構(gòu)建防范國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的層級(jí)政策體系

王東明

【摘 要】 復(fù)雜易變的大規(guī)模國(guó)際資本流動(dòng)會(huì)沖擊金融穩(wěn)定，可能誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)合國(guó)際貨幣基金組織（IMF）的國(guó)際資本流動(dòng)管理全面框架，防范國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)從國(guó)際資本流動(dòng)的動(dòng)因出發(fā)，構(gòu)建顯性價(jià)格型和隱性價(jià)格型的層級(jí)政策體系。從短期來(lái)講，我國(guó)應(yīng)堅(jiān)持有限資本管制、以自貿(mào)區(qū)金融改革試點(diǎn)為基礎(chǔ)推進(jìn)匯率制度改革以及完善和健全利率市場(chǎng)定價(jià)體系;從長(zhǎng)期來(lái)講，應(yīng)注重提升金融發(fā)展水平和完善金融市場(chǎng)制度、強(qiáng)化金融監(jiān)管體系建設(shè)以及在宏觀審慎框架下完善貨幣政策操作體系。

【關(guān)鍵詞】 國(guó)際資本流動(dòng); 金融風(fēng)險(xiǎn); 資本管制; IMF

【中圖分類號(hào)】 F831.7 ?【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A ?【文章編號(hào)】 1004-5937（2019）16-0013-05

無(wú)論是理論界，還是在實(shí)務(wù)界，資本自由化和資本管制的爭(zhēng)論從未休止。從理論上看，主張實(shí)行資本管理的理論主要有次優(yōu)理論、政策實(shí)行理論和多重均衡理論。資本流動(dòng)可以提高效率，但由于市場(chǎng)機(jī)制自身的缺陷，需要政府的強(qiáng)制性干預(yù)來(lái)提高資源配置效率。然而，關(guān)于資本管制的有效性、工具選擇以及管制程度，存在諸多爭(zhēng)議。從實(shí)踐上看，2008年世界金融危機(jī)以后，對(duì)國(guó)際資本管理的勢(shì)頭越演越烈。一方面，有越來(lái)越多的國(guó)家強(qiáng)化了對(duì)短期資本流入流出的管制;另一方面，此前一直對(duì)資本管制持反對(duì)態(tài)度的國(guó)際貨幣基金組織（IMF）也有所改變，提出了資本管制的基本政策框架[1-3]。尤其是2017年美國(guó)總統(tǒng)特朗普推行“美國(guó)優(yōu)先”，世界范圍內(nèi)貿(mào)易摩擦和糾紛不斷，經(jīng)濟(jì)全球化和金融自由化遭受嚴(yán)重打擊，全球經(jīng)濟(jì)和政策面臨的不確定性快速增加，國(guó)際資本流動(dòng)方向和波動(dòng)幅度變動(dòng)更為頻繁，對(duì)一國(guó)金融安全和經(jīng)濟(jì)安全產(chǎn)生不利沖擊。復(fù)雜易變的國(guó)際資本流動(dòng)管理已成為當(dāng)今國(guó)際經(jīng)濟(jì)面臨的主要問(wèn)題。

一、IMF國(guó)際資本流動(dòng)的全面管理框架

近年來(lái)，宏觀審慎管理成為世界各國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主流，各國(guó)尤其是新興市場(chǎng)國(guó)家對(duì)資本賬戶自由化反思，并逐步實(shí)施一定的資本管制，以確保本國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性和有效性。因此，IMF也逐步轉(zhuǎn)變對(duì)資本自由化的態(tài)度，支持資本管制，并創(chuàng)立了一個(gè)新的名詞——資本流動(dòng)管理工具，以避免帶有貶義性的資本管制。從2011年開(kāi)始，IMF逐步完善了資本流入管理框架，并提出強(qiáng)化國(guó)際資本流動(dòng)的國(guó)際協(xié)調(diào)與國(guó)際監(jiān)管，至此，IMF對(duì)國(guó)際資本流動(dòng)的全面管理框架搭建完成。

