企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)融資支付方式的探究

徐 洲

（杭州電子科技大學(xué)，浙江 杭州 310018）

一、中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)融資現(xiàn)狀分析

雖然近些年來(lái)隨著并購(gòu)融資經(jīng)驗(yàn)的不斷累積，我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的例子越來(lái)越多，并購(gòu)金額也越來(lái)越大，但是不可忽視的是成功的案例只占所有并購(gòu)案例的小部分，依然有將近65%的企業(yè)并購(gòu)失敗。例如浙江夢(mèng)娜集團(tuán)收購(gòu)美國(guó)金腳趾公司的失敗。中國(guó)的大部分企業(yè)都是未上市的企業(yè)，它們相比于上市公司融資的渠道要窄很多。它們銀行貸款的信用度不高會(huì)導(dǎo)致其不能獲得的大量貸款，而通過(guò)資本市場(chǎng)進(jìn)行融資更是不可能的，從融資的便利程度上說(shuō)未上市的企業(yè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)遜色于上市公司，它們的并購(gòu)融資基本都要借助于內(nèi)部融資，當(dāng)遇到并購(gòu)金額大的情況時(shí)，未上市公司會(huì)選擇通過(guò)尋找戰(zhàn)略合作伙伴來(lái)縮小資金短缺的劣勢(shì)。

對(duì)于國(guó)內(nèi)的上市公司來(lái)說(shuō)，它們的融資優(yōu)勢(shì)不言而喻，它們不僅可以通過(guò)在證券市場(chǎng)發(fā)行新股進(jìn)行融資，也可以利用上市公司的身份和自身?yè)碛械馁Y產(chǎn)在銀行獲得高信用取得高額度的貸款，況且部分成功的企業(yè)擁有強(qiáng)大的資金支撐充裕的現(xiàn)金儲(chǔ)備能夠允許企業(yè)直接采用現(xiàn)金支付。

二、案例分析

（一）聯(lián)想收購(gòu)摩托羅拉移動(dòng)案例

1.并購(gòu)融資支付方式分析。聯(lián)想集團(tuán)采用了多種支付方式，但卻幾乎沒(méi)有進(jìn)行融資。并購(gòu)中，聯(lián)想用6.6億美元的自有現(xiàn)金直接支付；股票支付了7.5億美元，谷歌公司也將獲得將近6%的聯(lián)想股權(quán)，這就意味著谷歌將借此次并購(gòu)入股聯(lián)想集團(tuán)，這對(duì)聯(lián)想有著巨大的意義，考慮到聯(lián)想手機(jī)業(yè)務(wù)在安卓市場(chǎng)偏低的地位，谷歌一旦入股勢(shì)必會(huì)極大的提升聯(lián)想的地位；值得一提的亮點(diǎn)是聯(lián)想用三年本票支付剩余的15億美元，截至2013年聯(lián)想集團(tuán)的現(xiàn)金、銀行存款等共計(jì)30億美元，如果直接用這部分資金支付15億美元的并購(gòu)款無(wú)疑會(huì)對(duì)企業(yè)的資金流轉(zhuǎn)、經(jīng)營(yíng)狀況產(chǎn)生影響，所以采用本票支付是最合適的且直接避免上述尷尬的發(fā)生。

2.評(píng)價(jià)。聯(lián)想并購(gòu)摩托羅拉的戰(zhàn)略影響是深遠(yuǎn)的，聯(lián)想從中獲得的專利順利的解決了成熟市場(chǎng)中專利保護(hù)的問(wèn)題，且保證了自己在市場(chǎng)中的位置。摩托羅拉雖然衰退了，但是它的品牌效應(yīng)還在這將縮小聯(lián)想手機(jī)業(yè)知名度方面與蘋果三星的差距，而且作為曾經(jīng)手機(jī)界的佼佼者，摩托羅拉與許多運(yùn)營(yíng)商建立著良好的關(guān)系，這將為聯(lián)想手機(jī)拓展到海外市場(chǎng)打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。摩托羅拉的產(chǎn)品技術(shù)也將為聯(lián)想提供豐富的設(shè)計(jì)生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)和提高核心技術(shù)。對(duì)于摩托羅拉而言，聯(lián)想的介入有助于保持優(yōu)勢(shì)，提升銷售量。

