消費(fèi)股投資，從“長跑”到“常勝”

戴康

目前中國經(jīng)濟(jì)的核心驅(qū)動力已由傳統(tǒng)的投資切換至消費(fèi)，“高質(zhì)量發(fā)展”主線下新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的消費(fèi)服務(wù)業(yè)、科技行業(yè)都將在中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)值中占據(jù)更大的貢獻(xiàn)。

2019年的消費(fèi)股，傳統(tǒng)規(guī)律被打破——消費(fèi)“進(jìn)可攻退可守”能夠穿越牛熊，消費(fèi)使A股行業(yè)輪動“盛久必衰”的經(jīng)驗褪色，消費(fèi)不僅是外資主導(dǎo)邊際定價權(quán)，而在外資大規(guī)模撤出時的強(qiáng)勢表現(xiàn)印證了A股投資者的思維轉(zhuǎn)變。

為什么2016年以后消費(fèi)股從傳統(tǒng)的“防御品種”轉(zhuǎn)向了“攻守兼?zhèn)洹保繌膶嶓w供給側(cè)改革的實施舉措來看，“去庫存”棚改貨幣化增強(qiáng)了消費(fèi)股的“進(jìn)攻屬性”，“去杠桿”投資者追求“穩(wěn)定性溢價”放大了消費(fèi)股的“防御屬性”，改革對A股的影響本質(zhì)在于“盈利牽?！保@使得消費(fèi)股在2016-2018年成為穿越牛熊最好的選擇。

實體供給側(cè)改革的核心舉措在于“三去”，其中“去產(chǎn)能”和消費(fèi)行業(yè)相關(guān)不大，而去庫存和去杠桿都直接和間接對消費(fèi)股投資產(chǎn)生影響——“去庫存”從兩個鏈條傳導(dǎo)至消費(fèi)升級，消費(fèi)行業(yè)業(yè)績彈性普遍出現(xiàn)12年以來最大向上改善，在“盈利牽?！钡氖袌鲋芯邆洹斑M(jìn)攻屬性”。 “去杠桿”在中國的實踐以結(jié)構(gòu)性降杠桿（國企、地方政府）與資管行業(yè)整頓雙線并行的方式展開，雖過程并非一蹴而就，但對于資本市場來說還是過去十年相對陌生的概念，監(jiān)管事件與風(fēng)險事件對A股風(fēng)險偏好造成壓制。杠桿率與信用收緊，“信用梗阻”格局使民營企業(yè)和中小型企業(yè)風(fēng)險偏好下行，A股承壓下跌。消費(fèi)行業(yè)以穩(wěn)健的盈利增長再度凸顯相對的“防御屬性”。

在2016年以后，消費(fèi)股內(nèi)部的“同質(zhì)”演變?yōu)椤胺只?，第一點(diǎn)分化體現(xiàn)為行業(yè)之間的分化，歷史上消費(fèi)股分行業(yè)的“同漲同跌”規(guī)律不再。第二點(diǎn)分化體現(xiàn)為消費(fèi)行業(yè)內(nèi)龍頭與非龍頭公司的表現(xiàn)出現(xiàn)分化。在2016年以前雖然消費(fèi)龍頭相較于非龍頭也有股價向上彈性更大的優(yōu)勢，但這一差距在2016年后被顯著放大，甚至出現(xiàn)了“只漲龍頭”的二八分化格局。

如果說“實體供給側(cè)改革”對消費(fèi)股的影響已經(jīng)發(fā)生，現(xiàn)在需要思考“金融供給側(cè)改革”會進(jìn)一步帶來哪些變化。

目前，中國經(jīng)濟(jì)的核心驅(qū)動力已由傳統(tǒng)的投資切換至消費(fèi)，“高質(zhì)量發(fā)展”主線下新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的消費(fèi)服務(wù)業(yè)、科技行業(yè)都將在中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)值中占據(jù)更大的貢獻(xiàn)。

站在更長遠(yuǎn)的發(fā)展視野，A股全球化尚在半途，消費(fèi)未來是否依然能夠獲得外資等長線投資者的持續(xù)偏愛？從“長跑冠軍”和“中國優(yōu)勢”兩個角度來看：

第一，從拉長的投資周期來看，全球的消費(fèi)股在各國股市中都是穿越牛熊的“長跑冠軍”。

美國這樣完全由消費(fèi)主導(dǎo)型的經(jīng)濟(jì)體是如此，而中國、日本、韓國等并非典型的由消費(fèi)驅(qū)動的經(jīng)濟(jì)體亦是如此。因此站在長線投資者“buy-and-hold”的行為習(xí)慣下，在人口結(jié)構(gòu)及人均可支配收入上行的大周期，似乎任何時候買入消費(fèi)股都不是一個錯誤的選擇。

第二，從全球資產(chǎn)配置的角度，配置該國資產(chǎn)應(yīng)尋找相對“比較優(yōu)勢”，而中國的比較優(yōu)勢恰好又集中在消費(fèi)領(lǐng)域。

在全球大類資產(chǎn)配置的池子里，投資該國資產(chǎn)應(yīng)該尋找這個國家在全球分工中的關(guān)鍵角色。尋找中國由于要素稟賦或產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)勢等原因享受全球市場份額的領(lǐng)域，是全球資產(chǎn)配置A股的最重要的方向。中國的特有優(yōu)勢在于龐大內(nèi)需市場、中產(chǎn)階級快速成長帶來的消費(fèi)升級、行業(yè)集中度開始提升以及部分具有全球競爭力的企業(yè)積極拓展海外市場，這使得消費(fèi)成為“中國優(yōu)勢”的代表行業(yè)之一。

最后，“長跑冠軍”和“中國優(yōu)勢”的雙標(biāo)簽下，以外資為代表的長線投資者偏愛A股消費(fèi)股是一個長期的過程。在中國未來中長期利率中樞下臺階的過程中，穩(wěn)定增長的消費(fèi)行業(yè)估值會得到被動抬升，這一過程將促使消費(fèi)行業(yè)“勝于易勝”。

作者為廣發(fā)證券?首席策略分析師