推進(jìn)金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革

文／黃奇帆

中共中央政治局2月22日就完善金融服務(wù)、防范金融風(fēng)險(xiǎn)舉行第十三次集體學(xué)習(xí)。中共中央總書(shū)記習(xí)近平在主持學(xué)習(xí)時(shí)強(qiáng)調(diào)，要深化對(duì)國(guó)際國(guó)內(nèi)金融形勢(shì)的認(rèn)識(shí)，正確把握金融本質(zhì)，深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，平衡好穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，精準(zhǔn)有效處置重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)，深化金融改革開(kāi)放，增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力，堅(jiān)決打好防范化解包括金融風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)，推動(dòng)我國(guó)金融業(yè)健康發(fā)展。

我理解，金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，是從基本面的角度，從制度的角度，從結(jié)構(gòu)性的角度進(jìn)行推動(dòng)和改革。如果這些領(lǐng)域存在問(wèn)題，就用體制機(jī)制性改革的方法進(jìn)行調(diào)整和變革，最終形成對(duì)經(jīng)濟(jì)有長(zhǎng)效作用的基礎(chǔ)性制度改革。

金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是我們當(dāng)下十分重要的事情。抓好金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，有利于我們解決長(zhǎng)期以來(lái)存在的融資難、融資貴問(wèn)題，讓金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，避免脫實(shí)向虛的問(wèn)題，減少或避免金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上，這些問(wèn)題的解決不僅要依靠短期貨幣和金融政策調(diào)控，其中存在的基礎(chǔ)性、結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，必須通過(guò)深化改革才能解決。

不同于需求側(cè)的宏觀(guān)調(diào)控

改革開(kāi)放以后，一些重大改革都和供給側(cè)有關(guān)。例如農(nóng)村家庭聯(lián)產(chǎn)承包責(zé)任制，把億萬(wàn)農(nóng)民的積極性調(diào)動(dòng)起來(lái)，并且把勞動(dòng)力騰出來(lái)轉(zhuǎn)到城市，這是農(nóng)村的生產(chǎn)力、農(nóng)民的生產(chǎn)方式的一種供給。又如推動(dòng)個(gè)體戶(hù)、民營(yíng)企業(yè)發(fā)展，從割資本主義尾巴變成中國(guó)經(jīng)濟(jì)不可或缺的重要組成部分，這是一種企業(yè)供給。搞經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)、搞特區(qū)是一種營(yíng)商環(huán)境的變革，這是一種制度供給。

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，不同于一般意義上的宏觀(guān)調(diào)控。貨幣政策和財(cái)政政策都屬于需求側(cè)的宏觀(guān)調(diào)控，且側(cè)重于短期。經(jīng)濟(jì)熱了，需要逆周期政策，讓經(jīng)濟(jì)冷一點(diǎn)；經(jīng)濟(jì)冷了，又需要逆周期政策，讓經(jīng)濟(jì)熱一點(diǎn)。

這些短期的宏觀(guān)調(diào)控政策固然對(duì)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定至關(guān)重要，但是不管怎么調(diào)控，十年后，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)體制不會(huì)因?yàn)樾枨髠?cè)調(diào)控而發(fā)生大的變化，但供給側(cè)的這一類(lèi)調(diào)控和改革，一定是體制機(jī)制性的改革、是供給制度的改革，一旦奏效，就會(huì)帶來(lái)長(zhǎng)期性和結(jié)構(gòu)性的變化。

貨幣供給體系三大問(wèn)題

金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，包括貨幣供給、資本供給、金融企業(yè)供給、金融要素價(jià)格（成本）供給、金融產(chǎn)品供給等，其中很重要的是貨幣供給方式，也就是基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行方式。從貨幣發(fā)行的原理來(lái)說(shuō)，古代和實(shí)物與珍稀物品有關(guān)，后來(lái)與黃金、白銀等貴金屬有關(guān)。

