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    垃圾焚燒發(fā)電:核心驅動力仍向好

    2019-07-08 02:48:13劉吉洪
    股市動態(tài)分析 2019年9期
    關鍵詞:龍頭垃圾焚燒電價

    劉吉洪

    近期A股強勢上漲,上證指數(shù)3100點已破,創(chuàng)業(yè)板今年更是已有超過35%的漲幅,龍頭板塊如券商氣勢如虹。但與指數(shù)的勢如破竹不同,大部分市場參與者并沒有那么多的收益率,甚至有不少“滿倉踏空”的投資者。站在當前的位置,很多板塊追漲有風險,但踏空又難受,A股還有什么板塊是可以可以相對“放心”買入的呢?筆者梳理后發(fā)現(xiàn)環(huán)保板塊今年整體漲幅不大,疊加目前國家對民營企業(yè)融資難、融資貴的重視以及1月份的天量信貸信號,預計今年環(huán)保企業(yè)基本面至少不會比去年更差,其中,垃圾焚燒發(fā)電這個細分的優(yōu)質行業(yè)可以關注。

    行業(yè)仍處于增量市場

    2007年至2016年,我國城市生活垃圾焚燒廠年實際處理量從1445.96萬噸增長到7956.57萬噸,復合增長率達20.86%。

    目前,我國城市生活垃圾無害化處理中仍以填埋為主,2016年城市生活垃圾無害化處理中填埋處理占比為66.18%、焚燒處理占比為31.38%。垃圾填埋分解過程中會逐步釋放細菌、病毒等有害物質,并容易產(chǎn)生垃圾滲濾液。在此背景下,我國城市生活垃圾填埋處理占比已從2007年的81.70%下降到2016年的66.18%。

    同時,根據(jù)《“十三五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理設施建設規(guī)劃》(以下簡稱“規(guī)劃”),全國城鎮(zhèn)生活垃圾填埋處理規(guī)模將從201 5年的50.15萬噸/日下降到2020年的47.71萬噸/日,處理規(guī)模占比將從2015年的66%下降到2020年的43%。未來我國城市生活垃圾填埋處理占比仍將持續(xù)下降。根據(jù)規(guī)劃,到2020年底,全國城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理規(guī)模將達到59.14萬噸,日,處理規(guī)模占比將達到54%:具備條件的直轄市、計劃單列市和省會城市(建成區(qū))實現(xiàn)原生垃圾“零填埋”;設市城市生活垃圾焚燒處理能力占無害化處理總能力的50%以上,其中東部地區(qū)達到60%以上?!笆濉逼陂g我國垃圾焚燒處理仍有較大增長空間。

    股價上漲的三要素

    根據(jù)中金公司的觀點,2012-2014年垃圾焚燒行業(yè)上網(wǎng)電價補貼政策,催化行業(yè)快速發(fā)展,龍頭公司項目儲備快速增長、融資推動產(chǎn)能落地,帶動盈利增速預期提升,股價上漲1-4倍,P/E估值提升1-2倍。我們認為項目儲備彈性、融資空間、項目預期盈利能力,這三大要素依然是驅動固廢行業(yè)股價上漲的核心驅動力。

    中金認為,當前行業(yè)所處階段、產(chǎn)業(yè)政策、宏觀背景與2012-2014年時均有所不同,但當前垃圾焚燒行業(yè)三大要素依然向好:

    1)行業(yè)復合增速20%,且集中度不斷提升,龍頭公司產(chǎn)能復合增速預計30%,將高于行業(yè)增速;

    2)融資環(huán)境邊際改善,加之龍頭公司杠桿空間均較為充裕,足以推動在手項目投產(chǎn):

