政府融資平臺債務(wù)風(fēng)險及其防范

◎文/天津市財政局債務(wù)處

一、融資平臺債務(wù)風(fēng)險現(xiàn)狀

（一）融資平臺債務(wù)整體情況

消費、出口、投資是拉動經(jīng)濟(jì)增長的三駕馬車，這其中投資為我國40年的改革開放快速發(fā)展做出了巨大的貢獻(xiàn)，尤其是固定資產(chǎn)投資以及基礎(chǔ)設(shè)施投資帶動GDP增長效果顯著，從2003年以來，每年我國投資增速都達(dá)到GDP增速的2倍以上，特別是2009年投資增速為30%，GDP增速9.2%，達(dá)到3倍以上。為解決高速城鎮(zhèn)化缺乏基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的問題，上世紀(jì)80年代，最初的融資平臺在上海產(chǎn)生，隨后如雨后春筍，各省、市、縣、鎮(zhèn)都紛紛設(shè)立城投公司等融資平臺，解決地方政府搞基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金困難問題。特別是2009年為應(yīng)對全球金融危機(jī)，中央文件明確信貸支持融資平臺融資，實施“四萬億計劃”，此種背景下，融資平臺數(shù)量急劇增長，從2008年的3000多家1.7萬億，到2009年的8000多家7.4萬億，根據(jù)審計署公開的數(shù)據(jù)，2014年底我國地方政府性債務(wù)24萬億，其中絕大多數(shù)為融資平臺債務(wù)。

自新《預(yù)算法》實施以來，允許地方政府通過發(fā)行地方政府債券的方式融資支持公益性建設(shè)，根據(jù)審計署的審計認(rèn)定結(jié)果，2014年年底開展的清理甄別，將原有大量融資平臺形成的政府債務(wù)，通過發(fā)行置換債券的方式進(jìn)行了置換，降低了融資平臺的償債壓力和債務(wù)風(fēng)險。同時中央對融資平臺管理逐步趨嚴(yán)，而地方政府受中央下達(dá)地方的新增債務(wù)限額控制，部分公益性項目仍通過土地預(yù)期出讓收入作為來源，通過融資平臺舉債融資，融資平臺面對新項目融資壓力，以及未實現(xiàn)收入的老項目還本付息壓力，只能通過借新還舊的方式保證資金鏈延續(xù)，融資平臺的融資需求較大，面對強(qiáng)監(jiān)管壓力，平臺不得不將融資方式由銀行貸款等向信托、融資租賃等監(jiān)管較弱但成本較高的方式轉(zhuǎn)移，這更增加了融資平臺的債務(wù)風(fēng)險。

（二）城投集團(tuán)基本情況

天津城投集團(tuán) （以下簡稱城投集團(tuán)）成立于2004年，由天津市國資委作為全資出資人和控制人，集團(tuán)主要利用政府注入的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、特許經(jīng)營權(quán)、財政資金和財政補(bǔ)貼等資源，通過發(fā)行債券、推動公司上市、吸引戰(zhàn)略投資以及傳統(tǒng)的銀行信貸等方式，保障城市基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)。作為融資平臺，城投集團(tuán)在全國融資平臺中規(guī)模最大，其下屬公司和資產(chǎn)情況非常復(fù)雜，承擔(dān)了天津市區(qū)90%以上的公益性基礎(chǔ)設(shè)施，需要逐步深入分析財務(wù)情況。

（三）城投集團(tuán)主要債務(wù)風(fēng)險

城投集團(tuán)資產(chǎn)中公益性項目資產(chǎn)占比較高，依靠借新還舊保持資金鏈不斷，盈利能力差，大量依靠政府補(bǔ)助經(jīng)營，存在一定債務(wù)風(fēng)險。對于融資平臺來講，盈利能力是次要指標(biāo)，關(guān)鍵要素是是否能保證融資規(guī)模，籌資能力是集團(tuán)持續(xù)經(jīng)營的關(guān)鍵，所以識別債務(wù)風(fēng)險的重點是籌資和資金鏈風(fēng)險。

