全生命周期視角下PPP項(xiàng)目公司的融資成本控制研究

江西水利職業(yè)學(xué)院 袁曙

近年來，隨著國(guó)家出臺(tái)的一系列鼓勵(lì)PPP項(xiàng)目發(fā)展的舉措，PPP模式得到了廣泛應(yīng)用。但當(dāng)前PPP項(xiàng)目融資難、融資成本較高的困境給社會(huì)資本帶來了極大的困擾，特別是受經(jīng)濟(jì)去杠桿、金融監(jiān)管加強(qiáng)等因素的影響使融資成本進(jìn)一步呈上升趨勢(shì)，更增加了社會(huì)資本的融資困難和壓力，使得PPP項(xiàng)目融資成本成為了社會(huì)資本關(guān)心的一個(gè)重中之重。關(guān)于PPP項(xiàng)目融資成本的研究，國(guó)內(nèi)學(xué)者多從融資主體、融資方式或融資風(fēng)險(xiǎn)角度展開。而PPP模式注重全流程運(yùn)作，強(qiáng)調(diào)項(xiàng)目全生命周期的效益與成本的管理，因此，本文基于項(xiàng)目全生命周期視角，分析項(xiàng)目公司融資成本的主要影響因素并提出融資成本控制建議具有一定的實(shí)際意義，也可為后續(xù)PPP項(xiàng)目公司控制融資成本提供借鑒。

1 PPP項(xiàng)目公司融資的幾點(diǎn)說明

1.1 PPP項(xiàng)目公司融資成本的內(nèi)涵

PPP項(xiàng)目融資從融資性質(zhì)上可分為股權(quán)融資和債權(quán)融資，其中股權(quán)融資主要是以基金、信托等方式引入第三方財(cái)務(wù)投資人作為項(xiàng)目股東；債權(quán)融資表現(xiàn)為項(xiàng)目公司負(fù)債，主要是指銀行貸款等。

從資金使用者的角度出發(fā)，融資成本的定義為“企業(yè)因籌集和使用資金而發(fā)生的代價(jià)”。融資成本又可劃分為顯性成本和隱性成本，顯性成本是能夠在企業(yè)賬目中反映出來的直接財(cái)務(wù)成本，也稱為直接成本；隱性成本是指無法從企業(yè)賬目上體現(xiàn)的成本，包括財(cái)務(wù)危機(jī)成本、代理成本和稅務(wù)成本三個(gè)部分。

考慮時(shí)間價(jià)值的情況下，負(fù)債融資的直接成本計(jì)算見下列公式：

式中P0為債務(wù)現(xiàn)值，f為債務(wù)資金籌資費(fèi)用率，It為約定的第t期末支付的債務(wù)利息，Pt為約定的第t期末償還的債務(wù)本金，Kd為所得稅后債務(wù)資金成本，n為債務(wù)期限，T為公司所得稅稅率。等號(hào)左邊是債務(wù)人的實(shí)際現(xiàn)金流入，等號(hào)右邊為債務(wù)引起的未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值總額。

1.2 PPP項(xiàng)目全生命周期融資管理的內(nèi)涵

PPP項(xiàng)目的全生命周期是指項(xiàng)目從發(fā)起到項(xiàng)目終止移交的完整周期，包括項(xiàng)目決策階段、融資階段、建設(shè)階段、運(yùn)營(yíng)階段。

盡管PPP項(xiàng)目融資工作由社會(huì)資本或項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)，但是政府方作為合作伙伴關(guān)系一方和未來項(xiàng)目公司股東，也需要考慮政府的投資金額、資金來源、資金投入時(shí)間等問題。PPP項(xiàng)目融資不僅涉及建設(shè)期資金來源、利率、結(jié)構(gòu)、到位和使用的時(shí)間、規(guī)范性，運(yùn)營(yíng)期也需考慮運(yùn)營(yíng)期流動(dòng)資金安排、建設(shè)資金還本付息計(jì)劃、社會(huì)資本方股權(quán)回報(bào)確定和資金安排等融資問題，在項(xiàng)目進(jìn)入運(yùn)營(yíng)期后，還會(huì)面臨社會(huì)資本的項(xiàng)目再融資需求，如項(xiàng)目資產(chǎn)證券化、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流證券化和項(xiàng)目公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓等。此外，PPP項(xiàng)目融資管理涉及的投資決策、融資決策、融資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、融資談判和融資執(zhí)行相關(guān)環(huán)節(jié)，也需要根據(jù)項(xiàng)目總投資、建設(shè)進(jìn)度、運(yùn)營(yíng)期流動(dòng)資金需要和還本付息計(jì)劃等綜合加以管理和控制。