現(xiàn)代的貨幣發(fā)行和政府的信用有關(guān)，本質(zhì)上，和GDP增長(zhǎng)中的政府稅收有關(guān)。一個(gè)政府之所以有權(quán)發(fā)貨幣，在經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)上，是因?yàn)檎谑斩?。收稅用什么貨幣支付，貨幣發(fā)行就是什么貨幣。貨幣發(fā)行的量大還是小，和政府稅收的增長(zhǎng)能力有關(guān)，當(dāng)然可以透支，但總的來(lái)說(shuō)，需要有個(gè)平衡。

那么，哪個(gè)部門(mén)代表國(guó)家來(lái)發(fā)行貨幣呢？當(dāng)然，由各國(guó)中央銀行。但是，財(cái)稅狀況是基礎(chǔ)后盾。美國(guó)財(cái)政部發(fā)債，美聯(lián)儲(chǔ)買(mǎi)債，買(mǎi)債的過(guò)程中基礎(chǔ)貨幣就發(fā)出來(lái)了。我國(guó)由央行代表國(guó)家發(fā)行基礎(chǔ)貨幣，背后的支撐仍然是國(guó)家主權(quán)、國(guó)家經(jīng)濟(jì)和稅收增長(zhǎng)能力。

截至2018年末，中國(guó)基礎(chǔ)貨幣余額超過(guò)33萬(wàn)億元，其中流通中的現(xiàn)金M0為7.3萬(wàn)億元，其余25.7萬(wàn)億元為銀行存款準(zhǔn)備金，而其中外匯占款超過(guò)21萬(wàn)億元，這是基礎(chǔ)貨幣供給。貨幣供給的另一個(gè)環(huán)節(jié)是流通中的貨幣M0到M2（貸款）之間的擴(kuò)張，表現(xiàn)為從基礎(chǔ)貨幣到商業(yè)銀行的信用創(chuàng)造過(guò)程，即貸款，這個(gè)過(guò)程有所謂貨幣乘數(shù)。在基礎(chǔ)貨幣一定的條件下，貨幣乘數(shù)決定了貨幣供給，而存款準(zhǔn)備金率的高低和貨幣政策的傳導(dǎo)效率構(gòu)成了貨幣乘數(shù)的關(guān)鍵。

除此之外，商業(yè)銀行對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)的資金供給過(guò)程，例如小貸公司、保理公司、租賃公司、信托公司等，他們的資金往往來(lái)源于商業(yè)銀行表外的委托貸款業(yè)務(wù)、理財(cái)業(yè)務(wù)、票據(jù)業(yè)務(wù)、資金拆借業(yè)務(wù)等。這個(gè)過(guò)程也有金融杠桿放大，所以也是金融監(jiān)管部門(mén)嚴(yán)格關(guān)注監(jiān)控的方面。

事實(shí)上，近年來(lái)中國(guó)貨幣供給和金融體系存在著三種問(wèn)題，金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，就是力圖要解決這些問(wèn)題。

一是利率市場(chǎng)化改革尚未完成，貨幣市場(chǎng)利率已經(jīng)完全市場(chǎng)化，但商業(yè)銀行存貸款基準(zhǔn)利率依舊存在，“利率雙軌制”造成套利現(xiàn)象。金融系統(tǒng)不可能沒(méi)有套利，但是如果泛濫，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)是不利的。

二是貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不順暢，造成中小企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)融資難、融資貴等問(wèn)題，長(zhǎng)期未得到解決。這個(gè)問(wèn)題屬于基本面和結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，通過(guò)對(duì)銀行行長(zhǎng)的指導(dǎo)和一系列文件，敦促銀行對(duì)民營(yíng)企業(yè)、中小企業(yè)和農(nóng)村加強(qiáng)放貸，固然會(huì)有一定的效果，但本質(zhì)上，融資難、融資貴問(wèn)題需要通過(guò)一系列的供給側(cè)改革加以解決，如果不從體制機(jī)制上下功夫，客觀(guān)上資金仍然流不到毛細(xì)血管，流不到小微企業(yè)，流不到農(nóng)村。

三是貨幣調(diào)控以數(shù)量調(diào)控為主，還是以?xún)r(jià)格調(diào)控為主？面對(duì)問(wèn)題的時(shí)候，往往就會(huì)用一刀切和數(shù)量型的方法來(lái)解決，當(dāng)然，這里存在路徑依賴(lài)的現(xiàn)實(shí)情況。