1.籌資風(fēng)險

對于融資平臺公司的籌資風(fēng)險主要是面對政策調(diào)整、市場影響或公司內(nèi)部變化，從而使籌資活動困難，無法滿足企業(yè)正常運(yùn)轉(zhuǎn)，無法償還到期債務(wù)本息，風(fēng)險表現(xiàn)為其籌資能力下降、籌資成本升高等。城投集團(tuán)債務(wù)規(guī)模大，資產(chǎn)負(fù)債率接近70%，負(fù)債規(guī)模較大，如剔除道路橋梁、土地等公益性資產(chǎn)，其資產(chǎn)負(fù)債率將進(jìn)一步上升，可以看出集團(tuán)的融資規(guī)模已不是自身融資杠桿所能承受的，金融機(jī)構(gòu)看重的是天津政府實力。隨著中央加強(qiáng)對融資平臺債務(wù)管控，超過集團(tuán)融資能力的負(fù)債水平將產(chǎn)生巨大的償債壓力，使今后籌資更加困難。

表1 城投集團(tuán)籌資風(fēng)險主要指標(biāo)

由于集團(tuán)流動資產(chǎn)中存在大量存貨和政府應(yīng)收款，衡量流動比率、速動比率意義不大，主要看現(xiàn)金比率指標(biāo)，近3年分別為44.2%、50.7%、32.2%，逐年降低，作為融資平臺重要的是保證正常籌資來源，不發(fā)生風(fēng)險，籌資能力下降將導(dǎo)致集團(tuán)無法依靠借新還舊維持債務(wù)償還，可能產(chǎn)生逾期風(fēng)險。

2.資金鏈風(fēng)險

資金鏈?zhǔn)潜Ｕ先谫Y平臺運(yùn)營的重要標(biāo)尺，是企業(yè)生存的關(guān)鍵，平臺只有保持豐富的現(xiàn)金流，強(qiáng)大的籌資能力，快速的資金周轉(zhuǎn)才能保持良性發(fā)展。近年來城投集團(tuán)經(jīng)營活動現(xiàn)金流基本維持收支平衡；投資活動現(xiàn)金流均為負(fù)，主要原因是在建項目的后續(xù)資金投入，隨著基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)逐步完成，自2016年開始已基本實現(xiàn)收支平衡；籌資活動現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)，呈現(xiàn)出缺口逐年增大，說明融資能力在減弱，特別是在資產(chǎn)規(guī)模不斷增加、政府發(fā)行債券置換其債務(wù)的情況下，其通過借款和發(fā)行債券取得的現(xiàn)金流入逐步減少，存在風(fēng)險較大，需引起高度重視。

集團(tuán)的資金周轉(zhuǎn)主要依靠借款及發(fā)債解決，主要支出方向也是償還債務(wù)。自2014年以來，集團(tuán)每年新取得的借款不僅用于償還到期債務(wù)，還有一部分償還了債務(wù)利息，說明集團(tuán)經(jīng)營狀況較差，需要借債還息。由于2015年以來政府發(fā)行置換債券、項目投資金額減少等原因，集團(tuán)資金鏈逐步實現(xiàn)平穩(wěn)，每年能夠基本保障債務(wù)的利息支出，借債還息情況有所緩解。

表2 城投集團(tuán)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況主要指標(biāo)

二、城投集團(tuán)債務(wù)風(fēng)險形成原因

（一）外部原因

一是政策收緊加劇集團(tuán)風(fēng)險。2010年起中央對融資平臺開始收緊，影響最大的是通過19號文件將原有土地抵押貸款的方式禁止，這使得融資平臺主要方式受阻，轉(zhuǎn)而開始通過發(fā)行企業(yè)債等方式進(jìn)行直接融資，城投集團(tuán)也是逐步增加了債券融資的規(guī)模。自2014年底開始，中央進(jìn)一步加強(qiáng)對融資平臺進(jìn)行監(jiān)管，新《預(yù)算法》、43號文、50號文，特別是2017年中央將防范化解金融風(fēng)險放到國家三大攻堅戰(zhàn)之首，中央部委接連發(fā)文嚴(yán)控地方政府債務(wù)，重拳治理資金向融資平臺流入，造成政府隱性債務(wù)增加。城投集團(tuán)大量債務(wù)均為公益性項目債務(wù)，主要形成于2015年之前，防范金融風(fēng)險的強(qiáng)監(jiān)管，也導(dǎo)致了集團(tuán)原有債務(wù)難以依靠“借新還舊”方式接續(xù)，使集團(tuán)融資困難，企業(yè)債等直接融資的剛性對付特點，使集團(tuán)不得不通過信托、融資租賃等高成本融資方式彌補(bǔ)資金缺口，成本的上升進(jìn)一步加劇了籌資風(fēng)險和資金鏈風(fēng)險。