2 PPP項(xiàng)目全生命周期對(duì)項(xiàng)目公司融資成本影響分析

2.1 項(xiàng)目融資階段影響因素分析

在政府方給定的PPP項(xiàng)目投資回報(bào)、融資擔(dān)保支持、配套設(shè)施和政策固定前提下，融資方和項(xiàng)目公司(建設(shè)運(yùn)營(yíng)方)的利益存在此消彼長(zhǎng)的關(guān)系，因此融資階段是影響融資成本的關(guān)鍵階段。從上述公式可知，對(duì)融資成本影響各因素可歸結(jié)為利率、融資金額、融資時(shí)限三者，并且融資成本與融資利率和融資金額成正相關(guān)、與項(xiàng)目融資期限基本成反相關(guān)，而這三者在融資階段主要從項(xiàng)目公司結(jié)構(gòu)、債本結(jié)構(gòu)、與政府部門前期磋商成果、融資方式與融資渠道幾個(gè)方面反映。

研究表明，項(xiàng)目公司國(guó)有成分比例越大，越有利于降低融資成本；項(xiàng)目資本金比例越高，有利于項(xiàng)目公司降低融資成本；政府參與項(xiàng)目公司有利于提高金融結(jié)構(gòu)信心，這也有利于降低融資成本；社會(huì)資本就權(quán)利、收益、補(bǔ)償及保障與政府方的磋商成果也是影響融資成本的一大因素。雖然政府不為項(xiàng)目融資提供擔(dān)保，但如果能要求其能力范圍獲得提供增信措施、協(xié)助融資機(jī)構(gòu)監(jiān)管項(xiàng)目現(xiàn)金流、確保項(xiàng)目現(xiàn)金流穩(wěn)定，協(xié)助提前終止項(xiàng)目資產(chǎn)回購款用于還債等協(xié)助工作，有利于增強(qiáng)貸款方信心，降低項(xiàng)目公司融資成本；不同的融資方式和融資渠道所產(chǎn)生的融資成本也不盡相同，總體來說，直接融資平均融資成本高于間接融資方式，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的融資成本高于非銀行業(yè)融資機(jī)構(gòu)。

2.2 建設(shè)階段影響因素分析

從項(xiàng)目公司角度來看，施工階段的各類風(fēng)險(xiǎn)最終會(huì)表現(xiàn)為超期、超支、技術(shù)不達(dá)標(biāo)三類，而這三者又會(huì)傳導(dǎo)引起融資期限、融資金額和還貸安排發(fā)生改變，進(jìn)而影響融資成本。如果項(xiàng)目超期，項(xiàng)目不能按照預(yù)定計(jì)劃投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，因而不能產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流量來支付產(chǎn)生費(fèi)用和償還債務(wù)，造成貸款償還延期、融資成本增加；如果項(xiàng)目超支，發(fā)起人和貸款人可能需要進(jìn)一步投入資金，投資回報(bào)會(huì)有所下降；如果項(xiàng)目技術(shù)不達(dá)標(biāo)、則項(xiàng)目收入會(huì)有所降低，例如高速公路經(jīng)常中斷交通進(jìn)行維修影響收費(fèi)收入等。

2.3 運(yùn)營(yíng)階段融資成本的影響分析

運(yùn)營(yíng)階段是項(xiàng)目融資還本付息的最關(guān)鍵階段，在本階段的融資成本影響因素可歸結(jié)為現(xiàn)金流入減少和現(xiàn)金流出增加，無論現(xiàn)金流入減少或是現(xiàn)金流出增加均會(huì)導(dǎo)致凈現(xiàn)金流量減少，進(jìn)而導(dǎo)致還貸期限延長(zhǎng)，使融資成本增加。引起現(xiàn)金流入減少的原因主要包括使用者付費(fèi)因?yàn)樾问阶兓▌?dòng)(例如高速公路車流量與預(yù)計(jì)車流量偏差太大)、服務(wù)水平不達(dá)標(biāo)導(dǎo)致政府付費(fèi)比例較少或項(xiàng)目暫定服務(wù)等；引起現(xiàn)金流出增加主要表現(xiàn)為運(yùn)營(yíng)成本增加。

3 PPP項(xiàng)目公司融資成本控制措施

3.1 優(yōu)化融資方式、拓寬融資渠道

項(xiàng)目公司應(yīng)轉(zhuǎn)變單一依賴銀行貸款的傳統(tǒng)融資思維，積極拓寬融資渠道，積極嘗試項(xiàng)目收益?zhèn)㈨?xiàng)目收益票據(jù)等融資工具，籌集低成本建設(shè)資金。在確定融資渠道時(shí)，應(yīng)從項(xiàng)目自身建設(shè)與管理的實(shí)際需要出發(fā)，綜合考慮資本結(jié)構(gòu)、資本成本、貨幣時(shí)間價(jià)值、風(fēng)險(xiǎn)等因素，采取多種措施保障資金及時(shí)到位，有效降低直接融資成本和間接融資成本。

常見的直接融資成本控制有：一是通過選擇合適的產(chǎn)品和發(fā)行方式、簿記建檔等措施控制票面利率；二是通過合理的融資方式搭配滿足項(xiàng)目各階段融資需要，避免短貸長(zhǎng)用、期限錯(cuò)配；三是做好資金面的定期跟蹤發(fā)行窗口選擇，以選擇較低的利率結(jié)構(gòu)。