直接融資供給不足導(dǎo)致高杠桿

去年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，習(xí)近平強(qiáng)調(diào)，資本市場(chǎng)在金融運(yùn)行中具有牽一發(fā)而動(dòng)全身的作用，要通過(guò)深化改革，打造一個(gè)規(guī)范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)。

資本市場(chǎng)的供給問(wèn)題，也是中國(guó)金融體系要解決的問(wèn)題。資本市場(chǎng)將是解決金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的殺手锏，是金融防風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵一招。

分析一下宏觀(guān)數(shù)據(jù)，2018年，在整個(gè)全社會(huì)新增融資中，83%是間接金融，即商業(yè)銀行貸款和信托等機(jī)構(gòu)提供的資金；17%是直接融資，在直接融資里，又有一部分是企業(yè)債券等，約占10個(gè)點(diǎn)。也就是說(shuō)，中國(guó)去年新增融資近20萬(wàn)億元，93%是債務(wù)債權(quán)，7%是資本股權(quán)。這個(gè)比例顯然是失衡的。反觀(guān)美國(guó)，去年70%是股權(quán)融資，包括私募股權(quán)融資和資本市場(chǎng)公募股權(quán)融資，而銀行債務(wù)融資和債券融資，僅占30%。

美國(guó)的企業(yè)負(fù)債只有GDP的60%多，而中國(guó)的企業(yè)負(fù)債率，加總數(shù)據(jù)是GDP的160%，這就是我們資本市場(chǎng)供給明顯不足造成的。所以中央提出要加大直接融資的發(fā)展，尤其是股權(quán)融資這一環(huán)，這抓住了問(wèn)題的要害，資本市場(chǎng)是金融供給側(cè)改革的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

由于融資結(jié)構(gòu)不合理，直接融資占比低，中國(guó)整體杠桿率水平很高。但全世界比較而言，我們的政府杠桿率和居民杠桿率并不算太高，主要是企業(yè)部門(mén)債務(wù)重、杠桿率高，而企業(yè)債務(wù)這一塊，解決方向就是把資本市場(chǎng)發(fā)展起來(lái)。

資本市場(chǎng)三大問(wèn)題

中國(guó)發(fā)展了近三十年的資本市場(chǎng)，一方面從少到多，從小到大，從無(wú)到有，確實(shí)取得了巨大成績(jī)；另一方面，還存在不少問(wèn)題。

資本市場(chǎng)存在三個(gè)功能不到位的問(wèn)題。一是中國(guó)的資本市場(chǎng)缺少晴雨表功能。2000年以來(lái)，中國(guó)GDP翻了三番，各項(xiàng)事業(yè)都有長(zhǎng)足的發(fā)展，但是資本市場(chǎng)總量指數(shù)還是大體不變。總的來(lái)說(shuō)，缺少?lài)?guó)民經(jīng)濟(jì)晴雨表這個(gè)功能。

二是缺少資源優(yōu)化配置功能。資本市場(chǎng)對(duì)于技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、獨(dú)角獸企業(yè)推動(dòng)力不足，如果把這些功能都彰顯出來(lái)，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)、中國(guó)金融的變化會(huì)有牽一發(fā)動(dòng)全身的效果。

三是投入產(chǎn)出、收益回報(bào)不到位。資本市場(chǎng)缺少優(yōu)勝劣汰機(jī)制，以致上市公司群體存在投資回報(bào)收益不理想的問(wèn)題。

資本市場(chǎng)六大供給

從資本市場(chǎng)的供給角度分析，至少有六大供給。

一是基礎(chǔ)制度的供給，即注冊(cè)制和退市制。關(guān)鍵的一點(diǎn)，要把注冊(cè)制推上去，退市制必須同步推進(jìn)。要把退市制作為注冊(cè)制健康發(fā)展的基礎(chǔ)和前提。美國(guó)納斯達(dá)克的上市公司若干年就會(huì)更新一遍，公司總量大體不變。優(yōu)勝劣汰，有進(jìn)有出，是資本市場(chǎng)晴雨表的表現(xiàn)，是資本市場(chǎng)資源優(yōu)化配置的表現(xiàn)，是資本市場(chǎng)的生命力所在。