（二）吉利并購(gòu)沃爾沃案例

1.并購(gòu)融資支付方式分析。吉利并購(gòu)沃爾沃的案例中，吉利集團(tuán)充分展現(xiàn)了它強(qiáng)大的融資能力和寬闊的融資渠道，在其支付的15億美元中除了有少部分自有資金外，大部分都是依靠融資手段進(jìn)行籌資的。而吉利集團(tuán)請(qǐng)來(lái)了擁有豐富并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)的洛希爾投資銀行做中介機(jī)構(gòu)來(lái)為集團(tuán)策劃并制定并購(gòu)方案，吉利在此次并購(gòu)中用到了多種融資方式，包括債務(wù)融資、權(quán)益融資、賣方融資等。

為了籌集資金，吉利集團(tuán)首先在2009年分別用5億人民幣和2 000萬(wàn)人民幣的注冊(cè)資本成立了兩家投資公司，即北京吉利凱盛國(guó)際和北京吉利萬(wàn)源國(guó)際。此后大慶市國(guó)資融資平臺(tái)和北京吉利凱盛國(guó)際投資有限公司分別將30億元人民幣和41億元人民幣投入到北京吉利萬(wàn)源國(guó)際投資有限公司，分別占其注冊(cè)資本的42.25%和57.75%。此時(shí)上海嘉定開發(fā)區(qū)公司和上海嘉定國(guó)資融資平臺(tái)共同籌資10億成立了上海嘉爾沃投資公司參與到并購(gòu)當(dāng)中。最終，北京吉利萬(wàn)源國(guó)際投資有限公司和上海嘉爾沃投資公司又再次合并分別以87.65%和12.35%的股權(quán)比例成立了上海吉利兆園國(guó)際投資有限公司，其資產(chǎn)達(dá)到81億。另外，吉利集團(tuán)還通過(guò)中國(guó)建設(shè)銀行倫敦分行低息貸款2億美元，并和福特公司方面達(dá)成2億美元的賣方融資協(xié)議。其次，吉利公司在2009年向高盛公司發(fā)行18.7億港元的可轉(zhuǎn)換債券和3億份認(rèn)股權(quán)證，獲得了高盛公司25.86億港幣的投資至此吉利集團(tuán)的融資基本到位，在之后支付的款項(xiàng)中資金來(lái)自吉利集團(tuán)的自有資金和政府融資平臺(tái)。

融資過(guò)程大致如圖1所示。

圖1

因?yàn)榧娜谫Y相當(dāng)成功，籌集的資金充足足以支付并購(gòu)額且不會(huì)對(duì)公司的財(cái)務(wù)狀況形成負(fù)擔(dān)，所以除了與福特公司達(dá)成的賣方融資2億美元是使用票據(jù)以外，其余的13億吉利集團(tuán)全部采用了現(xiàn)金支付的方式。

2.評(píng)價(jià)。吉利收購(gòu)沃爾沃之后，沃爾沃汽車公司在2013年成功實(shí)現(xiàn)盈利，并在2014年達(dá)到1 300億瑞士克朗的營(yíng)業(yè)收入，同比增長(zhǎng)6%。吉利集團(tuán)也從2010年63%的高資產(chǎn)負(fù)債率下降到2014年的48%，大幅度降低了公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。就現(xiàn)狀看，吉利跨國(guó)并購(gòu)沃爾沃是一個(gè)成功的案例，真正實(shí)現(xiàn)了雙贏。

