèi)容有：首先，證券公司要對投資者進行綜合評估，了解其資產(chǎn)狀況、風險承擔能力等;其次，對投資者進入科創(chuàng)板制定了標準，不接受不符合適當性管理要求的投資者參與科創(chuàng)板股票交易。再者，證券公司要向投資者充分揭示科創(chuàng)板股票交易的風險，提醒投資者，讓其在明確風險的情況下理性投資，并以書面的風險揭示書為依據(jù)。

可見，投資者適當性原則在科創(chuàng)板市場得到了合理的應用，完善了我國投資者適當性體系。下面，筆者將從法經(jīng)濟學的角度，對科創(chuàng)板投資者適當性管理是否具有法經(jīng)濟學原理的支撐進行分析論述。

二、資本市場投資適當性管理的法經(jīng)濟學分析

（一）科斯定理下對投資適當原則進行交易成本分析

首先，從科斯的交易成本概念出發(fā)，在交易成本大于零的世界里，不同的產(chǎn)權制度下交易成本不同，從而對資源的配置效率也有不同的影響。因而，為了優(yōu)化資源配置，法律制度對產(chǎn)權的初始安排和重新安排的選擇是重要的。換句話說，在現(xiàn)有交易成本存在的情況下，能使交易成本影響最小化的法律是最適當?shù)姆伞?/p>

《規(guī)定》是以地方法規(guī)的形式將投資適當性原則規(guī)定在法規(guī)中，以其為原則對科創(chuàng)板市場的參與主體證券公司與投資者的權利義務進行劃分。這樣的情況下，降低了投資者的風險，增加了合理的交易機會，降低交易成本。該規(guī)定給出一定的監(jiān)管標準，也降低了政府的監(jiān)管成本。在科斯定理的分析下該法規(guī)對權利義務進行分配，制定相關的標準，只有符合該規(guī)定的投資者才能在科創(chuàng)板進行交易，這樣降低雙方的談判費用，優(yōu)化了資源的配置，從而降低交易成本。

（二）波斯納定理下的投資者適當性原則分析

首先，從波斯納提出的法律的經(jīng)濟分析的三個假設條件出發(fā)。其一，行為人的行為是他們在特定法律條件下進行成本——收益分析的結(jié)果。其二，法律制度在運行中會給當事人帶來收益和成本，故可用最大化、均衡和效率來評價法律行為。其三，財產(chǎn)權利界定清晰可以降低交易成本，通過制定使權利讓渡成本比較低的法律，可促進資源流向使用率高者手中，從而提高經(jīng)濟運行效率。

從《規(guī)定》的內(nèi)容來看，證券公司要向投資者充分揭示科創(chuàng)板股票交易的風險并對投資者進行綜合評估，了解其資產(chǎn)狀況、風險承擔能力等以及對投資者進入科創(chuàng)板制定了標準，不接受不符合適當性管理要求的投資者參與科創(chuàng)板股票交易。用波斯納定理作分析：其一，投資者在該規(guī)定下進行成本——收益的分析，從而做出合理的投資選擇，從而給其帶來收益，提高了投資市場的效率，提高了投資者的效率。其二，該規(guī)定制定的明確的進入科創(chuàng)板市場的標準，可以使資本更加快速準確合理地在資本市場流通，促進資源流向證券所使用率高者手中，從而提高經(jīng)濟運行效率。該規(guī)定以法規(guī)的形式避免事故，降低了投資者的風險與承擔責任的幾率。

（三）信息不對稱理論下的投資適當性原則的分析

信息不對稱指交易中相互對應的經(jīng)濟主體之間由于社會勞動分工和專業(yè)化存在、發(fā)展以及信息的搜索成本的存在、擁有信息的交易者對信息的壟斷等原因?qū)τ谀承┦录莆盏男畔⒌牟粚ΨQ性。在股票交易市場中，這種信息不對稱尤為凸顯。股票交易專業(yè)性強，各上市公司的信息大多掌握在證券機構(gòu)的手上。在金融創(chuàng)新不斷推進的背景下，金融產(chǎn)品的構(gòu)造更為復雜，投資者和證券經(jīng)營機構(gòu)之間的信息不對稱進一步加劇。

信息不對稱的問題同樣存在于這個新引進的科創(chuàng)板市場當中?！兑?guī)定》中，證券公司要向投資者充分揭示科創(chuàng)板股票交易的風險緩和了科創(chuàng)板交易市場中證券機構(gòu)與投資者的信息不對稱的狀態(tài)，起到降低投資風險，保護投資者的權益，提高市場交易的效率的作用。

三、結(jié)語

《上海證券交易所科創(chuàng)板股本交易特別規(guī)定》中規(guī)定投資適當性原則完善了投資適當性體系。從法經(jīng)濟學角度分析，該規(guī)定可以提高科創(chuàng)板交易市場的效率，促進經(jīng)濟的發(fā)展。但因為該規(guī)定僅限于證監(jiān)會和上海證券交易所適用，且約束力較低，低于法律的效力，因此還有完善的空間。從法經(jīng)濟學角度分析，它符合經(jīng)濟學的原理，是為良善之法。

參考文獻：

[1]門明，刁鵬飛，張元元.科創(chuàng)板投資者適當性：解讀、評析與完善[J].創(chuàng)業(yè)與創(chuàng)新，2019年第3期.

[2]鄭華婷.投資者適當性管理的問題分析和制度完善——兼論證券經(jīng)營機構(gòu)的應對方案[J].中國證券，2017年第9期.

[3]李東方，馮睿.投資者適當性管理制度的法律和經(jīng)濟分析[J].財經(jīng)法學，2018年第4期.

作者簡介：

王怡鑫（1996.12～ ），女，河北承德人，本科，研究方向：民商法。