二是缺少長(zhǎng)期資金，這也是供給側(cè)的問(wèn)題。有賣(mài)方就有買(mǎi)方，有企業(yè)供給就有資金供給。中國(guó)的資本市場(chǎng)缺少長(zhǎng)期資本，以去年為例，全年總交易量中的92%左右是1.45億散戶(hù)。美國(guó)相反，90%是機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期資本，不到10%是散戶(hù)，是短期資金。所以，在中國(guó)，主力投資者就是散戶(hù)，即個(gè)人投資者。

有人說(shuō)散戶(hù)素質(zhì)不好，其實(shí)不是散戶(hù)的問(wèn)題，是機(jī)制和制度的問(wèn)題，其實(shí)是長(zhǎng)期資本不到位的問(wèn)題。長(zhǎng)期資本不到位，當(dāng)然就是短期資本為主。所以，不要去埋怨普遍性的問(wèn)題，普遍性的問(wèn)題一定和制度安排、體制機(jī)制有關(guān)，不單純是企業(yè)經(jīng)營(yíng)或者投資者的素質(zhì)問(wèn)題。

在長(zhǎng)期資金這個(gè)問(wèn)題上，最要害的是保險(xiǎn)。以美國(guó)為例，養(yǎng)老保險(xiǎn)有三大支柱，一是政府的社會(huì)保險(xiǎn)基金，二是老百姓買(mǎi)的商業(yè)保險(xiǎn)；三是企業(yè)為職工買(mǎi)的企業(yè)年金。大數(shù)來(lái)看，三大保險(xiǎn)系統(tǒng)的資金量有40%左右在股市中。

美國(guó)股市總市值約30萬(wàn)億美元，其中9萬(wàn)億～10萬(wàn)億美元由三大養(yǎng)老保險(xiǎn)基金持有；剩下20萬(wàn)億美元中，工商企業(yè)股東層長(zhǎng)期持有不炒作的比重有一半；剩下10萬(wàn)億美元?jiǎng)t主要是各種私募基金、公募基金或者對(duì)沖基金等機(jī)構(gòu)投資者，散戶(hù)占比不到10%。這樣的結(jié)構(gòu)中，買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出，就是戰(zhàn)略性的長(zhǎng)期資本和企業(yè)之間的交換和博弈。

從中國(guó)的情況看，政府的五險(xiǎn)一金和老百姓買(mǎi)的商業(yè)保險(xiǎn)都在不斷增加，主要缺年金。雖然已經(jīng)形成制度，但買(mǎi)年金的企業(yè)很少，要把這一塊搞上去。為什么美國(guó)企業(yè)都為職工和高管買(mǎi)年金呢？除了企業(yè)管理和凝聚力外，很重要的是美國(guó)政府制定了所謂“401K”的制度和政策，任何企業(yè)為職工買(mǎi)年金，企業(yè)出的錢(qián)部分可以抵扣企業(yè)所得稅。

龐大的年金資金可以到資本市場(chǎng)做長(zhǎng)期投資。國(guó)際上，一般把年金的50%投資貨幣基金或債券，50%直接投資股票。美國(guó)人有9萬(wàn)多億美元年金，就有4萬(wàn)多億美元在股票市場(chǎng)里，還有4萬(wàn)多億美元買(mǎi)的是債券或者貨幣基金?？傮w來(lái)說(shuō)，就是長(zhǎng)期資本要逐漸建立起來(lái)，這也是供給問(wèn)題。

三是證券公司的資本中介功能。中國(guó)的證券公司一般有五個(gè)運(yùn)行功能：一是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，二是自營(yíng)業(yè)務(wù)，三是IPO發(fā)行業(yè)務(wù)，四是投資顧問(wèn)，五是固定收益，缺少全世界投資銀行最重要的一個(gè)功能，即資本的中介功能。