二是地方政府干預(yù)影響決策。地方政府本應(yīng)承擔(dān)資產(chǎn)、行業(yè)、行為監(jiān)管和激勵約束職責(zé)，但城投集團(tuán)作為天津最主要的政府投資部門，政府直接干預(yù)其市場行為，對人事、決策、投資等經(jīng)營活動直接參與，由于政府主要考慮地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和政績工程，更關(guān)心GDP而少關(guān)心債務(wù)風(fēng)險，致使城投集團(tuán)成為高債務(wù)企業(yè)。集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)本身也是政府公務(wù)員，對企業(yè)運(yùn)營和風(fēng)險管理意識較差，只考慮完成政府投融資任務(wù)，少考慮企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展。近年來，隨著國企市場化改革的推進(jìn)，以及天津中心城區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)基本投入高峰已過，政府代集團(tuán)決策的問題大大減少，但由于原有方式使城投集團(tuán)承擔(dān)了大量政府應(yīng)該承擔(dān)的公共服務(wù)職能，負(fù)擔(dān)了政府支出責(zé)任，形成了大量公益性項目債務(wù)，成為債務(wù)風(fēng)險的主要負(fù)擔(dān)。

三是金融機(jī)構(gòu)助推風(fēng)險疊加。融資平臺債務(wù)有地方政府顯性或隱形擔(dān)保，金融機(jī)構(gòu)憑借對政府的信任，不去衡量企業(yè)自身經(jīng)營狀況就投放大量貸款，2010年以前絕大多數(shù)貸款以政府土地作為抵押，新發(fā)生的舉債金融機(jī)構(gòu)為規(guī)避風(fēng)險，往往通過要求地方政府出具擔(dān)保承諾來作為信用補(bǔ)充，這就形成了大量政府債務(wù)。同時，由于融資平臺債務(wù)政府擔(dān)保風(fēng)險很低，而利率又與高風(fēng)險行業(yè)利率持平，風(fēng)險收益比極高，各金融機(jī)構(gòu)業(yè)績規(guī)模和行業(yè)競爭，大量向融資平臺投放貸款，使債務(wù)規(guī)模大量擴(kuò)張。城投集團(tuán)目前授信額度很高原因就是金融機(jī)構(gòu)看重天津財政狀況，從城投集團(tuán)發(fā)行債券的評級報告看，評級機(jī)構(gòu)更多地考慮了政府支持的因素，而沒有充分全面地反應(yīng)集團(tuán)的真實債務(wù)風(fēng)險。此外，在一些金融機(jī)構(gòu)的金融創(chuàng)新下，例如融資租賃等方式運(yùn)用沒有收益的公益性資產(chǎn)進(jìn)行融資，在缺少可靠償債來源的情況下，依然為城投集團(tuán)放款，多種因素助推了集團(tuán)債務(wù)風(fēng)險。

（二）內(nèi)部原因

一是管理理念和風(fēng)控意識不足。城投集團(tuán)公司決策層領(lǐng)導(dǎo)均為地方政府官員，普遍缺乏企業(yè)管理經(jīng)驗，對企業(yè)破產(chǎn)和債務(wù)風(fēng)險認(rèn)識不到位，決策戰(zhàn)略制定以滿足地方政府要求，完成政府指派的建設(shè)項目為目標(biāo)。在單一的激勵方式下，集團(tuán)決策層一味追求融資規(guī)模和項目數(shù)量，而缺少風(fēng)險控制意識和預(yù)算約束機(jī)制，造成債務(wù)規(guī)模超過自身償付能力。龐大的投資和債務(wù)規(guī)模，卻沒有風(fēng)險控制意識，在外部政策、土地、金融等市場環(huán)境變動的影響下，將造成嚴(yán)重的債務(wù)危機(jī)。

二是市場化經(jīng)營水平不高。城投集團(tuán)既投資公益性項目也從事經(jīng)營性項目，兩部分資金存在混用，經(jīng)營性項目較高的債務(wù)風(fēng)險容易導(dǎo)致集團(tuán)整體風(fēng)險發(fā)生。集團(tuán)經(jīng)營性業(yè)務(wù)盈利狀況不佳，其經(jīng)營能力和專業(yè)化水平不足，市場化競爭能力較弱。例如，集團(tuán)經(jīng)營的大量地鐵項目廣告收入極低，房地產(chǎn)項目所在位置均為天津優(yōu)質(zhì)地段，但其毛利率不足行業(yè)平均水平。同時，集團(tuán)經(jīng)營“造血”動力不強(qiáng)，主要依靠向地方政府伸手補(bǔ)貼，隨著財政收入下滑，可能嚴(yán)重影響集團(tuán)持續(xù)經(jīng)營能力。