三、改善我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)融資支付的建議

（一）推進(jìn)債券融資

大多數(shù)人都認(rèn)為在目前我國(guó)以現(xiàn)金支付為主要跨國(guó)并購(gòu)支付方式的市場(chǎng)環(huán)境中，應(yīng)該要增加股票支付來(lái)改變現(xiàn)狀，但是很多人都忽視了這樣一個(gè)事實(shí)：其實(shí)在我國(guó)并不缺少股權(quán)融資，近些年來(lái)IPO的中國(guó)企業(yè)日漸增多，目前的情況是“幾乎天天都有新股打”，數(shù)據(jù)更是顯示中國(guó)IPO企業(yè)的數(shù)量和它們的融資額更是排在全球首位。近幾年IPO的熱度持續(xù)升級(jí)，似乎公司上市成為了最熱門的融資方式，而公司高管通過(guò)高價(jià)減持來(lái)獲得大量的利潤(rùn)的現(xiàn)象更是屢見(jiàn)不鮮。相比之下，在歐美占到60%～80%的債券融資反而在中國(guó)像是被冷漠了，這種本該是簡(jiǎn)單的融資方式現(xiàn)在卻是困難重重，在我國(guó)只能算是剛起步。綜上所述，站在拓寬國(guó)內(nèi)市場(chǎng)融資渠道的角度和保證國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)穩(wěn)定健康的角度，我們都應(yīng)大力推進(jìn)債券融資。

（二）采用本票支付替代現(xiàn)金直接支付

若在雙方企業(yè)達(dá)成一致的情況下，并購(gòu)方可以采用本票支付不僅拓寬了支付方式的選擇，還減輕了企業(yè)的融資壓力、增加企業(yè)資金流、減小并購(gòu)帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。聯(lián)想集團(tuán)選擇本票支付極大的保證了企業(yè)當(dāng)前資金的流動(dòng)性，保存了企業(yè)短期償債能力，避免并購(gòu)對(duì)企業(yè)的資金運(yùn)作產(chǎn)生負(fù)面作用。

（三）提高金融中介機(jī)構(gòu)并購(gòu)咨詢水平

近些年，隨著企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)數(shù)量的增多、經(jīng)驗(yàn)的累積、融資支付方式的拓寬和并購(gòu)金額的增大，參與到并購(gòu)過(guò)程中的不再只有收購(gòu)方公司和被收購(gòu)方公司，他們中間往往會(huì)夾著經(jīng)驗(yàn)更為豐富、專業(yè)性更加強(qiáng)大的中介機(jī)構(gòu)（例如投資銀行和投資公司）。這些中介機(jī)構(gòu)能夠?yàn)殡p方公司提供信息，分析并購(gòu)方案，甚至在必要的時(shí)候提供部分并購(gòu)資金。中介機(jī)構(gòu)的存在，可以最大限度的解決由信息不對(duì)稱、各國(guó)金融市場(chǎng)環(huán)境和制度不同等所帶來(lái)的一系列問(wèn)題，它們能夠最大程度的保證并購(gòu)過(guò)程的順利進(jìn)行。從吉利集團(tuán)融資流程的分析可以看出，洛希爾投資銀行的作用無(wú)可替代。洛希爾投資銀行作為吉利公司的并購(gòu)顧問(wèn)運(yùn)用其豐富的并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)為吉利制訂了近乎完美的融資方案及策略，使得并購(gòu)方可以快速成功的籌集到資金。此外希洛爾還與目標(biāo)公司協(xié)商，幫助吉利降低了并購(gòu)價(jià)格。

然而我們即使可以發(fā)現(xiàn)在近幾年的大型跨國(guó)并購(gòu)中，中介機(jī)構(gòu)的作用都至關(guān)重要，而且其作用也在變得越來(lái)越大，但是同時(shí)我們也發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在比較知名中介機(jī)構(gòu)基本都在美國(guó)，而中國(guó)的中介公司不僅少，而且由于國(guó)際化水平低等原因，很難在中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的過(guò)程中發(fā)揮作用。因此提高國(guó)內(nèi)金融中介機(jī)構(gòu)并購(gòu)資訊水平也是一件迫在眉睫的事情。