證券公司最關(guān)鍵的業(yè)務(wù)是什么？是資本的中介功能。銀行是資金的中介，老百姓的錢(qián)不是銀行的，銀行把老百姓的存款作為債務(wù)，然后做貸款；保險(xiǎn)也是運(yùn)用老百姓的理財(cái)資金，實(shí)現(xiàn)中介投資的功能。

中國(guó)的證券公司缺乏資本中介功能。全世界的投行在每年的季報(bào)年報(bào)里，都有其掌控和運(yùn)用客戶(hù)資金，實(shí)現(xiàn)了多大的資本中介能力。例如一個(gè)大的證券公司，有1萬(wàn)億元客戶(hù)保證金，客戶(hù)保證金當(dāng)然是客戶(hù)的，不能動(dòng)，但是如果跟客戶(hù)協(xié)商了，形成協(xié)議，這筆資金可以根據(jù)投資銀行自身的資本信用相應(yīng)從表外變成投資銀行表內(nèi)的信用，進(jìn)而發(fā)揮資本的中介功能。全世界的投行都有這一塊業(yè)務(wù)，我們證券公司卻沒(méi)有。

中國(guó)股市有40多萬(wàn)億元的市值，每天都會(huì)有十幾萬(wàn)億元沉淀資金，通過(guò)基礎(chǔ)性制度的改革，建立新的投資規(guī)則，證券公司就會(huì)形成萬(wàn)億級(jí)的資本中介能力，場(chǎng)外資金無(wú)序配資、亂象叢生等問(wèn)題會(huì)得到消除和抑制。

四是上市公司的再融資、資產(chǎn)重組和回購(gòu)注銷(xiāo)、分紅的制度建設(shè)。上市公司融資，一是IPO，二是再融資，三是資產(chǎn)重組，資產(chǎn)重組也能擴(kuò)張資金。我們的IPO上去了，再融資功能基本沒(méi)有，缺少配股、送股、定向增發(fā)、公開(kāi)增發(fā)、發(fā)售、轉(zhuǎn)增股等功能。往往一個(gè)上市公司上市以后，10年、20年沒(méi)有再融資。還有資產(chǎn)重組、資產(chǎn)并購(gòu)也是資本市場(chǎng)的一種基本制度，有一段時(shí)間封凍，現(xiàn)在又啟動(dòng)了。

上市公司還有一個(gè)經(jīng)常要考慮的功能，就是回購(gòu)注銷(xiāo)。中國(guó)資本市場(chǎng)建立近三十年來(lái)，中國(guó)股市沒(méi)有一個(gè)企業(yè)搞回購(gòu)注銷(xiāo)、存貯或獎(jiǎng)勵(lì)，因?yàn)楣痉ú辉试S企業(yè)回購(gòu)。公司法出臺(tái)的時(shí)候是1990年代初，資本市場(chǎng)還沒(méi)起來(lái)，是針對(duì)一般意義上的非上市公司來(lái)討論的。為此，去年10月26日，全國(guó)人大常委會(huì)審議通過(guò)了《關(guān)于修改〈華人民共和國(guó)公司法〉的決定》，這個(gè)修改為資本市場(chǎng)今后的回購(gòu)注銷(xiāo)、存貯、獎(jiǎng)勵(lì)提供了法律依據(jù)。

對(duì)于回購(gòu)注銷(xiāo)，大家往往理解為對(duì)市場(chǎng)護(hù)盤(pán)托底的行為。實(shí)際上，回購(gòu)注銷(xiāo)更重要的功能是一種不繳稅的分紅。越是好的上市公司，越是創(chuàng)新型的健康發(fā)展的上市公司，越會(huì)不斷地回購(gòu)注銷(xiāo)，回饋投資者。

五是和我們的機(jī)構(gòu)投資者有關(guān)?，F(xiàn)在公募基金有13萬(wàn)億元規(guī)模，私募基金有12萬(wàn)億元，加起來(lái)是25萬(wàn)億元。他們?cè)谥袊?guó)資本市場(chǎng)上發(fā)揮了什么作用呢？