在全面管理框架下，IMF依然認(rèn)為資本流動(dòng)管理應(yīng)該是暫時(shí)的，不能替代宏觀經(jīng)濟(jì)政策，在時(shí)機(jī)成熟時(shí)，需要逐步退出。在全面管理框架下，IMF明確了資本流入管理的實(shí)施原則、資本流動(dòng)管理和宏觀審慎政策的退出時(shí)機(jī)和退出方式，對(duì)資本流動(dòng)也提出了政策建議。IMF的資本流動(dòng)管理包括行政手段、稅收、審慎政策等，具體指針對(duì)跨境資本交易的管理工具和其他資本流動(dòng)管理工具（審慎宏觀經(jīng)濟(jì)政策和其他針對(duì)非金融部門的工具，如外幣借貸限制等）[4]。而對(duì)于資本流動(dòng)的管理，從管理方向來(lái)講，可以分為資本流入管理和資本流出管理。

針對(duì)資本流入的管理，宏觀經(jīng)濟(jì)政策、審慎政策和資本流動(dòng)管理工具側(cè)重有所不同，使用具有先后次序。宏觀經(jīng)濟(jì)政策針對(duì)一國(guó)發(fā)生的宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，宏觀審慎政策則應(yīng)對(duì)資本流入帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)，以上若不足以應(yīng)對(duì)，方能采取資本管理工具為補(bǔ)充。資本流入管理工具的目標(biāo)是高效力和高效率，降低金融風(fēng)險(xiǎn)和減少金融扭曲，實(shí)現(xiàn)管理最高度透明。在選擇和實(shí)施資本流動(dòng)管理工具時(shí)，應(yīng)清晰表達(dá)政策意圖，針對(duì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的某類資本流入管制，如外幣短期頭寸準(zhǔn)備金率要求、衍生品頭寸/資本比例限制、外幣存款準(zhǔn)備金要求等。此外，資本流動(dòng)管理工具的運(yùn)用應(yīng)采取非歧視性態(tài)度和便利性，基于現(xiàn)行準(zhǔn)則、市場(chǎng)化的工具應(yīng)優(yōu)先使用，同時(shí)通過(guò)完善或強(qiáng)化監(jiān)管就能夠應(yīng)對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)，則沒(méi)有必要新增監(jiān)管措施。最后，資本流動(dòng)管理工具不宜長(zhǎng)期使用，需考慮實(shí)施的成本收益問(wèn)題。如果資本流入規(guī)模和波動(dòng)性下降，對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定的不利沖擊較小，資本流動(dòng)管理應(yīng)逐步退出。一國(guó)實(shí)施資本流動(dòng)管理退出時(shí)，應(yīng)強(qiáng)化自身金融體系改革和金融發(fā)展，使得國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)條件和資本自由化匹配。

針對(duì)資本流出的管理，在于突發(fā)、大規(guī)模、持續(xù)的資本流出對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定產(chǎn)生嚴(yán)重挑戰(zhàn)時(shí)，可以采取資本流動(dòng)管理限制流出規(guī)模和流出速度。若資本流出規(guī)模不大或者對(duì)金融穩(wěn)定沖擊不大，則應(yīng)通過(guò)經(jīng)濟(jì)金融政策調(diào)整來(lái)應(yīng)對(duì)。具體來(lái)講，當(dāng)一國(guó)貿(mào)易條件惡化導(dǎo)致貨幣貶值，進(jìn)而引發(fā)國(guó)際資本流出時(shí)，可通過(guò)匯率政策，讓匯率逐步貶值，改善貿(mào)易條件。若是金融體系不穩(wěn)定導(dǎo)致資本流出，則應(yīng)采取加強(qiáng)審慎監(jiān)管、提高流動(dòng)性等措施。當(dāng)危機(jī)發(fā)生或即將發(fā)生時(shí)，暫時(shí)性流出管理可以給宏觀經(jīng)濟(jì)政策和金融穩(wěn)定提供緩沖時(shí)間，防止金融危機(jī)等災(zāi)難性后果。當(dāng)經(jīng)濟(jì)逐步穩(wěn)定，金融市場(chǎng)信心恢復(fù)后，應(yīng)逐步退出資本流出管理，最佳時(shí)間應(yīng)根據(jù)各國(guó)自身實(shí)際情況確定。