    3)項目處置費中標價格趨于理性,疊加設備技術迭代有望推動項目盈利能力持續(xù)提升。補貼政策變化可能性小

    市場比較關注垃圾焚燒發(fā)電電價補貼(尤其是國補)變動的可能性(見圖二)。

    目前,我國絕大部分垃圾焚燒發(fā)電項目的上網(wǎng)電價(含稅)由三部分組成:垃圾焚燒發(fā)電電價(0.65元/度)=當?shù)孛摿蛉济簷C組標桿上網(wǎng)電價(0.25元/度到0.5元/度范圍內(nèi),各地不同)+省級電網(wǎng)負擔(0.1元/度)+國家可再生能源電價附加基金負擔(剩余部分)。

    其中補貼來自兩部分,一部分是各省級電網(wǎng)負擔的0.1元/度的省級補貼(電網(wǎng)企業(yè)通過銷售電價予以疏導),另一部分來自可再生能源發(fā)展基金(屬于中央政府性基金)中的電價附加收入安排的支出。

    回顧光伏行業(yè)、新能源汽車行業(yè)補貼退坡的經(jīng)驗,當財政缺口過大、產(chǎn)能發(fā)展過剩時,政府補貼將逐步退坡乃至取消?,F(xiàn)在市場同樣擔憂垃圾焚燒發(fā)電的電價補貼是否也將面臨逐步退坡甚至被取消的命運?

    光大證券認為現(xiàn)在還不是時候,給的兩個原因如下:

    一、供需情況不同,產(chǎn)能缺口依然較大。光伏、風電行業(yè)經(jīng)過多年的高速發(fā)展,產(chǎn)能增長遠超預期,同時也已基本完成國家規(guī)劃要求;而垃圾焚燒行業(yè)目前的發(fā)展尚未完成國家“十三五”規(guī)劃的目標(2020年設市城市生活垃圾焚燒占比50%,全國城鎮(zhèn)(設市+縣城)生活垃圾焚燒產(chǎn)能59.14萬噸/日,而2017年分別為43.84%、33.14萬噸/日)。

    二、對財政的壓力不同,對可再生能源基金壓力較小。根據(jù)光大證券的測算,和光伏、風電相比,假設201 7年所有城鎮(zhèn)垃圾焚燒處理量均納入可再生能源基金補貼目錄(實際的入庫率為51%左右),需要的國補資金支持也僅占可再生能源發(fā)展基金支出的5.60%。

    中金公司也持類似觀點,認為考慮當前環(huán)保嚴監(jiān)管的背景以及實際中央補貼金額占地方財政收入的比例僅為0.16%,不必過度擔憂補貼政策變化。若補貼政策變化,企業(yè)和有能力的地方政府均有意愿提升處置價格保障項目合理盈利,以避免環(huán)保不達標風險。根據(jù)測算,假設上網(wǎng)電價補貼維持目前平均水平,垃圾處置費70元/0屯,項目資本金IRR(內(nèi)部收益率)可到12%:假設不考慮任何上網(wǎng)電價補貼,項目資本金IRR若要達到12%,垃圾處置費需提高至130-140元/噸,所以政府取消或減少補貼而另一方面增加垃圾處置支出的概率很小。

    從行業(yè)整體來看,我國垃圾發(fā)電行業(yè)集中度較高,從存量已投運產(chǎn)能市占率看,盡管近年來集中度趨于下滑(行業(yè)前五在2014年-2018上半年基本維持在31%-32%,行業(yè)前十由2014年的51%下降至2018上半年的46%,行業(yè)前十五由2014年的51%下降至2018上半年的46%),但當前龍頭公司儲備項目產(chǎn)能充足,是已投運產(chǎn)能的0.63-1.9倍,考慮其盈利能力穩(wěn)定、具備充足杠桿空間推動項目落地,龍頭公司當前平均估值水平對應2019年17倍PE左右,性價比突出,可關注中國光大國際(H)、綠色動力環(huán)保(H)、上海環(huán)境、偉明環(huán)保、瀚藍環(huán)境以及正在IPO排隊的三峰環(huán)境。

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