分析2018年的結(jié)構(gòu)，大家一目了然：公募13萬(wàn)億元，7萬(wàn)億元買(mǎi)了貨幣基金，剩下6萬(wàn)億元里，4萬(wàn)億元買(mǎi)了債券，只有2萬(wàn)億元買(mǎi)股票。私募基金12萬(wàn)億元，有7萬(wàn)億元還沒(méi)上市企業(yè)的股權(quán)融資，而7萬(wàn)億元中，又有4萬(wàn)多億元是房地產(chǎn)；剩下來(lái)5萬(wàn)億元，3萬(wàn)億元買(mǎi)債券，也只有2萬(wàn)億元在股市，所以去年，共約4萬(wàn)億元在股市里。

基金公司購(gòu)買(mǎi)貨幣基金、買(mǎi)債券的方向沒(méi)錯(cuò)，比如美國(guó)年金也是50%買(mǎi)貨幣基金、企業(yè)債券等，但是也不能過(guò)了頭，變成了百分之八十、九十買(mǎi)債券、買(mǎi)貨幣基金，15%投入股市。這個(gè)也要討論，逐漸地改善，這是個(gè)基礎(chǔ)制度的供給問(wèn)題。

最后一個(gè)供給側(cè)改革當(dāng)然就是科創(chuàng)板。相對(duì)于A股，科創(chuàng)板在制度變革上有三個(gè)重要方面：

一是由于科技類(lèi)創(chuàng)新企業(yè)產(chǎn)生的時(shí)間短，業(yè)績(jī)不穩(wěn)定，它不會(huì)像傳統(tǒng)企業(yè)和常規(guī)企業(yè)一樣，有三年五年的利潤(rùn)周期，但又需要多輪市場(chǎng)融資，所以準(zhǔn)入門(mén)檻有所放寬。

第二，市場(chǎng)融資一旦進(jìn)入以后，融資的錢(qián)是幾億元甚至幾十億元，那這些搞科技創(chuàng)新的創(chuàng)新人員，哪怕他發(fā)明的專(zhuān)利值幾十個(gè)億，但是其最初的股權(quán)可能就是幾百萬(wàn)元、幾千萬(wàn)元，了不得一個(gè)億，被幾十億、幾百億一融資，按股比大小一算賬，就微乎其微了，所以在這個(gè)意義上，就有了公司治理上的同股不同權(quán)的安排，哪怕股東們占了90%多股份，在日常經(jīng)營(yíng)中，科技創(chuàng)新的帶頭人要有決策權(quán)。

第三，允許紅籌和VIE架構(gòu)公司上市也是重要變革。

通過(guò)金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，發(fā)展和調(diào)整到位后，中國(guó)金融的三個(gè)組成部分：信貸、債券與股票對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金供給就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)協(xié)調(diào)的比例。我認(rèn)為比較合理的結(jié)構(gòu)是：40%是銀行貸款，30%是債券，還有30%左右是股票市場(chǎng)和各種私募基金的股權(quán)投資，即4：3：3。當(dāng)然這是一個(gè)較長(zhǎng)的過(guò)程。我們不太可能做到像美國(guó)那樣，70%是股權(quán)、30%是債權(quán)。我們的努力方向是70%債權(quán)，這70%的債權(quán)里有40%是間接融資，30%是直接融資，即債券，還有30%是股權(quán)，這需要至少十五年到二十年時(shí)間的緩慢發(fā)展過(guò)程。

總之，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革由三個(gè)關(guān)鍵詞組成：供給側(cè)、結(jié)構(gòu)性和改革。供給側(cè)是問(wèn)題導(dǎo)向，分析供給側(cè)有什么問(wèn)題，然后加以解決，解決的辦法就是改革，就是基礎(chǔ)性制度的改革，體制機(jī)制的調(diào)整。結(jié)構(gòu)性平衡合理是目標(biāo)，即以結(jié)構(gòu)性不合理的情況來(lái)發(fā)現(xiàn)供給側(cè)供給的問(wèn)題所在，也以結(jié)構(gòu)性的系統(tǒng)平衡來(lái)判斷改革的成果。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，三個(gè)關(guān)鍵詞各有用處，共同形成一個(gè)體系。

（來(lái)源：中國(guó)金融四十人論壇）