第一，我們應(yīng)該先從加強(qiáng)專業(yè)人員國(guó)際視野的培訓(xùn)開始，跨國(guó)并購(gòu)的過(guò)程涉及到不同國(guó)家，國(guó)家之間有不同的市場(chǎng)環(huán)境、法律法規(guī)等，中介機(jī)構(gòu)中需要有那么一批對(duì)這些了如指掌的專業(yè)人士來(lái)確保并購(gòu)過(guò)程的順利進(jìn)行和促進(jìn)中介結(jié)構(gòu)發(fā)揮其作用。第二，整合中國(guó)國(guó)內(nèi)的證券公司，加強(qiáng)證券行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。國(guó)內(nèi)雖然有許多的證券公司，但是卻缺少一個(gè)具有領(lǐng)軍意義的大證券公司，這也直接導(dǎo)致了國(guó)內(nèi)的證券公司難以與世界上的巨頭抗衡。第三，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理。制定一個(gè)有效的風(fēng)險(xiǎn)管理體制能夠減少系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。只有最大程度的減少中介機(jī)構(gòu)所需承擔(dān)的責(zé)任，才能為它們的發(fā)展開辟一條最好的道路。

（四）開拓新型并購(gòu)融資渠道

相比較之下中國(guó)的跨國(guó)并購(gòu)融資方式相對(duì)還是比較單一，我們應(yīng)該開發(fā)出新的融資渠道。中國(guó)的情況是資金比較充裕，有很多的資金都掌握在一些機(jī)構(gòu)的手中（如保險(xiǎn)公司、信托公司等），如果我們能合理運(yùn)用這部分資金，并將它們投入到企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)中，那么中國(guó)市場(chǎng)的并購(gòu)融資渠道將大大的拓寬。企業(yè)還應(yīng)利用好國(guó)外基本市場(chǎng)，吉利集團(tuán)并購(gòu)的成功離不開對(duì)海外市場(chǎng)的充分利用，通過(guò)向中國(guó)建設(shè)銀行倫敦分行貸款、高盛公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券及認(rèn)股權(quán)證、與福特達(dá)成賣方融資協(xié)議，使得吉利最大程度地避開了國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)不成熟、融資手段和工具較少等不利因素的影響。

（五）企業(yè)應(yīng)爭(zhēng)取獲得政府的支持

上述案例中我們不難發(fā)現(xiàn)吉利集團(tuán)成功吸引了政府融資平臺(tái)的投資，大量的籌資額都是來(lái)自于地方政府?？紤]到中國(guó)的國(guó)情和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)資金充足的事實(shí)，政府一般都擁有充裕的資金，因此獲得政府的投資能夠大大的緩解收購(gòu)方公司的融資壓力。

四、結(jié)論

企業(yè)在并購(gòu)發(fā)生之前需要根據(jù)自身的經(jīng)營(yíng)狀況和融資能力選擇合適融資渠道，還需根據(jù)企業(yè)的財(cái)務(wù)情況選擇對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響最小的支付方式。在研究相關(guān)案例的過(guò)程中我們也發(fā)現(xiàn)并購(gòu)的融資方式和支付方式的選擇兩者之間存在著不可割裂的關(guān)系，它們的本質(zhì)都是受到公司自身經(jīng)營(yíng)管理和財(cái)務(wù)狀況的影響，所以融資支付方式的選擇是一個(gè)相互影響的過(guò)程；而且跨國(guó)并購(gòu)由于涉及到不同的國(guó)家難免在政府政策、相關(guān)法律法規(guī)、資本市場(chǎng)條件等方面都有區(qū)別，再加上目前跨國(guó)并購(gòu)的規(guī)模、金額越來(lái)越大，涉及面也越來(lái)越廣闊，對(duì)于并購(gòu)雙方公司來(lái)說(shuō)都不可能將所有的情況全部考慮周全，在并購(gòu)過(guò)程中難免會(huì)發(fā)生一些事前無(wú)法預(yù)測(cè)、無(wú)法量化的因素。