最后，針對(duì)資本流動(dòng)缺乏統(tǒng)一國(guó)際監(jiān)管框架的不足，IMF于2012年通過(guò)綜合監(jiān)管決定，強(qiáng)化資本流動(dòng)的國(guó)際監(jiān)管統(tǒng)一與協(xié)調(diào)。傳統(tǒng)的國(guó)內(nèi)監(jiān)管無(wú)法解決與國(guó)際資本流動(dòng)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致世界各地金融危機(jī)的不斷發(fā)生，不利于全球經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定?；诖?，IMF在全面管理框架下，積極加強(qiáng)國(guó)際金融監(jiān)管合作，包括雙邊監(jiān)管和多邊監(jiān)管，前者主要是評(píng)估成員國(guó)資本流動(dòng)及資本流動(dòng)相關(guān)政策、成員國(guó)是否遵守指南原則，后者側(cè)重于評(píng)估政策溢出、使用多邊工具發(fā)布信息和推動(dòng)多邊合作。具體包括資本流入國(guó)家之間、流出國(guó)與流入國(guó)之間的政策協(xié)調(diào)、金融部門的政策協(xié)調(diào)、宏觀審慎政策框架的協(xié)調(diào)以及強(qiáng)化資本流出政策的國(guó)際協(xié)調(diào)。

二、IMF國(guó)際資本流動(dòng)管理框架的評(píng)析

IMF全面管理框架，對(duì)促進(jìn)資本流動(dòng)管理制度完善和國(guó)際監(jiān)管合作等無(wú)疑具有很大的進(jìn)步性，這些進(jìn)步性得到一些國(guó)家的歡迎與支持。首先，構(gòu)建了統(tǒng)一全面的國(guó)際資本流動(dòng)管理框架。當(dāng)前的資本流動(dòng)全面管理框架總體較為均衡、靈活，主張推進(jìn)全球各國(guó)的積極對(duì)話合作，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，提高全球金融資源配置效率。IMF在其中沒(méi)有強(qiáng)制性約束，主張?zhí)峁┰u(píng)估、建議、培訓(xùn)和合作等進(jìn)行國(guó)際資本流動(dòng)管理。其次，IMF官方承認(rèn)了資本流動(dòng)管理的合理性和合法性。資本自由化并不適合所有IMF成員國(guó)，在一定時(shí)期特定條件下，使用資本流動(dòng)管理能夠保障宏觀經(jīng)濟(jì)和金融體系的穩(wěn)定，使得IMF成員國(guó)進(jìn)行資本流動(dòng)管理具有一定的合理性。最后，考慮到了政策溢出效應(yīng)，注重國(guó)際資本流動(dòng)的國(guó)際影響和政策協(xié)調(diào)。在新框架下，IMF指出了主要發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣政策等宏觀調(diào)控政策對(duì)跨境資本流動(dòng)影響較大，其傳導(dǎo)評(píng)估較為困難，具有不確定性，應(yīng)積極推進(jìn)多邊監(jiān)督以及強(qiáng)化國(guó)際監(jiān)管政策協(xié)調(diào)，減少其影響的不確定性。總結(jié)起來(lái)，IMF對(duì)資本流動(dòng)的態(tài)度是仍強(qiáng)調(diào)促進(jìn)資本自由流動(dòng)，但是對(duì)資本流動(dòng)的態(tài)度更具靈活性和合作性，允許一定條件下的資本流動(dòng)管理。