三是監(jiān)管約束機(jī)制不到位。集團(tuán)僅僅依靠外部政府審計進(jìn)行監(jiān)督，沒有設(shè)置內(nèi)部審計監(jiān)督部門，沒有定期內(nèi)部控制審查的機(jī)制，缺少最為有效地內(nèi)部監(jiān)督管理機(jī)制，容易出現(xiàn)行為漏洞，從而造成風(fēng)險發(fā)生。同時缺乏外部監(jiān)管渠道，相關(guān)經(jīng)營狀況對外披露不足，舉報機(jī)制不健全。

三、城投集團(tuán)債務(wù)風(fēng)險控制的防范建議

（一）吸引社會資本參股，實現(xiàn)市場化

城投集團(tuán)要充分利用天津最大融資平臺的優(yōu)勢，抓住國企混合所有制改革機(jī)遇，吸引社會資本投入，完善股東結(jié)構(gòu)，建立科學(xué)規(guī)范的現(xiàn)代企業(yè)制度，逐步向市場化競爭主體轉(zhuǎn)變。

一是完善法人治理結(jié)構(gòu)，提升市場主體話語權(quán)。改變目前董事主要由政府官員擔(dān)任的現(xiàn)狀，聘請其他國有企業(yè)高管、行業(yè)專家等方式提升高管市場化競爭力。同時，借鑒中央國有企業(yè)混改經(jīng)驗，引入外部董事制度，將集團(tuán)主導(dǎo)權(quán)力交給企業(yè)董事會，國資委通過外部董事行事監(jiān)管和否決權(quán)力，逐步完成市場化運(yùn)營，提升企業(yè)風(fēng)險防范意識。

二是集團(tuán)作為多元化控股公司，實行分類分層混改，對主要承擔(dān)公益性項目開發(fā)建設(shè)的公司抓緊完成項目后，取消其融資職能，使其今后只承擔(dān)項目建設(shè)工作；對承擔(dān)經(jīng)營性項目的公司，通過增資擴(kuò)股、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式引入戰(zhàn)略投資者，促進(jìn)股權(quán)結(jié)構(gòu)更合理，體制機(jī)制更靈活，成為市場化國有企業(yè)，自負(fù)盈虧。

三是大力盤活存量資產(chǎn)，加強(qiáng)與專業(yè)公司合作，將集團(tuán)地鐵運(yùn)營、房地產(chǎn)開發(fā)、物業(yè)管理等經(jīng)營性項目引入社會資本，開展資產(chǎn)證券化運(yùn)作，提升管理效率，增加經(jīng)營收入和資金流，提升償債能力和投資能力。

（二）開展多元化經(jīng)營，增強(qiáng)盈利能力

在原有四大業(yè)務(wù)領(lǐng)域的基礎(chǔ)上，通過參股方式探索布局新的行業(yè)領(lǐng)域，利用政府資源，拓展業(yè)務(wù)方向，提升盈利實力和償債保障。

一是注入經(jīng)營性國有企業(yè)，拓展原有業(yè)務(wù)板塊。在地方政府的支持下，2007年將高速公路集團(tuán)和市政投資集團(tuán)并入城投集團(tuán)，為集團(tuán)提供了可靠的經(jīng)營現(xiàn)金流，也為集團(tuán)整體發(fā)債發(fā)揮了重要作用。面對更嚴(yán)格的債務(wù)監(jiān)管趨勢，可進(jìn)一步與政府協(xié)商，將垃圾處理、房地產(chǎn)、物流等收益較好的國有企業(yè)注入集團(tuán)，充實集團(tuán)整體實力。

二是參股金融板塊，提升融資能力和償債保障。目前大型融資平臺普遍參股控股了金融行業(yè)，主要原因是金融業(yè)盈利狀況較好，且具備絕佳的現(xiàn)金流，集團(tuán)可參與地方銀行、保險、信托等機(jī)構(gòu)，為籌資活動提供資金支持，形成互補(bǔ)的良性循環(huán)。

三是主動探索新興業(yè)務(wù)，增強(qiáng)造血能力。隨著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)型，城投集團(tuán)也可利用已有基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、運(yùn)營經(jīng)驗，涉足新興板塊，如旅游、養(yǎng)老、教育、環(huán)境治理等板塊，這些行業(yè)普遍具有資源國有壟斷、行業(yè)處于上升期、現(xiàn)金流長期可靠等特點，較為適合集團(tuán)發(fā)展，從而實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。