常見的間接融資成本控制有：一是擇優(yōu)選擇審批效率高、銷售定價(jià)能力強(qiáng)的承銷商及對(duì)其實(shí)行每期3家以上背對(duì)背競(jìng)價(jià)；二是選擇市場(chǎng)認(rèn)可度高的專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)公司進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，并做好公司年度指標(biāo)的平穩(wěn)性，積極面信息的傳遞溝通，維護(hù)公司信用級(jí)別；三是選擇資質(zhì)齊全、滿足需求，服務(wù)價(jià)格低廉的律所為融資工作服務(wù)等。

3.2 降本增效、嚴(yán)控投資

基于動(dòng)態(tài)設(shè)計(jì)理念和考慮全生命周期質(zhì)量，充分優(yōu)化設(shè)計(jì)；通過線外一事一議、只拆不遷、保護(hù)性施工、司法強(qiáng)拆、算大賬時(shí)間換空間、線外用途集體調(diào)配等措施嚴(yán)控拆遷支出；降本增效，對(duì)大宗材料集中采購、加工，發(fā)揮量的優(yōu)勢(shì)。采用網(wǎng)絡(luò)技術(shù)，倒排工期，合理控制不同工程項(xiàng)目的開工時(shí)間，以減少資金提前投入，降低資金成本。同時(shí)項(xiàng)目公司應(yīng)總覽全局，對(duì)工期、質(zhì)量、安全實(shí)施事前控制，前瞻管理，嚴(yán)控工程建設(shè)質(zhì)量、安全，以確保項(xiàng)目進(jìn)度。

建設(shè)期間，根據(jù)工程進(jìn)度，合理安排貸款時(shí)間，控制投資節(jié)奏，長(zhǎng)短期借款合理搭配。做到多批次、小批量放款，達(dá)到延遲放款時(shí)間，延緩放款額增加速度的目的，從而有效降低融資成本。由于短期借款利率低于長(zhǎng)期借款，因此項(xiàng)目公司可適當(dāng)安排一些短期融資可以適當(dāng)降低融資成本，但如果過多地采用短期融資，會(huì)使項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)流動(dòng)性不足，項(xiàng)目的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性下降，產(chǎn)生過高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)加強(qiáng)建設(shè)階段資金監(jiān)管，對(duì)下游單位的項(xiàng)目財(cái)務(wù)狀況的監(jiān)控，資金用途等，保證融資資金使用的合理、有效性，進(jìn)而提高融資成本的控制效果。

3.3 拓寬現(xiàn)金收入途徑，嚴(yán)控運(yùn)營(yíng)成本支出

聘請(qǐng)第三方合理評(píng)估分析確定收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)；積極爭(zhēng)取提前通車補(bǔ)償政策；通過既有道路標(biāo)識(shí)、電子導(dǎo)航、捆綁旅游優(yōu)惠等措施誘增交通量，做好加油站、服務(wù)區(qū)及廣告經(jīng)營(yíng)等沿線實(shí)施經(jīng)營(yíng)開發(fā)；設(shè)置二義性監(jiān)測(cè)設(shè)備、整車稱臺(tái)使用、專項(xiàng)獎(jiǎng)勵(lì)等措施查漏補(bǔ)收以增加現(xiàn)金流入。

通過增設(shè)自動(dòng)發(fā)卡機(jī)、ETC、LED燈改造以及開展過程電費(fèi)專項(xiàng)考核等措施以降低收費(fèi)成本；妥善處理自然災(zāi)害影響，合理壓縮維護(hù)投入以降低維護(hù)成本；保護(hù)好路產(chǎn)路權(quán)，減少路產(chǎn)損失；投保公責(zé)險(xiǎn)等，降低運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，通過上述措施進(jìn)而嚴(yán)控運(yùn)營(yíng)成本支出。

項(xiàng)目公司要對(duì)實(shí)現(xiàn)還息前的資金投入及成本要有充分認(rèn)知，減少投資沖動(dòng)。在多種債務(wù)中，對(duì)于借款人來講，在時(shí)間上，由于較高的利率意味著較高的利息債務(wù)，所以應(yīng)對(duì)先償還利率較高的債務(wù)，后償還利率較低的債務(wù)。

總之，項(xiàng)目公司應(yīng)著眼于項(xiàng)目全生命周期管理，細(xì)化融資成本管理要素，建立以時(shí)間為節(jié)點(diǎn)的縱向總體管理策劃，從項(xiàng)目前期工作到項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營(yíng)階段，超前策劃，動(dòng)態(tài)管理，并輔以管理要求橫向管理策劃，例如工期管控策劃、投資總額管控策劃等，最后通過部門計(jì)劃、崗位計(jì)劃傳遞到人。同時(shí)對(duì)融資成本事前策劃實(shí)施跟進(jìn)管理，做足準(zhǔn)備工作，確定各項(xiàng)管理工作和工程建設(shè)有序推進(jìn)，不打亂戰(zhàn)，協(xié)調(diào)和處理好過程中的不均衡影響因素，整體把控，站位全局整理利益，做好監(jiān)督與服務(wù)工作。