（三）加強(qiáng)交流溝通，提升綜合實力

一是加強(qiáng)與地方政府溝通協(xié)調(diào)。今后一段時期，集團(tuán)存量債務(wù)的化解仍需要天津財政部門撥款或補(bǔ)貼解決，資金周轉(zhuǎn)的提升主要依靠政府部門及時撥付資金，確保企業(yè)流動性。同時，地方政府作為政策的制定者和執(zhí)行者，對集團(tuán)的風(fēng)險有巨大影響力，集團(tuán)的生存發(fā)展需要獲得政府的大力支持。

二是與金融機(jī)構(gòu)保持密切聯(lián)系。集團(tuán)的債務(wù)風(fēng)險來自于金融機(jī)構(gòu)，隨著政策的逐步收緊，更需要金融機(jī)構(gòu)的大力支持。從金融監(jiān)管部門出臺政策本意考慮，收緊融資平臺融資渠道，更根本是要完成經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，使資金投入到實體經(jīng)濟(jì)中，嚴(yán)控融資平臺新增債務(wù)才是重點，并非要擠壓原有存量債務(wù)，集團(tuán)要積極協(xié)商到期貸款展期、借新還舊等方式，防止因防風(fēng)險而引發(fā)資金鏈風(fēng)險。

（四）創(chuàng)新投融資方式，降低償債風(fēng)險

一是PPP方式參與項目建設(shè)。作為43號文鼓勵的發(fā)展方向，PPP模式可有效控制集團(tuán)債務(wù)風(fēng)險。一方面可以更好地約束政府方履行合同約定按時撥付資金，另一方面集團(tuán)可以與其他社會資本共同參與項目建設(shè)，分擔(dān)了資金壓力和風(fēng)險。

二是新型企業(yè)債品種。監(jiān)管部門在防范風(fēng)險的同時也在不斷加強(qiáng)對各種金融工具的完善，包括項目收益?zhèn)?、專項債、綠色金融債等新型品種，尤其是項目收益?zhèn)?，其以項目本身的現(xiàn)金流為償債來源，風(fēng)險具有項目內(nèi)部性，也符合不增加政府債務(wù)的要求，同時債券期限可達(dá)30年，企業(yè)發(fā)行不受政府債務(wù)限額控制，未來前景廣闊。

三是拓寬境外融資渠道。近年來我國企業(yè)海外發(fā)債限制處于逐步開放的趨勢，為緩解人民幣貶值壓力，中央對資質(zhì)較好企業(yè)進(jìn)行境外發(fā)債保持支持鼓勵態(tài)度。境外發(fā)債具備成本低、限制少等優(yōu)勢，城投集團(tuán)可利用天津資源及自貿(mào)區(qū)優(yōu)勢，拓寬海外融資市場，在有效控制籌資風(fēng)險的情況下保障資金流。

（五）強(qiáng)化集團(tuán)內(nèi)控監(jiān)督，防范內(nèi)部風(fēng)險

一是聚焦風(fēng)險提升內(nèi)控管理水平。集團(tuán)要形成風(fēng)險控制總目標(biāo)，制定科學(xué)合理的戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，建立內(nèi)控管理委員會，對照總體目標(biāo)規(guī)劃，從外部、市場、戰(zhàn)略、投資、經(jīng)營、法律、財務(wù)、人事、信息等各個環(huán)節(jié)逐項查找風(fēng)險點，分析風(fēng)險等級，提出風(fēng)險處置措施，完善規(guī)章制度，規(guī)范經(jīng)營管理活動。

二是加強(qiáng)內(nèi)部審計管理。作為集團(tuán)型控股公司，要加強(qiáng)完善集團(tuán)內(nèi)部審計制度，建立內(nèi)部督察委員會，直接對董事會負(fù)責(zé)，與專業(yè)審計機(jī)構(gòu)合作，強(qiáng)化對各子公司、各項目內(nèi)部審計，堵塞風(fēng)險漏洞。完善內(nèi)部資金債務(wù)風(fēng)險評估機(jī)制，提高人員專業(yè)化水平，推動項目評審和績效管理，降低債務(wù)風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險。

三是堅持信息公開。集團(tuán)作為特殊性質(zhì)的國有企業(yè)，許多項目安排涉及政府機(jī)密，但隨著市場化和公開化，項目應(yīng)更多的采取公開招投標(biāo)、預(yù)決算公開等方式向信息使用者公開，接受企業(yè)干部、債權(quán)人、社會公眾的監(jiān)督，防止徇私舞弊事件發(fā)生。